Una recessione sta arrivando. Queste sono le azioni in cui rintanarsi.
Lauren FosterFollow
pubblicato su Barron’s il 5 agosto 2022 / Originale 4 agosto 2022
Eli Salzmann non ama niente di meglio che trovare un’azienda che è un “cane di un titolo senza slancio” ma sull’orlo di giorni migliori. Al suo interno, questo è ciò che riguarda il value investing. Nel corso dei suoi 36 anni di carriera, Salzmann ha dimostrato di avere un talento per l’acquisto di azioni sottovalutate evitate dal mercato e per offrire rendimenti stellari lungo la strada.
Salzmann è amministratore delegato di Neuberger Berman e senior portfolio manager dei 10 miliardi di dollari Neuberger Berman Large Cap ValoreNBPIX · +0.31% fondo (ticker: NBPIX), insieme al collega gestore di portafoglio David Levine. Alla fine di luglio, il fondo è sceso del 5,67% per l’anno, meno del Russell 1000 Indice valueRLV · +0.19% ‘s Calo del 7,08%. Per il triennio, il fondo è aumentato del 14,55%, superando il 98% dei suoi pari di categoria. In periodi di cinque e 10 anni, ha reso rispettivamente il 12,80% e il 13,51%, superando il 99% dei suoi pari.
A dire il vero, solo perché un titolo è economico non significa che Salzmann stia acquistando. Ci deve essere un catalizzatore che potrebbe migliorare le fortune dell’azienda. “L’acquisto di un titolo a buon mercato senza un catalizzatore è chiamato una trappola di valore”, dice. “Devi comprare un’azienda che sta guadagnando rendimenti inferiori al normale, che ha un catalizzatore o un punto di inflessione, qualcosa che la cambierà e riporterà i guadagni dal livello inferiore al normale alla normalità, o anche al di sopra del normale”. Il catalizzatore potrebbe essere praticamente qualsiasi cosa, dal lancio di un nuovo prodotto a un cambiamento nella gestione.
In una recente conversazione con Barron’s, Salzmann ha discusso di dove sta trovando valore oggi e di come gli investitori dovrebbero posizionare i loro portafogli in modo difensivo per un’imminente recessione negli Stati Uniti. Segue una versione modificata della nostra conversazione.
Barron’s: Qual è stato il primo titolo value che hai acquistato?
Eli Salzmann: AT&T [T], nel 1997. Mike Armstrong gestiva l’azienda e le azioni erano molto sfavorevoli. E per fortuna, ha funzionato bene. L’ho comprato a $ 33 [un’azione] e l’ho venduto un anno dopo sopra i 70 dollarii. Per AT & T, questa è una mossa molto grande.
What do you look for in a stock?
Ci deve essere un catalizzatore. E oltre a cercare società che hanno utili depressi rispetto al normale, cerchiamo anche settori, sottosettori e industrie che sono stati privati del capitale e, a loro volta, privati della capacità.
Exxon Mobil XOM · +1.45% [XOM] è la tua migliore partecipazione e quest’anno è aumentata di oltre il 50%. Andrà ancora più in alto?
Assolutamente. L’energia è un perfetto esempio di un settore privato di capitale e capacità, ed Exxon è uno dei nostri titoli preferiti in questo settore. Parte della capacità è tornata. Il numero di piattaforme petrolifere ha raggiunto il picco nel 2014 a circa 1.600 piattaforme, poi è sceso a 300 nel 2016, poi ha raggiunto di nuovo il picco appena sotto 900 alla fine del 2018, ha toccato il fondo a 172 nel 2020 e ora è tornato un po ‘sopra 600. Uno dei motivi per cui ci concentriamo sulla capacità di capitale è perché quando la capacità viene fuori, è sempre una buona cosa per un settore. Stavamo acquistando aggressivamente Exxon fra i 30 e i 40 dollari. Oggi è scambiato intorno a $ 94 per azione.
Qual è stato il catalizzatore per Exxon?
Uno dei catalizzatori che cerchiamo è quando un’azienda pensa di essere un’azienda in crescita e non lo è, e alla fine si sveglia e si rende conto che non è un’azienda in crescita e deve iniziare a comportarsi come un’azienda di valore. Le società in crescita sono aziende che reinvestono costantemente in se stesse. Se sei davvero un’azienda in crescita e puoi davvero generare rendimenti migliori investendo in te stesso, allora con tutti i mezzi, dovresti farlo, ma non è il nostro tipo di azioni, e probabilmente non sarà alla nostra valutazione.
Exxon è stata un’azienda molto mal gestita per molti anni, credendo che fossero più in crescita che valore, e hanno iniziato a svegliarsi un anno e mezzo o due anni fa. Vent’anni fa, Exxon era considerata una delle azioni blue-chip e ogni investitore voleva possedere Exxon o General Electric [GE] o Pfizer [PFE]. Ma è stato un enorme sottoperformante. La direzione si è resa conto che la loro strategia non aveva alcun senso e hanno iniziato a limitare il capex [spesa in conto capitale]. Hanno iniziato a restituire denaro agli azionisti. Hanno iniziato a sbarazzarsi delle risorse non core. E all’improvviso, abbiamo visto una grande differenza di comportamento da parte del management. È stato guidato in parte dal voto per delega [per aggiungere nuovi membri al consiglio di amministrazione di Exxon] che si è verificato perché anche gli azionisti erano arrabbiati. Ma in poche parole, si sono svegliati. E questo è stato un importante catalizzatore.
Quali altre aziende energetiche possiedi?
ConocoPhillips [COP] e Chevron [CVX]. ConocoPhillips è una delle società energetiche più disciplinate dal capitale e offre distribuzioni coerenti agli azionisti, mentre Chevron ha un bilancio solido e un enorme programma di riacquisto.
Pfizer PFE · –1.18% è un’altra grande holding. Sei un fan del titolo.
Pfizer è un’azienda che si è davvero trasformata. Si è sbarazzato di molte attività non core. Proprio come Exxon, è stato un enorme sottoperformante negli ultimi 20 anni. Non acquistiamo aziende semplicemente perché hanno sottoperformato per 20 anni; abbiamo avuto un catalizzatore: Il Covid. Pfizer è al centro del Covid, che sarà qui per molti anni a venire. Senza dubbio, Pfizer è in testa al gruppo, sia per reputazione che per ricerca sul Covid, e questa è in realtà una vera leva di crescita per questa azienda per molti anni a venire.
Abbiamo molta fiducia in Pfizer. Soddisfa i criteri di un’azienda che è un cane di un titolo senza slancio. E ora, all’improvviso, hai avuto un catalizzatore e un catalizzatore che potrebbero effettivamente cambiare il mondo.
In quale altro luogo trovi valore oggi?
Banche e metalli e miniere. Ci piace molto JPMorgan Chase [JPM]. La valutazione è scesa drasticamente: era diventata ridicolmente esagerata al rialzo quando è arrivata fino a $ 165. E ora è ridicolmente andato troppo lontano al ribasso, ora che è a $ 114.
Una delle cose che inizialmente ci ha fatto interessare molto a JPMorgan molti, molti anni fa è stato quando Jamie Dimon ha preso il sopravvento. Il team di gestione che ha messo in atto è di prima classe.
Cosa ti piace nel settore metallurgico e minerario?
La direzione di Freeport-McMoRan [FCX] ha fatto un ottimo lavoro gestendo l’azienda negli ultimi anni. È un esempio di un titolo value in cui le persone non prestano attenzione. L’abbiamo comprato per circa $ 10. Il titolo oggi è di $ 30 e sarei sorpreso se non sovraperformasse il mercato nei prossimi anni. Siamo rialzisti su Freeport perché è un titolo economico basato sugli utili di metà ciclo economico. Inoltre, è un obiettivo di acquisizione interessante per una grande societa’ mineraria diversificata che vuole diventare più grande in rame. Siamo molto rialzisti sul rame e Freeport è il primo minatore di rame puro al mondo.
What sectors are you overweight and underweight?
Siamo sovrappeso su servizi pubblici, assistenza sanitaria e beni di consumo di base. Anche metalli e miniere. Siamo vicini a un peso di mercato sull’energia. Non fraintendetemi: ci piace molto l’energia per i prossimi cinque anni. Ma poiché abbiamo riposizionato il portafoglio, probabilmente siamo più vicini a un peso di mercato. Sottopesiamo la tecnologia, le banche, i beni di consumo discrezionali e i servizi di comunicazione.
Siamo posizionati sulla difensiva. Ci aspetta un periodo potenzialmente molto impegnativo nel corso del prossimo anno poiché, su tutta la linea, molti dei settori che sottopesiamo subiranno una decelerazione degli utili molto grave.
Consiglieresti questo tipo di posizionamento per gli altri?
Incoraggerei gli investitori a essere posizionati in modo molto difensivo, quindi settori come i servizi pubblici e i beni di consumo di base, con una società come Procter & Gamble [PG], perché, che piaccia o no, in un’economia difficile, le persone hanno ancora bisogno di lavarsi i vestiti e pulirsi i denti. In un’economia difficile, vuoi essere in azioni non cicliche, perché alla fine della giornata, non devi uscire e comprare un nuovo iPhone Apple [AAPL] ogni anno. Non devi uscire e comprare un nuovo paio di jeans ogni anno.
Ma la realtà è che devi ancora lavare i vestiti, stai ancora per accendere l’elettricità e così via. Lo stesso vale per l’assistenza sanitaria. Se ti ammali, andrai dal dottore. Stessa cosa dal punto di vista dei farmaci in termini di farmaceutica. Quindi, dove vorrei essere? Voglio essere nel settore sanitario e farmaceutico come Pfizer
Mi piacciono anche i materiali di base, in particolare i metalli e l’estrazione mineraria, e l’energia. Gli anni 2020 e 2021 sono stati un periodo molto rischioso. Tutto è salito. Era un meraviglioso ambiente a rischio. Stiamo entrando, al di fuori di brevi periodi di risk-on, in un periodo di avversione al rischio ragionevolmente prolungato. Quindi, in un periodo di avversione al rischio, devi stare attento.
Qual è il rischio maggiore che i mercati devono affrontare?
Tutti stanno urlando che la Fed progetterà sicuramente un atterraggio morbido. Questo non accadrà. A metà degli anni ’80, hanno progettato un atterraggio morbido. A metà degli anni ’90, lo fecero anche, perché c’erano scenari disinflazionistici e la Fed stava alzando i tassi in un’economia forte. Questo è esattamente l’opposto di questo. Siamo in un panorama economico in decelerazione e la Fed sta alzando i tassi. Perché? Perché l’inflazione è davvero un problema.
Ricorda, l’inflazione è un indicatore in ritardo. E come tale, la Fed continuerà ad alzare i tassi perché è determinata a sospendere l’inflazione e ovviamente a sgonfiare l’inflazione. Il problema è che la Fed è un organismo reattivo, e mentre continuano a togliere questo enorme stimolo, posso dirvi che nel 2023 si tratterà di un risk-off perché stiamo assistendo a una decelerazione molto seria. Ciò non significa che gli investitori non debbano essere investiti, ma devono sapere cosa possiedono. Questo non è più l’ambiente di rischio in cui siamo stati negli ultimi due anni.
Sembra che tu veda una recessione in arrivo.
A che punto sono nel campo della recessione? Dannatamente vicino al 100%.