21/10/26 Barron’s: Primecap lancia l’ETF che Bogle avrebbe voluto. Per l’italiano è vietato o fiscalmente proibitivo

Fonte: Barron’s, Advisor POV, Daniel P. Wiener, 21/10/2026 — con approfondimenti e ricerca autonoma di Claude su fonti aggiuntive (prospetto e SAI depositati alla SEC da PRIMECAP Odyssey Funds, Wikipedia, normativa MiFID II e TUIR)

Quest’anno si è parlato molto dei cinquant’anni del fondo indicizzato sull’S&P 500 di Vanguard. Quasi nessuno ha invece ricordato un altro fondo nato in casa Vanguard, con un risultato di lungo periodo ancora migliore. Il curioso è che fu proprio Jack Bogle, padre dell’investimento passivo, ad andare a chiederlo agli stock picker di Pasadena.

Il Vanguard Primecap, partito nel dicembre 1984 e gestito da PRIMECAP Management, ha reso il 14,3% annuo contro l’11,9% del Vanguard 500 Index. In 41 anni 1.000 dollari sono diventati 263.600 nel fondo attivo e 110.000 nell’indice. Il 21 ottobre 2026 Primecap ha quotato il suo primo ETF, il PRIMECAP Odyssey Discovery ETF (ticker POMG, NYSE Arca), dedicato alle small e mid cap growth sottovalutate. Il costo annuo è dello 0,68%.

Per l’investitore americano è una bella notizia. Per quello italiano no. Il risparmiatore retail non lo può comprare, perché un ETF USA non ha il KID previsto dal regolamento PRIIPs. Il cliente professionale su richiesta lo può comprare, ma è un suicidio fiscale. Un ETF americano è un fondo non armonizzato, e i suoi proventi finiscono nella dichiarazione dei redditi tassati con l’aliquota marginale IRPEF invece che con il 26%.

Bogle col cappello in mano

Primecap nasce nel 1983, fondata da tre ex Capital Group: Howard Schow, Mitchell Milias e Theo Kolokotrones. All’inizio gestiva denaro di pochi clienti istituzionali. Bogle li corteggiò a lungo. Il primo tentativo andò a vuoto, poi i fondatori accettarono, e nel dicembre 1984 nacque il Vanguard Primecap.

Wiener cita alcuni numeri del fondo:

• ha battuto l’indice solo nel 57% dei mesi, poco più di un lancio di moneta, ma nei mesi buoni ha guadagnato più di quanto ha perso in quelli cattivi;
• sulle finestre mobili di cinque anni ha chiuso in perdita 9 volte, contro le 49 del fondo indice.

Il team ha esperienza anche sulle mid cap. Nel 1998 Bogle affidò a Primecap il Vanguard Capital Opportunity, un fondo aggressivo che stava andando malissimo. Da allora il fondo ha reso il 14,5% annuo contro il 9,4% dell’S&P 500: 1.000 dollari sono diventati circa 48.000 contro 13.000. Con le continue riaperture è però cresciuto troppo e oggi è un fondo sostanzialmente large cap. Il confronto più vicino al nuovo ETF è il Primecap Odyssey Aggressive Growth (POAGX). In quasi 22 anni ha reso il 13,9% annuo, contro l’11,2% dell’S&P 500 e il 10,2% del MidCap Index.

Il nuovo ETF

Odyssey Discovery compra small e mid cap growth con catalizzatori di utili che il mercato non ha ancora colto. Per definire la dimensione delle società usa come riferimento l’S&P MidCap 400, il Russell Midcap Growth e il Russell 2000 Growth: oggi significa capitalizzazioni fra 24 milioni e 125 miliardi di dollari. Le megacap sono escluse. Il TER dello 0,68% è in linea con quello di POAGX (0,66%).

Wiener indica come ultimo vantaggio il fisco. I fondi Primecap distribuivano plusvalenze tassabili molto alte. Il formato ETF, grazie ai rimborsi in natura, dovrebbe ridurle. Per il contribuente americano il vantaggio è reale. Per quello italiano, come vedremo, vale il contrario.

Il punto di vista del risparmiatore italiano

Retail: non lo può comprare. Gli emittenti americani non producono il KID richiesto dal regolamento PRIIPs, e senza KID l’intermediario non può vendere lo strumento al cliente al dettaglio. L’ordine viene bloccato dal broker, quale che sia la piattaforma. Lo stesso vale per il Vanguard Primecap e per i fondi Odyssey, che sono mutual fund americani e non esistono in versione UCITS.

Cliente professionale su richiesta: lo può comprare, ma è un suicidio fiscale. Per essere classificati professionali bisogna soddisfare almeno due di questi tre requisiti MiFID II:

• una media di 10 operazioni significative a trimestre nei quattro trimestri precedenti;
• un portafoglio, liquidità compresa, superiore a 500.000 euro;
• almeno un anno di lavoro nel settore finanziario in un ruolo che richieda conoscenza degli strumenti.

In cambio si rinuncia a parte delle tutele previste per il cliente retail. Il problema principale però è il fisco. Per il residente italiano un ETF USA è un OICR non armonizzato. Secondo l’interpretazione applicata dagli intermediari:

• distribuzioni e guadagni da cessione sono redditi di capitale tassati con l’aliquota marginale IRPEF (43% oltre i 50.000 euro) più le addizionali regionali e comunali, e vanno indicati in dichiarazione;
• i guadagni non possono compensare le minusvalenze pregresse;
• sulle distribuzioni c’è anche la ritenuta USA (15% con il modulo W-8BEN).

Chi ha redditi da cliente professionale sta quasi sempre nello scaglione più alto. Sui guadagni paga quindi circa 18-20 punti in più rispetto a un ETF UCITS. L’ETF dovrebbe battere un’alternativa europea di altrettanto ogni anno solo per andare in pari. Nemmeno i risultati storici di Primecap bastano a coprire una differenza simile.

Esiste un’alternativa legale. Primecap Management deposita ogni trimestre il modulo 13F con le posizioni del suo portafoglio. Le singole azioni americane non richiedono il KID, sono accessibili al retail e i guadagni sono redditi diversi tassati al 26%. Chi vuole ispirarsi alle scelte di Pasadena può seguire le posizioni principali titolo per titolo. Bisogna però tenere conto di due limiti: i dati arrivano con circa 45 giorni di ritardo, e copiare un gestore non significa replicarne i risultati.

Note dell’A.I. (Claude)

• Confronti non omogenei. Wiener confronta fondi mid cap growth con l’S&P 500. Il confronto con il MidCap Index è più corretto, e lì il vantaggio resta ma si riduce.
• La capacità. Vanguard ha chiuso più volte i fondi Primecap ai nuovi sottoscrittori proprio per evitare che diventassero troppo grandi. Lo stesso Capital Opportunity è diventato large cap per i troppi afflussi. Un ETF non si può chiudere: se l’Odyssey Discovery avrà successo, un afflusso eccessivo di capitali potrebbe spingerlo verso società più grandi e ridurre il vantaggio da cui dipende la strategia.
• Il conflitto di interesse dell’autore. Wiener dichiara di investire da decenni nei fondi Primecap, per sé e per i suoi clienti, e chiude l’articolo annunciando i propri ordini di acquisto. Non è un’analisi neutrale.
• La pazienza. Con un fondo che batte l’indice solo nel 57% dei mesi possono capitare lunghi periodi di sottoperformance. Il risultato lo ottiene chi resta investito anche in quei periodi.

Considerazioni

La storia di Primecap contraddice la tesi secondo cui la gestione attiva perde sempre contro l’indice, tesi su cui si fonda il successo del passivo. A chiedere aiuto agli stock picker fu proprio Bogle, il padre dell’indicizzazione. Quarant’anni dopo, i numeri dei fondi gestiti da Primecap si confrontano molto bene con quelli dell’S&P 500. Da quando Bogle lasciò la guida di Vanguard è cambiato molto, e chissà come giudicherebbe la Vanguard di oggi. Il suo fiuto per i gestori, comunque, era buono.

A mio giudizio la norma italiana produce un risultato paradossale. Un regolamento pensato per proteggere il risparmiatore gli impedisce di comprare un ETF attivo, con uno dei migliori risultati storici del settore, che costa lo 0,68% l’anno. Nessuno gli impedisce invece di sottoscrivere allo sportello fondi italiani che costano il doppio o il triplo, con risultati spesso molto inferiori. Il cliente esperto, che per legge sarebbe in grado di valutare da solo, viene invece scoraggiato dal fisco. La tutela del risparmiatore, così, finisce soprattutto per tutelare i prodotti venduti allo sportello.

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Gianni & Claude (Anthropic) / filosofaresuimercati.eu