2025 Le Tavole Rotonde di Barron’s

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22/11/2025 Barron’s: LVMH e altre 11 azioni per cavalcare la ripresa europea, secondo i nostri esperti dell’International Roundtable

Di Reshma Kapadia

Punti Salienti:

• L’indice MSCI Europe è salito del 27% da inizio anno (in dollari), battendo il +12% dell’S&P 500 e ponendo fine a 15 anni di cronico sotto-performance.
• I driver per il 2026: normalizzazione dei tassi (favorevole alle banche), aumento della spesa (soprattutto difesa), innovazione AI europea e boom di domanda di semiconduttori ed elettricità per i data center.
• I 12 titoli raccomandati dal panel: BBVA, Erste Group Bank, BNP Paribas, BAE Systems, Rheinmetall, Kongsberg Gruppen, Thales, Safran, LVMH, Roche Holding, ASML, Enel, Orange.
• Valutazioni ancora attraenti, forte potenziale di revisione al rialzo degli utili (soprattutto banche e difesa) e possibile rientro di capitali europei domestici.

I titoli non americani stanno vivendo il rally più forte degli ultimi 30 anni, attirando persino quegli investitori statunitensi che di solito hanno scarso interesse per i mercati esteri. La buona notizia: non è troppo tardi per salire a bordo, soprattutto in Europa, dove le azioni stanno reagendo a cambiamenti di politica lenti ma significativi che dovrebbero spingere gli utili aziendali il prossimo anno.

L’indice MSCI Europe è salito del 27% da inizio anno in dollari USA, superando il guadagno del 12% dell’S&P 500 e ponendo fine a un lungo periodo di sotto-performance. Negli ultimi 15 anni i titoli europei hanno reso in media il 6,8% annuo totale, meno della metà dell’S&P 500.

Barron’s ha recentemente riunito un gruppo di esperti di investimenti focalizzati sull’Europa per valutare le prospettive dei mercati europei dopo la corsa storica di quest’anno. Questi professionisti vedono ulteriori guadagni nel 2026, alimentati dalla normalizzazione dei tassi di interesse (che aiuterà il comparto finanziario), dall’aumento della spesa, soprattutto in difesa, e dall’innovazione nell’intelligenza artificiale made in Europe, che sta stimolando la domanda di semiconduttori ed elettricità per alimentare i data center del Continente. Inoltre, evidenziano 12 titoli che dovrebbero beneficiare di questi trend.

Il nostro panel, riunito negli uffici newyorkesi di Barron’s, comprende Matt Burdett, director of equities di Thornburg Investment Management e gestore dei fondi Thornburg International Equity e Thornburg Investment Income Builder; Osman Ali, gestore del fondo Goldman Sachs International Equity Insights e global co-head of quantitative investment strategies di Goldman Sachs Asset Management; Julian McManus, gestore dei fondi Janus Henderson Global Select e Janus Henderson Overseas; e Davide Oneglia, senior economist di GlobalData TS Lombard.

Segue una versione editata della conversazione.

Barron’s: I titoli europei stanno vivendo un anno positivo. Cosa sta guidando il rally e cosa spiega il cambiamento di atteggiamento degli investitori?

Davide Oneglia: Per molto tempo l’Europa è rimasta in una fase di stasi. L’economia ha avuto una ripresa debole dalla doppia recessione 2008-09, seguita dalla crisi del debito europeo. La politica monetaria era molto accomodante ma non riusciva a rivitalizzare l’economia, e quella fiscale era bloccata nell’austerity.

Ora stiamo emergendo in un ambiente diverso: il mix di politica monetaria e fiscale è molto più normale. La Germania si impegna a spendere sul serio, fornendo un vento a favore agli investimenti. C’è anche una ripresa dei consumi perché la crescita salariale è molto più alta dei livelli pre-pandemia e i mercati del lavoro sono più tesi. Infine, siamo usciti da un periodo di tassi di interesse estremamente bassi, permettendo agli investitori di ottenere rendimenti decenti. Le valutazioni azionarie non si sono ancora adeguate a questo cambiamento.

Osman Ali: Il mercato europeo non ha performato bene quanto quello USA negli ultimi dieci anni in parte per la struttura dei portafogli: il mercato europeo è composto per il 25% da finanziari. Il 60% è una combinazione di finanziari, healthcare e industriali. Circa il 35% del mercato USA è tecnologia, contro l’8% di quello europeo.

Con la rinascita tech degli ultimi 10 anni è stato facile guardare al mercato USA e dire che era un posto fantastico per investire. Ma se togliete le Magnificent Seven (Alphabet, Amazon.com, Apple, Meta Platforms, Microsoft, Nvidia e Tesla) dall’S&P 500, l’indice ha guadagnato meno dell’Europa negli ultimi cinque anni. Ci sono sempre stati modi per fare soldi in Europa, e questo è particolarmente vero ora che i settori che compongono la maggioranza del mercato europeo sono ben posizionati.

Perché sono ben posizionati per ulteriori guadagni?

Matt Burdett: L’Europa ha avuto tassi di interesse negativi dopo la crisi finanziaria, schiacciando gli utili dei finanziari, il settore più grande dell’indice. Ora l’ambiente dei tassi è molto più normale.

Le banche europee stanno registrando alcune delle migliori revisioni degli utili. La gente aveva dimenticato che con tassi di politica normale si può guadagnare sui depositi e sul credito. C’è un argomento di valutazione per il mercato, ma anche un argomento di utili.

Julian McManus: Se l’Europa vuole crescere ed essere autosufficiente, il sistema bancario deve far parte della soluzione per accogliere i cambiamenti necessari in Germania e in tutta Europa.

Il capitale si è accumulato a causa dell’eccesso di regolamentazione. Dopo la crisi finanziaria, la BCE non solo ha imposto requisiti di capitale più elevati alle banche, ma ha anche richiesto di versare ogni anno il 10% degli utili in un fondo per i giorni difficili. I ratio Tier 1 ora sono intorno al 15%, più alti del necessario.

Si stima che per ogni punto percentuale di riduzione dei requisiti di capitale ci possano essere 100 miliardi di euro di crescita del credito in Europa. Sarà potente per l’economia più ampia, ma anche per le banche europee. C’è ancora molta accelerazione degli utili davanti. È stata riflessa solo parzialmente nei titoli bancari.

Cosa sta spingendo l’Europa verso una maggiore autosufficienza?

Oneglia: Un’amministrazione USA più ostile ha lasciato i policymaker europei con la sensazione di essere soli a doversi arrangiare. Inoltre, la Cina sta emergendo come un grande rivale industriale per il cuore del settore manifatturiero europeo, dove la Germania dominava e ora sta cercando di recuperare. Aggiungete l’invasione russa dell’Ucraina, che sta sconvolgendo l’equilibrio energetico europeo, e c’è stata la consapevolezza che l’Europa sta tirando sotto il suo peso.

L’economia europea è grande, ma deve essere ulteriormente integrata per sfruttare la sua dimensione. Ad esempio, c’è molta R&S in Europa e imprenditori intelligenti. Ma per ottenere finanziamenti e scala per dimostrare un concetto, devono venire negli USA, che è un mercato unico, invece di 20 autorità governative diverse. I politici europei stanno affrontando questi problemi, inclusa la ricerca di un modo semplificato per incorporare le società. C’è una spinta maggiore verso mercati dei capitali integrati.

Quali banche potrebbero beneficiare di questi cambiamenti?

McManus: Banco Bilbao Vizcaya Argentaria (BBVA) in Spagna e la austriaca Erste Group Bank, esposta all’Europa centro-orientale, stanno registrando una robusta crescita dei prestiti. Se i requisiti di capitale saranno ridotti, la crescita dei prestiti potrà accelerare ulteriormente.

Queste banche trattano a multipli price/earnings a una cifra e appena sopra il book value. È più alto di non molto tempo fa. Ma prima della crisi finanziaria generavano un ritorno sul patrimonio del 15-20% e trattavano a due volte il book. Con l’accelerazione degli utili, maggiore generazione di capitale e valutazioni ancora depresse, c’è ancora tanta strada da fare.

Burdett: BNP Paribas è più un valore play. C’è stata qualche notizia su rischi di contenzioso negli USA (legati a servizi forniti in Sudan tramite la controllata svizzera; il governo svizzero ha detto che le pretese non hanno base legale). Questo ha forzato un recente sell-off del titolo.

Ma BNP è una grande banca europea incumbent con operazioni in tutta Europa. Se pensate alla spinta europea verso l’autosufficienza nei prossimi anni, mercati dei capitali più profondi saranno parte di ciò. BNP dovrebbe riuscire a trarne vantaggio, e non è ancora riflesso nelle stime degli utili.

A che punto è la spinta per abbassare i requisiti di capitale delle banche?

McManus: Se ne sta discutendo a livello di policymaking in questo momento. Ma non sono solo i requisiti di capitale che potrebbero essere allentati. L’attività di M&A sta aumentando tra le banche europee e le unioni bancarie, e la regolamentazione potrebbe essere allentata su diversi fronti per stimolare la crescita.

Oneglia: Avere mercati dei capitali più profondi con un settore pensionistico più sviluppato può aiutare a finanziare alcune priorità di politica europea, come le infrastrutture, senza intaccare i bilanci nazionali. Il problema: l’Europa è lenta. Finché non lo vedi accadere materialmente, è difficile per il mercato prezzarlo. Ma la mia convinzione è alta perché non c’è alternativa, nemmeno politicamente.

Le aziende della difesa hanno performato bene con questa spinta all’autosufficienza. C’è ancora upside nei titoli europei della difesa?

McManus: Restiamo costruttivi su BAE Systems, ex British Aerospace. Le piattaforme su cui operano e i programmi a cui partecipano non sono solo a breve termine o legati all’aiuto all’Ucraina. Sono programmi che cresceranno per 20-25 anni. Storicamente gli investitori vedevano BAE come un grower del 2%. Ora cresce a single digit alte, con margini in miglioramento, e il titolo non lo riflette ancora pienamente.

Ali: Siamo overweight su aerospazio e difesa da più di tre anni, prima dell’invasione russa dell’Ucraina. Eravamo a un livello di convinzione di tre o quattro su dieci, giocando il tema attraverso Kongsberg Gruppen in Norvegia, Thales in Francia e Rheinmetall in Germania. È una delle cose dell’Europa: ogni Paese ha il suo play su un tema, fornendo un set diversificato di titoli così non devi scommettere su uno o due soli.

Il nostro livello di convinzione è salito a sei o sette l’anno scorso grazie ai segnali nei nostri modelli quantitativi e ai dati dalle supply chain che indicavano maggiore domanda di prodotti difesa dagli USA, ancor prima dei piani europei di riarmo. Abbiamo comprato Safran (aerospazio e difesa francese), Leonardo in Italia e società picks-and-shovels che riforniscono il settore.

La convinzione è poi scesa a cinque, dati i multipli e quanto i titoli sono già saliti, ma non vediamo questo tema come qualcosa da cui allontanarsi.

Come appaiono le valutazioni nel settore aerospazio e difesa?

Burdett: A questo punto siamo venditori piuttosto che compratori. Abbiamo posseduto Rheinmetall ma abbiamo ridotto la posizione nel tempo. Molto dell’aumento di spesa tedesca è già riflesso nella valutazione.

Ali: L’intero settore tratta a un premio rispetto alla propria storia, e i titoli sono saliti del 40-50% quest’anno. Ma in Europa mettiamo un peso del 20% sulla valutazione relativa e del 60% sull’esposizione a un tema sottostante.

La tendenza delle valutazioni a riportarti dentro in Europa (tramite un sell-off) è molto minore che in Giappone, dove devi stare molto più attento alle valutazioni. La cultura è diversa, più collettivista in Giappone, e le cose tendono a tornare alla media. Negli USA è l’opposto: a nessuno sembrano interessare le valutazioni. L’Europa sta nel mezzo. I temi sono più importanti in Europa.

Quanto è significativa la prevista svolta nella spesa europea?

Oneglia: Solo le infrastrutture fisiche e green pianificate dal governo tedesco sono poco più dell’1% del PIL nei prossimi 12 anni. Il Piano Marshall, al confronto, era l’1% del PIL all’anno. E questo non include i soldi che potrebbero andare alla difesa, teoricamente circa il 3% del PIL all’anno. È tantissimo denaro.

La vera domanda per i mercati è il timing di questo stimolo. Tutti hanno comprato l’idea che accadrà. La carriera di Friedrich Merz dipende essenzialmente da questo piano. La Germania ha cambiato le regole del proprio freno al debito, un passo enorme.

Avrei sperato di vedere miglioramenti più rapidi? Sì, ma siamo ancora nella fase di un ritardo ragionevole. La nostra aspettativa è di vedere più movimento nel primo trimestre 2026. Il governo tedesco ha appena approvato una lista di misure per tagliare la burocrazia che dovrebbe accelerare l’implementazione.

Mentre la Germania spenderà di più, i consumatori cinesi spendono meno con l’economia in difficoltà e il prolungato downturn immobiliare. Cosa significa per le aziende europee del lusso che servono i clienti cinesi?

Ali: C’è un momento per essere overweight e un momento per essere underweight sui titoli del lusso come LVMH Moët Hennessy Louis Vuitton e Richemont, di solito con un cadenza di sei-nove mesi. Temporizziamo le nostre posizioni dentro e fuori sulla base di dati oltre i temi o il sentiment che raccogliamo dai nostri modelli quantitativi. Al momento alcuni segnali indicano che il sentiment è migliorato da giugno ma resta a un livello inferiore a quello che abbiamo visto necessario perché i risultati finanziari seguano.

Ci sono notizie secondo cui LVMH e Richemont notano una domanda in aumento ma noi ancora non la vediamo, quindi non ci stiamo spingendo troppo. Piuttosto, stiamo riducendo il rischio su questo tipo di società.

McManus: Sebbene le vendite cinesi di lusso siano ancora leggermente negative da inizio anno, lo sono molto meno rispetto ai cali visti all’inizio dell’anno. Questo miglioramento si sta riflettendo in titoli come LVMH, che possediamo. Bisogna anche tenere d’occhio il mercato immobiliare, che è un grande magazzino di ricchezza. Sebbene i prezzi stiano ancora scendendo, scendono meno di prima.

Burdett: Durante la pandemia Covid-19 la Cina ha vissuto lockdown su una scala che la maggior parte delle persone qui non riuscirebbe a comprendere. Inoltre, la guerra commerciale si è intensificata. Il Partito Comunista Cinese ha cercato di spingere i consumi a una quota maggiore dell’economia, ma gli animal spirits sono in una scatola. Ci sono segnali che le cose stanno diventando incrementalmente meno negative. C’è molta domanda repressa tra i consumatori cinesi, e i marchi europei di lusso restano molto ricercati.

Le aziende cinesi stanno diventando sempre più globali. Cosa significa per le multinazionali europee?

McManus: Ci saranno campioni cinesi che vorrai possedere o tenere d’occhio – come CATL (Contemporary Amperex Technology) e BYD. I costruttori auto tedeschi hanno un problema con la concorrenza cinese.

Burdett: Il motore dell’innovazione cinese è stato drammatico in senso storico. Nelle auto e nei veicoli elettrici sono leader, anche se qui non possiamo comprare auto cinesi. È un problema per i costruttori auto consolidati in Europa.

Ma pensate alle biotech. Ero chimico, e venti anni fa metà delle persone nel mio laboratorio erano cinesi. C’è molta innovazione che esce dalla Cina. L’industria farmaceutica ha fatto un lavoro migliore nell’abbracciare e integrare il motore di R&S cinese con collaborazioni. Non ci sono solo vittime dell’innovazione cinese – ci sono anche beneficiari. Sviluppare nuovi farmaci è difficile; servono tanti tentativi.

Alcune aziende farmaceutiche europee beneficiano specificamente di collaborazioni con aziende cinesi?

Burdett: Non specificamente, ma mi piace Roche Holding. C’è stata eccitazione per il titolo quando l’azienda ha acquistato asset per diabete e obesità. Poi si è spenta. Ora Roche tratta a meno di 13 volte gli utili forward del prossimo anno.

Roche è unica tra le pharma perché ha un business di diagnostica che può informare il lato farmaci. Recentemente ha lanciato un test del sangue per l’Alzheimer e ha un farmaco per l’Alzheimer, trontinemab, in fase III, con dati attesi nel 2028. L’Alzheimer era la miniera d’oro dell’industria farmaceutica prima dei trattamenti per l’obesità. A questa valutazione non stai pagando per l’opportunità Alzheimer.

McManus: Le pharma europee hanno molto valore e pipeline di farmaci sottovalutate. Quello che tiene le persone in disparte è l’incertezza politica. L’amministrazione Trump ha preso un approccio non convenzionale usando minacce di dazi e altre misure per cercare di sciogliere il nodo gordiano degli alti prezzi dei farmaci e delle spese sanitarie eccessive. Le aziende stanno facendo accordi uno-a-uno con gli USA. Man mano che ciò fornisce chiarezza, le opportunità diventano più interessanti.

Il mercato USA è diventato sinonimo di Big Tech. Quali opportunità legate all’AI vedete in Europa?

Ali: La litografia è una parte importante della creazione di semiconduttori, e c’è solo un’azienda, l’olandese ASML Holding, che la fa. In Germania possediamo una collezione di aziende che contribuiscono all’ecosistema semi, come Infineon Technologies.

Il tech è stato il tema più volatile in Europa tra le domande sulla quantità di capex che va nei chip richiesti. Le preoccupazioni erano più elevate all’inizio di quest’anno e esistono ancora, ma il tema AI sta diventando quasi too big to fail. La quantità di sforzo ed energia per costruire data center ha dato al tema AI una vita propria.

McManus: Tutte le strade passano attraverso i semiconduttori e le aziende che fanno cose che nessun altro può fare, cosa che non è riflessa nelle valutazioni di società come ASML.

Una cosa che la Cina non può fare è la litografia avanzata. È quello che fornisce ASML. Valutiamo ASML usando una combinazione di multiplo P/E e analisi discounted cash flow, basata sugli utili per azione 2027 e oltre, perché è allora che l’industria dei semiconduttori passerà a nodi di processo che diventeranno sempre più litografia-intensivi. È un plus per ASML, i cui tool EUV (extreme ultraviolet) sono altamente profittevoli. Un modo per pensare all’upside è che un P/E di 30 volte sugli utili per azione 2027 di 34 euro darebbe un prezzo di 1.020 euro, il 15% in più di oggi – e la crescita probabilmente accelererà ulteriormente nel prossimo decennio.

Sarà interessante vedere se le restrizioni (sulle esportazioni di tecnologia USA verso la Cina) verranno allentate perché la Cina ha la mano alta nelle negoziazioni commerciali e leva con il dominio dei minerali critici e terre rare. Qualunque cosa dica il Segretario al Tesoro Scott Bessent, ci vorrà più di uno o due anni per costruire una supply chain di terre rare per USA e alleati.

Gli USA hanno ristretto la vendita di certa tecnologia ASML alla Cina. Come ha impattato l’azienda?

McManus: L’anno scorso ASML ha dovuto tagliare della metà le previsioni sugli ordini cinesi a causa delle restrizioni.

Quali beneficiari non-tech del tema AI vi sembrano interessanti?

Burdett: Gli hyperscaler spenderanno 550-600 miliardi di dollari l’anno per il buildout dei data center, contro 100 miliardi due o tre anni fa. McKinsey stima che la potenza incrementale necessaria per i data center nei prossimi cinque anni sarà di 126 gigawatt. Al confronto, l’utility francese EDF (Electricité de France) ha 56 reattori nucleari che alimentano il 75-80% di tutta l’elettricità francese, ovvero 62 gigawatt – meno della metà di quanto necessario per i data center AI e non-AI.

Questo arriva alla domanda di energia in un momento in cui l’Europa è già in transizione energetica verso le rinnovabili. Le utility sono il nostro secondo maggiore overweight. La transizione energetica genera più volatilità nei prezzi dell’energia. Un’utility integrata può guadagnare dalla volatilità perché ha clienti, asset di generazione e distribuzione per spostare l’energia dove serve.

Possediamo l’italiana Enel, che tratta a meno di 13 volte gli utili. Le utility USA trattano intorno a 22 volte. Enel sta cercando di essere più efficiente e sta ricomprando azioni, mentre la maggior parte delle utility USA emette azioni per finanziare le operazioni.

Ali: Lo shareholder yield in Europa è del 5%, molto più alto che in altri mercati. La domanda aggregata di energia nei prossimi 10 anni da tutti i contratti data center su cui gli hyperscaler stanno facendo offerte è quasi equivalente all’attuale domanda di energia dell’intera Unione Europea.

Parte di questo va scontata, perché tutti stanno facendo offerte su più contratti e non tutti saranno approvati. Ma la domanda di energia europea sta salendo dopo essere calata negli ultimi anni, ed è positivo per le utility. Inoltre, a causa del cambiamento climatico, c’è più domanda di aria condizionata in Europa. E questo è positivo per le utility.

Burdett: Possediamo anche la francese Orange, che tratta a circa sei volte enterprise value/Ebitda. Il quarto operatore telecom nel settore sta lottando, quindi gli altri tre – inclusa Orange – hanno fatto un’offerta per acquistare gli asset. Potremmo ottenere una quasi-consolidazione del mercato, che aiuterebbe la dinamica competitiva e porterebbe a un pool di ricavi migliore.

Le telecom sono state un cimitero per molti anni, soprattutto a causa della pressione regolatoria. Ma pensando all’autosufficienza, alla digitalizzazione e alla spinta AI, servono buone reti per monetizzare tutto ciò. Inoltre, Orange comprerà la sua joint venture spagnola, consolidando il business spagnolo, che sta anche migliorando. Otterrai un flusso di cassa crescente nel tempo in un mercato che sta migliorando.

Quali altri catalizzatori positivi ci sono per il mercato europeo più ampio?

Ali: Gli investitori europei possiedono meno titoli europei di quanto gli investitori USA possiedano titoli USA. Meno del 60% dei titoli europei è posseduto localmente, contro oltre l’80% negli USA. Quando parliamo di mercati europei che salgono grazie ai flussi di investimento, sono in gran parte flussi esteri.

Oneglia: Ci sono state notizie secondo cui i tedeschi, che tendono a essere avversi al rischio, stanno arrivando in maggior numero al mercato azionario tedesco.

Uno dei driver per i titoli esteri nella prima parte dell’anno era la view che politiche erratiche e qualche danno auto-inflitto (dazi) negli USA potessero portare a debolezza del dollaro. Il dollaro è sceso nello stesso momento del mercato azionario mentre la gente cercava di hedgearsi dal rischio dollaro accumulato. C’è la sensazione che la rottura della correlazione – cali sia del mercato che del dollaro – sia stato un evento una tantum.

Vediamo una crescente probabilità che le persone siano interessate a hedgeare il rischio dollaro. A causa dell’erosione delle istituzioni di mercato negli USA, politiche erratiche e potenziale inflazione, potremmo vedere il dollaro scendere da un livello storicamente alto nei prossimi due anni. È un altro motivo per la diversificazione. Non stiamo dicendo che le persone debbano disinvestire dagli USA, ma piuttosto: dove allocate il dollaro marginale? Siamo scettici sulla view che non ci siano alternative agli USA.

Grazie a tutti.

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28/09/25 Barron’s: Washington sta rivoluzionando la sanità. 16 azioni da esperti del settore che possono vincere

By Lauren R. Rublin e Josh Nathan-Kazis

Punti Salienti:

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• Le politiche dell’amministrazione Trump stanno influenzando il settore sanitario, con tagli alla ricerca, modifiche ai protocolli vaccinali e minacce di dazi sui farmaci importati.
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• Le azioni sanitarie sono sottoperformanti rispetto al mercato generale, ma molte sono valutate a prezzi bassi, offrendo opportunità di investimento.
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• Gli esperti prevedono che la chiarezza sulle politiche, come i prezzi dei farmaci e i negoziati commerciali, potrebbe favorire un recupero del settore.
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• Le raccomandazioni includono aziende biotecnologiche e farmaceutiche come Alnylam Pharmaceuticals (ALNY), Vertex Pharmaceuticals (VRTX), Teva Pharmaceutical Industries (TEVA) e altre.

Tutte le strade portano ora a Washington, D.C., per il settore sanitario statunitense e gli investitori in azioni sanitarie. Dagli ospedali alle assicurazioni sanitarie, fino alle aziende farmaceutiche e biotecnologiche, il settore è stato rivoluzionato dall’amministrazione Trump, che ha ridotto i fondi per la ricerca, modificato i protocolli vaccinali, sostenuto leggi per tagliare la spesa di Medicaid e molto altro. Giovedì sera, il presidente Donald Trump ha alimentato ulteriori turbolenze, minacciando di imporre un dazio del 100% sui farmaci importati a partire dal 1° ottobre, a meno che le aziende produttrici non stiano costruendo stabilimenti negli Stati Uniti.

Data l’incertezza risultante, non sorprende che gli investitori abbiano evitato le azioni sanitarie, nonostante i progressi medici straordinari e la domanda di assistenza sanitaria in continua crescita.

Non sorprende nemmeno che i recenti cambiamenti nelle politiche sanitarie e nel personale abbiano dominato gran parte della discussione al Barron’s 2025 Healthcare Roundtable, tenutosi il 12 settembre su Zoom. Sebbene i nostri quattro panelisti siano specializzati nell’analisi di diversi segmenti del mercato, tutti si concentrano sui molteplici modi in cui Trump e il segretario dei Servizi Sanitari e Umani Robert F. Kennedy Jr. stanno modificando il panorama sanitario e la roadmap per le aziende che seguono.

I panelisti di quest’anno includono Jared Holz, stratega azionario sanitario presso Mizuho (MFG); Chris Meekins, direttore generale della ricerca sulle politiche sanitarie a Washington presso Raymond James Financial (RJF); Salveen Richter, direttore generale presso Goldman Sachs (GS) che copre il settore biotecnologico statunitense nella ricerca globale sugli investimenti; e David Risinger, direttore generale senior e analista di ricerca senior presso Leerink.

Se c’è un aspetto positivo per gli investitori in questo sconvolgimento del settore, è che molte azioni sanitarie sono oggi più economiche rispetto al passato. Molte pipeline di aziende farmaceutiche e biotecnologiche potrebbero essere sottovalutate, così come le azioni di molte assicurazioni sanitarie e produttori di dispositivi medici potrebbero essere più vicine a un minimo che a un massimo evidente.

I nostri panelisti evidenziano 16 di queste opportunità, insieme alle loro visioni d’insieme, nella trascrizione modificata che segue.

Barron’s: Le azioni sanitarie stanno sottoperformando il mercato azionario generale anche quest’anno. Il fondo negoziato in borsa Health Care Select Sector SPDR (XLV) è in calo del 2,5%, rispetto a un guadagno del 12% per l’S&P 500 (SPX). È stata la stessa storia nel 2023 e 2024: le azioni sanitarie sono state a lungo in ritardo. C’è speranza per un ritorno alla sovraperformance? Jared, qual è la tua opinione?

Jared Holz: Il motivo principale di questa sottoperformance relativa è la complessità del settore. Sembra molto più facile guadagnare altrove nel mercato. Migliorerà da qui in avanti? Ciò dipende, in parte, dalla performance di altri settori, e un po’ di respiro rispetto alle politiche sanitarie aiuterebbe. Gran parte del discorso politico ha allontanato l’investitore incrementale dal settore sanitario. Ma finché il settore tecnologico non subirà pressioni per un periodo prolungato, non vedo il settore sanitario sovraperformare.

Chris, sei lo specialista delle politiche qui. Cosa vedi?

Chris Meekins: Ogni volta che un’elezione lascia un partito al controllo del governo, si crea ulteriore incertezza per il settore sanitario. Di solito, in tali periodi, un investitore può “nascondersi” nelle azioni di managed care, ma l’industria del managed care ha i suoi problemi con le politiche precedenti e gli aggiornamenti negativi delle tariffe per i piani Medicare Advantage.

Abbiamo raggiunto una fase in cui la maggior parte del rischio politico è alle spalle nel settore sanitario. Ciò non significa che arrivino tempi positivi. Significa solo che sappiamo cosa aspettarci in termini di negativi, come i tagli imminenti ai finanziamenti di Medicaid e la scadenza a fine anno dei sussidi ampliati dell’Affordable Care Act, che riducono il costo delle assicurazioni acquistate sul mercato ACA. Una volta che gli investitori capiscono cosa sta arrivando, possono prezzare i negativi e tornare ad analizzare i fondamentali delle aziende.

Chiediamo a Salveen la sua visione sull’outlook per il settore biotecnologico.

Salveen Richter: La politica è stata una dinamica predominante che ha contribuito alla mancanza di interesse degli investitori generalisti per il settore sanitario. A ciò si aggiunge il fatto che alcuni temi di investimento popolari si sono sgonfiati. Il tema dell’obesità ha funzionato per molto tempo, ma ultimamente ha deluso. Azioni un tempo popolari come UnitedHealth Group (UNH) hanno avuto difficoltà. Gli investitori vedono prospettive migliori in altri settori, come quello tecnologico.

Il settore biotecnologico ha sempre attratto più specialisti rispetto ad altre azioni sanitarie, ma gli investitori hanno bisogno di chiarezza sulle politiche. Sul lato della Food and Drug Administration, ci stiamo arrivando. Sul fronte dei prezzi dei farmaci, ci sono due aspetti. In primo luogo, stiamo ancora aspettando una determinazione sulla Sezione 232. [L’amministrazione Trump ha avviato un’indagine sotto questa sezione del Trade Expansion Act del 1962 per verificare se la dipendenza degli Stati Uniti dalle importazioni di farmaci e ingredienti farmaceutici rappresenti una minaccia alla sicurezza nazionale. L’ultimo annuncio sui dazi potrebbe riguardare i risultati.] Ricordiamo che i potenziali dazi farmaceutici sono una parte importante delle negoziazioni in corso dell’amministrazione con l’industria sul tema degli investimenti negli Stati Uniti e dei prezzi dei farmaci.

In secondo luogo, e più importante, stiamo aspettando sviluppi riguardo al pricing Most Favored Nation e alle negoziazioni di Medicare previste dall’Inflation Reduction Act.

A parte tutto ciò, abbiamo visto revisioni negative degli utili per il settore sanitario in generale fino al 2025, ma si sono in gran parte stabilizzate per le biotecnologie a grande capitalizzazione e sono migliorate dopo gli utili del secondo trimestre.

Prevediamo che gli investitori si posizioneranno nel settore biotecnologico tenendo conto dei seguenti fattori: revisioni degli utili; politica, in particolare sul fronte dei prezzi dei farmaci; tassi di interesse, dove potremmo vedere un movimento verso le biotecnologie a piccola e media capitalizzazione dopo un periodo relativamente difficile; e fusioni e acquisizioni, riconoscendo che l’innovazione è il principale motore di questo gruppo.

David, come descriveresti l’outlook?

David Risinger: Gli altri relatori hanno sottostimato l’impatto negativo dell’approccio di Washington all’industria biotecnologica. Il governo è stato estremamente favorevole al settore tecnologico. D’altra parte, ha perseguito azioni per ridurre i prezzi dei farmaci negli Stati Uniti e interrompere l’innovazione nel campo medico, con tagli ai finanziamenti per università, il National Institutes of Health e simili. Gli investitori generalisti probabilmente faticano a capire dove porteranno le azioni di Washington rispetto all’industria biofarmaceutica.

Speriamo che l’amministrazione diventi più costruttiva verso la biofarmaceutica statunitense. Ci auguriamo che apprezzi che la biofarmaceutica è un gioiello per il paese nel generare farmaci e vaccini salvavita, innovazione e posti di lavoro. Non sappiamo quando cambierà la marea, ma quando lo farà, potrebbe attirare più investitori generalisti nel settore.

Robert F. Kennedy Jr., segretario dei Servizi Sanitari e Umani, ha rivoluzionato le agenzie governative che interagiscono con il settore sanitario. Stiamo vedendo licenziamenti, dimissioni di alti funzionari e cancellazioni di sovvenzioni e contratti. Chris, hai scritto di recente che Kennedy non andrà da nessuna parte, almeno fino alle elezioni di metà mandato del prossimo anno. Cosa significa questo per il settore?

Chris Meekins: Il nostro punto era che si tratta di una relazione politica: il presidente Trump ha ricompensato Kennedy per averlo sostenuto e aiutato a vincere le elezioni del 2024. Kennedy rimarrà fintanto che il beneficio di avere i suoi sostenitori a supporto dei repubblicani nelle elezioni di metà mandato supererà il costo di alienare gli elettori indecisi. Se i repubblicani perderanno il controllo della Camera dei Rappresentanti nel 2026, probabilmente Kennedy non sarà più in quel ruolo.

La mia base di investitori come analista di politiche sanitarie era tipicamente composta al 60% da specialisti e al 40% da generalisti. Ora è probabilmente l’85% specialisti e il 15% generalisti. C’è dramma ovunque nel settore sanitario in questo momento. Gran parte di ciò che sta accadendo negli investimenti sanitari è una lotta tra specialisti del settore e hedge fund.

Sembra una situazione complicata. Parlando di drammi, Salveen, tu segui Sarepta Therapeutics (SRPT), che ha avuto settimane turbolente quest’estate a causa di un’inversione di politica della FDA. La terapia genica dell’azienda per il trattamento della distrofia muscolare di Duchenne ha avuto un problema di sicurezza. La FDA ha richiesto la sospensione della distribuzione, per poi invertire quella posizione per alcuni pazienti. Estendendo questa esperienza, qual è l’impatto sulle altre aziende che segui?

Salveen Richter: È più difficile prevedere le posizioni della FDA rispetto al passato. Ci sono stati molti cambiamenti nella leadership e ci sono lacune di talento. Inoltre, ci sono state modifiche interne alle politiche su come la FDA valuta specifiche aree di malattia e come comunica tra le divisioni. Alcune aree del settore sanitario riflettono questa turbolenza, anche se in altre aree gli investitori sono meno preoccupati.

Nella terapia genica, le persone stanno cercando di capire i benefici degli endpoint surrogati rispetto a quelli funzionali, e se gli endpoint surrogati sono considerati sufficientemente benefici per consentire l’approvazione. [Gli endpoint surrogati sono misure indirette pensate per prevedere un beneficio clinico; gli endpoint funzionali misurano direttamente i benefici per il paziente.] Quindi, c’è una certa volatilità in questo ambito.

Inoltre, alcuni farmaci in fasi avanzate di sviluppo o in revisione regolatoria sono ora oggetto di dibattito a causa dei cambiamenti nella leadership della FDA, con l’incorporazione di un nuovo quadro di valutazione rischio/beneficio. E la FDA ha recentemente emesso diverse lettere di risposta completa, o CRL, ad esempio, respingendo le domande di farmaci per problemi di produzione/CMC [chimica, produzione e controlli] piuttosto che per motivi clinici, probabilmente in parte a causa del recente turnover e delle carenze di personale presso l’agenzia. Wall Street sta ancora cercando di capire come posizionarsi rispetto a questi fattori e come si evolveranno queste dinamiche.

C’è stata molta preoccupazione nell’industria biofarmaceutica quando il dottor Peter Marks, capo del Centro per la Valutazione e la Ricerca sui Biologici della FDA, è stato effettivamente costretto a dimettersi all’inizio di quest’anno. Il suo sostituto, il dottor Vinay Prasad, si è poi dimesso, ma è tornato. David, cosa significano questi sviluppi per le aziende farmaceutiche che segui?

David Risinger: Speriamo che la FDA si stabilizzi e che intraprenda più azioni per ridurre i requisiti regolatori e accelerare l’arrivo di nuovi trattamenti ai pazienti. Speriamo anche che la FDA adotti una posizione più costruttiva verso i vaccini. C’è un significativo supporto dell’industria medica per l’uso dei vaccini.

A giugno, Kennedy ha licenziato tutti i 17 membri del Comitato Consultivo sulle Pratiche di Immunizzazione, che fornisce raccomandazioni sui vaccini al Centro per il Controllo e la Prevenzione delle Malattie. Li ha sostituiti con otto nuovi membri, alcuni dei quali hanno sollevato domande sulla sicurezza dei vaccini. Le aziende farmaceutiche continueranno a vendere vaccini con successo, ma i cambiamenti potrebbero sollevare interrogativi sull’adozione e l’utilizzo dei vaccini negli Stati Uniti. In margine, ciò potrebbe rendere più difficile per gli investitori prevedere le vendite per le principali aziende di vaccini.

La legge One Big Beautiful Bill Act, firmata a luglio, dovrebbe ridurre la spesa di Medicaid di 900 miliardi di dollari nei prossimi 10 anni. Si prevede che aumenterà il numero di persone non assicurate di 10 milioni, principalmente attraverso l’imposizione di nuovi requisiti lavorativi. Chris, che tipo di impatto avranno questi tagli sulle compagnie di assicurazione, gli ospedali e altre aziende del settore sanitario?

Chris Meekins: Quei numeri sono probabilmente alti, ma sappiamo che ci sarà un taglio significativo. Inoltre, è importante ricordare che a Washington, un taglio è una diminuzione di un aumento di spesa. Tra un decennio, spenderemo più soldi per Medicaid di quanto facciamo oggi.

Quindi, qual è l’impatto? Per quanto riguarda gli ospedali, Medicaid aveva il tasso di rimborso più basso. Gli ospedali perdevano denaro sui pazienti Medicaid. Ma con i programmi di pagamento diretti statali, i pagamenti agli ospedali sono esplosi verso l’alto, da meno di 20 miliardi a più di 110 miliardi di dollari.

Le assicurazioni coinvolte nello spazio Medicaid vedranno pressioni di bilancio. Cercheranno di fare pressione sui fornitori, e ciò si farà sentire lungo la linea. Gli ospedali probabilmente non vedranno ulteriori aumenti dei tassi di rimborso, come accaduto negli ultimi anni, il che significa che dovranno trovare altri modi per fare soldi. Quando si combinano i tagli a Medicaid con la potenziale scadenza dei sussidi ampliati dell’Affordable Care Act, specialmente in stati come Texas e Florida, le aziende ospedaliere quotate in borsa affronteranno sfide alla crescita continua.

Sono sorpreso che gli investitori non prestino maggiore attenzione. La maggior parte delle azioni ospedaliere quotate in borsa e alcune azioni accessorie stanno negoziando vicino ai massimi dell’anno. Eppure l’industria affronta il rischio di cambiamenti negativi. Questi fornitori avranno molto da dimostrare per mantenere i numeri come sono andati negli ultimi anni.

Come spieghi la compiacenza degli investitori?

Jared Holz: Ci sono troppi rischi concorrenti nel settore sanitario. Questo probabilmente diventerà un problema più grande quando sarà troppo tardi.

Chris Meekins: Sono d’accordo. Sul lato positivo, gli ospedali stanno migliorando nell’uso dell’intelligenza artificiale per massimizzare l’uso dei codici medici, migliorare i cicli di gestione delle entrate e garantire che i loro medici prescrivano tutto ciò che può essere giustificato per migliorare il rimborso. Ma gli ospedali stanno anche combattendo contro l’uso dell’intelligenza artificiale da parte delle assicurazioni per esaminare le richieste e le autorizzazioni preventive.

Abbiamo toccato il tema dei prezzi dei farmaci, ma approfondiamo. Il presidente Trump favorisce l’ancoraggio di alcuni prezzi dei farmaci negli Stati Uniti ai prezzi generalmente più bassi pagati da altre nazioni “più favorite”. I dettagli della proposta sono cambiati, ma sembra una priorità per l’amministrazione. Le aziende farmaceutiche sembrano spingere le vendite dirette al consumatore come una sorta di risposta. David, cosa significano gli sforzi dell’amministrazione sui prezzi per le aziende biofarmaceutiche, e come dovrebbero gli investitori valutare il rischio?

David Risinger: A un livello generale, il pricing Most Favored Nation rappresenta una minaccia significativa per ridurre i prezzi dei farmaci negli Stati Uniti a livelli dettati da paesi con sistemi sanitari socialisti. Sebbene i funzionari statunitensi possano usare i negoziati su dazi e commercio come leva per aumentare i prezzi che altri paesi pagano per i farmaci, creando spazio per le aziende per ridurre i prezzi negli Stati Uniti, resta da vedere se l’amministrazione Trump riuscirà ad aumentare ciò che i paesi al di fuori degli Stati Uniti pagano.

Crediamo che i membri del Congresso comprendano che l’industria biofarmaceutica statunitense è una risorsa straordinaria per il paese, come dimostrato dal fatto che la Camera dei Rappresentanti ha resistito a una proposta dell’amministrazione Trump a maggio 2025 per applicare il pricing Most Favored Nation ai prezzi dei farmaci di Medicaid. Questo è stato un segnale che alcuni repubblicani vogliono vedere l’industria biofarmaceutica statunitense continuare a guidare il mondo nell’innovazione per prevenire, trattare e curare le malattie.

Chris Meekins: L’amministrazione Trump non può legalmente vietare la pubblicità diretta al consumatore di farmaci, ma sta cercando di renderla più difficile per le aziende. Le aziende stanno intraprendendo delicate attività di relazioni governative per navigare nella situazione. Ci sarà esitazione a intentare cause contro l’amministrazione e impegnarsi in una guerra di pubbliche relazioni. Le aziende farmaceutiche sono preoccupate per tutte le leve che il governo può tirare.

Salveen Richter: A luglio il governo ha inviato lettere a 17 aziende farmaceutiche delineando i passi da compiere per allineare i prezzi dei farmaci a quelli di altre nazioni sviluppate. È interessante che l’industria non abbia risposto con un messaggio unificato. Tuttavia, ciò è probabilmente in parte dovuto al fatto che non esiste ancora una politica formale, probabilmente a causa delle discussioni in corso con l’amministrazione prima dell’implementazione.

Jared Holz: L’industria potrebbe reagire in modo più proattivo con una figura presidenziale diversa, ma nessun partito politico sembra favorevole all’industria dei farmaci. Non importa chi sia il presidente o chi gestisca le agenzie. C’è una pressione costante sull’industria biofarmaceutica da parte di Washington.

I trattamenti per l’obesità sono stati uno sviluppo entusiasmante nel settore sanitario—e a Wall Street—due anni fa, e persino l’anno scorso. Ora l’entusiasmo è diminuito, insieme alle valutazioni di aziende come Novo Nordisk (NVO) e Eli Lilly (LLY). Il business è diventato sempre più complicato, la minaccia rappresentata dai farmaci GLP-1 composti persiste, e alcuni farmaci successivi molto attesi hanno deluso. Le proiezioni di vendita stanno iniziando a calare. Jared, gli investitori erano troppo ottimisti su questo mercato, e in caso affermativo, come dovrebbero riformulare il loro pensiero?

Jared Holz: La base di analisti che copre le azioni a Wall Street era giustamente entusiasta. Pochi aspetti del settore farmaceutico sono stati tanto avvincenti quanto i trattamenti per l’obesità nell’ultimo decennio, quindi si può capire perché l’euforia degli investitori fosse alta.

Ci sono ancora motivi per pensare che questa sia un’industria da 100 miliardi di dollari. Questo è solo il secondo anno completo in cui sia Novo Nordisk (NVO) che Eli Lilly (LLY) hanno avuto farmaci approvati per l’obesità, e la categoria sta registrando vendite a un tasso annualizzato superiore a 30 miliardi di dollari. Questo esclude i composti, che probabilmente rappresentano un altro 10% al 20% del mercato. Sì, l’ottimismo è diminuito dai livelli di picco, ma l’ottimismo è ancora giustificato. Questa sarà la categoria più grande nel settore biofarmaceutico per il prossimo futuro.

Avverto, tuttavia, che questo è un mercato di consumo, non un mercato sanitario, e non sono sicuro di quale sia il modo migliore per guardarlo in termini di azioni e valutazioni. La maggior parte delle persone che assumono questi farmaci probabilmente lo farà in modo episodico, piuttosto che per uso terapeutico.

David Risinger: Sono d’accordo con Jared che questo rimarrà un mercato enorme. Novo Nordisk (NVO) ha affrontato significativi deficit di vendita quest’anno a causa delle pressioni competitive da parte di Eli Lilly (LLY) con i suoi Mounjaro e Zepbound, oltre alla continua composizione di semaglutide. Inoltre, la crescita del mercato GLP-1 è sempre più guidata dal mercato del pagamento in contanti. I datori di lavoro negli Stati Uniti hanno esitato ad aggiungere copertura assicurativa commerciale per i farmaci anti-obesità nel 2025 a causa delle preoccupazioni per la spesa sui farmaci, e la maggior parte dei paesi al di fuori degli Stati Uniti non copre i GLP-1 per il trattamento dell’obesità.

Tuttavia, il potenziale di crescita rimane enorme. Abbiamo appena avviato la copertura di Metsera, una società biotecnologica che riteniamo offra un potenziale differenziato nel campo dei trattamenti per l’obesità.

Quanto sono importanti le pillole per la perdita di peso?

David Risinger: Sono una grande cosa. Molti consumatori sono riluttanti a perseguire l’uso di prodotti iniettabili per motivi estetici. Ma le pillole sono facili da assumere, e ci aspettiamo una domanda alle stelle per l’orforglipron di Eli Lilly (LLY). [L’azienda presenterà domanda per il suo uso come trattamento per l’obesità nei prossimi mesi.] Ha il vantaggio di essere una piccola molecola che può essere prodotta su una scala enorme. Detto ciò, ci sono problemi di tollerabilità con le piccole molecole se i pazienti perdono più di qualche giorno di pillole. Il peptide orale di Metsera, che sta entrando nei test umani, potrebbe essere più efficace e più tollerabile. I dati dei trial clinici iniziali per tre candidati farmacologici di Metsera—GLP-1 iniettabile mensile, amilina iniettabile mensile e GLP-1 orale giornaliero—dovrebbero essere generati nei prossimi mesi.

Salveen, vedi spazio per altre aziende farmaceutiche per sfidare Eli Lilly (LLY) e Novo Nordisk (NVO)?

Salveen Richter: Miglioramenti nella tollerabilità e nella somministrazione sono fondamentali, e si potrebbe sempre vedere una maggiore efficacia per i pazienti più gravi. Wall Street sta essenzialmente attribuendo la maggior parte della futura quota di mercato GLP-1/obesità a un duopolio—Eli Lilly (LLY) e Novo Nordisk (NVO), nonostante la concorrenza. Attribuiamo 3 miliardi di dollari di entrate al farmaco GLP-1 di Amgen (AMGN), MariTide, in fase 3 di studi clinici, che vediamo come potenzialmente differenziato. Sebbene il farmaco sia soggetto a dibattito dato il profilo di tollerabilità osservato finora, nel contesto del panorama competitivo più ampio, l’esito della fase 3 sarà fondamentale. Stiamo anche aspettando di vedere se verrà introdotto un biosimilare per il trattamento del diabete più avanti nel decennio.

Le aziende farmaceutiche statunitensi guardano sempre più alla Cina per l’innovazione. Di recente, c’è stata una serie di accordi di licenza per farmaci cinesi e asset biotecnologici per una nuova classe di farmaci contro il cancro, pillole per la perdita di peso e altri farmaci. Ci sono anche rapporti secondo cui l’amministrazione Trump sta valutando un ordine esecutivo per limitare le licenze di farmaci cinesi e imporre una revisione da parte di un comitato federale per la sicurezza nazionale. David, quanto è importante l’accesso alla biotecnologia cinese per le aziende farmaceutiche statunitensi?

David Risinger: È stato riferito che l’industria farmaceutica sta facendo pressione per continuare ad avere accesso all’innovazione cinese. Le grandi aziende farmaceutiche statunitensi vogliono migliorare le loro pipeline sviluppate internamente con candidati farmacologici esterni per migliorare le prospettive di crescita a lungo termine. Le biotecnologie cinesi hanno sempre più concesso in licenza farmaci innovativi a aziende biofarmaceutiche globali per lo sviluppo e la commercializzazione al di fuori della Cina. Alcune aziende statunitensi, come Merck (MRK) e Pfizer (PFE), hanno recentemente annunciato accordi con aziende biotecnologiche cinesi per portare nuovi farmaci ai pazienti negli Stati Uniti e all’estero.

Salveen, l’ecosistema biotecnologico statunitense appassirà mentre le aziende farmaceutiche fanno accordi con aziende cinesi? Qual è la minaccia, o l’opportunità, per le biotecnologie qui?

Salveen Richter: Faccio un paio di punti. Primo, quando abbiamo visto grandi aziende biofarmaceutiche andare in Cina per acquisire asset o collaborare con aziende cinesi, alcune biotecnologie statunitensi hanno perso il premio di fusione e acquisizione nelle loro azioni. La supposizione degli investitori era che probabilmente non sarebbero diventate obiettivi di acquisizione.

C’è anche preoccupazione tra gli investitori in alcune aziende biotecnologiche che ci saranno inseguitori veloci dalla Cina focalizzati su target simili. Molta dell’innovazione proveniente dalla Cina è sotto forma di inseguitori veloci piuttosto che tecnologie innovative mirate a nuovi target terapeutici. Mi aspetto che la vera innovazione negli Stati Uniti continuerà a essere premiata.

Il sistema statunitense si adatterà. Le aziende statunitensi stanno imparando a non rivelare i loro target troppo presto. Stanno mettendo molta protezione della proprietà intellettuale intorno ai loro asset. Ci sarà un’evoluzione, ma dobbiamo includere la Cina nel panorama.

Jared Holz: Il fatto che la Cina stia diventando un attore importante nel settore biotecnologico ha complicato un segmento di mercato già difficile. Il mercato è stato inondato nell’ultimo decennio non solo da aziende biotecnologiche pubbliche, ma anche private. Questo è uno dei motivi per cui il settore è stato deludente dal punto di vista degli investimenti. Ora bisogna capire cosa sta succedendo in un’altra regione, spesso opaca. Quali aziende o classi terapeutiche potrebbero essere superate da asset cinesi?

Sono d’accordo con Salveen sull’erosione dei potenziali premi di fusione e acquisizione nel settore biotecnologico. E mentre la maggior parte degli asset cinesi non è innovativa, la capacità delle aziende cinesi di accelerare i tempi di sviluppo è qualcosa di cui dobbiamo essere onesti. Se possono creare prodotti in modo meno costoso e più efficiente, questa tendenza continuerà.

Per quanto riguarda il possibile ordine esecutivo di Trump, sarà meno rilevante se l’industria farmaceutica rimane acquisitiva. Una volta che gli asset cinesi sono all’interno dei confini di aziende domiciliate negli Stati Uniti o in Europa, la conversazione diventa un po’ più semplice.

Chris Meekins: Abbiamo parlato prima del fatto che entrambi i partiti politici sono critici nei confronti dei prezzi elevati dei farmaci, e che l’industria farmaceutica non ha molti amici. Entrambi i partiti sono anche preoccupati per ciò che sta accadendo nello spazio biotecnologico cinese. Ho scritto più di tre anni fa che un tema sanitario crescente nei prossimi cinque-sette anni sarebbe stato la biotecnologia come questione di sicurezza nazionale. Forse quella visione è stata influenzata dal mio tempo di lavoro al Dipartimento dei Servizi Sanitari e Umani nella biodifesa.

Ma non c’è dubbio che in questa amministrazione ci sia preoccupazione per ciò che sta accadendo con la Cina, che si tratti del controllo delle materie prime chiave, della dipendenza dei produttori dalla Cina, del controllo della proprietà intellettuale o di altre cose. Questo sarà un tema crescente.

Abbiamo stabilito che il settore sanitario è un settore poco amato a Wall Street e altrove. Questo suggerisce che ci siano opportunità tra le azioni sanitarie. Salveen, quali aziende e azioni ti sembrano più attraenti?

Salveen Richter: Ho due aziende a grande capitalizzazione e due a piccola-media capitalizzazione da raccomandare. Come grande capitalizzazione emergente, Alnylam Pharmaceuticals (ALNY) ha performato bene grazie al lancio di Amvuttra per trattare una malattia cardiovascolare chiamata ATTR-cardiomiopatia, e mentre transita verso la redditività. Pensiamo che l’azione abbia ancora potenziale. L’ATTR cardiomiopatia è una grande opportunità commerciale, e Alnylam (ALNY) ha il trattamento di prima classe.

L’azienda ha una seconda leva attraverso la sua tecnologia di piattaforma nota come RNAi, che le consente di affrontare molteplici aree di malattia. Vedremo molti dei risultati di quella pipeline nei prossimi anni, inclusi i dati di fase 3 per un farmaco TTR di prossima generazione in sviluppo per polineuropatia e cardiomiopatia. Se funziona, sarebbe somministrato semestralmente invece che trimestralmente, e comporterebbe la rimozione di una royalty del 30% su Amvuttra che Alnylam (ALNY) sta pagando a Sanofi (SNY).

Inoltre, Alnylam (ALNY) ha un’esposizione limitata alle dinamiche dei prezzi dei farmaci di cui abbiamo discusso. L’Inflation Reduction Act ha esentato i farmaci orfani dalla negoziazione dei prezzi di Medicare, e la legge One Big Beautiful Bill Act ha ampliato tale esenzione in determinate condizioni. I farmaci orfani possono ora essere approvati per molteplici malattie rare e rimanere esenti da queste negoziazioni.

Il prezzo dell’azione di Alnylam (ALNY) è quasi raddoppiato quest’anno, a un recente 450 dollari. Quanto margine di crescita vedi ancora?

Salveen Richter: Se guardiamo solo al TTR, l’azienda è valutata circa 365 dollari per azione. Ci sono circa 100 dollari per azione di valore nella pipeline ai livelli attuali. Quindi, il margine di crescita da qui dipende dalla crescita dei ricavi del TTR e dalla pipeline.

Qual è la tua altra raccomandazione a grande capitalizzazione?

Salveen Richter: Vertex Pharmaceuticals (VRTX) sembra interessante dopo un ritiro delle sue azioni. Ci aspettiamo che il lancio di Alyftrek nella fibrosi cistica avrà successo nel tempo. Il dolore è un altro motore di crescita, anche se è dibattuto. Vertex (VRTX) non ha ancora ottenuto un ampio rimborso per Journavx, il suo farmaco per il dolore acuto, e prevediamo un contributo di entrate più significativo entro la fine dell’anno dopo che il terzo principale gestore di benefici farmaceutici sarà online.

Pensiamo che il mercato stia trascurando la costruzione di una terza verticale in malattie renali e autoimmuni. Vertex (VRTX) ha acquisito Alpine Immune Sciences l’anno scorso e avrà dati iniziali di fase 3 nella prima metà del 2026 da povetacicept, un inibitore duale APRIL/BAFF [che riduce la produzione di autoanticorpi] nella nefropatia IgA. Questo è un’opportunità di mercato da 20 miliardi di dollari. Il trattamento di Vertex (VRTX) è potenzialmente il migliore della categoria, con un trattamento auto-iniettabile una volta al mese.

Tra le azioni più piccole, voglio evidenziare Denali Therapeutics (DNLI) in vista della potenziale prima approvazione del farmaco per la sindrome di Hunter entro il 5 gennaio. Sfrutta la piattaforma tecnologica dell’azienda, progettata per trasportare molecole attraverso la barriera emato-encefalica. Sebbene la sindrome di Hunter rappresenti un’opportunità commerciale relativamente piccola, Denali (DNLI) ha una pipeline clinica e preclinica di asset che sfruttano questa tecnologia, inclusi per la sindrome di Sanfilippo—dove la FDA ha concesso un percorso di approvazione accelerata—malattia di Fabry, Parkinson e Alzheimer, tra gli altri. Denali (DNLI) prevede di portare uno o due candidati allo sviluppo clinico ogni anno.

E il tuo ultimo nome?

Salveen Richter: Enliven Therapeutics (ELVN) è un’azienda oncologica mirata di piccola dimensione con un asset principale per trattare il cancro del sangue CML [leucemia mieloide cronica]. Questo è un mercato di farmaci di marca da oltre 9 miliardi di dollari negli Stati Uniti con ingressi di farmaci recenti limitati al di fuori di Scemblix di Novartis (NVS), che è stato lanciato come trattamento di prima linea l’anno scorso. Crediamo che il farmaco di Enliven (ELVN), che entra nello sviluppo di fase 3, sia ben posizionato per seguire Scemblix nelle linee precedenti, dati i suoi solidi dati. Vediamo anche un’opzione di fusione e acquisizione per questo nome.

David, cosa ti piace?

David Risinger: Non vediamo significative discrepanze di prezzo tra le grandi capitalizzazioni, ma sono particolarmente entusiasta di quattro aziende a piccola-media capitalizzazione. Le azioni di una di queste, Centessa Pharmaceuticals (CNTA), sono cresciute di recente.

Ci aspettiamo che Centessa (CNTA) sia un leader nel campo della narcolessia. Una nuova classe di farmaci, gli agonisti dell’orexina, ha generato un’efficacia trasformativa nel mantenere i pazienti svegli. Centessa (CNTA) ha dati che suggeriscono che i suoi candidati farmacologici possono offrire un potenziale migliore della categoria. Il suo candidato di prima generazione, ORX750, è mirato al trattamento di tre tipi di narcolessia grave—tipo I, tipo II e ipersonnia idiopatica. Con il suo candidato di prossima generazione, ORX142, la gestione prevede di perseguire indicazioni in pazienti con disturbi neurologici e neurodegenerativi per aiutarli con la veglia e la cognizione. Un candidato preclinico, ORX489, è in sviluppo per il trattamento di disturbi neuropsichiatrici.

Le azioni di Centessa (CNTA) sono aumentate di circa il 40% questo mese. Cosa ha acceso il rally?

David Risinger: Le azioni di Centessa (CNTA) sono aumentate significativamente questo mese a causa della divulgazione dei dati dei candidati agonisti dell’orexina da parte dei concorrenti al World Sleep Congress all’inizio di settembre, che hanno ulteriormente validato l’efficacia e la sicurezza di questa nuova classe di farmaci per la veglia. Inoltre, dopo aver osservato i risultati degli agonisti dell’orexina di Alkermes (ALKS) e Takeda Pharmaceutical (TAK), il CEO di Centessa (CNTA) ha ribadito la sua aspettativa che ORX750 abbia il potenziale migliore della categoria.

Successivamente, ho menzionato Metsera. Wall Street sottovaluta il GLP-1 iniettabile mensile dell’azienda, l’amilina iniettabile mensile, il peptide orale giornaliero e i vantaggi di scala nella produzione di peptidi rispetto alla concorrenza. Il GLP-1 mensile di Metsera richiede meno di un decimo dell’API [ingrediente farmaceutico attivo] annuale del tirzepatide di Eli Lilly (LLY), e il suo peptide orale giornaliero richiede meno di un quinto dell’API del semaglutide orale da 25 milligrammi di Novo Nordisk (NVO).

[Nota dell’editore: Pfizer (PFE) ha annunciato il 22 settembre che acquisterà Metsera per un massimo di 7,3 miliardi di dollari, inclusi pagamenti per milestone. Metsera è aumentata di oltre il 50% alla notizia. Alla luce dell’accordo, Barron’s ha chiesto a Risinger un’altra scelta di azioni. Ha scritto quanto segue in un’email di follow-up: Siamo ottimisti su XOMA Royalty (XOMA), una società di royalty biofarmaceutiche che sta creando valore per gli azionisti acquisendo capitali e diritti di royalty sui farmaci.

XOMA (XOMA) ha un ampio portafoglio legacy, e la nostra tesi di investimento è che le prospettive di crescita dell’azienda, i nuovi catalizzatori di prodotto e la leva operativa futura siano sottovalutati dal mercato. Il prossimo potenziale catalizzatore importante per le azioni è i risultati principali per RZ358 di Rezolute (RZLT) nell’iperinsulinismo congenito, probabilmente entro la fine del 2025. XOMA (XOMA) detiene diritti di royalty a una cifra alta o media su RZ358, che la gestione ritiene potrebbe diventare il suo flusso di royalty più grande se RZ358 genera risultati convincenti.]

Cos’altro ti entusiasma?

David Risinger: Roivant Sciences (ROIV) ha un portafoglio di asset che riteniamo sottovalutato. Speriamo che i risultati positivi degli studi di fase 3 per brepocitinib, per il trattamento di una rara malattia della pelle chiamata dermatomiosite, preparino il terreno per Roivant (ROIV) per tornare a generare entrate a partire da un lancio all’inizio del 2027. Roivant (ROIV) ha anche diversi altri asset, tra cui oltre 4 miliardi di dollari in contanti netti in bilancio, una partecipazione del 57% in Immunovant (IMVT), ulteriori candidati nella pipeline e richieste di royalty in sospeso sui vaccini Covid venduti da Moderna (MRNA) e Pfizer (PFE). [Nota dell’editore: Roivant (ROIV) ha pubblicato risultati positivi di fase 3 il 17 settembre, dopo questo Roundtable. A seguito dei risultati positivi degli studi, Risinger ha ribadito il suo rating di Outperform sull’azione e ha alzato il suo obiettivo di prezzo da 18 a 22 dollari. L’azione è stata recentemente negoziata intorno a 15 dollari.]

Infine, toccherò un’azienda a piccola capitalizzazione, Oruka Therapeutics (ORKA), che sta sviluppando candidati a lunga azione per la psoriasi e le malattie della pelle correlate. L’azione ha un significativo potenziale di crescita. I suoi due farmaci chiave sono ORKA-001, un trattamento iniettabile IL-23 [Interleuchina-23] progettato per offrire vantaggi rispetto a Skyrizi di AbbVie (ABBV), e ORKA-002, un IL-17 AF con potenziali vantaggi rispetto a Bimzelx di UCB (UCBJY). Nel caso base, ORKA-001 dimostrerà un’efficacia simile a Skyrizi e un dosaggio meno frequente rispetto alle iniezioni di mantenimento trimestrali di Skyrizi. Nel caso ottimistico, ORKA-001 dimostrerà un’efficacia migliore di Skyrizi e avrà un dosaggio di mantenimento annuale. Prevediamo risultati convincenti di fase 2a per ORKA-001 nel 2026.

Jared, sentiamo da te.

Jared Holz: La mia prima raccomandazione è Teva Pharmaceutical Industries (TEVA), che ho proposto in passato. L’azione continua a soffrire per una mancanza di definizione attorno al business. Metà del business sono farmaci generici, e l’altra metà sono biotecnologie di marca.

La tesi è semplice. Nei prossimi tre-cinque anni, ci sarà un’accelerazione continua dell’aspetto biotecnologico di questa azienda. Ciò dovrebbe darle un multiplo più alto rispetto alle sette volte gli utili futuri. L’azione sta praticamente negoziando come un’equità in difficoltà quando i fattori di rischio sono simili ad altre aziende farmaceutiche a grande capitalizzazione—vale a dire, perdita di protezione brevettuale, problemi di prezzo dei farmaci e simili. La maggior parte dei rischi sembra essere prezzata.

Uno dei più grandi farmaci di marca di Teva (TEVA), Austedo, è un inibitore VMAT2 usato per trattare i movimenti involontari, come Ingrezza di Neurocrine Biosciences (NBIX). Saranno nella prossima ondata di farmaci colpiti dalle negoziazioni dei prezzi di Medicare dell’Inflation Reduction Act. Anche così, Teva (TEVA) avrà utili stabili o in crescita nei prossimi anni. Non serve una tesi stratosferica per ottenere un rialzo del 30% o 40% nell’anno prossimo.

Perché Teva (TEVA) ottiene ancora un multiplo così basso? Gli investitori sono concentrati su alcuni degli errori strategici commessi dalla gestione precedente?

Jared Holz: Potrebbe esserci un po’ di PTSD degli investitori attorno all’azione che non è meritato. Ma negozia anche in uno spazio strano che non si adatta al resto dell’industria.

Il mio prossimo nome è Edwards Lifesciences (EW). Il panel non ha davvero toccato i dispositivi medici, la specialità di Edwards (EW). Questa è un’azienda cardiovascolare con una crescita del fatturato di circa il 10%. Edwards (EW) è il principale attore nel TAVR [sostituzione transcatetere della valvola aortica]. Si sta muovendo in altre aree delle malattie cardiovascolari, come la sostituzione della valvola mitrale e della valvola tricuspide. Entrambe le aree stanno appena iniziando a trovare il loro posto come nuovi asset generatori di entrate per l’azienda. Man mano che Wall Street si allontana dal focus sul TAVR, un business che è diminuito man mano che i pazienti sono stati trattati nell’ultimo decennio, e si sposta verso mitrale e tricuspide, ci sarà un aspetto più orientato alla crescita in questo business che non è stato evidente negli ultimi anni. L’azione è fuori moda e non si è mossa molto negli ultimi due anni.

La mia terza idea è NewAmsterdam Pharma (NAMS). L’azienda ha un valore di mercato di 3 miliardi di dollari e potrebbe generare entrate annuali ben oltre i 3 miliardi di dollari. Non stai pagando un premio per quelle entrate.

Cosa fa NewAmsterdam (NAMS)?

Jared Holz: L’azienda ha un farmaco che tratta il colesterolo LDL elevato. I dati finora sono stati eccellenti. Stiamo aspettando i risultati sugli esiti cardiovascolari, che supporterebbero un uso più ampio e guiderebbero un’adozione significativa. Wall Street è divisa su se il farmaco mostrerà un beneficio sufficiente in questo senso, ma penso che i risultati degli studi saranno abbastanza buoni. Questo è una piccola molecola orale che i pazienti possono usare in aggiunta agli statini, o al posto degli statini per chi non li assume già.

Poi c’è la pipeline di farmaci di NewAmsterdam (NAMS), di cui non si parla troppo spesso. L’azienda sta esplorando l’uso del suo farmaco per l’Alzheimer a esordio precoce, che potrebbe essere interessante mentre ci muoviamo verso il 2026. Mi aspetto molto più interesse per i trattamenti per l’Alzheimer in generale il prossimo anno. NewAmsterdam (NAMS) ha un asset in fase 2 di sperimentazione che non è riflesso nella valutazione dell’azienda. L’azienda potrebbe essere un candidato per un’acquisizione, ma non è necessario un accordo per ottenere un aumento della valutazione.

Perché ci sarà più interesse per l’Alzheimer il prossimo anno?

Jared Holz: Inizieremo a ottenere dati entro la fine di quest’anno da uno studio di Novo Nordisk (NVO) che valuta se il semaglutide può rallentare il declino cognitivo. Inoltre, lo studio Trailblazer-Alz 3 di Eli Lilly (LLY) [che testa il donanemab nei pazienti preclinici di Alzheimer] pubblicherà i risultati. Ci sarà un maggiore uso sottocutaneo di Leqembi di Biogen (BIIB) nel tempo. Questa è stata una categoria terapeutica compromessa per anni, ma sta iniziando a girare.

La mia quarta idea è Vaxcyte (PCVX), che sta iniziando a diventare interessante, anche se non è per tutti. Questa era un’azienda con una capitalizzazione di mercato di 12 miliardi di dollari un anno fa. Ora la capitalizzazione di mercato è scesa a 4 miliardi di dollari. Vaxcyte (PCVX) ha avuto alcuni passi falsi con il suo vaccino contro le malattie pneumococciche nella popolazione pediatrica, il segmento più grande del mercato. Sta riorganizzando quello studio mentre parliamo.

Robert F. Kennedy Jr. è probabilmente responsabile per un terzo o la metà del crollo di questa azione. Se il suo status cambia, potrebbe salire del 30% solo per quella notizia. Terapeuticamente, l’azienda continua ad avanzare il suo vaccino pneumococcico nei bambini. I dati negli studi che coinvolgono gli adulti sono stati ottimi. Questo è un mercato da 1 a 2 miliardi di dollari. Data la capitalizzazione di mercato, stai pagando un prezzo equo.

Chris, non sei un selezionatore di azioni, ma ci sono azioni raccomandate dai tuoi colleghi di Raymond James (RJF) che vorresti evidenziare?

Chris Meekins: Evidenzierò tre cose da diversi analisti di Raymond James (RJF). John Ransom, che copre i servizi sanitari, apprezza CVS Health (CVS). L’azienda ha una nuova gestione ed è stata uno dei pochi punti luminosi nel managed care quest’anno. Ma l’azione vende ancora solo circa otto volte gli utili stimati. John vede una storia di recupero del margine nei prossimi tre anni sul lato assicurativo del business perché il business Aetna di CVS (CVS) è stato un ritardatario. Il recupero atteso è parte di un tema più ampio che vediamo nel managed care. Il business di Medicare Advantage ha subito colpi negli ultimi due o tre anni, e probabilmente sta girando l’angolo.

Jayson Bedford, che copre i dispositivi medici, apprezza ICU Medical (ICUI). La recente performance dell’azione non riflette il fatto che lo slancio del business sottostante sta migliorando. L’azienda, che sviluppa e produce dispositivi medici per la terapia intensiva e le terapie di infusione, ha molteplici lanci di nuovi prodotti e sforzi in corso per ottimizzare la sua struttura dei costi. È stata colpita più duramente dai dazi rispetto alla maggior parte degli altri nomi nel settore dei dispositivi medici. Il nostro team vede un’opportunità.

Infine, Andrew Cooper, che copre gli strumenti per le scienze della vita, apprezza QuidelOrtho (QDEL), che vende test diagnostici e prodotti correlati. La stagione delle malattie respiratorie si avvicina. L’azione vende a sole sette volte l’Ebitda [utili prima di interessi, tasse, deprezzamento e ammortamento] del 2025. Vede molte opportunità di crescita.

Tutti questi nomi meritano di essere osservati come parte dei temi più ampi che vediamo mentre ci dirigiamo verso il 2026.

Jared, hai menzionato i problemi con Medicare Advantage, il che porta a una domanda su UnitedHealth Group (UNH), le cui pratiche di fatturazione di Medicare Advantage sono sotto indagine federale. I problemi a UnitedHealth (UNH) sono stati una delle storie più grandi dell’anno negli investimenti sanitari, a causa dell’entità del crollo delle sue azioni, che sono scese di oltre il 50% a un certo punto, e del fatto che il business dell’azienda tocca quasi ogni americano in un modo o nell’altro. La nuova leadership promette una crescita degli utili bassa o moderata il prossimo anno, con una crescita migliore successivamente, ma l’azienda ha problemi persistenti. La maggior parte di voi non copre l’azione, ma cosa possiamo aspettarci da UnitedHealth (UNH) ora?

Chris Meekins: Al minimo, intorno a 250 dollari, l’azione era ridicolmente economica. Ora, a 350 dollari, gli investitori stanno pagando un multiplo piuttosto alto per una storia di recupero della crescita. Stephen Hemsley, l’ex CEO che è stato richiamato per guidare UnitedHealth (UNH), sembra stia resettando l’azienda e stabilendo aspettative gestibili. UnitedHealth (UNH) sembra essere in una posizione più favorevole di quanto la gente pensasse, e le tariffe di Medicare Advantage probabilmente saranno più favorevoli in futuro. Questa è un’azienda che ha le risorse per essere efficace. Gli acquisti interni che abbiamo visto quando l’azione ha toccato i minimi indicavano la fiducia del team nel futuro.

Jared, quali sono i tuoi pensieri?

Jared Holz: È una storia di esecuzione a questo punto, mentre l’azienda si reinventa con una serie di correnti incrociate difficili da prevedere sullo sfondo. Oggi l’azione negozia in linea con, o forse a un leggero premio rispetto al, multiplo di mercato. Sembra un’azione di valore perché il grafico è terribile, ma gli utili sono stati resettati a tal punto che non sono sicuro che tu stia ottenendo un affare così buono a questo prezzo. È un’ottima azione da trading. Non sono sicuro che vorrei starci a lungo termine.

Chris Meekins: Voglio aggiungere che non sono preoccupato per le indagini o le questioni politiche. Nel peggiore dei casi, UnitedHealth (UNH) sarà multata, ma l’azienda starà bene.

Prima di concludere, una domanda finale: di cosa parlerà il roundtable sanitario del prossimo anno?

Salveen Richter: Ci dirigeremo verso le elezioni di metà mandato, quindi la conversazione politica continuerà. I trattamenti per l’Alzheimer saranno un tema importante, come ha detto Jared—specialmente l’Alzheimer a esordio precoce, poiché stiamo vedendo formulazioni sottocutanee entrare nel mercato.

Un altro tema sarà un focus sulle malattie cardiovascolari. Inizieremo il nuovo anno con dati sui farmaci che mirano a Lp(a) [lipoproteina(a)]. Abbiamo anche parlato dei temi dell’obesità e dell’innovazione cinese dal 2025 che si protrarranno nel 2026. E speriamo, parleremo di nuovi cicli di innovazione.

Chris Meekins: Hai ragione sulle elezioni di metà mandato. Ma una persona di politica avrà meno da dire in questo roundtable tra un anno, perché le questioni macroeconomiche più ampie probabilmente peseranno più delle decisioni regolamentari. Otterremo molta chiarezza sul pricing Most Favored Nation, e l’implementazione della legge Big Beautiful Bill sarà in corso. Avremo un’idea migliore di cosa i tribunali permettono, e non permettono, riguardo alle restrizioni alla presidenza. Alla FDA, avremo un anno intero di informazioni aggiuntive sulle approvazioni. Ci sarà molta più certezza nel settore sanitario di quanta ce ne sia oggi.

David Risinger: Speriamo di parlare di un settore che ha avuto un anno migliore. Il settore sanitario ha ricevuto molte frecce nel 2025. Con i tassi di interesse in calo, ciò beneficerà le biotecnologie a piccola-media capitalizzazione. E alcuni dei pesi, come i prezzi dei farmaci e la significativa incertezza della FDA, si solleveranno. Potremmo guardare indietro al 2025 e dire che è stato un periodo di minimo per le azioni sanitarie a causa delle sfide che l’industria ha affrontato quest’anno.

Jared, ti diamo l’ultima parola.

Jared Holz: Come ho detto, l’Alzheimer sta diventando categoricamente più interessante per gli investitori, che si parli di attori attuali o nuovi nel campo. Nei trattamenti per l’obesità, vedremo chi è reale e chi no nei prossimi 12 mesi tra una serie di grandi aziende farmaceutiche e biotecnologiche. Al momento è un mercato a due giocatori. Mi aspetto che rimanga prevalentemente a due giocatori, ma potrebbero esserci alcuni asset che finiscono per sorprendere al rialzo.

Parleremo delle elezioni di metà mandato, ma iniziamo sempre a parlare del prossimo ciclo elettorale due anni prima. Infine, ogni grande banchiere a Wall Street prevede un’enorme ondata di fusioni e acquisizioni, non solo per il settore sanitario ma in generale. Supponendo che ciò si realizzi, come sarà la consolidazione nel settore sanitario?

Buona domanda. La affronteremo il prossimo anno. Grazie a tutti.

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11/07/25 Barron’s: Il mercato azionario è rimbalzato a nuovi massimi. 55 scelte nella Tavola Rotonda dai nostri esperti .

Le sfide della prima metà dell’anno non sono finite, dicono gli 11 membri del panel. Ecco dove vedono opportunità per la seconda metà dell’anno.

Di Lauren R. Rublin

Le preoccupazioni scarseggiano a Wall Street in questi giorni. Si consideri Nvidia, il cui valore di mercato ha appena superato i 4 trilioni di dollari. O il Nasdaq 100, che ora viene scambiato a più di 30 volte gli utili dei prossimi 12 mesi. O Bitcoin, che giovedì ha raggiunto i 113.525 dollari, anche se il suo caso d’uso continua a confondere molti investitori.

L’esuberanza prevalente – e la preponderanza di valutazioni altissime – non è passata inosservata ai membri del Roundtable di Barron’s, la maggior parte dei quali si aspetta che il mercato azionario si fermi, o addirittura scenda, nei prossimi mesi. I prezzi sono troppo alti, dicono. Le tariffe doganali alimenteranno l’inflazione e la crescita economica potrebbe apparire sempre più debole.

Ma queste preoccupazioni non significano che manchino azioni da acquistare. Al contrario, i nostri 11 membri del panel hanno evidenziato 55 investimenti allettanti, alcuni già noti ma per la maggior parte nuovi, quando li abbiamo contattati per un controllo di metà anno nelle ultime tre settimane. Molte azioni sono rimaste in un limbo di investimento semplicemente perché appartengono a settori trascurati o sono legate a società con sfide momentanee. O non si chiamano Nvidia.

Come gruppo, gli esperti di investimento del Roundtable erano scettici – troppo scettici – sulle prospettive del mercato quando ci siamo incontrati a New York a gennaio. Che abbiano ragione o torto sul “mercato” ora, stanno comunque battendo il pavimento alla ricerca di occasioni, e nessuno torna a mani vuote. Puoi scoprire di più sulle loro strategie di investimento, opinioni di mercato e scelte principali nelle interviste editate che seguono.

Rajiv Jain

Barron’s: I tori stanno correndo di nuovo a Wall Street. Questo ti rende felice o ansioso?

Rajiv Jain: Eravamo piuttosto ottimisti all’inizio dell’anno. Ora siamo molto più nervosi. C’è molta compiacenza. Il mercato obbligazionario sembra compiaciuto riguardo alla situazione fiscale. Potrebbe non essere preoccupante al momento, ma è difficile prevedere quando potrebbero sorgere problemi. I tagli alla spesa pubblica del DOGE [Dipartimento per l’Efficienza del Governo] non si sono materializzati come previsto, e il disegno di legge sulla spesa aumenta il deficit.

Il deficit fiscale è stato pari al 6,5% del PIL statunitense per cinque anni, un dato insolito storicamente, soprattutto in un’espansione perfettamente normale. Di quanto sono stati gonfiati gli utili aziendali negli ultimi cinque anni dagli stimoli legati al Covid e dai deficit?

Negli ultimi 10 anni, gli utili dell’S&P 500 sono cresciuti in media dell’8% all’anno. Il mercato viene scambiato a 26-27 volte gli utili passati, un livello elevato. Non stiamo considerando gli utili futuri qui, perché le stime sono troppo ottimistiche. Il rendimento del Treasury a 10 anni è del 4,3%, diciamo. Crediamo che questo sia un contesto difficile per futuri guadagni del mercato azionario, dato che le valutazioni sono alte rispetto ai rendimenti obbligazionari.

Cosa potrebbe far crollare il mercato?

È difficile prevederlo. L’intera strategia “TACO” [Trump Always Chickens Out, Trump si tira sempre indietro] è fuori gioco, perché il presidente sta perseguendo i dazi. I dazi sono più alti oggi rispetto al 20 gennaio. È stato facile concludere un accordo sui dazi con il Regno Unito perché gli Stati Uniti non hanno un deficit commerciale con il Regno Unito. Non vedo come ci saranno accordi con la maggior parte degli altri paesi.

Con la Cina, il problema sono le barriere non tariffarie. A nostro avviso, il dominio della Cina sugli elementi delle terre rare mette gli Stati Uniti in una posizione precaria. Le aziende private che vogliono accedere alle terre rare cinesi devono praticamente trasferire la loro tecnologia al governo cinese. E non sono solo le aziende statunitensi a trovarsi in questa situazione.

A lungo termine, negli Stati Uniti c’è un reale tentativo di riportare la produzione manifatturiera in patria. Il rappresentante commerciale degli Stati Uniti, Jamieson Greer, ha dichiarato più volte che si tratta di una questione di sicurezza nazionale, e c’è un sostegno bipartisan. Il presidente [Joe] Biden non ha ritirato la precedente politica commerciale del presidente [Donald] Trump.

A mio avviso, il treno si muove in una sola direzione. C’è una mancanza di apprezzamento per la prospettiva di pochi o nessun accordo commerciale. In secondo luogo, il mercato immobiliare si sta indebolendo, e non solo in Florida o nella Sunbelt. Più della metà delle contee degli Stati Uniti ha visto un calo mensile dei prezzi negli ultimi due o tre mesi. Anche se i tassi di interesse scendessero di un punto percentuale, probabilmente ciò non farebbe molta differenza, perché l’aumento dei prezzi negli ultimi anni è stato così drastico.

Un altro potenziale problema è che l’inflazione probabilmente seguirà una traiettoria al rialzo nel terzo e quarto trimestre.

La Federal Reserve ha ragione a mantenere i tassi di interesse stabili?

Si può argomentare a favore di entrambe le posizioni, ma non mi aspetto che la Fed tagli i tassi. L’ultima volta che lo ha fatto, il rendimento del Treasury a 10 anni è aumentato. Tagliare i tassi manda il segnale sbagliato sull’inflazione. Inoltre, se l’economia è così debole, perché l’S&P 500 viene scambiato a 26-27 volte gli utili passati? Questo è il motivo per cui siamo nervosi. Abbiamo ridotto aggressivamente la nostra posizione nel settore tecnologico.

Come dovrebbero prepararsi gli investitori per un potenziale tumulto di mercato?

A nostro avviso, alcune nicchie di mercato sono molto attraenti, come le assicurazioni danni e infortuni. Quindi, invece di parlare di Arm Holdings, possiamo parlare di Allstate. Invece di Nvidia, parleremo di American Electric Power. Potrei sembrare un gestore value, ma sono stato anche accusato di essere un gestore growth, quindi, come puoi vedere, non mi preoccupo troppo delle etichette.

Tra le mie scelte di gennaio, sto chiudendo la mia raccomandazione su PetroChina, che non possediamo più. Ci sono due motivi: siamo nervosi per il rapporto USA-Cina, e ci sono nomi migliori altrove, in particolare in alcuni mercati di secondo livello piuttosto che in Cina.

Possediamo ancora alcune azioni di Novo Nordisk, ma vorrei chiudere anche questa raccomandazione. Novo è in una situazione di turmoil. C’è un nuovo CEO. Il tempo non è più tuo amico. A breve termine, Eli Lilly sembra avere un posizionamento migliore nei trattamenti GLP-1. Inoltre, Novo potrebbe avere problemi con i dazi, oltre a questioni legate alla pipeline.

Sto chiudendo anche la mia raccomandazione su Nvidia. Anche qui, il tempo non è tuo amico. L’azienda ha un fatturato annuo di quasi 200 miliardi di dollari. Gran parte della crescita dipende da cinque o sei clienti. Tutti stanno spendendo tra il 25% e il 30% del fatturato annuale in capex [spese in conto capitale]. Gran parte del loro fatturato deriva dalla pubblicità, che è ciclica. Le probabilità che riducano la spesa sono aumentate. La spesa ha sorpreso al rialzo negli ultimi mesi. Questo potrebbe non continuare.

Inoltre, gli investimenti nell’intelligenza artificiale in Medio Oriente richiederanno molto più tempo per concretizzarsi di quanto si pensi. Questi paesi sono i prossimi grandi acquirenti, dopo gli hyperscaler. L’Europa non farà la differenza per Nvidia, e nemmeno altri paesi.

A seconda dei numeri che si guardano, Nvidia guadagnerà circa 5 dollari per azione su base prospettica a 12 mesi. È scambiata a circa 32 volte gli utili futuri, con una crescita del 30% già incorporata. Pagare quel multiplo per un’azienda con una capitalizzazione di mercato di 4 trilioni di dollari in un contesto con la possibilità di un rallentamento è complicato. La gente ha dimenticato che la tecnologia è ciclica.

Allstate suona sempre meglio.

Allstate ha sovraperformato l’S&P 500 negli ultimi cinque e dieci anni. Non è male per un’azienda che viene scambiata a 8,5 volte gli utili con un rendimento da dividendi del 2%. L’azienda può riacquistare circa il 3%-4% delle sue azioni annualmente a lungo termine. Con i dividendi, si tratta di un rendimento del 6%, più una crescita dei premi del 5%-7%. Si può ottenere un rendimento totale annuo a due cifre basse con un rischio basso.

Riguardo alle mie altre raccomandazioni, ci piacciono ancora Arm, AT&T, ITC, Bharti Airtel e Philip Morris International. Ci piace molto Meta Platforms.

Successivamente, ci piacciono molto le utility, che rappresentano circa il 20% del nostro portafoglio statunitense.

Quali utility ti sembrano più promettenti?

American Electric Power è un nome un po’ complesso con un nuovo CEO, ma crediamo che gli utili possano crescere annualmente tra il 6% e il 7% a lungo termine grazie a una combinazione di ricerca e sviluppo e produzione di energia. Il titolo è scambiato a 16,5 volte gli utili. Il rendimento da dividendi è di circa il 3,8%. Preferiamo una utility con più giurisdizioni, piuttosto che una sola.

NextEra Energy è più controversa a causa del Big Beautiful Bill, che eliminerà alcuni crediti per l’energia verde. Ci piace ancora; a nostro avviso, l’azienda ha uno dei migliori team di gestione nel settore. La sicurezza degli utili è garantita per i prossimi tre anni. Il titolo è scambiato a circa 18 volte gli utili. Gli utili per azione dovrebbero crescere a un tasso annuo composto del 7%. A nostro avviso, le utility che vengono scambiate a 16-18 volte gli utili e offrono un rendimento del 3,5% sono una scommessa migliore rispetto all’S&P 500 con tassi di interesse al 4,5%.

Sembra che ci sia quasi zero attenzione per la valutazione in alcuni settori. Oracle, che viene scambiata a 36 volte gli utili futuri GAAP [utili basati sui principi contabili generalmente accettati], ha avuto un flusso di cassa libero negativo su base trailing a 12 mesi. Ha speso il 37% del fatturato in capex negli ultimi 12 mesi, rispetto al 4% di cinque anni fa. Una volta si criticavano le aziende di telecomunicazioni che spendevano il 20% del fatturato in capex. Oracle è al quarto posto nel mercato del cloud. La domanda è: che multiplo sei disposto a pagare per un’azienda con un tale peso di capex che è quarta nel mercato?

Stai vendendo allo scoperto Oracle?

Non vendiamo allo scoperto i titoli. Ti sto solo dando un esempio. Eccone un altro: l’indice MSCI USA Information Technology viene scambiato a 35 volte gli utili normalizzati. Dieci anni fa, il rapporto prezzo/utili era di circa 15. Per tutto l’entusiasmo per il cloud e l’IA e così via, gli utili sono cresciuti dell’11% o 12% all’anno. Questi titoli rappresentano quasi un terzo dell’S&P 500. Credo che il problema stia lì.

Dove vedi opportunità al di fuori degli Stati Uniti?

Il resto del mondo sembra più interessante degli Stati Uniti, ma il business dell’IA è il punto cruciale. Finora, sta andando forte, ma se si sgretola, le industrie europee o le aziende di energia mercantile che ne hanno beneficiato potrebbero avere problemi. Le aziende tecnologiche di Taiwan e Corea sono state anch’esse beneficiarie. Molte aziende in tutto il mondo sono diventate proxy per il business dell’IA. Siamo nervosi per loro.

Ci piacciono ancora le banche europee e alcune banche asiatiche, in particolare in Corea, e le banche in India e Brasile. I mercati emergenti sembrano intriganti ora, specialmente con l’indebolimento del dollaro. A proposito, ci piacciono anche le utility europee e le utility regolamentate in India e Brasile.

Grazie, Rajiv.

Todd Ahlsten

Barron’s: Eri ottimista sulle azioni a gennaio. Finora tutto bene. Vedi ulteriori guadagni all’orizzonte?

Todd Ahlsten: Non abbiamo tutte le risposte, solo un quadro per investire. Ci piacciono le grandi aziende americane con attività a largo fossato, resilienti, durevoli e con un alto valore terminale.

Abbiamo anche una visione sui mercati. A gennaio abbiamo parlato dell’S&P 500 che potrebbe salire a 6.500-6.800 quest’anno, supportato da una crescita stabile degli utili, dall’eccezionalismo americano e da una modesta espansione dei multipli. Non abbiamo esattamente preso la strada panoramica, ma le cose stanno andando come previsto. Manteniamo la nostra previsione di fine anno.

L’S&P 500 è una classe di attivi eccezionale. Include aziende incredibilmente avvantaggiate. Il nostro buon amico Adam Parker di Trivariate Research ha condotto una ricerca interessante. Ha scoperto che il 40% della capitalizzazione di mercato dell’indice genera margini lordi del 60% o superiori. Le prime 50 aziende, ovvero il 10% superiore, generano il 50% del margine lordo dell’S&P in termini di dollari. Queste aziende sono incredibilmente durevoli.

Gli utili dell’S&P 500 stanno seguendo un andamento leggermente inferiore alle nostre aspettative, ma sono stati resilienti. È in arrivo un’espansione dei multipli, spinta da fattori come l’adozione dell’IA. Prevediamo almeno 2 trilioni di dollari di spesa cumulativa per i data center di IA entro il 2029. C’è la costruzione degli hyperscaler. Le aziende di semiconduttori stanno andando bene. Software, scienze della vita, agricoltura di precisione e aziende industriali stanno tutte adottando l’IA.

Come ti appare l’economia?

L’economia sta ancora crescendo. Stiamo ancora creando posti di lavoro. A un certo punto, potrebbero esserci potenziali accordi commerciali. E se guardiamo al Medio Oriente, c’è la possibilità di una de-escalation.

Anche le tendenze di liquidità sono positive. La crescita dell’offerta di moneta globale, M2, si sta stabilizzando e inizia a salire. Questo è un driver dei prezzi degli asset. La Cina sta allentando la politica monetaria. La politica è favorevole in Giappone e in diverse parti dell’Unione Europea. E, negli Stati Uniti, c’è una discreta probabilità che la Federal Reserve alla fine tagli i tassi. L’inflazione sta rallentando, e l’inflazione legata ai dazi potrebbe rivelarsi transitoria.

A un certo punto, data tutta la spesa per l’IA e la liquidità, l’S&P 500 potrebbe superare le aspettative. Ma per ora, ci sentiamo piuttosto bene.

Passiamo ora alle tue ultime raccomandazioni.

Le azioni dei semiconduttori sono state buone con noi nel corso degli anni. Ho proposto Broadcom nel Roundtable di metà anno 2024, e il titolo è salito di circa il 60%. Quest’anno raccomando Advanced Micro Devices. Produce CPU [unità di elaborazione centrale] per PC e GPU [unità di elaborazione grafica] per data center. Progetta anche chip embedded per clienti automobilistici e industriali. AMD è guidata da Lisa Su, recentemente profilata da Barron’s come una delle 26 migliori CEO. Siamo fortemente d’accordo. Ha fatto un lavoro straordinario.

AMD viene scambiata a circa 140 dollari per azione. Vediamo un potenziale di rialzo a 200 dollari o oltre nei prossimi tre anni. L’azienda dovrebbe guadagnare circa 3,85 dollari per azione quest’anno, e questo potrebbe raddoppiare nei prossimi tre anni.

Cosa sta guidando la crescita?

Primo, AMD sta guadagnando quote nel mercato degli acceleratori di IA. Nvidia, che possediamo da molto tempo, ha dominato il mercato dell’addestramento per i modelli linguistici di grandi dimensioni, con circa il 90% di quota. Ma la quota di Nvidia è più piccola nell’inferenza, o ragionamento, e il mercato non apprezza pienamente il posizionamento di AMD qui. AMD ha una buona architettura per la memoria ad alta larghezza di banda e sfrutta il suo design avanzato di chiplet. Produce anche FPGA, o array logici programmabili sul campo, e ha una suite di prodotti.

Hyperscaler come Oracle, OpenAI, xAI e cloud sovrani stanno già lavorando con AMD su questi chip. Un nuovo chip, la serie MI400, dovrebbe aiutare AMD a incrementare il suo business di GPU per data center nel 2026. Vediamo il business dei data center di AMD crescere fino a 15 miliardi di dollari o più entro il 2028. Questo farà salire gli utili e il multiplo del titolo.

Secondo, AMD ha recentemente superato una quota di mercato del 40% nel mercato delle CPU e supererà il 50% nei prossimi due anni. Ha una lunga pista per continuare a crescere nell’informatica aziendale e nei PC.

Terzo, il business embedded, gli FPGA, è stato debole ma sta raggiungendo un punto di svolta. Tutti e tre i business sono al confine di un’accelerazione parabolica o di una ripresa ciclica. Il titolo ha ancora molta strada da fare. AMD viene scambiata tra 26 e 28 volte gli utili futuri e ha il potenziale per salire a 30 volte gli utili o più man mano che il business delle GPU decolla. Potrebbe essere il Broadcom del 2025-26.

Questo è un grande elogio. Cosa potrebbe andare storto?

C’è un importante pezzo di software sovrapposto alle GPU. Se non riescono a perfezionare il software, potrebbe essere un problema. Secondo, l’ambiente di finanziamento per l’IA potrebbe raffreddarsi, ma non pensiamo che sarà così, dato il livello di utilizzo e adozione che stiamo vedendo. E terzo, il mercato tradizionale delle CPU potrebbe non guadagnare quote. Potrebbe esserci una debolezza nel mercato dei PC, a seconda dell’ambiente economico, o la Cina potrebbe creare problemi a Taiwan, dove vengono costruiti questi chip. Senza rischio, però, non c’è ricompensa.

Successivamente, Danaher è un’azienda globale di scienze della vita pronta per una ripresa ciclica. Danaher è leader nella diagnostica e nei test, nella produzione di fiale e molecole. Il CEO di GE Aerospace, Larry Culp, un altro dei migliori CEO di Barron’s, ha guidato Danaher per molti anni. Quel DNA di gestione, da Culp e dai fratelli Rales [fondatori Steven e Mitchell Rales], è pienamente espresso in Danaher.

Danaher viene scambiata a circa 200 dollari. Potrebbe salire a 300 dollari o più nei prossimi tre anni, implicando un multiplo di 24 volte gli utili.

Quali sfide affronta Danaher?

L’industria è stata ciclicamente sfidante negli ultimi anni. C’è stato un calo nei finanziamenti per le biotecnologie dal 2021. I tagli governativi al National Institutes of Health e alla ricerca medica non hanno danneggiato molto l’azienda, ma hanno limitato il multiplo. Inoltre, la Cina rappresenta circa il 10% del business di Danaher, e l’azienda sta affrontando venti contrari lì. Ci sono anche preoccupazioni riguardo ai piani dell’amministrazione Trump sui prezzi dei farmaci.

Molti fattori hanno lavorato contro Danaher, ma pensiamo che il calo sia nella sua ottava ripresa. È in arrivo una ripresa nel bioprocessing, ovvero nella costruzione di molecole per terapie. Gli ordini stanno iniziando a migliorare. Inoltre, c’è una crescita a lungo termine nelle scienze della vita e nella diagnostica, con una necessità di strumenti di ricerca in genomica e medicina di precisione. L’invecchiamento della popolazione, la medicina personalizzata e, soprattutto, gli strumenti di intelligenza artificiale potrebbero guidare la crescita.

Non sappiamo se questa partita andrà ai supplementari, ma il titolo è sceso dell’11% da inizio anno, e molti venti contrari ciclici si trasformeranno in venti favorevoli. L’espansione dei margini, una classica strategia di Culp, è fondamentale. Ci aspettiamo che il Danaher Business System, l’approccio dell’azienda all’efficienza operativa, aumenti i margini di 50-100 punti base annualmente. [Un punto base è un centesimo di punto percentuale.]

Con Danaher, puoi acquistare il miglior produttore di “picconi e pale” nelle scienze della vita e semplicemente rilassarti lasciando crescere gli utili. Se il mercato vedrà un ritorno degli “animal spirits”, il titolo potrebbe essere scambiato a 28 volte gli utili in tre anni.

Hai una terza raccomandazione?

Sì. Se stai guidando in autostrada e AMD è un titolo da corsia di sinistra e Danaher è nella corsia centrale, Brown & Brown è nella corsia di destra. Potrebbe andare più lento, ma arriverai a destinazione. Brown & Brown è un’agenzia di assicurazioni di medie dimensioni con una capitalizzazione di mercato di 36 miliardi di dollari. Il titolo è scambiato a circa 110 dollari, e abbiamo un obiettivo di prezzo a tre anni di 161 dollari, con un multiplo di uscita di 25 volte. Ciò implica un rendimento annuo del 14%.

Brown & Brown trattiene circa il 90% dei suoi clienti ogni anno. Gli utili per azione sono cresciuti a un tasso composto del 17% annuo negli ultimi 10 anni. È una grande azienda americana. Abbiamo acquistato il titolo all’inizio di quest’anno, ma lo stavamo osservando da un po’ di tempo.

L’industria assicurativa attraversa cicli. Ci sono mercati duri e mercati morbidi nelle assicurazioni, e l’azienda tende a fare bene in entrambi. Ha una scala nel settore del mercato medio e un ottimo track record in fusioni e acquisizioni. Cerchiamo una crescita del fatturato a una cifra e un’espansione dei margini.

Grazie, Todd.

Meryl Witmer

Barron’s: Sappiamo che sei una selezionatrice di titoli, Meryl, ma dacci una rapida panoramica.

Meryl Witmer: Non è stato certo noioso quest’anno, questo è sicuro. Ci sono state alcune buone opportunità di mercato all’inizio dell’anno quando è scoppiato il panico per i dazi. Stiamo ancora trovando alcuni buoni investimenti, anche se sento che il mercato è abbastanza valutato.

Molte delle tue scelte di gennaio hanno avuto buoni risultati. Dove stai cercando ora?

Ho due titoli da raccomandare. Il primo, Pitney Bowes, ha subito una ristrutturazione e cambiamenti di gestione. Di conseguenza, è una fantastica macchina di flusso di cassa libero. È scambiato a 11 dollari per azione, con 185 milioni di azioni in circolazione. Ha un debito di 1,9 miliardi di dollari, 340 milioni di dollari in contanti e un attivo fiscale di circa 70 milioni di dollari.

Il CEO, Kurt Wolf, è un investitore attivista e ha assunto il ruolo di CEO a maggio 2025. In precedenza aveva spinto per un cambiamento di gestione e ha portato Lance Rosenzweig come CEO ad interim e poi permanente. Lance ha snellito l’azienda e rimane un consulente. Kurt ha la maggior parte del suo patrimonio netto investito in Pitney Bowes ed è intelligente e concentrato.

Cosa fa Pitney Bowes al giorno d’oggi?

L’azienda ha due segmenti, Presort Services e SendTech Solutions, con una preziosa banca nascosta all’interno di SendTech. Presort Services ordina la posta per consentire ai suoi clienti di qualificarsi per sconti sul volume dal Servizio Postale degli Stati Uniti. Dividono i soldi risparmiati. Presort è leader nel settore, con circa il 25% di quota di mercato. Anche se non è un business in crescita, sono in grado di effettuare acquisizioni complementari, generando alti rendimenti sul capitale. I ricavi del segmento Presort sono cresciuti del 7% nel 2024, raggiungendo 662 milioni di dollari, e l’Ebit rettificato [utili prima degli interessi e delle tasse] è stato di 166 milioni di dollari, in aumento di quasi il 50% rispetto all’anno precedente, grazie alla ristrutturazione. Ci aspettiamo che l’Ebit cresca a 174 milioni di dollari nel 2027.

Che tipo di attività è SendTech Solutions?

SendTech aiuta i clienti a risparmiare sull’invio, il tracciamento e la ricezione di lettere e pacchi. Fornisce soluzioni di spedizione e posta fisica e digitale sotto forma di software-as-a-service, oltre a fornire materiali di consumo e servizi di manutenzione per i suoi prodotti. È una delle sole quattro aziende autorizzate a noleggiare contatori di posta, e l’unica azienda con autorizzazioni di sicurezza per lavorare con il governo federale e molti governi statali.

Dove si nasconde la banca?

Per legge, le aziende che utilizzano contatori di posta devono prepagare l’affrancatura o utilizzare la soluzione di credito rotativo di Pitney Bowes, con cui Pitney acquista l’affrancatura in anticipo per conto dei clienti e addebita loro interessi e commissioni. La banca di Pitney Bowes ha circa 700 milioni di dollari di depositi a basso costo da questa affrancatura prepagata. La banca investe anche in Treasury e titoli garantiti da ipoteche. Ha guadagnato 66 milioni di dollari ante imposte nel 2024 e ha un ritorno sul capitale proprio superiore al 50%. Il segmento SendTech ha avuto un Ebit rettificato di 376 milioni di dollari nel 2024. Prevediamo una crescita a 384 milioni di dollari nel 2027.

L’azienda non soffrirà se il Servizio Postale degli Stati Uniti continuerà a declinare?

Presort diminuirà, ma man mano che ciò accade, i concorrenti più piccoli di Pitney Bowes cercheranno acquirenti. L’azienda potrebbe aumentare la sua quota di mercato nel tempo con acquisizioni complementari ad alto rendimento.

La nostra stima conservativa degli utili prevede una crescita degli utili da 1,25 dollari per azione nel 2025 a 1,55 dollari nel 2027, con la crescita derivante principalmente da un annunciato riacquisto di azioni e dalla riduzione del debito. Ma pensiamo che gli utili potrebbero essere molto migliori. Se Kurt riuscisse ad aumentare l’Ebit del 10% rispetto al mio caso base, l’azienda avrà utili per azione di circa 1,75 dollari e un flusso di cassa libero di oltre 2 dollari per azione. Il mio obiettivo di prezzo è tra 16 e 20 dollari per azione.

Qual è la tua seconda raccomandazione?

Coats Group è quotata nel Regno Unito. È il leader globale nella produzione di filati premium per abbigliamento, calzature e componenti strutturali come i sedili delle auto. Coats ha 1,6 miliardi di azioni in circolazione, e il titolo è scambiato a 80 pence [1,09 dollari] per azione. L’azienda ha un debito di 460 milioni di sterline [625 milioni di dollari].

Anche se il filato sembra a bassa tecnologia, è uno dei componenti più importanti in abbigliamento, calzature e altri prodotti. I clienti di Coats hanno bisogno di scalabilità, profondità e consistenza del colore, rifornimento rapido e un prodotto di qualità che non interrompa una linea di produzione. Hanno bisogno di un fornitore con capacità produttive distribuite in tutto il mondo. Il filato rappresenta una piccola parte del costo di molti prodotti, ma la qualità è fondamentale.

Coats ha una storia di 250 anni e serve 25.000 clienti in tutto il mondo. Ha una quota di mercato del 26% nell’abbigliamento e del 29% nelle calzature.

Qual è il catalizzatore per il titolo?

Il CEO di Coats, David Paja, è entrato in carica nell’ottobre 2024. È un ingegnere con un MBA, una combinazione vincente per noi. Il background di David è nei mercati industriali e automobilistici, e ha una vasta esperienza internazionale. Cosa importante, ha acquistato personalmente 3,2 milioni di azioni e vede valore e opportunità in Coats.

Pensiamo che l’azienda possa guadagnare 7,8 pence per azione nel 2025 e 8,5 pence nel 2026. Dato il suo ritorno sul capitale ante imposte del 25%, una significativa generazione di flusso di cassa libero e un basso indebitamento, pensiamo che l’azienda meriti di essere scambiata a 15 volte gli utili per azione, dandoci un obiettivo di prezzo di 125-130 pence per azione.

Grazie, Meryl.

Mario Gabelli

Barron’s: Cosa prevede la tua sfera di cristallo per il resto di quest’anno?

Mario Gabelli: Abbiamo iniziato il 2025 con alti e bassi, ma mi aspettavo che il mercato chiudesse l’anno leggermente più alto, con molta turbolenza nel mezzo. Lo penso ancora.

Diamo un’occhiata al contesto: secondo il Fondo Monetario Internazionale, l’economia globale del 2025 è stimata a circa 114 trilioni di dollari. Gli Stati Uniti rappresentano il 27% di questa, e la Cina il 17%. Negli Stati Uniti, abbiamo lottato con il deficit. L’attuale amministrazione ha ereditato un governo che spende 7 trilioni di dollari e incassa 5 trilioni. Inoltre, abbiamo importazioni di 4 trilioni di dollari ed esportazioni di 3 trilioni. Vogliono affrontare anche questo squilibrio.

Le agevolazioni fiscali stanno scadendo, e dovevano concentrarsi anche su questo. Il tasso di imposta sulle società rimarrà al 21%, e il Congresso ha approvato una deduzione fiscale del 100% per l’ammortamento immediato delle attrezzature. Anche con il governo che riduce alcuni programmi, il nuovo disegno di legge sulla spesa dovrebbe essere una notizia positiva per il contribuente americano e l’economia.

Nel complesso, penso ancora che le aziende saranno in grado di mantenere i margini lordi, il che significa che la crescita degli utili sarà accettabile. Il flusso di cassa potrebbe beneficiare della deduzione fiscale del 100% per l’ammortamento. La domanda è quanto sono disposto a pagare per gli utili, e questo è una funzione dei tassi di interesse e della fiducia. All’inizio dell’anno, ho dato due numeri: 4% e 5%. La mia stima era un rendimento del 4% sui Treasury bill e del 5% sul Treasury a 10 anni. Un tasso più basso probabilmente coinciderebbe con un aumento della fiducia per il consumatore statunitense, che, nel complesso, è in buona salute finanziaria.

Quali titoli ti attraggono ora?

C’è un crescente entusiasmo per il mondo dello sport. Sempre più persone acquistano biglietti per eventi sportivi, e la trasmissione sportiva è vitale per aziende come Fox, che continuo a raccomandare. [Fox e la società madre di Barron’s, News Corp, condividono una proprietà comune.] Consideriamo Fox ben posizionata per navigare nell’attuale ecosistema televisivo in cambiamento, grazie ai suoi diritti sportivi e alla base di utenti fedeli.

FOX One, l’offerta diretta al consumatore dell’azienda, dovrebbe essere lanciata questo autunno prima della stagione calcistica. Anche se c’è ancora incertezza su prezzi e pacchetti, crediamo che il TAM [mercato indirizzabile totale] sia grande, quindi questo potrebbe offrire un potenziale di rialzo in futuro.

Fox può catturare abbonati aggiuntivi al di fuori della sua base attuale. L’azienda ha un basso indebitamento e continua a riacquistare azioni. Sono un acquirente del titolo con diritto di voto [ticker: FOX]. Gli utili saranno di circa 4,50 dollari per l’anno fiscale appena iniziato.

Ho raccomandato Atlanta Braves Holdings da molto tempo. Stanno migliorando sul campo, ma ci sono altri motivi per apprezzare il titolo. Le principali leghe sportive – la National Basketball Association, la National Hockey League e la Major League Baseball – ora consentono fino al 30% di proprietà di private equity per le singole squadre. Ci sono più acquirenti per le squadre sportive, e questo aumenta il loro valore. La squadra di basket dei Los Angeles Lakers è in procinto di essere venduta per 10 miliardi di dollari.

I seguenti punti sono anche importanti: non c’è un tetto salariale nella Major League Baseball. Questo potrebbe cambiare con le negoziazioni sindacali il prossimo anno. Inoltre, i contratti media devono essere rinegoziati, e l’esito potrebbe essere positivo per le squadre di baseball. Molti enti vogliono trasmettere i programmi MLB. La crescita del mercato ispanico è favorevole per il baseball, e le scommesse sportive stanno crescendo. L’orologio per il lancio ha aiutato ad accelerare il gioco.

La principale nuvola è che, secondo la Sezione 162(m) del Codice delle Entrate Interne, le aziende pubbliche sono limitate a una deduzione fiscale di 1 milione di dollari per la compensazione pagata ai dipendenti coperti, effettiva dal 1° gennaio 2027.

Speriamo che le cose cambino e che il buon senso prevalga.

Il titolo di Atlanta Braves è salito di oltre il 20% da quando l’hai raccomandato a gennaio, a 50 dollari per azione. Quanto potrebbe valere l’azienda?

Il valore del campo da baseball e del terreno circostante è aumentato notevolmente. La squadra e il terreno insieme valgono probabilmente circa 60-62 dollari per azione, quindi la mia raccomandazione di lunga data rimane un acquisto.

Successivamente, quanto valgono i New York Knicks? Ho raccomandato Madison Square Garden Sports al Roundtable di gennaio e lo raccomanderò di nuovo. Ci sono 19,5 milioni di azioni di Classe A con un voto e 4,5 milioni di azioni B con 10 voti. La famiglia Dolan controlla le azioni B. La capitalizzazione di mercato totale è di circa 5 miliardi di dollari. In base al prezzo pagato per i Lakers, i Knicks da soli valgono ben oltre 7 miliardi di dollari.

I Dolan sembrano non avere interesse a vendere la squadra.

Il CEO, James Dolan, può vendere azioni, dividere l’azienda, vendere una porzione minoritaria dei Knicks e dei New York Rangers, e così via, tutto su base differita fiscalmente. Ciò aumenterebbe la liquidità e il valore dell’azienda. In ogni caso, il titolo rimane un acquisto.

Il titolo è scambiato a circa 200 dollari per azione. Pensiamo che potrebbe valere 350-450 dollari in base agli asset iconici dell’azienda. Non c’è nulla di male nell’acquistare una singola azione di Madison Square Garden Sports. Ma questo è un tifoso dei Knicks che parla.

Passando a un altro settore del mondo dell’intrattenimento, Golden Entertainment, che ho raccomandato a gennaio, è scambiata a circa 30 dollari, ma il valore immobiliare sottostante rappresenta il valore intrinseco dell’azienda. Le azioni di Wynn Resorts, un’altra scelta, sono salite a causa di un significativo aumento del fatturato lordo da gioco a Macao e del suo investimento negli Emirati Arabi Uniti. Mi piacciono ancora entrambe, ma ora raccomando Caesars Entertainment.

Caesars è scambiata a circa 30 dollari per azione, e ci sono 208 milioni di azioni, dando all’azienda una capitalizzazione di mercato di circa 6,1 miliardi di dollari. Caesars ha circa 11,5 miliardi di dollari di debito.

Qual è l’attrattiva di Caesars?

Vediamo un significativo miglioramento del flusso di cassa. Caesars sta riducendo il suo debito, e i rimborsi accelereranno. Carl Icahn possiede circa il 5% del titolo. Le azioni sono scese da 60 a 30 dollari. È il momento di fare una scommessa.

Sto anche aggiungendo Warner Bros. Discovery. L’ingegneria finanziaria tra le aziende mediatiche è entusiasmante. Comcast sta scorporando Versant, che possiede la maggior parte delle reti via cavo di NBCUniversal. Questo è un interessante gioco di spinoff.

Il CEO di Warner, David Zaslav, sta facendo la cosa giusta scorporando le reti via cavo dell’azienda. Warner ha un valore di mercato di circa 30 miliardi di dollari. Il debito sta diminuendo, probabilmente a circa 28 miliardi di dollari, il che significa che l’azienda ha un valore d’impresa di 58 miliardi di dollari. Netflix ha una capitalizzazione di mercato di oltre 500 miliardi di dollari. Il confronto mi entusiasma. Zaslav ha una comprensione degli studi e dello streaming. Potrebbe funzionare bene.

Ora, voglio fornire un aggiornamento sulla situazione di Paramount Global. Paramount sta pianificando una fusione con Skydance Media. Gli investitori nelle azioni con diritto di voto di Classe A di Paramount riceveranno 23 dollari per azione. Le azioni senza diritto di voto di Classe B riceveranno 15 dollari in contanti per circa la metà delle loro partecipazioni. L’accordo è sempre più probabile che venga approvato. Brendan Carr, il nuovo presidente della Federal Communications Commission, probabilmente voterà a favore. Possediamo le azioni con diritto di voto. Non le possederemo dopo l’accordo, ma restiamo sostenitori della nuova azienda.

Carr ha detto pubblicamente che non possiamo permettere che le stazioni televisive lineari facciano la fine dei giornali. Un modo per preservarle è eliminare il limite di proprietà sulla copertura della popolazione statunitense posseduta da una singola entità. Ciò significa che ci sarà più attività di fusioni e acquisizioni nel mondo televisivo. Voglio evidenziare Sinclair e Tegna.

Come ne beneficeranno?

Tegna ha circa 160 milioni di azioni, vendute a circa 16,75 dollari. Paga un dividendo di 50 centesimi, per un rendimento del 3%. Stimiamo che guadagnerà 1,60 dollari per azione quest’anno, in calo rispetto a oltre 3 dollari l’anno scorso, quando hanno beneficiato della pubblicità legata alle elezioni. L’anno prossimo, con le elezioni di midterm, Tegna potrebbe guadagnare di nuovo oltre 3 dollari. Pensiamo che Tegna valga almeno 24 dollari in qualsiasi accordo. È un candidato per una fusione nella televisione lineare ora che Carr probabilmente eliminerà il limite di proprietà.

Sinclair è scambiata a circa 14 dollari per azione e ha circa 70 milioni di azioni. La famiglia Smith la controlla attraverso le azioni con diritto di voto. L’azienda ha molti asset che potrebbe vendere per ridurre il debito, inclusi warrant per acquistare circa 11,5 milioni di azioni di Bally’s. Questi sono warrant a basso costo, quindi Sinclair non ha dovuto investire molto denaro. Questo è uno dei numerosi asset nascosti di valore.

Ci aspettiamo che Sinclair guadagni quasi 2 dollari per azione nel 2026 e riduca il suo debito a un ritmo accelerato. Il valore di mercato privato è nella fascia bassa dei 20 dollari, a seconda della velocità con cui l’azienda monetizza gli asset.

Iveco è un’azienda italiana di camion con una componente di difesa che sta scorporando o forse vendendo. I budget per la difesa europei stanno aumentando notevolmente, e c’è molto interesse per le aziende di difesa. Iveco è stata scorporata da CNH. Ha 266 milioni di azioni, e la famiglia Agnelli possiede 73 milioni attraverso la loro società di private equity. Il titolo è scambiato a circa 16,50 euro [19,35 dollari]. Iveco potrebbe raccogliere oltre 1 miliardo di dollari con la vendita della difesa, lasciandola con oltre 2 miliardi di euro in contanti. Il mercato dei camion di Classe 8 nell’Europa meridionale è al minimo del ciclo. In base ai nostri calcoli, stimiamo che il titolo abbia un valore di mercato privato di 29 euro per azione.

Se hai due secondi in più, ho un altro nome: Telephone & Data Systems.

Per te, abbiamo tutto il giorno.

Ho visitato l’azienda a Chicago il mese scorso. Il titolo è scambiato a 36 dollari e ci sono 114 milioni di azioni in circolazione. TDS possiede l’83% dell’operatore wireless regionale United States Cellular e il 100% di TDS Telecom, un fornitore di banda larga, video e voce con 1,1 milioni di connessioni in 31 stati. US Cellular sta vendendo le sue operazioni wireless e una porzione significativa del suo portafoglio di spettro a T-Mobile. Quell’accordo dovrebbe chiudersi tra poche settimane. Ha anche altri due accordi di vendita di spettro con AT&T e Verizon Communications che dipendono dalla chiusura dell’accordo con T-Mobile. Raccomando che TDS rilevi il resto di US Cellular con le sue azioni e un diritto a valore contingente a cinque anni legato al titolo TDS, con un prezzo obiettivo o punto di riferimento di 65 dollari per azione.

Pro forma, TDS probabilmente userà i proventi delle transazioni in corso per fornire e accelerare la sua espansione in fibra nei mercati esistenti ed espansivi, il che dovrebbe migliorare la sua crescita e redditività.

Grazie, Mario.

John W. Rogers Jr.

Barron’s: È stato un anno difficile per i titoli value. Dove andiamo da qui?

John W. Rogers Jr.: Questo è stato un periodo straordinario, data la volatilità giornaliera e infragiornaliera del mercato e i titoli di testa da Washington. Tiene gli investitori sulle spine. È un mercato difficile per gli investimenti value, e i titoli growth a grande capitalizzazione sono rimbalzati più di quanto ci aspettassimo. Ma crediamo che il value vincerà.

Hai considerato di cambiare la tua definizione di value, visti i venti favorevoli di cui hanno goduto i titoli growth?

È interessante, ci viene chiesto sempre più spesso. C’è pressione per cambiare, da parte dei consulenti dei fondi pensione e altri. Ma siamo veri credenti nel tema dell’Università di Chicago di pensare in modo indipendente. Non abbiamo intenzione di cambiare. Più persone si uniscono al carro dei titoli growth, più opportunità si creano per noi ragazzi del value – i pochi che sono rimasti.

In tal caso, come definisci il value ad Ariel?

Il parametro più importante è la valutazione. Vogliamo acquistare titoli venduti con uno sconto del 40% o più rispetto al valore di mercato privato o intrinseco dell’azienda. Inoltre, vogliamo vedere multipli prezzo/utili relativamente bassi, e multipli relativamente bassi di prezzo rispetto all’Ebitda [utili prima degli interessi, tasse, deprezzamento e ammortamento]. Vogliamo anche essere in aziende nel nostro cerchio di competenza, con fossati che comprendiamo. Vogliamo acquistare aziende i cui fossati permetteranno loro di prosperare a lungo termine.

Sembri un uomo chiamato Buffett.

Ho partecipato di nuovo all’assemblea annuale di Berkshire Hathaway quest’anno. È affascinante essere circondati da persone con idee affini perché è un’esperienza così insolita.

Ti aspetti che il rally del mercato azionario continui?

I titoli growth a grande capitalizzazione sono sopravvalutati, e mi aspetto ancora un calo significativo man mano che l’anno avanza. Mi aspetto che i multipli di valutazione si comprimano quando le persone si renderanno conto che le aziende non potranno crescere così velocemente come pensavano. Cerco in particolare il value a piccola capitalizzazione per sovraperformare il growth a grande capitalizzazione. Questa è un’opportunità.

[Il presidente della Fed Jerome] Powell ha espresso preoccupazione per l’inflazione legata ai dazi, e siamo d’accordo. Ci aspettiamo che i dazi sulle importazioni statunitensi risultino inflazionistici. Questo spingerà i tassi di interesse verso l’alto e, in definitiva, non è positivo per la crescita. Le persone sono state troppo ottimiste sull’impatto prospettivo. Pensiamo che Powell sia stato riflessivo, disciplinato e al top del suo gioco nella gestione della politica monetaria.

Come appare l’economia dalla tua postazione a Chicago?

I ristoranti sono pieni. I turisti sono tornati, e c’è molta energia, che vedo anche a New York. Carnival ha appena annunciato utili che erano sostanzialmente sopra le aspettative e ha alzato le aspettative per gli utili futuri. Il settore dei concerti sembra essere forte. Le industrie cicliche e l’edilizia abitativa stanno ancora lottando, però. È una storia di due città, o due narrazioni.

L’energia che descrivi sembra essere di buon auspicio per l’economia e i mercati.

Aiuta a creare un vento favorevole generale per la crescita del PIL, ma nei mercati, il comportamento dell’edilizia abitativa e delle industrie è importante. Quanto può durare la forza altrove? Quando parliamo con le persone nel settore del tempo libero, continuiamo a sondare per vedere se notano segnali di rallentamento. Non ne vedono ancora, ma ciò non significa che le cose non possano cambiare man mano che i dazi iniziano a influenzare il comportamento delle persone.

Qual è la tua previsione di mercato?

L’S&P 500 potrebbe scendere del 10% al 15% da qui.

Allora, cosa vuoi possedere?

La nostra scelta numero uno è Norwegian Cruise Line Holdings. Quando abbiamo visitato l’azienda in Florida, diverse cose sono emerse. La loro fiducia nelle prenotazioni per quest’anno e il prossimo è straordinariamente alta. I fondamentali sono forti. C’è un fossato a causa della complessità di costruire queste enormi navi in tutto il mondo. Questo è un ostacolo a un’eccessiva offerta, che può danneggiare i prezzi.

Inoltre, il titolo è estremamente economico a 8,5 volte gli utili dell’anno prossimo e uno sconto del 50% rispetto al valore di mercato privato. Norwegian è sostanzialmente più economica rispetto a concorrenti come Royal Caribbean, la cui capitalizzazione di mercato è diventata troppo grande per il nostro Ariel Fund.

Cosa farà salire le azioni di Norwegian?

Buone notizie sugli utili e, si spera, una continuazione nel superare le stime e aumentarle.

Generac Holdings è un’altra nuova posizione che ci entusiasma. È il marchio leader di generatori di backup, principalmente per il mercato residenziale, con una quota di mercato dell’80%. Tutti noi siamo preoccupati per il riscaldamento globale e le sue ramificazioni. L’elettricità spesso si interrompe durante uragani, tornado e incendi. Sta accadendo più frequentemente, quindi la necessità di generatori di backup sta crescendo.

Attualmente, solo il 6% del mercato indirizzabile ha un generatore di backup. La rete elettrica sta invecchiando ed è difficile da proteggere, dato il costo proibitivo di interrare le linee elettriche nella maggior parte delle comunità.

Generac ha avuto un anno forte l’anno scorso, beneficiando di diversi grandi eventi di interruzione di corrente. Gli investitori sono preoccupati per la sua capacità di sostenere quella crescita, ma finora l’azienda è sulla buona strada per un altro anno solido. Il titolo è scambiato a circa 19 volte gli utili dell’anno prossimo e a uno sconto del 20% rispetto al nostro valore di mercato privato.

Successivamente, consideriamo Madison Square Garden Entertainment, che ho raccomandato in precedenza, la nostra partecipazione con il fossato più grande. Madison Square Garden è il fulcro dell’azienda, ma Radio City Music Hall sta andando straordinariamente bene, così come il Beacon Theatre di New York. Le Radio City Rockettes continuano a superare le aspettative.

Nella loro abilità di ballo o nelle capacità di generare entrate?

Radio City è stata in grado di aggiungere spettacoli durante la stagione natalizia e godere di un potere di determinazione dei prezzi. Ho parlato con artisti che amano esibirsi al Garden. Inoltre, il fatto che i New York Knicks siano attualmente una delle migliori squadre di basket offre benefici residui in termini di vendita di suite e sponsorizzazioni. C’è slancio: si spera che i New York Rangers tornino ai playoff di hockey il prossimo anno, il che sarà un altro vantaggio.

Il presidente Trump ha nominato Andy Byford per guidare la riqualificazione di Penn Station. Questo potrebbe essere un catalizzatore per Madison Square Garden Entertainment per realizzare più valore. Si è parlato del fatto che l’azienda potrebbe vendere il suo teatro al Garden per ben 500 milioni di dollari. Inoltre, il Garden ha ancora preziosi diritti aerei. A seconda di come procederà la riqualificazione, l’azienda potrebbe essere in grado di monetizzare quei diritti, aggiungendo un valore significativo.

Madison Square Garden Entertainment ha un valore di mercato di circa 1,9 miliardi di dollari. Che valore attribuisci agli asset dell’azienda?

Usando una stima conservativa, pensiamo che l’azienda sia venduta con uno sconto del 30% rispetto al suo valore di mercato privato. Ha il vento in poppa. Il titolo porta un cosiddetto sconto Dolan, che riflette dubbi sul CEO James Dolan, ma ha mantenuto tutto ciò che ha promesso, inclusa una meravigliosa ristrutturazione del Garden più di un decennio fa e lo sviluppo della Sphere a Las Vegas. Le persone che amano criticare Jim Dolan non hanno guardato i fatti o l’ammontare del valore che ha creato nelle aziende che ha guidato.

La mia quarta raccomandazione, che ho menzionato in precedenza, è Mattel. È estremamente ben posizionata grazie alla leadership e alla visione del CEO Ynon Kreiz. Ha ristrutturato l’azienda, snellendola e tagliando i costi. Ha adottato un approccio a basso capitale.

In che modo?

Un aspetto di ciò è stato lo sviluppo di film basati su giocattoli e personaggi di Mattel. Il successo del film Barbie è stato il primo, e altri due film usciranno il prossimo anno, basati su Masters of the Universe e Matchbox. Questo utilizzo della proprietà intellettuale è una parte importante della storia.

Mattel è anche ben posizionata nel licensing. Non solo può monetizzare la propria proprietà intellettuale, ma può vendere giocattoli legati alla proprietà intellettuale di grandi franchise come Disney. Questa parte della storia è sottovalutata.

Gli investitori sono stati preoccupati per l’impatto dei dazi sull’industria dei giocattoli, ma Mattel è molto meglio posizionata rispetto ai concorrenti. L’azienda ha imparato la lezione durante la prima amministrazione Trump e ha iniziato a spostare la produzione fuori dalla Cina.

Inoltre, i marchi principali di Mattel stanno iniziando a riprendersi. Fisher-Price è una storia di successo, e American Girl sta girando l’angolo. Inoltre, la gestione è stata intelligente nel riacquistare azioni, rafforzare il bilancio e pensare all’allocazione del capitale nel modo giusto.

Il titolo è scambiato a circa 11 volte gli utili stimati dell’anno prossimo e a uno sconto del 34% rispetto alla nostra stima di valore.

Grazie, John.

David Giroux

Barron’s: La prima metà dell’anno ha riservato molte sorprese per gli investitori. Cosa vedi nella seconda metà?

David Giroux: Non sono sicuro di come si evolverà la seconda metà dell’anno, ma torno all’idea che quando le valutazioni sono alte e il sentiment è positivo, di solito non è un ottimo contesto per fare soldi. Le valutazioni erano alte e il sentiment era positivo all’inizio dell’anno, e poi, quando qualcosa è andato storto, il mercato è sceso di quasi il 20% dal picco al minimo.

Non sto dicendo che avremo un altro sell-off del genere, ma l’S&P 500 ora è scambiato a 22,6 volte gli utili dei prossimi 12 mesi. Questo rende il mercato vulnerabile a sviluppi negativi, che si tratti di tassi di interesse in aumento, utili deludenti, problemi legati ai dazi o altro. Molte cose potrebbero far scendere significativamente il mercato da questi livelli elevati. Questo mi rende più cauto.

Sei preoccupato per le prospettive economiche?

Crediamo che la crescita del PIL nel 2025 sarà sotto la tendenza. In parte, ciò è dovuto all’incertezza sui dazi e ai tassi di interesse più alti, che influenzano l’edilizia abitativa e commerciale. Inoltre, il consumatore a basso reddito è sotto pressione.

Il prossimo anno dipende in parte da come si evolverà la situazione dei dazi. I dazi aumentano l’incertezza e ostacolano gli investimenti. La Federal Reserve probabilmente starebbe tagliando i tassi in questo momento se non fosse per i dazi.

Come investi in queste circostanze?

Passiamo il 99% del nostro tempo sul micro e l’1% sul macro. Cerchiamo di trovare grandi aziende che stanno affrontando qualche tipo di stress a breve termine, ma che hanno fondamentali attraenti a lungo termine e tassi di rendimento interni a due cifre basse o medie nei prossimi cinque anni. La maggior parte delle nostre aziende non è legata alle tendenze economiche. Hanno un potenziale di rialzo indipendentemente dalle prestazioni dell’economia.

Cytokinetics è un titolo che ci piace ora. L’azienda ha un farmaco che probabilmente sarà approvato all’inizio del 2026 per la cardiomiopatia ipertrofica, o HCM. Questa è una condizione che ispessisce il muscolo cardiaco e può portare ad aritmie, insufficienza cardiaca e morte improvvisa, spesso senza sintomi. Ci sono due forme di HCM, ostruttiva e non ostruttiva. Il mercato indirizzabile totale è 65% ostruttivo, 35% non ostruttivo. Le terapie esistenti sono in gran parte inefficaci.

È un mercato a due giocatori, con Bristol Myers Squibb e Cytokinetics che puntano prima all’indicazione ostruttiva. Il TAM nell’ostruttivo è di circa 4-5 miliardi di dollari, e nel non ostruttivo è di 2-3 miliardi di dollari. Entrambi i farmaci sono inibitori della miosina, i primi farmaci modificanti la malattia in questa categoria. Si tratta di farmaci complessi che richiedono un monitoraggio continuo e regimi di titolazione complessi.

Come si confrontano i due farmaci?

Mentre Bristol Myers è arrivato per primo sul mercato, Cytokinetics ha il farmaco migliore. Non richiede lo stesso tipo di lavoro di titolazione iniziale, e c’è meno variabilità nella funzione del ritmo cardiaco. Lo studio di Bristol Myers ha fallito nell’indicazione non ostruttiva, e pensiamo che lo studio di Cytokinetics sia meglio progettato. Nel tempo ci aspettiamo che le aziende si dividano il mercato ostruttivo, mentre Cytokinetics potrebbe reclamare tutto il TAM nel non ostruttivo.

Cosa significa per il titolo?

Cytokinetics ha una capitalizzazione di mercato di circa 4 miliardi di dollari e un farmaco che potrebbe facilmente generare 2 miliardi di dollari di vendite annuali, e potenzialmente 5 miliardi se funziona per l’HCM non ostruttiva. Bristol ha pagato 13 miliardi di dollari per il suo asset HCM. Crediamo che Cytokinetics abbia ricevuto un’offerta di 12 miliardi di dollari.

I farmaci cardiovascolari sono generalmente ben protetti dal punto di vista del rimborso. La crescita dei ricavi dovrebbe iniziare nel 2026. Ci sono alte probabilità che l’azienda venga acquisita nei prossimi 12-24 mesi con un premio dell’80% al 100%, dato il profilo di rischio ridotto del farmaco e le scadenze dei brevetti per le grandi aziende farmaceutiche a partire dal 2028. Se il risultato della sperimentazione non ostruttiva sarà positivo il prossimo anno, il premio di acquisizione dovrebbe essere più vicino al 200% rispetto ai livelli attuali. Come regola generale, le aziende farmaceutiche pagano circa quattro volte le vendite di picco per le acquisizioni. Vediamo un grande potenziale di rialzo e un rischio limitato di ribasso.

Quando hai comprato Cytokinetics?

Abbiamo iniziato ad acquistare il titolo quest’anno. Quando il farmaco di Bristol ha fallito nella sperimentazione non ostruttiva, molte persone hanno pensato che ciò significasse che il farmaco di Cytokinetics non avrebbe funzionato in quell’indicazione. Pensiamo che ci sia una probabilità del 50% che funzioni.

Passando oltre, ci piacciono i titoli delle utility. Offrono un rapporto rischio/rendimento attraente in un mercato costoso, sia rispetto all’S&P 500 che, ancora più importante, rispetto ai beni di consumo di base. C’è un’opportunità di arbitraggio a lungo termine nel sovrappesare le utility e sottoponderare i beni di consumo di base. Nei fondi e negli ETF che gestisco, non possediamo praticamente beni di consumo di base e abbiamo una grande sovraponderazione nelle utility. Negli ultimi 10 anni, le utility hanno fatto crescere gli utili a un tasso annuo composto di circa il 6%, mentre i beni di consumo di base hanno registrato una crescita del 4,2%. Ci aspettiamo che questo divario si allarghi nel prossimo decennio per una serie di motivi.

La domanda di energia negli Stati Uniti sta crescendo positivamente grazie ai data center e, in misura minore, ai veicoli elettrici e al reshoring. Ci aspettiamo che questo porti a un’accelerazione di un punto percentuale nella crescita degli utili per azione delle utility nel prossimo decennio. I beni di consumo di base, d’altra parte, devono affrontare venti contrari come le pressioni valutarie nei mercati emergenti, il rallentamento della crescita demografica nei mercati principali e i nuovi ostacoli derivanti dai farmaci GLP-1 [per diabete e perdita di peso].

Infine, le utility raggiungono quasi sempre i loro algoritmi di utili, mentre i beni di consumo di base lo fanno raramente. E i rendimenti da dividendi delle utility sono superiori di circa mezzo punto percentuale. Eppure, nonostante tutto ciò, i beni di consumo di base vengono ancora scambiati a un premio.

Crediamo che gli utili delle utility supereranno quelli dei beni di consumo di base di due o tre punti percentuali nel prossimo decennio, e che i multipli delle utility si espanderanno. Questa è una delle opportunità di arbitraggio più semplici e grandi nel mercato.

Raccomandi singole utility o un fondo di utility?

Non tutte le utility sono uguali. Alcune parti del paese hanno rischi di incendio. Alcuni stati, come il Connecticut, hanno regimi regolatori sfavorevoli. E i data center e il reshoring beneficeranno in modo sproporzionato delle utility del Midwest, del Texas e del Sud-est. Pertanto, preferiamo NiSource, CenterPoint Energy e Ameren. Tutte hanno il potenziale per far crescere gli utili per azione dal 7,5% al 9% o più nel prossimo decennio. Con i dividendi, offrono un algoritmo di rendimento totale a basso rischio a due cifre basse. Questo probabilmente supererà il rendimento totale dell’S&P 500. Questi titoli sono scambiati a 19-20 volte gli utili, uno sconto rispetto al mercato e a molti nomi di beni di consumo di base.

Ho proposto Aurora Innovation, uno sviluppatore di tecnologia di guida autonoma per camion, un anno fa. Il titolo è quasi raddoppiato, ma il potenziale di rialzo a lungo termine è probabilmente maggiore di quanto apprezzassi l’anno scorso. La tecnologia è stata de-riskata, e la capacità di scalare verso nuove regioni geografiche è più veloce di quanto pensassimo. Il feedback dei clienti è ancora più positivo rispetto a un anno fa, e il fossato competitivo è più forte.

Questa è una proposta di valore convincente per chiunque sia coinvolto nel trasporto su lunga distanza. Il costo per miglio del conducente Aurora è di 65 centesimi, contro il range di 90 centesimi bassi per un conducente umano. Poiché il conducente Aurora guida al limite di velocità, c’è un risparmio di carburante del 10% al 15%. I risparmi sui costi assicurativi saranno significativi nel tempo. Ci sono stati verdetti massicci contro le aziende di trasporto quando i loro veicoli sono stati coinvolti in incidenti, ma dato il numero di telecamere utilizzate da Aurora, sarà molto più facile assegnare la colpa.

Quali sono altri vantaggi?

L’utilizzo degli asset, specialmente sui viaggi più lunghi, potrebbe essere il doppio rispetto a un camion tradizionale. L’economia è estremamente convincente. Le aziende di trasporto che non adottano questa tecnologia perderanno quote di mercato.

Il trasporto è un’attività a basso margine, e questa tecnologia consente alle aziende di migliorare i rendimenti, ridurre la struttura dei costi e aumentare il mercato indirizzabile. L’adozione dovrebbe essere molto più rapida rispetto alle auto tradizionali. Aurora è il chiaro leader di mercato. La maggior parte dei concorrenti è sparita, e Waymo ha dato meno enfasi a questo mercato finale.

Aurora ha partnership con due dei tre maggiori produttori di camion di Classe 8. Ha una partnership esclusiva con Continental per produrre hardware di grado automobilistico che riduce drasticamente i costi hardware e rende difficile per i concorrenti essere competitivi in termini di costi.

Aurora ha il miglior LiDAR [tecnologia di rilevamento], che consente al conducente Aurora di vedere più lontano di qualsiasi altro LiDAR sul mercato. Questo è fondamentale dal punto di vista della sicurezza, dato che i camion di Classe 8 che viaggiano a 65 miglia all’ora impiegano quasi il doppio del tempo per fermarsi rispetto a un’auto.

Aurora ha una capitalizzazione di mercato di circa 9 miliardi di dollari. Quanto può crescere l’azienda?

Tra dieci anni, Aurora potrebbe ottenere una quota del 10% dei 250 miliardi di miglia guidate dai camion di Classe 8, e generare quasi 20 miliardi di dollari di ricavi ad alto margine. Potrebbe avere una capitalizzazione di mercato di 200 miliardi di dollari. Il titolo potrebbe essere un 22-bagger, e questo non presume alcun fatturato al di fuori degli Stati Uniti o una crescita del mercato indirizzabile totale.

Non sentiamo parlare di molti 22-bagger. Qual è il prossimo?

Becton Dickinson, che ho raccomandato a gennaio, è stata una delusione. Becton sta pianificando di vendere la sua attività di scienze della vita e diagnostica o trasferire gli asset tramite un Reverse Morris Trust. L’azienda ha dovuto ridurre la guidance degli utili a breve termine di un dollaro per azione a causa dei dazi, e la guidance di crescita organica è stata ridotta principalmente a causa della debolezza nelle attività che sta dismettendo. Le pressioni sui finanziamenti accademici e altre politiche dell’amministrazione Trump hanno generato molta negatività nel settore sanitario.

Vediamo un enorme potenziale di rialzo a lungo termine. Starboard Value, probabilmente il miglior investitore attivista, ha una grande posizione nel titolo. Le azioni sono scambiate a circa 11 volte le stime degli utili del 2027, che probabilmente sono troppo basse poiché i venti contrari dei dazi saranno probabilmente materialmente inferiori e i venti favorevoli del cambio valuta sono molto più alti ora. Questa pressione sugli utili di un dollaro sarà probabilmente parzialmente o persino completamente compensata.

Due anni fa, Becton era scambiata a 20 volte gli utili, e dal 2017 al 2023, era scambiata in un intervallo ristretto di 18-21 volte gli utili. Se si presume che vendano l’attività di scienze della vita e diagnostica per 15 miliardi di dollari e utilizzino i proventi per riacquistare azioni e ridurre l’indebitamento, il multiplo scende a nove volte gli utili del 2027.

Becton ha anche un’attività di sistemi farmaceutici che sembra West Pharmaceutical Services ma è migliore. Se la scorporano a un multiplo simile a West di 20 volte l’Ebitda, il resto di Becton sarebbe scambiato a sole quattro volte gli utili del 2027. Questa attività vende siringhe pre-riempite ed è cresciuta organicamente a un tasso a due cifre basse dal 2019 ad oggi. Crediamo che i margini siano più alti di quelli di West. Questa attività è ben posizionata per la prossima ondata di biosimilari nel 2028-36. La gestione dovrebbe scorporarla per sbloccare valore e ridurre la complessità.

Cosa rimarrebbe dopo le vendite e gli scorporamenti?

Il core business, esclusi scienze della vita e diagnostica e l’attività di sistemi farmaceutici, è un solido cresciitore del 4%-5% e dovrebbe avere un’espansione dei margini, poiché alcune delle attività a crescita più rapida all’interno di BDX hanno margini più alti. L’azienda potrebbe ancora generare una crescita degli utili per azione a due cifre se riacquista azioni in modo aggressivo, cosa che ci aspettiamo accada. C’è un percorso per questo titolo per diventare un titolo da 450 a 500 dollari entro la fine del decennio. La gestione è sotto molta pressione per creare valore per gli azionisti. Devono iniziare a eseguire meglio, oppure è possibile che venga messo in campo un nuovo team di gestione.

Ha senso. Grazie.

Scott Black

Barron’s: Come ti stanno trattando i mercati, Scott?

Scott Black: Siamo stati in rialzo del 5,1% nella prima metà dell’anno, ben davanti agli indici di piccola e media capitalizzazione, e leggermente dietro l’S&P 500. Considerando che non possediamo nessuno dei titoli Magnificent Seven, direi che è piuttosto buono.

Allora, dove andiamo da qui?

Inizierò con l’economia, poi passerò alla valutazione. La crescita del PIL del primo trimestre è stata del meno 0,5%. La stima del secondo trimestre è dell’1,4%. Questa è una crescita molto lenta, e l’inflazione non è stata domata. L’inflazione core, misurata dall’indice dei prezzi al consumo, è al 2,8% annuo, mentre l’indice dei prezzi delle spese per consumi personali, la misura preferita della Fed per l’inflazione, è in rialzo del 2,7% anno su anno. Non vedo alcun motivo per cui Jay Powell dovrebbe tagliare i tassi di interesse a questo punto.

Powell ha fatto un buon lavoro con la politica monetaria. Il bilancio della Fed era di 9 trilioni di dollari al picco. Lo ha ridotto a 6,7 trilioni.

Un’altra cosa è che il paese sta andando in bancarotta. L’Ufficio del Bilancio del Congresso ha stimato che il deficit sarebbe stato di 1,86 trilioni di dollari quest’anno e di 1,71 trilioni nel 2026, e questo era prima dell’approvazione del “Big Beautiful Bill”. Il debito è ora al 123% del PIL, il rapporto più alto da quando Truman era presidente. La spesa per i programmi sociali sta per esplodere e i deficit continueranno a crescere. Nessun partito vuole affrontare la questione.

Inoltre, ora spendiamo meno per la difesa che per gli interessi sul debito federale. I costi degli interessi saranno di 1,8 trilioni di dollari entro il 2035. E il presidente Trump ha lasciato che il dollaro scendesse a un nuovo minimo. L’indice del dollaro statunitense è in calo di circa il 12,5% da inizio anno.

Mentre il reddito personale e il consumo hanno tenuto, la manifattura, l’edilizia abitativa e la spesa per costruzioni sono deboli, e nessuno conosce ancora l’impatto dei dazi. La buona notizia è che la disoccupazione è ancora al 4,1%, e la crescita dei salari è sana al 3,6% annuo, anche se la fiducia dei consumatori è crollata.

Nonostante questi problemi, il mercato azionario ha tenuto bene. Ti aspetti un sell-off?

Il mercato dovrebbe scendere perché è sopravvalutato. Dato lo slancio e il fatto che le persone hanno denaro, può continuare a salire. Ma acquistare gli indici agli attuali multipli è folle. Questo è il mio modo di vedere.

Le stime degli utili dell’S&P 500 stanno scendendo. All’inizio dell’anno, S&P stimava utili operativi di 277 dollari. Oggi le stime sono di 255,30 dollari. L’S&P 500 è scambiato a circa 24 volte gli utili attesi. Il Nasdaq 100 ha un multiplo di 29,2 volte gli utili. Queste sono valutazioni altissime, guidate dallo slancio. Le persone non vogliono perdere il treno.

Microsoft è salita del 20% nella prima metà dell’anno e ha un multiplo prezzo/utili di 37 volte. Amazon.com è scambiata a 35 volte gli utili con una crescita del 12%. Meta Platforms è a 28,7 volte gli utili, con una crescita dell’8%. Netflix ha un P/E di 52, anche se ha una crescita sostanziale. Poi, Palantir è scambiata a 228 volte gli utili, CrowdStrike Holdings a 141 volte, Snowflake a 196 volte.

Capiamo il quadro. La speculazione è dilagante. Dove dovrebbe andare un investitore più cauto?

Sto raccomandando due titoli a media capitalizzazione. Il primo, NICE, ha sede in Israele, anche se l’attuale CEO lo gestisce da Hoboken, N.J. È stato fondato nel 1986 e vende software per applicazioni di ottimizzazione della forza lavoro, frodi finanziarie e applicazioni per la sicurezza pubblica. Ci aspettiamo che i ricavi aumentino del 7% quest’anno, a 2,93 miliardi di dollari, e gli utili salgano dell’11%, a 12,35 dollari per azione. L’anno prossimo, i ricavi potrebbero crescere del 7,5% all’8%, a 3,15 miliardi di dollari, con gli utili in rialzo dell’11%, a 13,60 dollari. Il titolo è scambiato a 13,6 volte gli utili stimati di quest’anno e a 12,4 volte la stima dell’anno prossimo.

Per correttezza, dobbiamo aggiustare il P/E. L’azienda ha 1,15 miliardi di dollari in contanti in eccesso, pari a 18,21 dollari per azione, e paga circa 2,73 dollari per azione in compensazioni basate su azioni. Sottraendo il contante dal prezzo dell’azione e rimuovendo la compensazione azionaria dagli utili, otteniamo un multiplo di 15,5 volte per il 2025 e 13,8 volte per il 2026. Questi sono ancora ragionevoli. Gli utili sono aumentati per 10 anni consecutivi.

NICE è scambiata a 3,05 volte il valore contabile, che non è economico. Il ritorno sul capitale proprio è stato del 21% l’anno scorso. Il ritorno sul capitale totale è stato lo stesso. I margini operativi sono aumentati di 20 punti base nel primo trimestre, raggiungendo il 30,5%. NICE è una macchina da soldi. L’azienda ha generato 733 milioni di dollari in flusso di cassa libero l’anno scorso e 249 milioni di dollari nel primo trimestre di quest’anno. Ha utilizzato il contante per riacquistare azioni: 288 milioni di dollari nel 2023, 369 milioni di dollari nel 2024 e 252 milioni di dollari nel primo trimestre di quest’anno.

Con tutto quel contante, perché devono pagare le persone in azioni?

Molte aziende tecnologiche lo fanno per trattenere i dipendenti. Ne beneficiano se il titolo sale. Ma è una buona domanda.

Ora, guardiamo al business. NICE ha 25.000 clienti e una penetrazione dell’85% nella Fortune 100. Opera in 150 paesi e ha 3.300 specialisti in R&S. Oltre il 90% dei ricavi è ricorrente. L’ottimizzazione della forza lavoro, che misura l’engagement dei clienti fino all’analisi, rappresenta l’85% del business; il software per crimini e conformità e la sicurezza pubblica il 15%. Abbiamo comprato il titolo a 147,89 dollari per azione. Ora è scambiato a 168,40 dollari. Il massimo è stato 200,65 dollari. Certo, il tasso di crescita è rallentato, poiché l’azienda aveva già un’alta penetrazione della sua base di clienti indirizzabile. È cresciuta a un tasso composto del 13% dal 2020 al 2024. Ma non molte aziende vengono scambiate a 13 volte gli utili.

Qual è la tua prossima idea?

First American Financial è un assicuratore di titoli di proprietà con sede a Santa Ana, California. Il titolo è a 62,79 dollari e la capitalizzazione di mercato è di 6,46 miliardi di dollari. L’azienda paga un dividendo annuale di 2,16 dollari per azione, per un rendimento del 3,5%.

Stimiamo che i ricavi cresceranno del 15% quest’anno, a 7,04 miliardi di dollari, e dell’11% l’anno prossimo, a 7,8 miliardi di dollari. Gli utili per azione dovrebbero aumentare del 16% nel 2025, a 5,10 dollari per azione, e del 20% l’anno prossimo, a 6,15 dollari. Il titolo è scambiato a 12,3 volte gli utili di quest’anno e a 10,2 volte la stima dell’anno prossimo. Il rapporto prezzo/valore contabile è 1,29. Il bilancio è pulito, e First American ha un rating creditizio A-meno da Standard & Poor’s.

Il ritorno sul capitale proprio sta tornando. Potrebbe essere circa il 10,5% quest’anno e il 12,5% l’anno prossimo. Ha raggiunto il picco del 17,1% nel 2021.

L’assicurazione di titoli rappresenta il 93% dei ricavi, e le garanzie per la casa il 7%. Il business è legato alle vendite di case esistenti. Come ha sottolineato Barron’s, solo 4,1 milioni di case esistenti sono state vendute nei primi cinque mesi del 2025 su base annualizzata, in calo rispetto ai sei milioni nello stesso periodo del 2021. Ma First American ha visto un aumento degli ordini e ha potuto ottenere un miglioramento dei prezzi. Se pensi che i tassi di interesse scenderanno, il che stimolerà le vendite di case esistenti, questo è un gioco interessante.

L’assicurazione di titoli è una corsa a due cavalli. Fidelity National Financial e First American sono i numeri 1 e 2, rappresentando una quota di mercato del 75%. La gestione riserva circa il 3,75% dei premi lordi annuali per perdite subite ma non dichiarate, oltre ai sinistri pagati, e il 75% dei sinistri viene solitamente presentato nei primi cinque o sei anni di proprietà.

Il portafoglio obbligazionario dell’azienda è sott’acqua di circa 300 milioni di dollari. La durata è di 4,7 anni, e il tasso di interesse medio è di circa il 4%. La maggior parte degli asset è in debito di agenzie governative e debito garantito da ipoteche. Circa il 6% è in debito sovrano straniero. First American è un gioco interessante su una ripresa nel settore immobiliare, e vieni pagato mentre aspetti.

Grazie, Scott.

Sonal Desai

Barron’s: Cosa ci aspetta per l’economia, i tassi di interesse e i mercati?

Sonal Desai: La mia previsione non è cambiata molto da gennaio, quando pensavo che la Federal Reserve potesse tagliare i tassi di interesse una o due volte, o forse per nulla, quest’anno. Non pensavo che la Fed avesse spazio per tagliare più di 125-150 punti base, al massimo, e avevano già tagliato i tassi di 100 punti base nel 2024. Questo lascia solo un quarto a mezzo punto percentuale di tagli per quest’anno, anche se molto dipende da come si evolverà l’outlook dell’inflazione.

I dazi sono diventati un problema quest’anno, ma non mi aspetto che abbiano un impatto enorme sulla crescita o sull’inflazione degli Stati Uniti. Detto ciò, l’incertezza creata dall’implementazione della politica tariffaria del presidente Trump nei giorni e nelle settimane successivi al Liberation Day ha reso difficile per i CEO e altri dirigenti aziendali prendere decisioni su assunzioni, investimenti e simili. Parte del caos si è dissipato quando il Segretario del Tesoro Scott Bessent ha preso il comando nelle negoziazioni tariffarie, e c’è più conforto sul fatto che il punto finale sarà qualcosa con cui tutti possiamo convivere.

Qual è la tua previsione per la crescita del PIL degli Stati Uniti quest’anno?

Diciamo 2,5%. La crescita del primo trimestre è stata negativa a causa di un’impennata delle importazioni mentre le aziende si preparavano per i dazi. La crescita probabilmente si attesterà in media al 2% nella prima metà, una volta ottenute le stime del PIL del secondo trimestre. Ci sono alcuni segnali che il consumatore stia tirando indietro, ma non vedo il pericolo di una recessione imminente.

Per quanto riguarda le obbligazioni, vedo ancora una ragionevole possibilità che i rendimenti dei Treasury a 10 anni finiscano l’anno tra il 4,5% e il 5%. La probabilità che i rendimenti esplodano è probabilmente stata ridotta dall’accordo sul budget. L’accordo sul budget consolida deficit significativi per i prossimi anni, ma non materialmente più di quanto ci si aspettasse. Anche se ci sarà una certa pressione al rialzo sui rendimenti, l’accordo porta anche certezza e chiarezza sulla politica fiscale. Il mancato raggiungimento di un accordo avrebbe invece amplificato l’incertezza sulle prospettive fiscali e macro.

Anche se la maggior parte delle mie opinioni non è cambiata, una cosa che è cambiata è il valore del dollaro. È significativamente più debole ora rispetto all’inizio dell’anno. Molte persone attribuiscono il declino alla fine dell’eccezionalismo statunitense. Non sono assolutamente d’accordo che la supremazia del dollaro sia messa in discussione.

All’inizio dell’anno, il dollaro era probabilmente al suo secondo livello più forte in 40 o 50 anni. Poi, tre sviluppi hanno tolto slancio al rally: DeepSeek, un’azienda cinese di IA, è stata segnalata per avere costi di sviluppo molto inferiori rispetto alle aziende di IA statunitensi; i tedeschi hanno aumentato il loro impegno di spesa per la difesa; e sono stati annunciati i dazi statunitensi. Di conseguenza, gli investitori hanno preso profitti sulle loro posizioni in dollari. La presa di profitto spiega il declino del dollaro.

Hai nuove idee di investimento per il resto dell’anno?

Sto mantenendo le mie scelte di gennaio. Continuo ad apprezzare i titoli municipali e il Franklin Dynamic Municipal Bond ETF. I muni hanno navigato la volatilità dei tassi e l’emissione record di nuovi titoli. Tuttavia, i fondamentali del credito sono stabili e i rendimenti sono ancora vicini ai livelli più alti degli ultimi dieci anni. Il fondo è ben posizionato sia dal punto di vista del credito che della durata.

Continuo ad apprezzare anche Eaton Vance Emerging Markets Debt Opportunities. Il debito dei mercati emergenti continuerà a essere supportato da fondamentali macroeconomici e degli emittenti in miglioramento, dall’allentamento delle politiche da parte di molte banche centrali dei mercati emergenti e da un differenziale di rendimento e crescita persistentemente attraente rispetto ai mercati sviluppati.

Annaly Capital Management è stata volatile, ma stiamo ancora cercando un rendimento totale di circa il 14% da inizio anno. Ancora una volta, è un gioco ad alto rischio sui mutui e un costo del capitale più basso.

AGNC Investment, che investe principalmente in titoli garantiti da mutui residenziali, offre ancora un rendimento attraente del 15,5%, e continuo a sostenerlo. Sebbene l’accessibilità e l’inventario rimangano preoccupazioni nel mercato immobiliare, i fondamentali rimangono solidi grazie a elevati livelli di capitale proprio e bassi costi di servizio del debito, e il rischio di rimborso anticipato è ancora vicino ai minimi storici.

Janus Henderson AAA CLO continua a funzionare in un ambiente di tassi di interesse più alti per più tempo. La domanda di strumenti a tasso variabile dovrebbe rimanere robusta. Approfittare dei rendimenti disponibili nella parte iniziale della curva rimane uno dei punti più attraenti nel reddito fisso. [Le altre scelte di gennaio di Desai includono Franklin Income fund, Putnam Core Bond e Franklin Floating Rate Daily Access.]

Ho valutato se raccomandare l’oro e ho deciso di farlo tramite il GLD, o SPDR Gold Shares exchange-traded fund.

L’oro è salito di quasi il 30% quest’anno. Quanto può salire ancora?

Il fondo è in rialzo di circa il 26% da inizio anno. Ma considera cosa sta succedendo nel mondo. La Germania, l’ultimo baluardo di prudenza fiscale, è crollata. Probabilmente stiamo entrando in un periodo più prolungato di debolezza del dollaro, specialmente contro lo yen. Potremmo vedere ulteriore debolezza anche contro l’euro. E, a causa di una politica fiscale e monetaria accomodante, potremmo assistere a un cambiamento di paradigma verso un’inflazione più alta. Lo stiamo vedendo non solo negli Stati Uniti, ma anche in Giappone, e potremmo vederlo in Europa. Questo giustifica una posizione in oro.

Grazie, Sonal.

Henry Ellenbogen

Barron’s: Dacci la tua opinione su questo mercato, Henry.

Henry Ellenbogen: Nella prima metà del 2025, abbiamo visto un tiro alla fune tra l’esecuzione delle aziende in un’economia debole e un numero crescente di aziende che iniziano a beneficiare della tecnologia trasformativa dell’IA. A gennaio, ho parlato della necessità per gli investitori di capire che l’IA si sta diffondendo dagli hyperscaler ad altri tipi di attività. Le aziende stanno usando l’IA per ridurre i costi, non solo nei prodotti e nell’ingegneria, ma anche nel modo in cui operano. Per aziende come Ford Motor, l’IA è quasi come il Toyota Production System quando è arrivato in America. L’IA sta ora permettendo alle aziende di essere più snelle e ai dipendenti white-collar di essere più efficienti.

Cosa significa questo per l’economia?

La tecnologia ha davvero guidato la produttività negli anni 2010 solo nel retail. I benefici non erano diffusi. Sì, c’erano benefici per i sistemi tecnologici [software as a service] come Salesforce, ma l’impatto deflazionistico si è visto solo nel retail: in Amazon.com, e poi Walmart e Costco. Quello che i mercati stanno iniziando a realizzare è che l’IA guiderà crescita e produttività in molti settori. Diverse aziende nel nostro portafoglio, da Duolingo ad Affirm a Shopify e Carvana, parlano di una crescita del fatturato del 20% al 30% con un aumento solo modesto del personale grazie a tutta l’efficienza che stanno ottenendo. Il mercato si sta concentrando sui guadagni di produttività davanti a noi.

Mi aspetto che il tiro alla fune continui. Anche se il mercato sembra avere valutazioni elevate, c’è un forte argomento che la crescita degli utili per azione sarà solida quest’anno e che la biforcazione delle performance si allargherà. Vedo un mercato moderatamente in rialzo da qui – diciamo, un guadagno del 3% al 5%, ma con una gamma di risultati più ampia del normale.

Dove vedi valore?

Crediamo che la migliore nicchia nei trasporti sia l’LTL, o less-than-truckload. Richiede tempestività e un alto livello di servizio, e i clienti sono disposti a pagare per entrambi. La nostra scelta è XPO, una buona azienda di trasporti che ha investito in capacità e migliorato la sua cultura del capitale umano.

Ciò che distingue davvero XPO è il suo investimento in tecnologia. Il CEO è un ingegnere formatosi al MIT che in precedenza è stato chief information officer dell’azienda. Sta investendo in tecnologia per ridurre la struttura dei costi e migliorare la qualità del servizio. XPO offre un esempio del potere dell’IA che si allinea con gli investimenti in dati e tecnologia che l’azienda ha fatto per molti anni. Anche in un settore banale, le aziende si distingueranno raccogliendo i benefici dell’IA per ridurre i costi e migliorare fatturato e servizio. Questo accadrà sempre di più. Se tutto ciò che fai è affidarti all’economia per guidare la crescita, il tuo titolo rimarrà indietro.

XPO è tra le più grandi aziende del suo settore, con circa il 9% di quota di mercato. Ci piace il mercato LTL perché ha dimostrato un potere di determinazione dei prezzi. Trasporta il carico con la massima priorità. XPO è stata creata come azienda autonoma dopo due scorporazioni nel 2021 e 2022. L’azienda ha fatto bene in un mercato del trasporto volatile e ha approfittato della bancarotta di YRC, un concorrente, per acquisire terminali preziosi nei mercati esistenti. Questo crea un fossato e sblocca capacità in mercati storicamente vincolati per XPO.

In un’economia più normalizzata, XPO potrebbe guadagnare da 5 a 5,50 dollari per azione e crescere a un tasso composto del 15% al 20% annualmente da lì. Il titolo potrebbe salire a 150-180 dollari da circa 130 dollari e crescere ulteriormente da lì.

Cos’altro ti piace?

Ci piace investire in aziende durevoli che possono crescere nel tempo e che si distinguono per l’uso della tecnologia, anche in settori banali. Ci piace anche investire in persone eccezionali. Questo mi porta alla mia prossima scelta, Shift4 Payments, un’azienda di pagamenti quotata in borsa nel 2020. Ha asset unici in mercati finali durevoli e attraenti.

Shift4 è un pilastro per settori con infrastrutture di pagamento complesse e orientate al cliente, che chiamiamo POS per semplicità. Esempi di tali clienti includono hotel, resort, vendita al dettaglio di lusso transfrontaliera, stadi sportivi e ristoranti. Se sei un cliente come Wynn Resorts, hai bisogno che il tuo fornitore di pagamenti gestisca senza problemi i pagamenti attraverso diversi POS come casinò, valet, ristorante, spa, vendita al dettaglio nei centri commerciali, conferenze e prenotazioni di eventi, con un’unica integrazione che confluisca in un registro dei pagamenti consolidato. Inoltre, potresti aver bisogno di un supporto in loco 24/7, poiché le tue operazioni non si fermano mai.

Quando Shift4 è diventata pubblica, circa il 75% del volume dei pagamenti proveniva dai ristoranti. L’azienda era una solida franchise di livello B, rispetto a Toast. Oggi i ristoranti rappresentano solo il 25% del business. Un altro 25% proviene dall’ospitalità, un’attività più complessa con un tasso di retention più alto.

Abbiamo una grande stima per il team di gestione di Shift4. Il fondatore di Shift4, Jared Isaacman, ha avviato questa attività da zero e ha continuamente migliorato la qualità del business e la profondità del team. Jared ha passato le redini al suo chief operating officer di lunga data, Taylor Lauber, che è stato anche fondamentale nella costruzione di Shift4, quando è stato nominato per guidare la NASA. [Il presidente Trump ha successivamente ritirato la nomina.] Jared continua a possedere il 25% dell’azienda.

La strategia di acquisizione di Shift4 ha contribuito a generare rendimenti.

In che modo?

A differenza della maggior parte delle aziende di pagamenti, invece di acquistare altre aziende di pagamenti, Shift4 ha acquistato tecnologie adiacenti ai pagamenti. Questo le ha permesso di rafforzare il proprio portafoglio di prodotti e aumentare l’esposizione a mercati finali che la rendono più preziosa. Importante, Shift4 ha dimostrato la capacità di convertire i volumi di elaborazione dei pagamenti dei clienti esistenti delle sue acquisizioni. Un prodotto migliore ha migliorato il suo profilo di crescita organica, e la capacità di convertire i clienti esistenti in clienti di pagamento ha portato a multipli estremamente attraenti pagati.

L’acquisizione più entusiasmante finora è un affare appena completato per Global Blue, la cui tecnologia facilita i rimborsi delle tasse sulle vendite per i viaggiatori internazionali, principalmente nel settore del commercio al dettaglio di lusso in Europa. Questo è un business con un fossato, con una quota di mercato dell’80%. Global Blue ha una rete di relazioni con rivenditori, aeroporti e milioni di consumatori che utilizzano l’app di Global Blue.

Global Blue ha continuato a digitalizzare e migliorare l’esperienza utente, rendendo i rimborsi IVA [imposta sul valore aggiunto] sempre più fluidi. I rivenditori guadagnano di più quando possono aiutarti a riscattare l’IVA. I consumatori preferiscono scannerizzare il passaporto presso il rivenditore invece di compilare moduli complicati, e possono ottenere il rimborso IVA non appena salgono sull’aereo per tornare a casa. Sotto Shift4, pensiamo che Global Blue sarà in grado di offrire più servizi, come l’elaborazione dei pagamenti ai clienti esistenti nel settore del commercio al dettaglio di lusso. Inoltre, Shift4 potrà vendere le capacità di Global Blue, come la conversione dinamica delle valute, alla base di clienti esistenti dell’azienda, come l’ospitalità.

Come si è comportato il titolo di Shift4, e perché è attraente ora?

Da quando è diventata pubblica, il titolo è triplicato, non perché il multiplo si è espanso, ma perché i ricavi e l’Ebitda sono quintuplicati, e il mix di business è migliorato. Pensiamo che Shift4 possa guadagnare circa 7 dollari per azione l’anno prossimo. Il titolo è scambiato a meno di 15 volte gli utili. C’è una significativa possibilità di una rivalutazione perché non pensiamo che il mercato abbia pienamente apprezzato l’entità del miglioramento delle persone, dei sistemi, del prodotto e del mercato finale negli ultimi cinque anni.

Al Roundtable di gennaio, abbiamo parlato molto dell’adozione più ampia dell’IA oltre le aziende che creano software e chip. Cosa ti aspetti che discuteremo il prossimo gennaio?

Parleremo di IA per altri anni – di come l’impatto dell’IA continui a diffondersi. Prima sono arrivati gli hyperscaler, come Microsoft e Meta, che l’hanno utilizzata nelle loro attività ad alta intensità di dati. Ora l’IA è stata adottata da aziende come quelle che ho menzionato. Potremmo anche parlare dei costi dell’IA. L’IA aumenterà la produttività a tutti i livelli del lavoro white-collar, riducendo sia i costi unitari che l’attrito nei flussi di lavoro. Le aziende dovranno avere una strategia per l’IA.

E parleremo delle elezioni di midterm.

Sarà divertente. Grazie, Henry.

William Priest

Barron’s: Il mercato ha chiuso la prima metà dell’anno a massimi storici. Cosa succederà dopo?

William Priest: I mercati sono stati migliori di quanto mi aspettassi al momento del Roundtable di gennaio, ma continuo a pensare che le azioni saranno sfidate nella seconda metà dell’anno. I dazi sono in realtà tasse sulle vendite con un altro nome. Mi aspetto di vedere prezzi più alti delle merci, meno unità vendute e una forma di stagflazione. Sarò molto sorpreso se riusciremo a generare guadagni economici significativi nella seconda metà dell’anno.

Mi aspetto che le azioni subiscano pressioni principalmente perché i tassi di interesse a lungo termine probabilmente aumenteranno. La parte lunga [rendimenti sui debiti del Tesoro a più lunga scadenza] probabilmente salirà un po’ per riflettere un’inflazione più alta, o la manifestazione della stagflazione. I rendimenti sulla parte corta dipenderanno dalle mosse della Federal Reserve, ma mi aspetto una curva dei rendimenti più ripida. Questo metterà pressione sui rapporti prezzo/utili delle azioni.

Gli utili aziendali sono stati soddisfacenti finora. Ci saranno guadagni di utili in alcuni settori. Ma ci sono ancora alcune grandi questioni che dobbiamo affrontare.

Cosa ti preoccupa di più?

La metà di tutto il commercio globale e quasi il 90% delle transazioni in valuta estera sono condotte in dollari USA. Inoltre, gli Stati Uniti hanno una forza lavoro in età lavorativa in crescita. Abbiamo risorse naturali, vicini amichevoli, grandi università e grandi aziende. Interrompere tutto ciò sarebbe sciocco. L’idea di America First significa America da sola? Se sì, le cose costeranno di più. Non sarà positivo per l’economia.

Il mercato non sembra preoccupato.

È vero. A bilanciare queste preoccupazioni c’è qualcosa di cui abbiamo discusso in precedenza: se puoi sostituire la tecnologia al lavoro e mantenere costanti i tuoi ricavi, i tuoi margini aumentano. E se puoi sostituire il lavoro agli asset fisici, le tue vendite per dollaro di asset aumentano. La sostituzione della tecnologia al lavoro e agli asset fisici accelererà. Se l’argomentazione sulla produttività è valida, potrebbe non essere sufficiente per compensare altre tensioni nella seconda metà del 2025, ma a lungo termine, la produttività sarà la risposta ad alcune delle sfide che affrontiamo.

Menzionerò un’altra preoccupazione: le valutazioni del debito privato e del private equity. Secondo Pitchbook, oltre il 40% delle transazioni aziendali nel 2024 sono avvenute tra società di private equity, sollevando domande sul fatto che i valori degli asset fossero basati sul mercato o meno. Alcuni investitori hanno sollevato preoccupazioni sulla possibilità di prezzi insider di asset di private equity a beneficio reciproco.

Passando ai mercati pubblici, quali titoli preferisci ora?

Ho raccomandato AerCap Holdings a gennaio. È il più grande locatore di jet al mondo, con un portafoglio di asset da 70 miliardi di dollari, che include circa 1.700 aeromobili, oltre 1.000 motori e 300 elicotteri. AerCap ha circa 300 clienti in 80 paesi. È altamente diversificata e posizionata per capitalizzare sullo squilibrio tra domanda e offerta nel mercato degli aeromobili commerciali.

La domanda di aeromobili continua a rafforzarsi con il recupero del traffico dalla pandemia di Covid. La domanda di asset in un contesto di offerta limitata fornisce ad AerCap un potere di determinazione dei prezzi. I contratti di locazione vengono rinegoziati alla scadenza. Inoltre, le consegne di aeromobili inferiori alla tendenza aumentano il valore degli aeromobili più vecchi. Tutto ciò dovrebbe portare a rendimenti e guadagni di utili più alti, e anche il valore contabile dovrebbe iniziare a salire notevolmente.

Pensiamo che AerCap realizzerà utili di 12,50 dollari per azione nel 2025, 13,50 dollari nel 2026 e 14,50 dollari nel 2027. Il titolo potrebbe salire a 145-155 dollari nei prossimi 20 mesi circa, da un recente 115 dollari.

Successivamente, voglio raccomandare Amazon.com. È un leader tecnologico globale, operante nell’e-commerce, nel cloud computing e altro ancora.

Cosa rende Amazon così attraente in questi giorni?

Tra tutte le aziende di cloud, Amazon Web Services ha il fattore di latenza più basso, il che significa che il suo tempo di risposta è molto rapido. L’azienda rimane ben posizionata per continuare a guadagnare quote di mercato con rendimenti economici attraenti, grazie alla sua proposta di valore per i clienti e ai vantaggi competitivi durevoli. La proposta di valore nel business retail di Amazon include la migliore combinazione di convenienza, selezione e velocità al costo più basso.

La nostra previsione di utili è di circa 7 dollari per azione nel 2025, 8 dollari nel 2026 e 10 dollari nel 2027. Le azioni potrebbero valere tra 250 e 300 dollari nei prossimi 12-18 mesi, in rialzo rispetto ai circa 220 dollari attuali.

Amazon è così dominante in tutte le aree in cui opera che, salvo un grande aumento dei tassi di interesse, che deprimerebbe il rapporto P/E, è uno dei nostri nomi preferiti.

Da quanto tempo possiedi il titolo?

Abbiamo iniziato a comprarlo a febbraio o marzo.

Il mio terzo nome è RTX, un importante contractor aerospaziale e della difesa. Ha tre attività principali. Collins Aerospace fornisce prodotti e sistemi per avionica, sistemi di missione e interni di aeromobili. Pratt & Whitney produce motori per aeromobili, in particolare per i jet Airbus A320neo. La terza attività, Raytheon, fornisce sistemi di difesa, principalmente missili con tecnologia radar. L’inventario è basso in tutto il mondo. I paesi dovranno aumentare la spesa militare, e Raytheon dovrebbe essere un beneficiario nel business dei missili.

La gestione di RTX ha fornito innovazione. Gestiscono bene l’azienda. L’azienda ha un buon bilancio, e ci aspettiamo che continui a restituire il capitale in eccesso agli azionisti attraverso dividendi crescenti e riacquisti di azioni.

Prevediamo che RTX guadagni circa 6 dollari per azione quest’anno, 6,75 dollari l’anno prossimo e 7,50 dollari nel 2027. Il titolo potrebbe salire a 175 dollari nei prossimi 18 mesi da circa 145 dollari attuali. La valutazione attuale non riflette i venti favorevoli derivanti dall’aumento dei budget per la difesa che vedrai nelle nazioni occidentali. Un aumento della spesa per la difesa sembra inevitabile.

Possiedi altri titoli della difesa?

No, anche se tutti andranno bene. Il mondo sta diventando un posto meno sicuro. Raytheon potrebbe facilmente ottenere una valutazione premium grazie alle sue capacità nel settore dei missili.

Hai raccomandato Alphabet, la società madre di Google, al Roundtable di gennaio. Il titolo è sceso di circa l’8% da allora, in parte a causa delle preoccupazioni sul futuro della ricerca. Continui a raccomandare il titolo?

Priest: No. Alphabet ha problemi riguardo alla sua continua capacità di generare entrate pubblicitarie. La concorrenza da parte di altri fornitori di IA eroderà la quota di mercato dell’azienda. Ci sono cose migliori da possedere ora.

Grazie, Bill.

Abby Joseph Cohen

Barron’s: È stato un anno di sorprese. Cosa viene dopo?

Abby Joseph Cohen: La prima metà dell’anno è stata straordinaria a causa di drammatici sviluppi politici e geopolitici. Ovviamente, ci aspettiamo sempre che la politica governativa venga adattata quando una nuova amministrazione di un diverso partito politico prende il controllo e il controllo del Congresso cambia. Ma le persone non erano preparate per le politiche tariffarie svelate dall’amministrazione Trump, e per alcune altre nuove politiche.

L’approvazione del Big Beautiful Bill porterà a cambiamenti drammatici. Il disegno di legge aggiungerà circa 3,3 trilioni di dollari al debito nazionale, secondo l’Ufficio del Bilancio del Congresso, e oltre 15 milioni di persone perderanno la copertura Medicaid nel tempo. Il disegno di legge offre alcuni vantaggi fiscali e stimoli economici a breve termine, ma non sarà utile a lungo termine a causa del peggioramento del deficit. Danneggia le persone a reddito medio e basso, ma non immediatamente. Sì, non ci sono tasse su mance o straordinari fino a un certo livello di reddito, ma le riduzioni di Medicaid e dei pagamenti SNAP [per l’assistenza alimentare] faranno male.

L’America rurale, inclusa l’America delle piccole città, ne risente. I posti di lavoro sono stati persi lì o non pagano tanto quanto nelle comunità economicamente vivaci, e queste popolazioni dipendono maggiormente da assistenza come Medicaid e buoni alimentari.

Dal lato aziendale, c’è un quadro misto, con aiuti per l’ammortamento, per esempio. Ma le agevolazioni fiscali per i veicoli elettrici e l’energia solare ed eolica scompariranno. Questo non è positivo per la spesa di capitale, e danneggerà le aziende energetiche e le utility che devono aumentare la loro capacità di generazione per supportare l’economia dell’IA.

Come ti appare l’economia ora?

Non vedo una recessione in arrivo. La crescita continuerà, ma a un ritmo più lento rispetto a quello che abbiamo visto. I dazi sono un freno alla crescita economica. Poiché molte aziende hanno preordinato prima che i dazi entrassero in vigore, potremmo non vedere un impatto sui margini o sull’inflazione fino a più tardi nell’anno. Le grandi aziende saranno in grado di assorbire parte dell’impatto, ma le piccole e medie imprese potrebbero essere le più colpite.

Nei mercati, la performance è stata concentrata. Alcuni settori hanno dominato. C’è stata una rotazione drammatica verso i vincitori alla fine del secondo trimestre, in particolare la tecnologia. Ma all’inizio di luglio, è iniziata una rotazione verso settori con maggiore valore, inclusi servizi finanziari, beni di consumo di base e rivenditori.

La mia prospettiva per le azioni è guidata in gran parte dalla valutazione, che è piuttosto piena al momento. La buona notizia è che i dati economici stanno reggendo finora. L’inflazione mostra solo un modesto aumento. Abbiamo visto un leggero ammorbidimento nel mercato del lavoro. Ma ci sono molte incognite riguardo alla politica tariffaria, che influenzerà i livelli di prezzo aggregati e la domanda aggregata. L’S&P 500 sembra pienamente valutato intorno a 6300. Se i cambiamenti politici avranno conseguenze negative, il ribasso potrebbe essere intorno a 5800.

Parliamo di alcuni titoli che ti piacciono.

Ho cinque titoli da raccomandare. Alcuni non erano molto amati all’inizio di quest’anno, ma potrebbero attirare più attenzione ora. Samsung Electronics, che è quotata in Corea, è scesa di circa il 25% negli ultimi 12 mesi. Samsung è nota per l’elettronica di consumo e gli elettrodomestici. È il numero 1 a livello globale in smartphone e TV, e in pannelli OLED e chip di memoria. Mentre c’è stato molto entusiasmo per specifici chip utilizzati nell’IA, le memorie flash NAND e i chip DRAM prodotti da Samsung non sono stati molto apprezzati. Questo è uno dei motivi per cui la valutazione è convincente.

Se gli investitori si renderanno conto che c’è crescita nei DRAM, e in altre attività di Samsung, incluse le batterie agli ioni di litio, il titolo può performare bene. Samsung è scambiata a 12 o 13 volte gli utili attesi di quest’anno e offre un rendimento del 2,4%. È venduta al valore contabile.

I rischi potenziali includono un deterioramento della domanda, una contrazione dei margini degli smartphone e così via. Le preoccupazioni sui dazi sono state ben segnalate e probabilmente sono riflesse nel prezzo.

Qual è la tua prossima idea?

Target è un altro titolo che molti analisti e investitori amano criticare. Gli investitori sono preoccupati per l’impatto dei dazi su molti rivenditori; potrebbero causare inflazione e interruzioni nella catena di approvvigionamento. Target ha anche altri problemi. È stata oggetto di boicottaggi da parte di persone che ritenevano fosse troppo incentrata sul Pride, ad esempio, o non sufficientemente sensibile. Molti dei rischi sono già incorporati nel prezzo del titolo, che è scambiato a 12 volte gli utili stimati. Alcuni analisti hanno stime di utili più alte e un P/E effettivo più basso.

La crescita delle vendite nello stesso negozio di Target non sembra allettante, ma l’azienda si è mossa aggressivamente verso altri canali di vendita, incluso l’online. La Target Circle Week si svolge dal 6 al 12 luglio, simile all’Amazon Prime Day, e avremo un’idea migliore delle performance dell’azienda quando riporterà i risultati del trimestre corrente.

L’Oréal, con sede a Parigi, è un’altra azienda orientata al consumatore. Vende marchi di cura personale per il mercato di massa come Maybelline ed Essie, marchi di lusso come Lancôme e Aesop, e prodotti per la cura della pelle e dermatologici sotto marchi come La Roche-Posay e CeraVe. Le vendite e gli utili dei prodotti per la cura della pelle, considerati difensivi, non sono stati eccezionali negli ultimi mesi. Ci sono preoccupazioni sui dazi e altri problemi, anche se L’Oréal ha indicato che la domanda sta riprendendo, così come la domanda per i prodotti professionali venduti nei saloni.

L’Oréal è diversificata a livello globale. I mercati emergenti rappresentano circa il 37% delle vendite, e l’azienda sta vedendo una crescita a due cifre in questi mercati. Cina e India sono un punto interrogativo. La Cina è stata una delusione per molti marchi di consumo globali.

Si prevede che i ricavi di L’Oréal crescano del 3% al 4% all’anno da ora al 2026, con un aumento al 5% nel 2027. Gli utili potrebbero crescere del 4% quest’anno e dell’8% l’anno prossimo.

Qual è il rapporto prezzo/utili?

L’Oréal non è economica. È scambiata a circa 25 volte gli utili futuri e ha un rendimento da dividendi di circa il 2%. Gli analisti sono fiduciosi che la storia di crescita sia intatta, e molti si aspettano un miglioramento degli affari in Cina. L’innovazione di prodotto dell’azienda è impressionante.

CyberArk Software è un fornitore di prodotti per la sicurezza informatica, principalmente per la sicurezza dell’identità. Il modello di business si basa sulle vendite in abbonamento, e i rinnovi si attestano intorno all’80%. I ricavi ricorrenti annuali sono aumentati di circa il 50% nel primo trimestre, e i ricavi totali sono cresciuti del 40%. La gestione è conservativa e ha previsto una crescita più bassa nei trimestri successivi, ma i numeri potrebbero sorprendere al rialzo.

CyberArk ha un forte flusso di cassa. Ha effettuato molteplici acquisizioni da quando è diventata pubblica nel 2014. I margini lordi sono di circa l’80%, e il ritorno sul capitale proprio potrebbe essere dell’8% quest’anno, fino al 10% nel 2026. I prodotti dell’azienda sono utilizzati nei servizi finanziari, nell’energia, nel commercio al dettaglio, nella sanità e nel governo. L’azienda ha clienti impressionanti, tra cui Microsoft, Google, SAP e Amazon.

Questi sono clienti con molti soldi.

La mia quinta idea, CAE, è stata fondata subito dopo la Seconda Guerra Mondiale come Canadian Aviation Electronics. Opera nell’aerospaziale commerciale, nell’aviazione d’affari e nella difesa. La divisione aerospaziale commerciale produce simulatori di volo e programmi di formazione utilizzati da Airbus e Boeing. Ha una quota di mercato globale del 30% ed è prevista una crescita dei ricavi di circa il 15% all’anno. Il traffico aereo commerciale sta crescendo a un ritmo doppio rispetto al PIL ed è tornato ai livelli pre-Covid.

L’aviazione d’affari, come gli aerei privati, sta anch’essa riprendendo. Dopo il Covid, c’è stato un aumento strutturale nel tasso di aviazione d’affari rispetto all’aviazione commerciale. I margini di profitto sono ancora più alti in questo business; CAE ha una quota di mercato globale del 45%.

Per quanto riguarda il business della difesa di CAE, il 50% dei ricavi proviene dagli Stati Uniti e il 50% da clienti internazionali. La spesa per la difesa sta aumentando in tutto il mondo, come è stato evidente durante i recenti incontri della NATO. L’azienda forma piloti in tutti e tre i segmenti di business.

Quali sono i rischi?

Il ritmo di crescita del traffico aereo potrebbe rallentare. Il miglioramento nell’aviazione d’affari potrebbe rivelarsi più ciclico che strutturale. E alcuni contratti di difesa si sono rivelati non troppo redditizi. Tuttavia, l’azienda ha imparato la lezione e ha una nuova gestione. Si prevede che gli utili crescano dal 18% al 20% all’anno, anche se la crescita nell’anno fiscale che termina a marzo prossimo potrebbe avvicinarsi al 35%. I ricavi potrebbero aumentare dal 6% all’8% nei prossimi due anni.

CAE è scambiata a circa 22 volte le stime degli utili fiscali del 2027 e 20 volte le stime fiscali del 2028. Il ritorno sul capitale proprio è dall’8% all’8,5%.

Grazie, Abby.

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11/07/25 Barron’s: Come si sono comportate finora le scelte del 2025 dei membri del Roundtable di Barron’s

Di Lauren R. Rublin

I membri del Roundtable di Barron’s acquistano e vendono titoli e modificano le loro posizioni di investimento in base ai cambiamenti delle condizioni di mercato. Il Roundtable del 2025 si è tenuto il 6 gennaio. Ecco come si sono comportate le raccomandazioni del 2025 dei 11 membri del panel dal 3 gennaio al 30 giugno. L’indice S&P 500 ha registrato un rendimento totale del 5,1% nello stesso periodo.

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11/07/25 Barron’s: Come si sono comportate le scelte di metà anno 2024 dei membri del Roundtable di Barron’s

Di Lauren R. Rublin

Barron’s si confronta con i membri del Roundtable a metà anno per aggiornarsi sulle loro opinioni economiche e di mercato e sulle loro ultime raccomandazioni di investimento. Ecco come si sono comportate le scelte del Roundtable di metà anno 2024 dal 10 luglio 2024 al 30 giugno 2025. L’indice S&P 500 ha registrato un rendimento totale dell’11,4% nello stesso periodo. I membri del Roundtable acquistano e vendono titoli e modificano le loro opinioni di investimento in base ai cambiamenti delle condizioni di mercato.

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17/05/25 13 azioni energetiche da acquistare anche se i prezzi del petrolio scendono, secondo gli esperti del tavolo rotonda

L’OPEC sta aumentando la produzione e i produttori di shale stanno ritirando le piattaforme. I nostri esperti vedono molte opportunità nel tumulto del settore.

Di Avi Salzman

Gli ultimi mesi hanno portato enormi cambiamenti per l’industria energetica, dalla rinascita dell’Organizzazione dei Paesi Esportatori di Petrolio (OPEC) a un improvviso rallentamento della produzione di petrolio shale negli Stati Uniti. Anche la politica energetica è cambiata, sconvolgendo settori in rapida crescita come l’energia solare. Tuttavia, alcuni investitori vedono opportunità, data la crescente attenzione globale alla sicurezza energetica e l’aumento delle tecnologie ad alto consumo di elettricità, come l’intelligenza artificiale.

Per comprendere il panorama per gli investitori, Barron’s ha riunito un tavolo rotonda di esperti del settore l’8 maggio tramite Zoom. Il gruppo includeva Natasha Kaneva, responsabile della strategia globale delle materie prime presso J.P. Morgan; Paul Gooden, gestore di portafoglio presso la società di investimento londinese Ninety One; William Page, gestore di portafoglio presso Essex Global Environmental Opportunities Strategy; e Dan Pickering, fondatore e direttore degli investimenti di Pickering Energy Partners.

Segue una versione modificata del tavolo rotonda, inclusa una discussionesulle azioni preferite dai panelisti.

Barron’s: Benvenuti al Tavolo Rotonda Energetico 2025. Il mercato dell’energia è più dinamico che mai, anche se è stato un po’ meno redditizio. L’OPEC sta improvvisamente diventando molto più aggressiva con gli aumenti della produzione di petrolio, il che ha fatto scendere bruscamente i prezzi globali del petrolio, a circa 60 dollari al barile di recente. Il gas naturale, un tempo trascurato, è diventato forse la molecola centrale nel sistema energetico. E l’energia pulita è in subbuglio, affrontando reazioni politiche e incertezze.

Anche la politica è tornata in grande stile. Il presidente Donald Trump vuole “perforare, baby, perforare”, ma sembra che i produttori di petrolio stiano facendo l’opposto. Travis Stice, CEO di Diamondback Energy (FANG), ha detto che la produzione di shale ha raggiunto il picco. Sta pianificando di ritirare piattaforme dal Bacino Permiano.

Dan, hai trascorso anni nel settore dello shale. Stice ha ragione? È tutto in discesa da qui?

Dan Pickering: La dichiarazione di Diamondback è stata drammatica e ha attirato l’attenzione. Penso che fosse intenzionale.

Lo shale sta maturando, come ci si aspetterebbe, dato che siamo a 20 anni dall’inizio. Il suo commento riguarda sia la maturità dello shale che il prezzo. Non penso che la produzione statunitense di shale abbia raggiunto il picco se il petrolio è a 75, 85 o 95 dollari. Ma non c’è dubbio che l’economia non funziona quando il petrolio è tra i 50 e i 60 dollari.

È un po’ presto per dichiarare la fine dello shale statunitense. Ma è sicuramente un avvertimento. Non c’è una risorsa illimitata, soprattutto non a prezzi inferiori a 70 dollari al barile.

Finora, anche altre compagnie statunitensi hanno ridotto la produzione, ma i risultati sono misti. Chevron (CVX ) ed Exxon Mobil (XOM) stanno ancora mantenendo i loro piani di produzione. In generale, la maggior parte delle aziende manterrà la propria linea o inizierà a ridurre?

Pickering: Mi aspetto che sarà una flessione lenta. Perché? Siamo a malapena a 30 giorni dall’inizio per capire le potenziali implicazioni delle tariffe e dell’accelerazione della produzione OPEC. Le aziende più piccole e agili stanno reagendo rapidamente. Ci vorrà del tempo e più informazioni prima che l’intero settore inizi a reagire.

Exxon e Chevron probabilmente non perforeranno in un ambiente a 50 o 55 dollari per i prossimi due anni. Potrebbero non annunciarlo, non farà notizia, ma l’economia non è così buona. L’economia imporrà una moderazione della spesa. L’industria si concentrerà sull’impegno di disciplina del capitale che ha mantenuto negli ultimi quattro o cinque anni.

Queste aziende proteggeranno i loro bilanci. Proteggeranno i loro dividendi. E speriamo proteggano il loro flusso di cassa libero. Per farlo in un mondo a 50 o 55 dollari, dovranno tagliare la spesa per mantenere queste promesse. Non penso ci sia una crisi esistenziale. I bilanci sono generalmente buoni. Ovviamente, Exxon e Chevron stanno bene, ma anche i più piccoli sono in ottima forma. Non è la pandemia di Covid-19 né la crisi finanziaria globale. È, odio usare il termine, ma lo farò, una flessione ordinaria che l’industria sa gestire. E lo farà.

Natasha, J.P. Morgan ha recentemente ridotto i suoi obiettivi di prezzo per il petrolio. Puoi spiegare perché e dove andremo da qui?

Natasha Kaneva: La realtà è che abbiamo raggiunto i nostri obiettivi di prezzo con otto mesi di anticipo. Avevamo un obiettivo di prezzo per il Brent (BRN00) [il benchmark internazionale del petrolio] di 64 dollari al barile entro la fine del 2025. È successo prima di quanto previsto, quindi abbiamo anticipato la nostra previsione per il 2025. Ora abbiamo il Brent a 58 dollari entro la fine del 2025 e il West Texas Intermediate (WBS00) [il benchmark statunitense] a 54 dollari.

Il cambiamento più significativo è stato causato dagli annunci dell’OPEC. L’OPEC sta riducendo i tagli alla produzione molto più velocemente e in modo più aggressivo di quanto ci si aspettasse. L’OPEC aumenterà la produzione per massimizzare le entrate. Produrre nove milioni di barili al giorno a 80 dollari ha senso [per l’Arabia Saudita]. Ma produrne nove milioni a 60 dollari non ha senso. Si massimizza la produzione per massimizzare le entrate.

Crediamo che questa sarà la strategia dell’OPEC nel 2025, inizio 2026. Nel 2027, l’Arabia Saudita ospiterà la Coppa d’Asia di calcio, poi, nel 2029, i Giochi Mondiali Invernali e la Coppa del Mondo nel 2034.

Come influiscono gli eventi sportivi sulle loro decisioni energetiche? Hanno bisogno di più entrate come ospitanti?

Kaneva: Prima di tutto, stanno costruendo cinque stadi [per la Coppa d’Asia]. Per [la Coppa del Mondo], ne stanno costruendo 15. Sono davvero entusiasta perché le foto sono incredibili. Questi sono i primi grandi eventi sportivi internazionali che l’Arabia Saudita ospiterà. Non puoi avere un prezzo del petrolio a 40 dollari mentre tutti questi paesi emergenti vengono a visitarti. Quindi, devi farlo. La finestra per i sauditi per farlo [aumentare la produzione] è il 2025 o l’inizio del 2026.

Cosa faranno i prezzi bassi del petrolio alla produzione di shale? La produzione di petrolio statunitense sarà stabile o forse in calo quest’anno?

Kaneva: Quest’anno, no. Avremo ancora crescita. Nel 2026, la produzione di shale sarà in declino. Se abbiamo ragione sui prezzi, tra luglio di quest’anno e luglio del prossimo anno, ci saranno probabilmente circa 100 piattaforme in meno negli Stati Uniti.

Paul, sei basato in Europa, quindi forse hai una prospettiva diversa. Cosa faranno i prezzi più bassi alla fornitura di petrolio?

Paul Gooden: Sono d’accordo che i prezzi WTI a 55 dollari porteranno a una produzione di petrolio statunitense stabile, con un ritardo. A 50 dollari WTI, stai guardando a una produzione che scende di un milione di barili al giorno, sempre con un ritardo di 12 mesi. Quindi, in termini di livello al quale puoi investire e ottenere più esposizione al petrolio, 50 dollari WTI è un buon livello base dove sembra interessante.

A lungo termine, la transizione energetica viene posticipata. Le opinioni su quando la domanda di petrolio raggiungerà il picco vengono spostate in avanti, probabilmente a metà o fine degli anni 2030 ora. Anche in un ambiente a 70 dollari, la produzione di shale statunitense probabilmente raggiungerà un plateau, diciamo, nel 2027. Ciò significa che c’è quasi un decennio in cui lo shale non agirà più come una forza deflazionistica. La domanda sta ancora crescendo, anche se a un ritmo più lento. E questo mette l’OPEC saldamente al comando.

Quindi, [l’OPEC] sta mettendo pressione sul mercato del petrolio al momento. Ma se guardi a una prospettiva di tre-cinque anni, è possibile essere un po’ più ottimisti. Sto usando 70 dollari Brent a lungo termine come stima di medio ciclo.

Lo shale ha avuto un ruolo importante, forse il ruolo decisivo, nel mercato del petrolio per anni nel determinare l’andamento dei prezzi. C’è ora un cambiamento di regime? L’OPEC controlla le cose? I produttori offshore sono di nuovo protagonisti, e lo shale è in declino o semplicemente non così importante per il mercato?

Gooden: Se lo shale raggiungerà un plateau nei prossimi due anni, significa che devi guardare altrove. È quello che stanno facendo le grandi compagnie petrolifere.

Al momento, c’è molta più attività offshore. C’è molta attività in Guyana, al largo del Brasile. Il ruolo del barile marginale di petrolio non è più lo shale statunitense. Diventa qualcos’altro.

Se gli Stati Uniti iniziano a pensare di ridurre, significa che i progetti offshore e i paesi con risorse più tradizionali iniziano a crescere?

Gooden: No. Per riequilibrare fisicamente il mercato, è necessario che la produzione di shale diminuisca e che altri produttori non aggiungano offerta. Anche se volessero provare ad aggiungere, cosa che non credo faranno, i tempi di ciclo significano che la produzione non aumenterà per tre, quattro, cinque anni comunque. Quindi, non vedo le persone al di fuori degli Stati Uniti considerare questo come un’opportunità per aumentare l’attività. Al contrario, nella misura in cui il prezzo del petrolio scende, ciò comprime il flusso di cassa libero di tutti.

Molte delle compagnie energetiche europee stavano investendo nelle rinnovabili e ora stanno tornando indietro, concentrandosi di più su petrolio e gas naturale. È un cattivo tempismo per questo cambiamento se il petrolio è in difficoltà per i prossimi 18 mesi circa?

Gooden: La storia delle grandi compagnie petrolifere europee è che hanno venduto asset di petrolio e gas al minimo e hanno comprato asset rinnovabili al massimo. Quindi, hanno fatto un pivot troppo velocemente. Ora stai vedendo una correzione.

Penso che gestiranno le cose in modo più appropriato. Devi avere progetti pronti che ti portino oltre il 2030, dato che la vita del petrolio si è allungata. È un cattivo tempismo? Forse, forse no. Sembra un cattivo tempismo al momento, dato il prezzo del petrolio. Ma quella visione a tre-cinque anni suggerisce che avremo bisogno del petrolio.

Bill, tu non devi affrontare le fastidiose previsioni sui prezzi del petrolio. Devi solo seguire il mondo semplice delle rinnovabili. Ma scherzi a parte, il calo dei prezzi del petrolio rende l’energia pulita più difficile da vendere? Le persone potrebbero non comprare un veicolo elettrico se i prezzi della benzina sono a 2,50 dollari al gallone. Presumibilmente, non passeranno all’energia solare se i prezzi bassi del gas naturale rendono l’elettricità economica.

William Page: La correlazione tra i prezzi del petrolio e il solare è finita circa 14 anni fa. La tecnologia pulita ora si regge sui propri fondamentali. Ci sono stati molti ostacoli, ma al momento non sono legati al petrolio. C’è una correlazione significativa tra le rinnovabili e il gas naturale, però.

I prezzi del gas naturale sembrano aver resistito bene, nonostante il più ampio sell-off energetico. Il gas naturale liquefatto, o LNG, sembra particolarmente inarrestabile. Gli Stati Uniti e diversi altri paesi stanno rapidamente aumentando la produzione di LNG. Al momento, il gas naturale statunitense si scambia tra 3,50 e 4 dollari per milione di unità termiche britanniche, il doppio rispetto all’anno scorso. Il prezzo è più simile a 11 dollari per MMBtu all’estero.

Tuttavia, non tutti sono ottimisti perché c’è la possibilità di un’eccessiva offerta entro uno o due anni. Natasha, pensi che stia arrivando un’eccessiva offerta e, in caso affermativo, cosa potrebbe fare ai prezzi e alle aziende che stanno aumentando la costruzione di terminali LNG?

Kaneva: Se guardi i numeri, sembra che entro il 2027 ci sarà un’eccessiva offerta significativa nel mercato. Inoltre, le persone non sanno come pensare al gas russo.

Per la Russia, il gas è strategico. Non è solo gas nel sottosuolo. Il 40% del bilancio fiscale della Russia proviene da petrolio e gas, e un terzo di questo è gas. A mio avviso, [il presidente russo Vladimir] Putin non permetterà che questo gas resti nel sottosuolo senza essere sviluppato e venduto.

Sembra che questo mercato sarà massicciamente sovraffollato sulla carta. Ma una cosa da tenere a mente è che la Cina ha ampliato aggressivamente il suo stoccaggio di gas. È aumentato di sei volte tra il 2016 e ora e raddoppierà entro la fine del 2030.

Ciò significa che la Cina diventerà un commerciante di gas naturale. Al momento, la Cina è solo un consumatore perché non ha capacità di stoccaggio, ma questo cambierà. Quando incontro i miei clienti cinesi, mi dicono che ogni volta che il prezzo scende sotto i 7 dollari [per milione di unità termiche britanniche], compreranno lì. Quindi, sulla carta, il mercato sembra sovraffollato. In termini di prezzi, però, abbiamo la Cina che gioca esattamente lo stesso ruolo che gioca ora nei metalli e nel petrolio. Quando il prezzo raggiunge un certo livello, i cinesi comprano e immagazzinano.

Il gas naturale statunitense si scambierà intorno ai quattro dollari nei prossimi due anni?

Kaneva: Pensiamo che sarà proprio lì per l’estate, e il 2026 è ancora molto favorevole. È il prezzo giusto, forse anche più alto. Penso che il 2027 sia quando vedrai prezzi sostanzialmente più bassi.

Gli investitori in gas naturale dovrebbero essere preoccupati che ci stiamo avvicinando a un precipizio dei prezzi? Dovrebbero uscire a un certo punto, o è solo una fluttuazione durante un periodo di domanda crescente?

Kaneva: È una fluttuazione. Ci sono molti punti interrogativi su cosa potrebbe accadere esattamente.

Passiamo alle tariffe. Petrolio e gas sono i prodotti globali per eccellenza. Si muovono abbastanza liberamente attraverso i confini e vengono scambiati in base ai prezzi globali. Ma ora siamo in un’era di disaccoppiamento geopolitico, o forse di disfacimento, e il libero scambio sembra essere una cosa del passato. Come influisce questo sul mercato del petrolio? Iniziamo con Paul.

Gooden: Sulle tariffe, l’impatto principale è sul lato della domanda. La maggior parte del commercio energetico non è influenzata direttamente dalle tariffe. Ma nella misura in cui ci sono tariffe su altri beni, ciò crea incertezza e riduce il commercio. Può creare un ulteriore svantaggio, e questo ha un impatto sulla domanda globale complessiva. C’è anche un’altra lente attraverso cui guardarlo.

Trump ha parlato di dominio energetico statunitense, sia sul lato del petrolio che del gas. Sta facendo pressione sull’Europa per firmare accordi di libero scambio che escludano il gas russo e assicurino il LNG statunitense. Un altro aspetto geopolitico è che Trump può adottare un atteggiamento piuttosto rilassato nei confronti del Medio Oriente perché gli Stati Uniti non dipendono più dal petrolio mediorientale. Questo ha anche un’implicazione militare.

Natasha, sei d’accordo? Ci sono altre implicazioni delle tariffe?

Kaneva: Sì, l’energia è esente da tariffe. Da questa prospettiva, l’amministrazione è stata molto attenta nel suo approccio. Vogliono assicurarsi che l’offerta sia presente e che i prezzi siano bassi. Ma c’è molta ansia su come si modellerà la domanda futura.

Voglio proporre un altro punto di vista. Il petrolio a 60 dollari è petrolio economico storicamente, con qualsiasi misura. Questo inizierà a stimolare la domanda, non solo la domanda di energia ma il prodotto interno lordo globale. Si tratta di circa 40 punti base di crescita aggiuntiva nel PIL globale. [Un punto base è un centesimo di punto percentuale.] È un altro modo di pensarci. La visione di base di J.P. Morgan è che ci sarà una recessione negli Stati Uniti a partire da qualche momento nel terzo trimestre. Chiaramente, questo non è positivo per la domanda.

Quindi, il petrolio economico potrebbe stimolare la domanda, ma una recessione potrebbe sopprimerla?

Kaneva: Esattamente.

Dan, alcune compagnie petrolifere hanno detto che le tariffe stanno influenzando il prezzo delle forniture, come i tubi d’acciaio. È significativo, o le tariffe stanno principalmente causando ansia generalizzata sulla domanda?

Pickering: Le compagnie energetiche non sono ancora chiare su cosa faranno le tariffe alla loro struttura dei costi. Certamente non è positivo. La domanda è: è un negativo significativo o no? Per la maggior parte, le persone hanno ritenuto che sia assorbibile o gestibile. Il problema più grande è il potenziale rischio sulla domanda. Rende un mondo incerto ancora più incerto.

Bill, sembra che le compagnie di energia pulita siano influenzate dalle tariffe. È qualcosa che queste aziende possono superare?

Page: Le aziende di tecnologia per l’energia hanno abbastanza inventario a disposizione. Questo include aziende come Primoris Services. Include installatori e sviluppatori come NextEra Energy. Include turbine a gas a ciclo combinato. GE Vernova è prenotata per 36 mesi sulle turbine. Sono stati molto chiari nella loro chiamata sugli utili: l’impatto delle tariffe sui loro ricavi e sulla redditività è un errore di arrotondamento rispetto al loro capex. NextEra ha aumentato la sua catena di approvvigionamento domestica dopo la pandemia di Covid-19. Molte delle aziende nel nostro settore hanno negoziato catene di approvvigionamento più diversificate dopo il Covid. Molte di loro si sono spostate fuori dalla Cina.

Molte di queste aziende hanno fatto scorta [accumulando forniture in anticipo rispetto ai cambiamenti fiscali] in previsione di una riduzione degli incentivi fiscali per l’IRA [Inflation Reduction Act]. Dal mio punto di vista, il settore della tecnologia per l’energia ha visibilità per 24 mesi, e in alcuni casi, 36 mesi. L’altra cosa è che si tratta di infrastrutture critiche. L’elasticità della domanda di energia per i quattro principali attori dei data center è alta. Possono trasferire i costi di sviluppo. E il solare e lo stoccaggio delle batterie stanno davvero guadagnando terreno in quei mercati.

Ci potrebbe essere una revoca o una riduzione dell’Inflation Reduction Act, che ha stanziato 370 miliardi di dollari per l’energia pulita. Ti aspetti un impatto significativo sulle azioni di energia pulita?

Page: Il mio mantra è sempre stato: osserva cosa fanno i politici, non cosa dicono. È abbastanza evidente che l’energia eolica offshore è nel mirino dell’amministrazione, così come i veicoli elettrici. Potrebbe esserci un tramonto più rapido dei crediti fiscali per queste industrie. Non ci aspettiamo che i crediti fiscali scompaiano completamente. Molte parti dell’IRA rimangono intatte.

Più importante, la nostra posizione è: investiamo in base ai modelli di business e alla redditività delle aziende in assenza di qualsiasi legislazione governativa. Abbiamo ridotto il nostro portafoglio dalle aziende che dipendono significativamente dai prestiti del Dipartimento dell’Energia e così via. Ci sono molte aziende là fuori che sono commercialmente valide con buoni controlli del capitale, buona gestione del capitale, buona redditività, buona crescita.

Il gestore di fondi di investimento medio ha forse il 2% o il 3% del proprio portafoglio in energia, o almeno in petrolio e gas tradizionali. Alcuni gestori non ne hanno affatto. Con i prezzi bassi del petrolio, come si fa a sostenere che è necessario essere esposti all’energia tradizionale? Paul, iniziamo con te.

Gooden: Gestisco un fondo dedicato alle risorse naturali, quindi non devo affrontare questo dilemma. Ma l’inflazione è qualcosa di cui i gestori generalisti si preoccupano al momento. C’è una crescente sensazione che l’inflazione sarà persistente per molte ragioni: deglobalizzazione, governi che gestiscono deficit e vogliono ridurre i loro debiti attraverso l’inflazione, popolazioni in età lavorativa che si riducono e fanno salire i salari.

Se sei un gestore di fondi tradizionale, come ti proteggi da questo? Ci sono un paio di modi. Uno è investire in aziende che credi abbiano potere di prezzo. Ma devi sempre chiederti, a un certo punto, quel potere di prezzo scompare? Un altro modo è attraverso l’investimento in aziende legate alle materie prime fisiche. C’è una quantità finita di risorse fisiche, e se c’è più valuta che le insegue a causa dei deficit, allora quelle materie prime dovrebbero aumentare.

Le azioni legate a questo dovrebbero anche salire. Se guardi alcune delle grandi aziende energetiche statunitensi da inizio anno, stanno andando bene e superando il mercato. Uno dei motivi è che le persone cercano coperture contro l’inflazione. Un secondo motivo è che le persone cercano bilanci solidi, che molte di queste aziende hanno.

Guarda, la tecnologia è stata un grande motore del mercato statunitense per così tanto tempo che le persone sono condizionate a possedere quelle azioni. Ma le persone si chiedono sempre più se hanno bisogno di una maggiore esposizione alle risorse naturali.

Natasha, il petrolio è stato una buona copertura contro l’inflazione negli ultimi anni?

Kaneva: È il migliore. Guardando alle classi di attività, l’energia si è comportata come la migliore copertura contro l’inflazione.

Ma il momento attuale sembra unico. Abbiamo prezzi energetici più bassi contemporaneamente a un’ansia sull’inflazione. Possiamo sostenere che l’energia sia una copertura contro l’inflazione in questo ambiente?

Kaneva: Per il 2025 e il 2026, questo non funzionerà come argomento, perché prendo l’amministrazione Trump alla lettera. Sono espliciti. Hanno bisogno di prezzi energetici più bassi perché questo compenserà l’inflazione da altre fonti. E finora, sono stati efficaci nel garantire che i prezzi siano bassi. Quindi, non penso che questo sia il commercio che funzionerà. I metalli preziosi sono la prossima classe di attività con le migliori prestazioni.

Dan, come affronti uno scettico che dice, non ho investito in energia e per me è andato bene. Perché investire ora?

Pickering: Il miglior argomento è quello del valore. Se abbiamo petrolio a 50 dollari, queste compagnie energetiche sono generalmente a posto dal punto di vista del bilancio. Probabilmente avranno flusso di cassa libero, almeno le grandi aziende pubbliche. Su base del valore patrimoniale netto, stanno incorporando qualcosa nella gamma di 55-60 dollari al barile per il WTI, il prezzo implicito delle materie prime nelle azioni. Penso che il prezzo di medio ciclo sia di 70 dollari e in aumento.

L’argomento è che puoi comprare ben al di sotto del prezzo di medio ciclo, e sappiamo che abbiamo bisogno di idrocarburi. È qualcosa che il mondo ha capito negli ultimi cinque anni: gli idrocarburi non spariranno. Quindi, hai una materia prima ciclica che si scambia al di sotto del suo prezzo di medio ciclo, con la prospettiva che probabilmente non sia sostenibile rimanere a questo livello di prezzo per un periodo di tempo significativo, nonostante Trump dica che abbiamo bisogno di prezzi energetici più bassi.

Non è per tutti i gusti. Il valore è fuori moda. Questo è stato un mercato di crescita e momentum. Per l’energia, le cose potrebbero peggiorare prima di migliorare. Devi essere disposto a essere paziente, ed è un diversificatore per un portafoglio.

Per favore, intervieni con alcune azioni che pensi siano adatte.

Pickering: Diamondback Energy è un grande attore nel Bacino Permiano, ed è diventato molto più grande. Ha una struttura di costi molto bassa e un inventario significativo. È un’azienda con una capitalizzazione di mercato di 40 miliardi di dollari che si scambia ben al di sotto del valore dei suoi asset. Con il petrolio a 80 dollari al barile, l’azione potrebbe andare a 190 dollari. Sta scambiando più vicino a 140 dollari, più o meno.

Inoltre, a un certo punto nei prossimi cinque anni o più, penso che Diamondback verrà comprata. Sarà nel radar per un ulteriore consolidamento tra le Chevron e le Exxon del mondo.

Parlerò di un’altra azienda lungo le linee discusse da Paul in precedenza. Il mercato inizierà a guardare fuori dallo shale per idee. Un nome poco conosciuto ma piuttosto interessante è Vista Energy. Ha sede in Messico ma si scambia negli Stati Uniti con il simbolo VIST. L’azienda ha una capitalizzazione di mercato di 5 miliardi di dollari e produce 120.000 barili al giorno in Argentina. L’Argentina è diventata più facile da investire, dati i cambiamenti politici. Vista sarà un’azienda in crescita. Opera nello shale di Vaca Muerta, che riceverà più attenzione. Ha una buona struttura a basso costo lì.

Il terzo nome che sceglierei è un nome legato al gas: Expand Energy. Ha una capitalizzazione di mercato di 25 miliardi di dollari ed è uno dei maggiori produttori di gas. Si scambia a quattro volte il flusso di cassa. Il gas continuerà a migliorare per un po’. L’azienda è ben gestita. C’è molta volatilità nei prezzi delle azioni in questi giorni, ma pensiamo che l’azione probabilmente abbia un rialzo dal 25% al 50% mentre il gas si muove nella gamma di 4 e 5 dollari.

L’esposizione al gas ha senso per un portafoglio. Quindi Diamondback, Vista ed Expand sarebbero i miei tre nomi di petrolio e gas.

Sia Exxon che Chevron hanno detto di voler costruire centrali elettriche a gas naturale. L’elettricità è un’area che sembra interessare di più molte compagnie petrolifere. È una mossa intelligente, o solo un seguire la tendenza?

Pickering: Come gruppo, abbiamo fatto un lavoro incredibile a non parlare di data center per tutto questo tempo [risate]. Sai, l’energia è il nuovo boom dello shale.

Kaneva: Lo è.

Pickering: Se credi nella storia dell’IA, e io ci credo, deve riguardare l’energia. La storia dell’elettricità è essenzialmente domanda e offerta. L’offerta è stata limitata, e ci sarà un’accelerazione drammatica della crescita della domanda di energia. La velocità conta molto per alcuni di questi attori dei data center, e le centrali elettriche a gas sono circa il progetto più rapido che puoi fare.

Exxon e Chevron sono grandi aziende orientate ai progetti. Sono un po’ nervoso che siano fuori dalla loro portata, ma fornire gas alle centrali elettriche ha molto senso. La mia ipotesi è che parteciperanno al processo e poi venderanno le loro partecipazioni.

Non li vedrei necessariamente come aggressivi nel business della fornitura di elettricità, ma ha senso. È energia. L’unica cosa che devi presumere accadrà è che i più grandi attori—Shell, BP, TotalEnergies, Exxon, Chevron—saranno parte di qualsiasi domanda energetica ci sarà tra 50 anni. Non saranno dinosauri.

La saggezza convenzionale ultimamente è stata che forse il commercio di IA ed energia è in stallo, se non finito. Bill, qual è il tuo parere?

Page: I data center sono un driver marginale della domanda di energia. Non sono l’unico driver; ce ne sono molti altri. Ma i data center sono uno di questi. Pensa solo ai primi quattro attori dei data center. Meta Platforms ha appena aumentato di circa il doppio la quantità di denaro che prevede di investire nei data center.

I data center rappresentano circa il 4% della domanda complessiva di energia ora. Pensiamo che saranno il 10% della domanda in cinque anni. In sintesi, questo tasso di crescita della domanda di elettricità significa che abbiamo bisogno di una rete più resiliente e robusta.

La mia prima idea è GE Vernova. L’azione ha una capitalizzazione di mercato di 110 miliardi di dollari, e l’azienda ha appena avuto un trimestre davvero forte. È prenotata fino al 2028 per le turbine a gas. È un modo davvero diversificato per giocare con la tecnologia dell’energia, dalle turbine a gas alle sottostazioni, alle rinnovabili, al nucleare e all’elettrificazione. Ha una joint venture nucleare con Hitachi. GE Vernova ha una forte tecnologia nucleare legacy e una tecnologia di reattori modulari piccoli che credo sia commercialmente valida, anche se ancora lontana.

L’azione sembra costosa oggi. Pensiamo che possa ottenere un multiplo di mercato più alto in 36 mesi, quando gli utili per azione inizieranno a crescere. Un’opzione call su GEV è il suo business delle rinnovabili. Il business dello stoccaggio delle batterie è forte. È uno dei maggiori produttori e installatori di turbine eoliche al mondo. Stimiamo 15 dollari di utili per azione nel 2027, e pensiamo che l’azienda farà ben oltre 20 dollari nel ’28 quando i prezzi si stabilizzeranno per il loro business delle turbine. Abbiamo un obiettivo di prezzo di circa 470 dollari.

La mia seconda idea è American Superconductor. Ha sede appena fuori Boston ed esiste da oltre 25 anni. L’azienda ha una capitalizzazione di mercato di 820 milioni di dollari. Si occupa di elettronica di potenza per la rete. Migliora la qualità dell’energia per l’economia industriale e per le utility—cose come l’industria pesante, la produzione industriale, la lavorazione chimica.

Le grandi strutture che utilizzano la robotica utilizzano sempre più i prodotti AMSC. ASMC ha anche un nuovo sistema di protezione per le navi per la Marina. I ricavi stanno crescendo di oltre il 50%.

Qual è il vantaggio di AMSC rispetto ai concorrenti?

Page: La loro tecnologia è più economica, più veloce e migliore.

Hai un altro nome?

Page: Primoris Services è un’azienda di tipo “pick-and-shovel” che installa le infrastrutture nel terreno. Ha sede a Dallas e ha una capitalizzazione di mercato di 3,6 miliardi di dollari. È tra i principali appaltatori per gas naturale, acqua, fognature, tubazioni, ma soprattutto per la rete energetica, la rete elettrica, la produzione e la costruzione. Primoris ha un forte portafoglio ordini. Il problema dell’azienda negli ultimi anni è stato un leverage eccessivo, ma ha ridotto il leverage negli ultimi 24 mesi.

Primoris si scambia alla pari con il suo pari, Quanta Services, con lo stesso tasso di crescita. La generazione di flusso di cassa libero è stata forte. Il driver per questo è un’ottima gestione delle infrastrutture, ma anche, Primoris invia personale sul campo quando c’è un blackout o eventi meteorologici gravi come gli incendi boschivi a Los Angeles. È una buona storia di turnaround. Il nostro obiettivo di prezzo è di 85 dollari, e in questi giorni l’azione è intorno ai 75 dollari.

In pratica, sono un appaltatore di riferimento che chiami quando hai un grande progetto legato all’elettricità?

Page: Sì, e per la costruzione di infrastrutture. Pensa ai data center: da un terreno vergine al completamento, è un progetto di cinque anni. Se sei un’azienda di semiconduttori che cerca di fare reshoring negli Stati Uniti, hai bisogno di una grande resilienza per una connessione eccellente, ma anche dietro il contatore per l’energia distribuita. È qui che entrano in gioco questi ragazzi, installando sottostazioni e componenti elettrici. E installano le linee per ottenere la connessione alla rete.

Cercheresti di pescare sul fondo in alcune delle aziende rinnovabili più tradizionali, come il produttore solare First Solar o l’azienda eolica Vestas Wind Systems?

Page: Non crediamo nel ciclo eolico a livello globale. Abbiamo un po’ di First Solar. Quindi, se dovessi comprare un’azienda solare, First Solar è quella da possedere. Per lo sviluppo delle rinnovabili, ci piace NextEra.

Grazie. Sono interessanti. Paul, cosa ti entusiasma?

Gooden: Per il nostro dipartimento di conformità, queste non sono raccomandazioni di investimento. Posso parlare di ciò che possediamo.

Ci sono tre categorie interessanti che possediamo al momento. La prima è il gas naturale, in particolare il gas naturale statunitense. Gli Stati Uniti sono un mercato di circa 105 miliardi di piedi cubi al giorno. Potrebbe essere 130 miliardi di piedi cubi al giorno entro il 2030. C’è molta crescita di volume lì.

Lo stiamo giocando lungo tutta la catena del valore. Sul lato upstream, possediamo EQT, il secondo produttore di gas statunitense; sul lato delle attrezzature, Baker Hughes. È un monopolista che fornisce compressori turbo che vanno negli impianti di esportazione di LNG. E poi, sul lato midstream, ci sono alcune idee piuttosto interessanti. Una è Cheniere Energy, il primo esportatore di LNG statunitense, e Williams Cos., l’azienda di oleodotti. Tocca circa un terzo dei volumi di gas naturale statunitensi. La terza è Targa Resources, il primo raccoglitore di gas del Permiano e processore di liquidi di gas naturale.

La seconda categoria è il tema del plateau della produzione di shale statunitense. Un’azione su cui sono d’accordo con Dan è Vista, il primo puro play in Vaca Muerta in Argentina. Un altro modo per giocare lo stesso tema è attraverso TechnipFMC, il numero uno in termini di attrezzature e installazioni offshore. Quel mercato sta attraversando molta consolidamento, quindi ora è un mercato a due giocatori.

Chiamo la terza categoria il bucket di auto-aiuto. Quella che evidenzierei qui è Shell. Shell ha avuto una scarsa esecuzione per diversi anni. Wael Sawan è stato nominato CEO all’inizio del 2023, quindi è a due anni e mezzo dalla sua nomina. Stai iniziando a vedere i miglioramenti. Sta migliorando l’esecuzione operativa. La riduzione dei costi sta iniziando a farsi sentire. Alcuni megaprogetti stanno per partire, ad esempio, LNG Canada. Ci sono anche grandi progetti chimici in Pennsylvania. E c’è ancora più ottimizzazione del portafoglio in arrivo.

C’è la possibilità che Shell possa comprare BP? È una voce che circola da un po’ e ha guadagnato slancio ultimamente.

Gooden: Guarda, penso sia possibile. È improbabile nei prossimi uno o due anni. Shell direbbe che sono nella prima o seconda fase di sblocco del valore attraverso il processo di cui ho parlato. Shell si scambia con uno sconto di circa il 40% rispetto a Exxon, e con un rendimento di flusso di cassa libero simile a BP. Quindi, non penso che Shell abbia la licenza per comprare BP al momento. Devono mettere in ordine la loro casa, ma tra due o tre anni, forse.

Se ti fosse data la possibilità, e dovessi mettere i tuoi soldi in una delle cinque maggiori major—Exxon, Chevron, Shell, BP, o TotalEnergies—quale sceglieresti?

Gooden: Sceglierei Shell, solo per il grande sconto di valutazione rispetto ai pari statunitensi e il suo bilancio solido. Shell è una storia di auto-aiuto autonoma e peculiare.

OK. Dan, quale sceglieresti?

Pickering: Tendo a concentrarmi più sulle indipendenti o sulle aziende di crescita più piccole. Costretto a scegliere tra le major, penso che sceglierei Exxon. È la più grande. È intrinsecamente una buona azienda. Il bilancio è favoloso. Hanno un certo rialzo associato alla recente acquisizione di Pioneer Natural Resources. E la loro capacità di approfittare delle dislocazioni nel mercato sarà piuttosto buona.

Dan, se credi che il petrolio si scambierà in questa fascia di prezzo per un po’, che non è super redditizia per queste aziende, ti aspetti che i prezzi salgano? O ti piace solo il fatto che queste siano aziende stabili con buoni bilanci che dovrebbero fare bene anche in un periodo più lungo di petrolio basso?

Pickering: Faranno bene in un periodo più lungo di petrolio più debole. Ma se il petrolio è a 55 dollari al barile per il resto del tempo, queste aziende non guadagnano abbastanza per essere interessanti. Se pensi che sia il numero su base sostenibile, non credo che tu debba investire nel settore. Devi sempre avere una visione del prezzo di medio ciclo, e la mia visione sul prezzo di medio ciclo è più alta di qui.

Grazie a tutti.

Scritto da Avi Salzman a avi.salzman@barrons.com

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28/03/25 La prossima fase dell’IA – e 22 titoli preferiti – dai nostri esperti del Tech Roundtable

Gli investitori sono sempre più alla ricerca del ritorno economico derivante dall’IA. La recente correzione nel settore tecnologico offre opportunità per acquistare titoli come Reddit, Intuit e altri a valutazioni inferiori.

L’ultima volta che Barron’s ha convocato un Tech Roundtable – nell’agosto 2023 – l’intelligenza artificiale generativa era nella sua fase di luna di miele. ChatGPT aveva meno di un anno e i “Magnificent Seven” erano ancora semplici personaggi di un western degli anni ’60. Inoltre, Nvidia contava solo un terzo dell’attuale capitalizzazione di mercato di 3 trilioni di dollari. Guardando indietro, è evidente come gli investitori abbiano sottovalutato e sopravvalutato, a turno, l’impatto che l’IA avrebbe avuto sul mercato.

Circa 18 mesi dopo, l’IA non ha ancora curato il cancro né guidato un’auto attraverso il paese. Tuttavia, ha stravolto le strategie aziendali e i piani di spesa, aprendo la porta a un’era di risoluzione rapida dei problemi, produttività potenziata e creatività guidata dalle macchine.

Nel frattempo, il ciclo dell’hype dell’IA è entrato in una nuova fase, con gli investitori che cercano il payoff. Mentre parte dell’entusiasmo iniziale si affievolisce, i titoli tecnologici hanno subito una correzione. Allora, quale direzione prenderà il mercato? Abbiamo chiesto a quattro esperti di selezione titoli focalizzati sulla tecnologia:

• Felise Agranoff, portfolio manager per diversi fondi tecnologici di J.P. Morgan Asset Management, tra cui l’ETF JPMorgan Active Growth e l’ETF JPMorgan Equity Focus;

• Gavin Baker, chief investment officer di Atreides Management;

• Tony Kim, portfolio manager e responsabile del team globale tecnologia nella divisione di azioni fondamentali di BlackRock;

• Denny Fish, portfolio manager e responsabile della ricerca tecnologica presso Janus Henderson.

Ci siamo confrontati via Zoom a metà marzo; i nostri panelisti si sono collegati da diverse parti del mondo. Di seguito trovate il transcript editato della nostra conversazione.

Barron’s: Il mercato è crollato drasticamente nell’ultimo mese. L’attuale svendita rappresenta un’opportunità di acquisto oppure è il momento di realizzare profitti sul tech e aspettare tempi migliori?

Denny Fish: Se riflettiamo sugli ultimi anni – uscendo dal 2022 e guardando al 2023-24 – le azioni tecnologiche sono state incredibilmente forti, raddoppiando in quel periodo. La realtà è che drawdown di questa entità non sono insoliti; fanno parte del ciclo. Guardando indietro, in quegli anni le valutazioni apparivano irragionevoli. Ora iniziano a sembrare più attraenti. In diversi settori, ciò offre l’opportunità di puntare sui titoli migliori per i prossimi tre-cinque anni. Molti titoli ora sono scambiati a valutazioni più interessanti, sia perché in alcuni casi la crescita è stata superiore alle attese – comprimendo i multipli – sia perché i prezzi di mercato sono scesi, rendendo i rapporti P/E e P/FCF più vantaggiosi. Selezionatamente, è un’opportunità interessante.

Barron’s: Qualcuno è in disaccordo?

Felise Agranoff: Noi abbiamo avuto qualche preoccupazione nell’ultimo anno, in particolare sul fatto che la spesa in capitale per l’IA sembrasse aver raggiunto il massimo potenziale. È stata molto forte, con un notevole upside per molte aziende esposte. Eravamo molto rialzisti su Nvidia e sulla spesa in capitale per l’IA alla fine del 2022 e all’inizio del 2023. Rimaniamo rialzisti sulle prospettive a lungo termine dell’IA e sul suo impatto, non solo sul settore tech ma su tutti i settori. Tuttavia, vediamo il rischio che nel medio termine la spesa in capitale possa esaurirsi. Dobbiamo digerire l’enorme crescita degli investimenti in questo ambito; per questo motivo, abbiamo ridotto l’esposizione nei nostri fondi alle aziende direttamente collegate a tali spese.

Gavin Baker: Io adotterei una visione opposta. Il modello DeepSeek – il modello cinese a basso costo – ha innescato questa ondata di vendite. Per qualche ragione, il mercato ha reagito sette giorni dopo la pubblicazione di un paper tecnico su DeepSeek R1.

La disponibilità a noleggio spot delle GPU è precipitata dopo il rilascio di DeepSeek. Oggi è molto più difficile noleggiare GPU rispetto a prima di DeepSeek. Nel frattempo, i prezzi a noleggio spot delle GPU sono saliti, soprattutto per gli H200, il vecchio chip IA di Nvidia. Google, così come altri hyperscaler, sta alzando i prezzi dei contratti di noleggio GPU. Anche i prezzi spot della DRAM sono in costante aumento.

La crescita dei ricavi di Taiwan Semiconductor Manufacturing (TSMC) di febbraio – che pubblica dati mensili – ha accelerato rispetto a gennaio. E perché questi indicatori relativi alla domanda di GPU si stanno accelerando? Perché modelli di ragionamento come DeepSeek R1 e Grok 3 consumano molta più potenza computazionale rispetto ai modelli precedenti. Il mondo ha improvvisamente bisogno di molta più capacità di calcolo.

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Tutti spenderanno di più per il Blackwell, la prossima generazione di GPU di Nvidia, perché è un rischio troppo grande da non correre. È un classico dilemma del prigioniero: se tutti collaborassero, forse si rallenterebbe la spesa, ma se anche una sola azienda non coopera – come nel “grande gioco” di Google, Meta Platforms, Microsoft, OpenAI o xAI – quella società potrebbe ottenere un vantaggio decisivo. Pertanto, tutti spenderanno per il Blackwell. Nvidia è attualmente quotata a 22 volte gli utili consensus, un multiplo non eccessivo. Ci aspettiamo un anno di forte spesa, e le aziende devono vedere un ritorno sugli investimenti (ROI).

Barron’s: Quanto durerà questa spesa?

Gavin Baker: Dipende dal ritorno, ma penso che sarà particolarmente forte nella seconda metà di quest’anno. Se la prossima generazione di modelli sarà significativamente migliore e le aziende riusciranno a far pagare migliaia di dollari al mese – invece di 20, 30, 40 o 200 dollari – per un agente IA che in molti casi può svolgere il lavoro di un essere umano, la spesa potrebbe proseguire a lungo. E se questo scenario non si concretizza dopo il Blackwell, vedremo sicuramente una pausa.

Barron’s: Tony, qual è la tua interpretazione della recente svendita dei titoli tecnologici?

Tony Kim: Si tratta di un drawdown naturale. La variabile incerta è se entreremo in recessione: in tal caso, la svendita sarebbe giustificata e ci sarebbe bisogno di una ricalibrazione.

Tuttavia, gli investitori non acquistano l’IA solo per quest’anno; guardano avanti al 2026 e al 2027. Rimangono domande sulla durata di questo trend, in funzione del ROI. Con l’ingresso nella seconda fase dell’IA – che io definisco “l’avanzamento lungo la catena del valore” – molte aziende potrebbero partecipare alla generazione di quel ROI.

Denny Fish: Considerate il numero di ingegneri del software e personale di supporto in aziende come Nvidia, Microsoft o Google: questi sono i casi d’uso primari per l’IA volta ad aumentare la produttività. La leva operativa che vedremo – escludendo gli ammortamenti del capex – potrebbe sorprendere positivamente in molte di queste aziende nei prossimi anni, prima che l’effetto si diffonda in tutta l’economia.

Barron’s: Esaminiamo più da vicino quali benefici potremo cominciare a vedere dall’IA.

Felise Agranoff: Stiamo osservando i benefici derivanti dall’utilizzo di agenti IA – sistemi che possono svolgere compiti senza intervento umano. La grande opportunità di mercato riguarda le aziende di altri settori che applicano l’IA per migliorare i risultati per i clienti.

Se gli agenti operano correttamente, anche solo nel 50% dei casi, ci vorrà del tempo prima che l’adozione raggiunga un punto di svolta. Tuttavia, ci sono aziende con competenze verticali e casi d’uso specifici che possono implementare agenti con elevati livelli di accuratezza.

Abbiamo incontrato Intuit, che ha presentato applicazioni con tassi di accuratezza degli agenti superiori al 90%. Questo rappresenta un notevole valore aggiunto. Naturalmente il successo non sarà uniforme: ci sarà molta differenziazione tra le aziende, creando un ambiente interessante per gli stockpicker.

Barron’s: Quanto rapidamente vedremo l’adozione degli agenti IA? Quando si realizzeranno i benefici della sostituzione dei compiti umani con agenti IA?

Gavin Baker: Tutto dipende dal dispiegamento del Blackwell. Dobbiamo addestrare questi nuovi modelli e vedere se, operando in sinergia, riescono a svolgere una gran parte del lavoro che oggi fa un essere umano. Se sì, ci sarà un ROI positivo per l’IA; altrimenti, il 2026 sarà molto diverso dal 2024 o dal 2025. Questo richiama il punto di Tony sulla durata.

Barron’s: Quanto si deve temere l’impatto dell’IA sui posti di lavoro?

Tony Kim: Su un PIL globale di circa 100 trilioni di dollari, il 55% deriva dal lavoro e solo il 5% dalla spesa tecnologica. Se si prelevasse anche solo il 5% dal comparto lavoro, si raddoppierebbe la spesa tech. Se ciò accadesse, emergerebbero due implicazioni: in primo luogo, la capacità di calcolo a livello globale non sarebbe sufficiente a sostenere tale crescita, limitandone lo sviluppo; in secondo luogo, ci sarebbero conseguenze di natura sociale.

Qual è il reale incremento netto di fatturato o crescita del PIL, rispetto alla riduzione dei costi? È una questione cruciale. Tutti parlano di produttività in termini di risparmio sui costi, ma che dire della creazione di nuovo PIL? Non mi è ancora chiaro. E se dovesse verificarsi, non ci sarebbe abbastanza capacità computazionale nel mondo.

La buona notizia è che l’IA non può prendere il sopravvento, perché non esistono ancora abbastanza chip.

Barron’s: Riguardo ai titoli, l’IA si concentra solo sui cosiddetti “Magnificent Seven”? E quanto è importante la salute del comparto IA per il mercato in generale quest’anno?

Felise Agranoff: Un’ampia gamma di aziende è stata correlata al tema IA, considerando anche gli effetti di secondo e terzo ordine legati all’enorme espansione degli investimenti in IA generativa e nell’infrastruttura correlata. Con il rallentamento della spesa in capitale, sarà difficile per questi titoli continuare a trainare il mercato. D’altra parte, vedo opportunità nel settore industriale per quelle aziende che hanno opzioni strategiche legate all’IA. Ad esempio, possediamo aziende esposte a significativi investimenti nelle reti elettriche, che supporteranno data center ad alta potenza. Siamo ancora nelle fasi iniziali dei benefici derivanti da questo trend.

Barron’s: Passiamo ad alcuni titoli. Felise, quali aziende saranno le vincitrici future nel tech? Su quali titoli stai scommettendo?

Felise Agranoff: Quando pensiamo ai beneficiari dell’IA, ci concentriamo sulle aziende che applicano l’IA o che traggono vantaggio dai requisiti infrastrutturali necessari per sostenerla. Raggrupperei i beneficiari in diverse aree.

Il primo passo per preparare un’organizzazione all’implementazione dell’IA è garantire che l’infrastruttura e i dati siano in ordine. Abbiamo puntato su aziende che potrebbero vincere nel settore infrastrutturale. Snowflake è un nome che ci piace: è ben posizionata per sfruttare il lavoro di integrazione che è necessario.

Il rischio informatico è uno dei vincoli chiave che ne rallenta l’adozione. Abbiamo anche puntato su società di cybersecurity che ne trarranno vantaggio, come Palo Alto Networks.

Sul fronte applicativo, ci siamo concentrati su aziende con strategie credibili per distribuire agenti IA, come Intuit – di cui ho già parlato – e HubSpot. Atlassian è un ulteriore esempio di azienda ben posizionata nel software per beneficiare dell’implementazione di funzionalità IA.

L’IA impatterà ogni settore industriale. Un aspetto sottovalutato è che i benefici si estenderanno anche a settori non tecnologici.

Quali aree o aziende ti interessano maggiormente?

Felise Agranoff: Tra i beneficiari, vorrei evidenziare la società di viaggi Booking Holdings. Nonostante il dibattito sulla domanda di viaggi oggi, Booking è in una posizione eccellente per offrire un’esperienza di prenotazione sempre più virtuale.

Nel settore sanitario, apprezziamo aziende come Intuitive Surgical, leader nella chirurgia robotica. Hanno appena lanciato il loro robot di nuova generazione e sono nelle fasi iniziali di sfruttare appieno i dati raccolti durante gli interventi per migliorare gli esiti chirurgici, il che dovrebbe tradursi in un sostanziale slancio di crescita.

Poi ci sono aziende come Netflix, che riteniamo possano beneficiare nel tempo. Netflix è già una società ad elevati margini e ha vinto nel mercato dello streaming. Ora potrebbe utilizzare le economie di scala e la posizione di leadership per implementare l’IA e migliorare i costi dei contenuti, generando ulteriore inflection nella redditività.

Infine, ci sono aziende esposte agli investimenti infrastrutturali nel settore industriale che potrebbero beneficiare dell’IA. Crediamo che l’IA rappresenti un catalizzatore ulteriore per la crescita della domanda di energia negli USA, dopo decenni di stagnazione. Ci piacciono aziende come Quanta Services, leader nelle infrastrutture di trasmissione e distribuzione, poiché il settore elettrico è stato sotto-investito per decenni e il ciclo degli investimenti è fortemente sottostimato dal mercato.

Barron’s: Denny, cosa ne pensi?

Denny Fish: Concordo, Intuit è uno dei miei titoli preferiti.

Personalmente, quando investo nel tema IA, cerco aziende con livelli di business davvero solidi – aziende che mi entusiasmerebbero anche senza la presenza dell’IA, che poi ne potenzia ulteriormente la storia.

Uno dei settori più importanti del software verticale è l’electronic design automation (EDA). Cadence Design Systems e Synopsys formano un duopolio globale. Il loro mercato indirizzabile è cresciuto notevolmente nel tempo e continuerà ad espandersi, grazie al ruolo svolto con gli hyperscaler e industrie verticali come automotive, aerospaziale e difesa. L’IA migliora la proposta di valore in termini di velocità di immissione sul mercato, in uno dei processi più complessi al mondo.

Attualmente è possibile acquistare entrambi questi titoli alla fascia bassa dei multipli P/E degli ultimi anni. Cadence ha raggiunto livelli inferiori a 30 volte gli utili forward solo in un paio di occasioni, una delle quali durante il grande drawdown della fase Covid. È un periodo interessante per questo settore, e noi guardiamo con ottimismo ai prossimi tre-cinque anni.

Un’altra area che mi interessa: se si crede fortemente in tutto ciò di cui parliamo, serve più capacità computazionale, e KLA è il naturale beneficiario. Fornisce attrezzature di capitale per semiconduttori in un settore che considero tra i più interessanti – controllo dei processi, ispezione ottica e materiali. Il settore è cresciuto nel tempo e KLA ha guadagnato quote di mercato, una tendenza che ci aspettiamo continui, grazie anche ai margini lordi tra i più alti dell’industria degli equipaggiamenti per semiconduttori.

Il mio terzo suggerimento è MercadoLibre. Investiamo in questa società da anni: ha creato un flywheel unico, che va dall’e-commerce ai pagamenti, al credito, connettendo consumatori e commercianti e integrando dati e logistica complessa in America Latina. La penetrazione dell’e-commerce in quella regione è ancora bassa: c’è molto margine di crescita.

Nel 2024 l’e-commerce in America Latina ha totalizzato circa 150 miliardi di dollari e si prevede una crescita del 50% nei prossimi quattro anni. MercadoLibre ha continuato a guadagnare quote di mercato grazie a questo meccanismo. Se riusciranno a integrare ulteriormente l’IA nella loro piattaforma fintech, ci aspettiamo un miglioramento dei parametri di credito e della crescita. Riteniamo che l’azienda sia un “grower” a lungo termine, quotata attorno a 30 volte gli utili del prossimo anno, per un potenziale di crescita superiore al 30% nei prossimi due anni.

Barron’s: Tony, quali sono le tue scelte nel settore tech?

Tony Kim: Concordo con Felise su Snowflake e Atlassian; Denny, noi sosteniamo a lungo termine Cadence e MercadoLibre, quindi c’è una certa sovrapposizione.

In modo sistematico, sto valutando l’avanzamento lungo la “tech stack” e la “data stack”. Un’architettura chiamata RAG (retrieval-augmented generation) migliora la generazione di testo integrando dati proprietari. Elastic, con sede nei Paesi Bassi, è una società di ricerca IA che posiziona i suoi motori di ricerca sopra un database vettoriale RAG.

Un altro nome da menzionare è CyberArk Software. Stiamo entrando in un mondo sempre più “agentico”, in cui le macchine (e gli agenti IA) sostituiscono gli umani, con l’uso di dati sintetici anziché generati dall’uomo. CyberArk, con sede in Israele, è ben posizionata nella sicurezza delle identità macchina-a-macchina.

Successivamente, cito una società statunitense opportunamente prezzata a seguito della svendita di mercato: Reddit. È stata penalizzata in maniera eccessiva. Possiede una posizione unica come “social network non-sociale” ed è un baluardo di contenuti curati dagli utenti. Con l’adozione dell’IA nella ricerca, Reddit potrà beneficiare significativamente.

Barron’s: Qualche altro suggerimento internazionale?

Tony Kim: Sì, ad esempio Harmonic Drive Systems, in Giappone, è il principale fornitore mondiale di riduttori per attuatori robotici. Se arriveranno i robot umanoidi, Harmonic sarà il principale fornitore non cinese e giocherà un ruolo chiave nella catena di fornitura.

Un’altra società che apprezziamo è eMemory Technology, a Taiwan. È come una società IP che vende a Taiwan Semiconductor e ad altre fonderie, ma ha in cantiere una novità: la crittografia post-quantum. Con l’avvento dei computer quantistici, la capacità di rompere le attuali crittografie diventerà reale, rendendo necessario aggiornare gli standard di sicurezza. E eMemory ha sviluppato uno standard IP per la crittografia post-quantum che, a mio avviso, sarà integrato in ogni chip e scheda madre.

Rimango indeciso tra Alibaba Group Holding e SoftBank Group. Alibaba è il fornitore di modelli hyperscale in Cina; con SoftBank, si investe in OpenAI, Stargate, il Vision Fund e Arm Holdings – quest’ultimo parteciperà anche a Stargate. SoftBank è quotata con uno sconto del 60% sul valore patrimoniale netto.

Includiamo entrambi.

Barron’s: Gavin, quali sono le tue scelte finali?

Gavin Baker: Apprezzo molto la proposta di Felise su Snowflake: risuona con me. Con un nuovo CEO, l’azienda sta tornando con vigore; il CEO, Sridhar Ramaswamy, proveniente da Google, è stato eccezionale.

Più in generale, la mia principale preoccupazione da questo panel è che tutti sembrano concordare su quasi tutto – quando in eventi simili l’accordo unanime non è sempre positivo. Personalmente, sono d’accordo con quasi ogni proposta, anche se non possiedo tutti i titoli suggeriti.

Il mio primo suggerimento è Astera Labs. Ho sottolineato come il ciclo di aggiornamento Blackwell per Nvidia sarà in pieno svolgimento nella seconda metà di quest’anno: sarà un enorme ciclo di investimenti in capex per tutti, e tutti dovranno investire a causa del “dilemma del prigioniero”. Ma Blackwell non è il chip più importante di Nvidia.

Il chip più importante di Nvidia è NVSwitch. NVSwitch 5, in combinazione con Blackwell e altri chip di Nvidia, consente il rack-scale computing: immaginate un intero rack di GPU – alto 7-8 piedi, pesante 6000 libbre e con un consumo energetico pari a quello di 100 case americani – dove 72 GPU funzionano come un unico supercomputer, con enormi vantaggi in termini di costi e performance per l’IA.

Astera abilita, essenzialmente, il rack-scale computing per tutti gli altri. Astera sostiene la soluzione rack-scale di Amazon per i chip Trainium [IA]. Al momento, è l’unica vera alternativa commerciale per abilitare il rack-scale computing per altri ASIC o chip personalizzati.

Astera viene quotata a multipli compresi tra 20 e 25 volte gli utili per il calendario 2026, stime che sono significativamente superiori a quelle del consensus. L’azienda è cresciuta di oltre il 200% lo scorso anno e si prevede una crescita vicina al 100% per quest’anno. È un’azienda importante – la conosciamo bene, avendo investito in fase privata durante il round di Serie C, a 7 dollari per azione nell’agosto 2021, e successivamente nel round di Serie D nel 2022. L’IPO è avvenuta a 36 dollari per azione; oggi scambia a 65 dollari, in calo rispetto a un recente massimo superiore a 140 dollari. Il titolo è sceso di oltre il 50% quest’anno.

Il mio secondo suggerimento riguarda due società videoludiche. Mi aspetto che l’IA potenzi la qualità dei videogiochi e riduca i costi di produzione.

Il primo è Roblox: dopo un periodo di grandi investimenti, Roblox ha raggiunto una disciplina di redditività. Ha registrato margini EBITDA incrementali del 44% nel calendario 2024 e controlla bene i costi, ritornando a una crescita organica del fatturato superiore al 20% come in passato. Roblox monetizza a 6 centesimi all’ora, rispetto a 10 centesimi per i giochi mobile e 50 centesimi – o fino a 1 dollaro – per giochi su console o PC. È la piattaforma videoludica meno monetizzata, con un potenziale di rialzo del 60-70% nella monetizzazione oraria se riuscisse a raggiungere i livelli dei giochi mobile. Inoltre, Roblox è una piattaforma in cui gli utenti comuni possono creare giochi, e l’IA potrebbe rendere questo processo molto più semplice.

Il secondo nome è Nintendo. La società ha inaugurato un nuovo ciclo di prodotto con lo Switch 2. Dopo l’esperienza fallimentare del Wii U, Nintendo ha imparato la lezione: il Wii U aveva frammentato il mercato.

Lo Switch 2 promette di essere un notevole aggiornamento rispetto allo Switch, che rimane una delle console più vendute di sempre. Inoltre, dopo otto anni senza un nuovo prodotto, è ragionevole aspettarsi una domanda latente elevata.

Tony Kim: Su una scala di sette anni, Gavin, dovremmo passare più tempo insieme!

Gavin Baker: Concordo.

Ma ciò che mi entusiasma davvero è il servizio online di Nintendo, NSO, che costa 20 dollari all’anno, contro gli 80 dollari di PlayStation Plus, con una penetrazione meno della metà. Se Nintendo riuscirà ad elevare il valore del suo servizio online fino a livelli comparabili a quelli di PlayStation o Xbox, si potrebbe registrare un upside ben superiore al 50% rispetto alle stime consensus. Si prospetta un ciclo di prodotto davvero potente.

Passando alle scelte finali, Gavin Baker conclude:

Non ho menzionato Nvidia perché, nonostante la sua quotazione a 22 volte gli utili – un multiplo ragionevole se gli utili sono in linea con le stime per il calendario 2025 – la discussione su Nvidia verte principalmente sugli utili futuri. Dopo il ciclo Blackwell, sarà necessario dimostrare il ROI degli investimenti, anche se Nvidia si posiziona bene per la seconda metà dell’anno, pur con incertezze per il 2026 e il 2027 che potrebbero contenere i multipli.

Infine, viene svolto un “esercizio Mag Seven”:

• Qual è il vostro titolo preferito e quale il meno gradito tra i cosiddetti “Magnificent Seven”?

Felise Agranoff: Al primo posto metterei Meta Platforms, al secondo l’Amazon.com; quelli che meno mi convincono sono Apple e Alphabet.

Gavin Baker: Io reputo Jensen (CEO di Nvidia) uno dei due CEO-fondatori più eccezionali al mondo, insieme a Elon (Musk di Tesla). Il mio meno preferito è Apple: quando Scott Forstall guidava il settore software, il lancio di Maps fu un disastro, costringendolo alle dimissioni. La “Apple Intelligence” è ancora peggiore, piena di bug e malfunzionamenti.

Felise Agranoff: Il basso capex di Apple rispetto ai suoi pari dei Magnificent Seven è stato una forza, generando notevoli free cash flow nonostante una crescita top-line modesta. Ma senza innovazione, non penso che possano raggiungere il prossimo livello.

Tony Kim: Personalmente, preferisco Meta: non sono attaccati sul core business come gli altri e sono in netto vantaggio in nuove categorie – dagli occhiali alla robotica, fino a possibili iniziative in search. Non è chiaro cosa sostituirà Instagram, e per questo Meta mi sembra attraente.

Denny Fish: Ricordate che questi sette sono tra le più grandi aziende mai create. Nel medio-lungo termine, la maggior parte di loro prospererà. Tuttavia, se guardiamo al breve termine (circa 12 mesi), ritengo che Microsoft sia al primo posto e, se dovessi arrivare al settimo, punterei su Tesla, nonostante la maggiore incertezza dovuta alla concorrenza nel settore dei veicoli elettrici e alle sfide nel percorso verso il pieno self-driving. Tesla offre enormi potenzialità, soprattutto grazie alle sue scommesse su Optimus, la divisione robotica, anche se questo potrebbe non essere l’anno fortunato per Elon.

Gavin Baker: Su Tesla, per quanto riguarda i robot umanoidi, la concorrenza cinese è agguerrita – un mercato che potrebbe essere decisivo.

Denny Fish: In sintesi, se parliamo di prospettive a lungo termine, Microsoft mi sembra il titolo da tenere d’occhio per il 2025, mentre per Tesla esistono maggiori incertezze.

Concludendo, i nostri quattro esperti esprimono opinioni diverse ma complementari.

Per ulteriori approfondimenti, scrivete ad Alex Eule all’indirizzo alex.eule@barrons.com.

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25/01/25 Alphabet, Uber, Applied Materials e altre 19 azioni scelte dalla tavola rotonda di Barron

Quattro dei nostri relatori discutono dei loro investimenti preferiti nella puntata finale della nostra confab di selezione delle azioni del 2025.

DiLauren R. Rublino

Persone, prodotti, profitti, prezzi.

In un mercato segato da eventi globali, sconvolgimenti economici e inflessioni politiche, gli investitori azionari di successo rimangono concentrati al laser su ciò che fa funzionare le aziende e i loro prezzi delle azioni si radunano.

Questo è vero per tutti gli stock pickers della Tavola Rotonda di Barron, ma soprattutto per i quattro presenti nella terza e ultima puntata della Roundtable 2025 di questa settimana: Meryl Witmer di Eagle Capital Partners, William Priest di TD Epoch, David Giroux di T. Rowe Price e Todd Ahlsten, chief investment officer di Parnassus Investments.

Sarebbe difficile trovare un quartetto più analitico. Meryl, David, Bill e Todd studiano i leader aziendali delle loro aziende e capiscono i loro prodotti. Lavorano la matematica dietro l’espansione del margine e la crescita prospettica degli utili e tracciano l’impatto di entrambi sulle valutazioni presenti e future. Che tu abbracci o meno le loro 22 scelte, da Alphabet a Uber Technologies, i loro processi offrono una master class nei rigori dell’investimento attivo.

La tavola rotonda di Barron del 2025 si è tenuta il 6 gennaio a New York e ha visto la partecipazione di un gruppo di 11 investitori in conversazione con Barron’s. Ecco un aggiornamento modificato sugli ultimi quattro.

Meryl Witmer

Barron’s: Meryl, cosa ha suscitato il tuo interesse per questo mercato?

Meryl Witmer: La mia prima raccomandazione è JBT Marel. È scambiato per 127 dollari per azione. Ha una capitalizzazione di mercato di 6,6 miliardi di dollari e un valore totale dell’impresa di 8,8 miliardi di dollari [8,5 miliardi di dollari al 22 gennaio].

È il principale fornitore mondiale di attrezzature per la lavorazione di alimenti e bevande, con una solida attività di ricambi e servizi aftermarket. È stata costituita dalla fusione del 3 gennaio di John Bean Technologies, con sede a Chicago, e Marel, con sede in Islanda. Siamo entusiasti della migliore tecnologia e piattaforma di ricerca e sviluppo di Marel, combinata con l’abilità operativa di JBT.

Il più grande mercato finale di Marel è il pollame, che rappresenta il 37% delle entrate e una percentuale molto maggiore dei profitti. La sua attrezzatura è il gold standard nella lavorazione della parte anteriore del pollo e JBT è forte nel formare, cucinare, rivestire e confezionare la carne. I trasformatori di polli trarranno vantaggio dall’avere un’azienda in grado di fornire la linea completa di attrezzature e assistenza.

Un’altra stella è l’attività di automazione del magazzino AGV di JBT Marel, che è cresciuta del 30% nel 2024. I clienti che hanno installato i prodotti in uno o due magazzini li stanno ora distribuendo nei loro sistemi. Gli altri mercati finali della società combinata includono frutti di mare, bevande, nutraceutici, alimenti per animali domestici e prodotti farmaceutici.

Il business di Marel ha lottato negli ultimi anni con alcuni mercati finali impegnativi di carne bovina e pesce, e la sua gestione, sebbene di talento, è stata lenta a ridurre le spese. Ciò è evidente nei margini operativi di appena il 12%.

Come è andata l’attività di John Bean?

Witmer: Sotto la guida del CEO Brian Deck, i margini sono costantemente migliorati e sono saliti di circa tre punti percentuali negli ultimi due anni. Per quanto rileva finanziaria della società combinata, JBT Marel genererà metà delle sue entrate dalla vendita di attrezzature originali e metà dalla manutenzione e parti post-vendita ricorrenti. Si prevede che le sinergie dei costi supereranno i 125 milioni di dollari e dovrebbero essere raggiunte entro tre anni. Pensiamo che la società combinata potrebbe generare 4,5 miliardi di dollari di vendite nel 2027 e da 9 a 10 dollari ad azione nel flusso di cassa esentasse. La spesa in conto capitale è ben al di sotto del deprezzamento e dell’ammortamento, quindi il flusso di cassa libero per azione è di circa 1,50 dollari superiore agli utili. Valutiamo l’attività da 18 a 20 volte il flusso di cassa libero per ora e abbiamo un prezzo obiettivo da 160 a 200 dollari per azione.

Henry Ellenbogen: Qual è il differenziale di margine tra le due società?

Witmer: Sono circa cinque punti percentuali.

O-I Glass è un titolo da 10,50 dollari. L’azienda, precedentemente chiamata Owens-Illinois, produce bottiglie di vetro e contenitori per birra, vino, alcolici e bevande analcoliche. Ha impianti nelle Americhe e in Europa. O-I ha 154 milioni di azioni in circolazione, per una capitalizzazione azionaria di 1,6 miliardi di dollari e 4,8 miliardi di dollari di debito. È fondamentalmente un’acquisizione con leva finanziaria da una società pubblica.

O-I è diventato “investibile” ottenendo finalmente la libertà dalle sue passività per l’amianto un paio di anni fa. Ha attirato la nostra attenzione quando Gordon Hardie è diventato CEO nel maggio 2024. Hardie è membro del consiglio di amministrazione dal 2015 e in precedenza ha avuto una corsa di successo come dirigente alla Bunge. Ha mirato da 300 a 500 milioni di dollari di crescita in Ebitda [guadagni prima di interessi, tasse, deprezzamento e ammortamento] entro il 2027, chiudendo la capacità ridondante, trasferendo il volume redditizio nella rete rimanente, rimuovendo i livelli di gestione e dando più potere alla gestione locale.

La configurazione qui è un po’ come Sylvamo, l’azienda di carta che ho consigliato in passato, che è stata un grande successo. Anche O-I è in un po’ un’industria delle materie prime, con impianti a costo più elevato e capacità in eccesso che esce dal sistema. Anche Sylvamo aveva troppi debiti. da pagare a beneficio degli azionisti

Hardie ha fissato un obiettivo di 1,5 miliardi di dollari di Ebitda nel 2027. Tagliandolo e utilizzando 1,375 miliardi di dollari e utilizzando il flusso di cassa libero per pagare il debito, O-I potrebbe guadagnare 3,15 dollari per azione nel 2027, crescendo a 3,70 dollari nel 2030. O-I ha un deprezzamento e un ammortamento di circa 490 milioni di dollari e un fabbisogno di spesa in conto capitale di 450 milioni di dollari. Vediamo il potenziale per il titolo di triplicare in pochi anni.

La mia prossima scelta è la raccomandazione di parte delle azioni, la parte dell’annuncio di servizio pubblico.

Forza.

Witmer: ARS Pharmaceuticals è un’azienda a singolo prodotto con un prodotto approvato dalla Food and Drug Administration, Neffy, un sostituto dell’autoiniettore EpiPen [utilizzato per combattere le reazioni allergiche e prevenire lo shock anafilattico]. È uno spray nasale. Lo spray è una soluzione di epinefrina assorbita dalla mucosa nasale. Come per l’EpiPen, è necessaria una dose ripetuta circa il 10% delle volte. La FDA non richiede una visita al pronto soccorso dopo aver usato Neffy, quando i sintomi si risolvono prontamente. Lo spray è attualmente approvato per le persone con più di 66 libbre e un prodotto a dosaggio inferiore per bambini tra 33 e 66 libbre è per l’approvazione all’inizio di marzo. Nel 2023, sono state riempite 5,1 milioni di prescrizioni di epinefrina.

Anche se non sono un medico, come genitore con un figlio a rischio, sono felice di Neffy e credo che sia un prodotto superiore. Può stare in una tasca, rimane stabile fino a 120 gradi Fahrenheit e ha una durata di 30 mesi.

Quanto costa un Neffy?

Witmer: In questo momento, puoi acquistare una confezione da due per 200 dollari. L’ampia copertura assicurativa probabilmente arriverà presto. Se ARS dovesse ottenere tre milioni di prescrizioni Neffy riempite all’anno ad un prezzo medio di 300 dollari, avrebbe 900 milioni di dollari di entrate. Supponendo margini del 50%, otteniamo guadagni al netto delle imposte di 337 milioni di dollari, o più di 3 dollari per azione, e questo non include royalties e pagamenti di pietre miliari sulle vendite nel resto del mondo.

Un rischio è la mancanza di copertura da parte delle compagnie assicurative e dei gestori di prestazioni farmaceutiche, anche se Express Scripts ha Neffy nei suoi moduli [elenchi di farmaci coperti] e United Health/Optum e CVS potrebbero averlo nelle loro liste nella prima metà di quest’anno.

L’altro rischio è un prodotto competitivo di Aquestive Therapeutics chiamato Anaphylm. È una pellicola con un pro-farmaco epinefrina [un composto biologicamente inattivo che può essere metabolizzato nel corpo] che tieni contro la gengiva. Non so se la FDA lo approverà, quindi il rischio è difficile da quantificare. Ma se tutto funziona, Neffy potrebbe scambiare da 30 a 40 dollari per azione. Il brevetto scade nel 2038.

Circa il 15% delle azioni è stato venduto allo scoperto. [I venditori allo scoperto vendono azioni prese in prestito nell’aspettativa di poterle riacquistare più a buon mercato.] L’interesse a breve termine di dimensioni decenti è stato spesso utile quando le cose vanno bene [e i venditori allo scoperto devono acquistare le azioni].

Andando avanti, siamo stati coinvolti spesso con Dollar Tree  dentro e fuori nel corso degli anni. Il titolo è stato scambiato in basso da un massimo di oltre 150 dollari e attualmente viene scambiato per 74 dollari. Ci sono circa 215 milioni di azioni in circolazione. Il debito netto era di 2,73 miliardi di dollari alla fine di ottobre. La capitalizzazione di mercato è di 16 miliardi di dollari e il valore aziendale di 18,7 miliardi di dollari. L’azienda gestisce i negozi Dollar Tree e Family Dollar. I negozi Dollar Tree vendevano tutto a 1 dollaro, anche se si sono spostati in negozi a più prezzi. La base di clienti sembra amare il concetto.

La direzione di Dollar Tree ha annunciato l’anno scorso che sta facendo una revisione strategica di Family Dollar. Non sono sicuro di come andrà a svolgersi. Avevamo grandi speranze che l’ex CEO Richard Dreiling rendesse Family Dollar un successo, come ha fatto anni fa a Dollar General, ma ciò non è successo prima che andasse in pensione per problemi di salute.

Entrambi i concetti hanno i venti contrari familiari a molti rivenditori, tra cui taccheggio e inflazione. La marea potrebbe cambiare con leggi più severe sui furti e, si spera, un ambiente di inflazione più benigno. Se Family Dollar arranca, contribuendo con 200 milioni di dollari di profitto, i guadagni potrebbero crescere da una stima di 5,31 dollari a 5,51 dollari per azione per l’anno fiscale che termina questo mese a 6,23 dollari nell’anno fiscale 2026 e 7,15 dollari nell’anno fiscale 2027. Assumiamo una crescita del 5% delle vendite annuali e continui riacquisti di azioni di 500 milioni di dollari all’anno.

E se Family Dollar viene venduto?

Witmer: Se viene venduto e i proventi vengono utilizzati per riacquistare azioni, i guadagni potrebbero essere molto più alti, forse da 8 a 10 dollari per azione. Supponendo che non ci siano vendite, da 15 a 17 volte i guadagni stimati, il titolo potrebbe essere scambiato da 100 a 120 dollari in un anno. Supponendo una vendita, il titolo potrebbe essere scambiato molto più in alto. Ci piace l’opzionalità.

La mia ultima scelta è Enterprise Products Partners, una società in accomandita. Ha un rendimento poco inferiore al 7% e ha un rating di credito A-meno. Enterprise è una società energetica midstream con 50.000 miglia di condutture, 300 milioni di barili di stoccaggio di liquidi, 42 impianti di lavorazione del gas naturale e 20 moli di acque profonde. Gli addetti ai lavori possiedono circa il 30%. La direzione ha mantenuto il livello di conteggio delle azioni, mentre cresceva il flusso di cassa delle operazioni per unità da 1 dollaro nel 2006 a 3,80 dollari nei 12 mesi terminati lo scorso settembre. Il flusso di cassa distribuibile è 1,7 volte il dividendo.Enterprise prevede che la spesa in conto capitale ammonterà a 7 miliardi di dollari nel 2024 e nel 2025. La società in genere genera un rendimento del 13% sul capitale investito. Se distribuisce parte di quel rendimento, il dividendo aumenterà nei prossimi anni.Enterprise ha sede in Texas. In una recente chiamata, l’azienda ha detto che è stata inondata di chiamate per aiutare a fornire energia ai data center. È ben posizionato e ben gestito. L’ho saputo da un vicino mentre portavo a spasso il mio cane.

Ellenbogen: Di solito non hai così tante scelte.

Witmer: Anch’io sono rimasto sorpreso, ma alcune azioni sono crollate di recente. Sono venute fuori delle opportunità.

Grazie, Meryl. Hai fatto un buon caso per le tue scelte e per possedere un cane. Ora, rivolgiamoci a Bill.

William Priest

Priest: Prima di tutto, ho tre libri da consigliare. The End of Everything: How Wars Descend into Annihilation di Victor Davis Hanson è impressionante. Hanson ha quattro casi di studio di civiltà che sono letteralmente andate a zero. Le sconfitte si sono trasformate in annientamenti. Non è una previsione ma un commento sulle condizioni richieste per quel risultato. Poi c’è What Went Wrong with Capitalism di Ruchir Sharma. Non è un buon libro; è un grande libro, poiché Sharma spiega come l’aumento dei salvataggi e delle dottrine “troppo grandi per fallire” abbia impedito il principio di “distruzione creativa” di Schumpeter, lasciandoci con entità simili a “zombie” e modelli inefficienti di allocazione del capitale. La mia terza raccomandazione è Machine, Platform, Crowd: Harnessing Our Digital Future, di Andrew McAfee e Erik Brynjolfsson. È stato pubblicato nel 2017 e spiega come la composizione della potenza dei semiconduttori per dollaro nel tempo si sia combinata con l’evoluzione dei modelli SaaS [software come servizio] e il ruolo della folla per produrre il mondo tecnologico di oggi.

Per quanto rista le mie scelte azionarie, la prima è Alphabet, che possiede Google, YouTube, Google Cloud, il sistema operativo Android e “Other Bets”, in particolare la piattaforma di ride-sharing per veicoli autonomi Waymo. L’azienda è posizionata in modo difensivo e offensivo per vincere nella nuova era dell’intelligenza artificiale, dato il suo profondo banco di strumenti di intelligenza artificiale, sviluppati nell’ultimo decennio; i suoi vantaggi di scala; e la sua integrazione nell’ecosistema. Alphabet sta lavorando sull’intelligenza artificiale generativa in tutti i suoi prodotti utente. Ha un chiaro vantaggio sui dati.

La quota di ricerca di Google rimane duratura e trasformabile, e le panoramiche di intelligenza artificiale nella ricerca dovrebbero aumentare la frequenza e produrre clic di qualità superiore. Google Cloud mantiene un solido numero 3 dietro Amazon Web Service e Azure di Microsoft e continuerà a beneficiare man mano che i carichi di lavoro si spostano sul cloud. Con le recenti vittorie, con una svolta nell’informatica quantistica, il lancio di Gemini 2.0 AI, il nuovo chip Trillium AI e altre innovazioni, Alphabet sta riaffermando la sua leadership tecnologica, che sarà meglio apprezzata quest’anno.

L’ambiente normativo è stato ostile. Hai in meno un cambiamento?

Sacerdote: Un potenziale cambiamento sotto la nuova amministrazione potrebbe fornire un percorso per Alphabet per risolvere amichevolmente le sue sfide legali, il che spianerebbe la strada a un’ulteriore espansione multipla. Ci aspettiamo che il flusso di cassa cresca da circa 6 dollari per azione quest’anno a 9,50 dollari nel 2026. A 25 volte il flusso di cassa, ciò implica un prezzo delle azioni di 240 dollari, o più del 20% al rialzo rispetto al prezzo attuale.

La mia prossima raccomandazione è Uber Technologies, la più grande azienda di ride-sharing e consegna di cibo al mondo, al di fuori della Cina. Gestisce anche un’attività di trasporto merci che collega i produttori di merci con gli spedizionieri. Il trasporto su richiesta sta godendo di una crescita secolare in tutto il mondo. Uber è al timone.

L’azienda ha un forte leader in Dara Khosrowshahi. Sotto la sua guida, Uber è diventato redditizio e genera un flusso di cassa libero. Sta diminuendo il rischio del modello attraverso partnership con una serie di fornitori di veicoli autonomi in tutto il mondo.

Uber ha visto una crescita da alta ad alta % del 20% delle prenotazioni su entrambe le piattaforme. I margini si stanno espandendo man mano che l’azienda guadagna ulteriore leva sui costi assicurativi. La direzione accelererà i riacquisti di azioni l’anno prossimo man mano che la crescita del flusso di cassa libero accelera e realizza guadagni dalla vendita di altre partecipazioni azionarie nelle attività di proprietà di Uber. I rischi normativi persistono ancora, ma tutti sono diminuiti.

Uber scambia per circa 64 dollari per azione, o solo 15 volte il valore aziendale sul flusso di cassa. Con il flusso di cassa che probabilmente crescerà a un tasso annuo composto del 30% nei prossimi tre anni, pensiamo che il titolo potrebbe comandare 20 volte la nostra stima del flusso di cassa del 2026 di 5 dollari per azione, il che produrrebbe un prezzo delle azioni di 100 dollari.

Uber è uno dei miei esempi preferiti dell’effetto volano di un modello SaaS. Il concetto viene direttamente da Machine, Platform, Crowd.

Che ne dici di un altro nome?

Priest: AstraZeneca è un’azienda farmaceutica globale. Ha franchising di alta qualità in trattamenti oncologici, cardiovascolari, renali e metabolici e un CEO molto apprezzato, Pascal Soriot. Il portafoglio esistente e le attività della pipeline in fase avanzata dovrebbero fornire una crescita ben al di sopra della media del settore. Le opportunità di pipeline non si riflettono nella valutazione attuale.

AstraZeneca ha più letture di studi clinici in fase avanzata nel 2025 per farmaci che potenzialmente potrebbero totalizzare 25 miliardi di dollari di vendite. L’azienda è sulla buona strada per consegnare più di 20 farmaci di successo entro il 2030.

Stimiamo che AstraZeneca potrebbe generare guadagni di 4,10 dollari per azione per il 2024, 4,70 dollari nel 2025 e 5,40 dollari nel 2026. Le azioni sono negoziate negli Stati Uniti tramite ricevute di deposito americane. Pensiamo che valgano circa 90 dollari, rappresentando il 35% al rialzo e implicando un multiplo di 17 volte i guadagni stimati del 2026.

Scott Black: Il problema con AstraZeneca è che le entrate non sono cresciute. L’azienda sta crescendo organicamente di meno del PIL nominale e con le acquisizioni dovrebbe aumentare le entrate quest’anno di circa il 6%. Il prodotto interno lordo nominale è in crescita del 5%.

Priest: Quel basso tasso di crescita si riflette nell’attuale multiplo.

La mia prossima idea, AerCap Holdings, è il più grande locatore di jet del mondo. Ha un portafoglio di attività da 70 miliardi di dollari, tra cui 1.700 aerei, 1.000 motori e 300 elicotteri. Serve 300 clienti in 80 paesi.

AerCap è ben posizionata per capitalizzare sullo squilibrio offerta/domanda negli aerei commerciali. La domanda si sta rafforzando man mano che il traffico aereo globale continua a riprendersi dalla pandemia di Covid, ed è probabile che cresca per decenni, guidato dall’aumento del PIL globale, da una classe media in espansione e dalla crescita dell’e-commerce. La domanda di attività in un mercato limitato dall’offerta conferisce ad AerCap il potere di determinazione dei prezzi, poiché i leasing vengono rivalutati alla scadenza. I vincoli di approvvigionamento aumentano anche il valore degli aerei più vecchi.

Tutte queste dinamiche dovrebbero guidare rendimenti più elevati, guadagni solidi e crescita del valore contabile. Ci aspettiamo che AerCap fornisca 12 dollari per azione di guadagni nel 2025 e 13 dollari nel 2026. Il titolo vende per sette volte le stime del ’26 e potrebbe essere scambiato fino a 115 dollari nei prossimi 12 mesi, implicando il 20% al rialzo rispetto a un recente prezzo di circa 95 dollari.

Il mio ultimo nome è Salesforce. È un fornitore leader di software aziendale, che fornisce soluzioni SaaS per la gestione della forza vendita, il marketing, l’analisi e altre applicazioni. L’azienda ospita e gestisce queste applicazioni nei propri data center. Il passaggio al cloud è nei primi inning nei grandi e in crescita mercati di Salesforce e l’azienda continua a guadagnare quote. Ha anche una storia di integrazione e crescita delle attività acquisite, aumento dei margini e accelerazione dei flussi di cassa.

Che aspetto hanno i dati finanziari?

Priest: Salesforce ha riportato forti risultati del terzo trimestre, indicando che il core business sta sparando su tutti i cilindri. La crescita dei ricavi è stata ampia, i margini sono stati ampliati e la generazione di flusso di cassa libero è stata robusta. La pipeline di vendita è piena e la domanda iniziale di Agentforce, la piattaforma di intelligenza artificiale dell’azienda, dovrebbe creare un’opzionalità al rialzo per le azioni.

Ci aspettiamo che il flusso di cassa libero cresca da 12,50 dollari per azione nell’anno fiscale 2025 [che termina il 31 gennaio] a 14,50 dollari o 15 dollari nell’anno fiscale ’26 e 16,25 dollari nell’anno fiscale ’27. Le azioni potrebbero valere almeno 400 dollari nei prossimi 12-18 mesi, implicando un multiplo di 25 volte stimate stime fiscali 2027.

Grazie, Bill. David, sei il prossimo.

David Giroux

Giroux: Le sei aziende che consiglierò hanno una crescita organica dei ricavi di circa il 7% e una crescita degli utili per azione dal 12% al 13%. Le loro valutazioni sono ai minimi di 10 anni o vicini rispetto all’S&P 500 e sono scambiati con uno sconto del 15% sul mercato in base al prezzo al flusso di cassa stimato del 2026. Ci sentiremo meglio con tutte queste aziende tra 12 mesi. Tutti hanno buoni team di gestione e una buona o migliore allocazione del capitale.

Revvity, che ho raccomandato nella Midyear Roundtable, è una società di strumenti e diagnostica delle scienze della vita. Ha 2,8 miliardi di dollari di vendite annuali, il 28% di margini operativi e una capitalizzazione di mercato di 14 miliardi di dollari. Probabilmente è la mia azienda preferita di strumenti di scienze della vita in questo momento. È scambiato per poco più di 20 volte i guadagni attesi del 2025.

C’è molta opzionalità a Revvity che potrebbe fornire un maggiore vantaggio. L’azienda ha tre attività A-plus che rappresentano il 62% delle entrate e oltre il 75% dei profitti. All’interno del settore dell’immunodiagnostica, Euroimmun, il componente più grande, è il leader di mercato nel rilevamento autoimmune. Ha una bassa crescita organica a due cifre. Le malattie autoimmuni continuano ad essere sottodiagnosticate. L’attività, acquisita nel 2017, ha posizioni dominanti in Europa e Cina, e l’attività negli Stati Uniti, ora il 15% delle entrate, è cresciuta rapidamente.

Revvity ha anche un’attività di software redditizia che cresce a doppia cifra, con alti tassi di ritenzione e margini del 40%.

Che tipo di software vende l’azienda?

Giroux: Ha molti prodotti software. Il più grande è ELN, un software per notebook di laboratorio elettronico per tecnici di laboratorio. È ancora presto per convertire il software come servizio.

(La terza risorsa A-plus è una raccolta di reagenti personalizzati di fascia alta che gli scienziati utilizzano per condurre esperimenti. La crescita a lungo termine dovrebbe essere a cifre singole e basse, guidate dal potere dei prezzi, dalla crescita delle biotecnologie, della proteomica e di altri fattori. Il più grande concorrente di reagenti di Revvity scambia per 36 volte i guadagni. Non c’è motivo per cui questa attività non possa essere scambiata per 30 volte.

Insieme, queste tre attività potrebbero valere 137 dollari per azione in un anno, il che implica che, all’attuale prezzo delle azioni di 113 dollari [a partire dal 3 gennaio], stai ottenendo l’altro 38% di Revvity per circa 25 dollari negativi. Il resto delle aziende ha una crescita organica dal 4% al 5% e probabilmente valgono almeno 20 volte i guadagni. Sulla base di un’analisi della somma delle parti, Revvity potrebbe valere 158 dollari per azione.

Revvity ha un’attività di licenza unica che aiuta le aziende farmaceutiche a ridurre il tempo necessario per portare nuovi farmaci sul mercato e aumenta le probabilità di successo. L’azienda guadagna pagamenti importanti man mano che i farmaci progrediscono attraverso le prove e royalties sui farmaci che vengono approvati. Ha circa 150 licenze diverse. Questa attività di licenze e royalties potrebbe essere trasformativa per Revvity nel tempo.

Un altro vantaggio: i margini sono circa il 28% ora e potrebbero espandersi al 35% in cinque-sette anni. In terzo luogo, ad eccezione di Danaher, ci aspettiamo che Revvity abbia il più alto tasso di conversione del flusso di cassa libero [ai guadagni] nel settore, che supporterà un multiplo più elevato. Entro la fine del decennio, Revvity potrebbe guadagnare quasi 10 dollari per azione e scambiare per 30 volte i guadagni.

Cos’altro ti piace?

Giroux: l’anno scorso è stato difficile per le azioni del software. Di conseguenza, le valutazioni sembrano convincenti. PTC è uno dei nostri preferiti. La società ha una capitalizzazione di mercato di 22 miliardi di dollari. Si concentra sul software per la gestione del ciclo di vita del prodotto e del servizio e sulla progettazione assistita da computer. Sta aumentando le entrate organicamente a due cifre basse e gli utili per azione a un tasso di metà degli anni. PTC è un guadagno di quote di mercato, con un nuovo CEO che proveniva dalla società di investimento Silver Lake. La direzione sta rifocalizzando l’azienda sui suoi vantaggi competitivi.

A differenza dei ciclici pesanti, molti dei quali sono costosi, PTC non sta valutando una ripresa economica. Ci aspettiamo una crescita continua a due cifre anche senza un’economia robusta, anche se la crescita potrebbe accelerare se l’economia si rafforza.

PTC è all’inizio nella transizione al cloud. Pensiamo che il 70% del business potrebbe diventare basato su cloud, rispetto a un quarto o un terzo di oggi. Se il resto dell’azienda si converte al cloud nei prossimi 10 anni, la crescita organica delle entrate potrebbe accelerare fino a due punti all’anno.

PTC è una società “Regola di 50”.

Significato di cosa?

Giroux: ha una crescita organica dei ricavi dal 10% al 12% e un margine operativo del 40%. I guadagni stanno crescendo di quattro punti percentuali in più rispetto alle entrate, a causa di riacquisti e acquisizioni. I grandi affari sono alle spalle, ma PTC può fare acquisizioni di plug-in. La società ha annunciato l’intenzione di riacquistare 2 miliardi di dollari di azioni nei prossimi tre anni.

PTC punta a circa 1 miliardo di dollari, o 8,25 dollari per azione di flusso di cassa libero, nell’anno fiscale 2026, che inizia a ottobre. Il titolo è nei bassi 180 dollari e vende per 22 volte il denaro libero stimato, rispetto ad altre società di software verticali, che vengono scambiate più vicino a un multiplo di 30 volte il denaro libero. Ci aspettiamo che il titolo sia scambiato fino a 240 a 250 dollari in meno di un anno.

Successivamente, Fortive è scambiato per 75 dollari e ha una capitalizzazione di mercato di 26 miliardi di dollari e 6,3 miliardi di dollari di vendite annuali. È scambiato per 18 volte i guadagni stimati del 2025 e 17 volte il flusso di cassa libero. Il titolo è scambiato con uno sconto di circa sei-sette punti multipli su azioni industriali di alta qualità come Ametek e Ingersoll Rand, e uno sconto di quattro punti multipli sull’indice dei conglomerati industriali. Tuttavia, Fortive ha più software, entrate ricorrenti e conversione in contanti gratuiti [a guadagni], margini lordi più elevati e meno ciclicità rispetto ai colleghi. I margini lordi sono nell’intervallo del 60%, contro il 40% per i colleghi. I guadagni sono cresciuti a un tasso di crescita annuale composto del 14% negli ultimi cinque anni.

Allora, perché lo sconto?

Giroux: In parte, Fortive ha avuto una scarsa allocazione del capitale negli ultimi anni su accordi più grandi. Il suo acquisto di EA Elektro-Automatik l’anno scorso non è andato bene. La sua offerta per gli strumenti nazionali fortunatamente è fallita. Inoltre, la guida agli utili era troppo aggressiva. E c’è molta complessità nel mescolare risorse cicliche pesanti come Tektronix con software e attività sanitarie.

La buona notizia è che Fortive ha annunciato che si dividerà in due entità nella seconda metà del 2025. Pensiamo che questo sia un catalizzatore per una rivalutazione del titolo. Olumide Soroye sarà il CEO del nuovo Fortive, che includerà software, assistenza sanitaria e Fluke, leader di mercato negli strumenti di test e misurazione professionali che ha una crescita organica a media cifra e margini operativi del 40%. Il nuovo Fortive avrà i più alti margini lordi negli industriali, la migliore conversione del flusso di cassa libero, uno dei migliori tassi di crescita organica e, soprattutto, una strategia di allocazione del capitale notevolmente migliorata che enfatizzerà le acquisizioni e i riacquisti di azioni ad alto rendimento. Questo è ciò che ha reso Ametek e Ingersoll Rand azioni così sorprendenti.

Ci aspettiamo che Fortive generi rendimenti a due cifre sul capitale entro tre anni dalle acquisizioni e riacquisti azioni. Il nuovo Fortive farà crescere i guadagni e il flusso di cassa libero più velocemente dei suoi colleghi di alta qualità nei prossimi cinque anni. Olumide ha fatto un lavoro straordinario gestendo la divisione IOS [Intelligent Operating Solutions] di Fortive, la rock star del portafoglio dell’azienda.

Quali sono le prospettive per l’azienda che Fortive farà girare?

Giroux: il nuovo spin-co includerà le risorse di test e misurazione Tektronix più cicliche e il business dei sensori. Il miglior comparabile per Tektronix è Keysight Technologies, che scambia per 20 volte l’Ebitda. Tami Newcombe, CEO della nuova società, è una grande operatore; ha trasformato l’attività sanitaria di Fortive nel suo tempo libero negli ultimi 18 mesi. Ci aspettiamo che l’allocazione del capitale si concentri principalmente sul riacquisto di azioni e sulle acquisizioni. I guadagni potrebbero crescere dal 9% all’11% attraverso un ciclo. Pensiamo che Fortive valga da 90 a 100 dollari per azione su base conservatrice della somma delle parti. In un periodo di cinque anni, la crescita dei guadagni a due cifre a bassa cifra più un’espansione multipla dovrebbero portare a rendimenti a metà degli anni.

Successivamente, Roper Technologies è una raccolta di risorse software ad alta quota di mercato e risorse sanitarie ad alta crescita con circa 7 miliardi di dollari di vendite annuali, un margine Ebitda del 41% e una capitalizzazione di mercato di 55 miliardi di dollari. Ho osservato la sua evoluzione per circa 25 anni. Sono entusiasta di come sarà Roper oggi, ma cosa più importante, come sarà tra quattro o cinque anni.

Dacci un’anteprima.

Giroux: Roper ha venduto una quota di maggioranza nelle sue attività industriali nel 2022 per diventare in più rapida crescita e meno ciclico. Ha essenzialmente aumentato la crescita organica dal 4% al 5% al 7%.

L’azienda ha modificato la sua strategia di acquisizione per concentrarsi su attività a crescita più rapida e ha fatto più accordi ad alto rendimento negli ultimi quattro o cinque anni. Questa migliore allocazione del capitale dovrebbe guidare migliori rendimenti del capitale, una crescita più rapida degli utili e un’espansione multipla del prezzo/guadagni. Nei prossimi cinque anni, il tasso di crescita organica di Roper potrebbe aumentare all’8%-9% e forse anche al 10%. L’aumento della crescita organica potrebbe guidare la crescita degli utili a metà degli anni.

Roper è scambiato per circa 20 volte il flusso di cassa libero stimato del 2026. I colleghi tendono a negoziare da 25 a 30 volte il flusso di cassa libero. Questa dovrebbe essere una ricetta per i rendimenti totali degli azionisti di alto livello.

I guadagni e il flusso di cassa libero di Roper sono di qualità superiore rispetto a molti colleghi del software, poiché il compenso basato sulle azioni è solo del 2% delle vendite contro l’8% al 15% per i colleghi. Inoltre, Roper tende a servire i mercati finali a basso ciclo come l’istruzione, l’intermediazione assicurativa, i servizi pubblici e l’assistenza sanitaria. È un titolo difensivo dal punto di vista del trading e dei fondamentali.

C’è anche un valore nascosto qui. Roper possiede ancora oltre il 40% delle sue attività industriali legacy, con il private equity che possiede il resto. Mi aspetterei che l’attività industriale legacy di Roper diventi pubblica nei prossimi tre anni. La proprietà di Roper potrebbe valere un aumento di 2 miliardi di dollari e 3 miliardi di dollari.

Quali sono i tuoi due ultimi nomi?

Giroux: Ho consigliato Becton Dickinson in passato. Ci sono diversi modi per vincere qui. L’azienda ha 21 miliardi di dollari di entrate, il 30% di margini Ebitda e una capitalizzazione di mercato di 66 miliardi di dollari. Becton è cresciuto organicamente dal 5% al 6% all’anno quasi ogni anno negli ultimi cinque anni, e questo nonostante un richiamo dirompente del prodotto, venti contrari in Cina e, più recentemente, un rallentamento nel settore delle scienze della vita e della diagnostica. Inoltre, l’azienda ha effettuato una serie di acquisizioni, tra cui un’attività di automazione farmaceutica, che dovrebbero accelerare la crescita organica. La Cina una volta era il 10% delle entrate, ma è scesa al 5%-6%.

Becton è l’attore dominante nelle siringhe preriempite, a sei volte la capacità del settore No. 2. Questo business dovrebbe accelerare dalla crescita di GLP-1, altri prodotti biologici e prodotti emergenti sul corpo che potrebbero rendere i centri di infusione meno necessari. Questa potrebbe essere un’opportunità da 500 milioni a 1 miliardo di dollari entro la fine del decennio.

Se Becton non fa nulla nei prossimi cinque anni, è sulla strada per una crescita organica delle entrate del 6% o del 7% solo a causa del mix di prodotti, della crescita del business dei sistemi farmaceutici, del minor numero di venti contrari in Cina e delle acquisizioni. Ciò sosterrebbe un multiplo P/E nei bassi anni ’20, rispetto a un multiplo attuale di 15,5 volte i guadagni stimati del 2025.

Ci piace la configurazione per i prossimi anni per un paio di motivi. In primo luogo, l’azienda non sta guidando per una ripresa nelle scienze della vita e nella diagnostica, che probabilmente si rivelerà troppo conservatrice. In secondo luogo, Becton è scambiato con uno sconto di almeno il 30% rispetto alla somma delle parti, il che è insostenibile. Lo sconto è in parte dovuto al fatto che l’azienda è coperta da analisti di dispositivi medici, che non capiscono le attività di diagnostica e scienze della vita. Quelle aziende contribuiscono da un quarto a un terzo dei profitti. La diagnostica merita un multiplo nei bassi anni ’20; sistemi farmaceutici, a metà degli anni ’30; e bioscienze, a metà degli anni ’20. Se Becton separasse queste attività, diventerebbe meno complesso e la conversione in contanti gratuiti andrebbe dal 90% al 95%-100%.

Anche se la crescita delle entrate non accelera e i molteplici rimangono bloccati a metà degli anni, il titolo potrebbe guadagnare circa il 10%. Con un rendimento di poco meno del 2%, questo dovrebbe guidare i rendimenti degli adenti da qui. Se la crescita delle entrate accelera, come mi aspetto, il multiplo si espanderà. E se la direzione separa l’azienda in più pezzi, le azioni potrebbero accrescere valore a un tasso di alta età fino alla fine del decennio.

La direzione ha discusso la possibilità di una rottura?

Giroux: No, ma nella mia esperienza, gli sconti sulla somma delle parti non durano per sempre, soprattutto se non c’è un azionista di controllo. La direzione è consapevole dell’opportunità.

Il mio cognome è Thermo Fisher Scientific. L’azienda ha 42 miliardi di dollari di vendite, margini Ebitda del 20% e una capitalizzazione di mercato di 200 miliardi di dollari. Il titolo è andato lateralmente per quattro anni. Mi piace molto il setup.

Come Revvity, Thermo sta negoziando attorno a un mercato multiplo per la prima volta in un decennio, esclusi i profitti legati alla pandemia nel 2020-21. Offre l’opportunità di investire insieme a uno dei migliori amministratori delegati non solo nell’assistenza sanitaria, ma nell’intero mercato: Marc Caspar. Thermo è stato un guadagno di quote di mercato in quasi tutte le sue attività. Ha la CRO in più rapida crescita, o organizzazione di ricerca a contratto, e sta crescendo più velocemente del mercato nella bioprocessone. L’azienda sta ancora facendo rotolare le entrate relative al Covid, e questo ha fatto sembrare che Thermo non stia più superando i suoi pari, la maggior parte dei quali ha avuto l’impatto del Covid per lo più fuori dai loro numeri entro la fine del 2023. Di conseguenza, il multiplo dell’azienda si è compresso.

Aggiustando le entrate relative al Covid, Thermo è stato e probabilmente continuerà a sforare il mercato finale delle scienze della vita da due a tre punti percentuali all’anno. Il Covid sarà completamente fuori dai numeri entro il 2026 e il mercato finale delle scienze della vita probabilmente crescerà a un tasso più normale dal 4% al 5%. Thermo mostrerà una crescita organica dei ricavi dal 7% all’8% e una crescita degli utili per azione da bassa a metà, a partire dal 2026.

Catalent, che è stata acquisita da Novo Nordisk, è il principale concorrente di Thermo nella sua divisione di outsourcing della produzione farmaceutica. Sarà un concorrente meno valido nel tempo perché Novo porterà molta di quella capacità in-house per supportare la propria produzione di GLP-1. Ciò ha implicazioni positive per la crescita, i margini e i prezzi di Thermo in questa grande divisione.

Sul lato CRO, Big Pharma sta riducendo la sua esposizione ai prodotti biologici WuXi della Cina a causa delle normative e delle minacce normative. Ciò andrà a beneficio di Thermo. L’esposizione dell’azienda alla Cina rappresenta solo dal 7% all’8% delle entrate, uno dei livelli più bassi tra i nomi delle scienze della vita.

Pensiamo che Thermo si stia avvicinando a un punto di svolta entro la fine di quest’anno, quando la crescita organica assoluta accelererà e la sua crescita rispetto ai pari inizierà ad accelerare. Se scambia per 25 volte i guadagni stimati del 2026 di 26 dollari per azione, il titolo avrebbe un prezzo di 654 dollari.

Grazie, David. Todd, chiudiamo con un’occhiata alle tue idee migliori.

Todd Ahlsten

Ahlsten: ho sei scelte; tre sono legate all’industria dei semiconduttori.

Le prime due aziende sono nel settore delle apparecchiature per la produzione di wafer:Applied Materials AMAT e KLA. Oggi le entrate dell’industria dei semiconduttori sono di oltre 600 miliardi di dollari all’anno e pensiamo che cresceranno fino ad almeno 1 trilione di dollari entro il 2030. I fornitori di apparecchiature wafer-fab oggi sono circa 100 miliardi di dollari, passando ad almeno 150 miliardi di dollari entro la fine del decennio. Questo è circa il 16% delle entrate del settore investite oggi in apparecchiature wafer-fab.

Applied Materials e KLA sono i fattori chiave di tutto ciò che riguarda i semiconduttori. Queste aziende stanno piegando le leggi della fisica. Realizzare semiconduttori è incredibilmente complesso, con più di 2.000 passaggi per costruire un chip. Le aziende di attrezzature sono intimamente bloccate nei piani di progettazione dei loro clienti con anni di anticipo, il che amplia i loro fossati competitivi.

Ci aspettiamo di vedere 2 trilioni di dollari in spese in conto capitale legate all’intelligenza artificiale nei prossimi quattro o cinque anni, con il 40% di cui probabilmente andrà ai semiconduttori. Ciò include GPU [unità di elaborazione grafica], chip di memoria, silicio personalizzato, chip di rete e altro ancora, tutti prodotti utilizzando apparecchiature wafer-fab.

Perché le azioni sono dal 25% al 30% di sconto sui loro massimi?

Ahlsten: La più grande preoccupazione è la Cina, che negli ultimi anni ha visto una crescita drammatica della spesa per le apparecchiature wafer-fab e ha costituito circa il 40% delle entrate del settore nel 2024. Ma tali entrate diminuiranno l’anno prossimo a causa delle restrizioni alle esportazioni e un rallentamento ciclico degli investimenti in Cina potrebbe contribuire ulteriormente a tale calo. Crediamo che la maggior parte di questo potenziale calo sia ora quotata nelle azioni.

C’è stata anche qualche recente debolezza nella memoria e nei chip non di intelligenza artificiale e ci sono preoccupazioni sulla spesa di Samsung e Intel, che sono rimasti indietro e potrebbero dover tagliare.

Qual è il caso di Applied Materials?

Ahlsten: Applied Materials ha il più ampio portafoglio di attrezzature wafer-fab, vendendo strumenti che coprono circa il 60% del mercato. Ciò include cose come la deposizione, l’incisione, la rimozione di materiali, i processi chimici, la planarizzazione, il doping e la rapida elaborazione termica. Sono ovunque e la scienza sta diventando sempre più importante.

Ci piace anche che circa un quarto delle loro vendite proveniscano da servizi ricorrenti e materiali di consumo. Sono nelle fabbre dei loro clienti ogni giorno, installando parti ed eseguendo la manutenzione. Non troverai un fossato molto più ampio.

Vediamo guadagni che raggiungono 12 dollari per azione entro il 2027 e 17 dollari per azione entro la fine del decennio. A 20 volte i guadagni, il titolo potrebbe salire a 240 dollari in due anni e a 340 dollari entro il 2030, rispetto ai 170 dollari di oggi.

Qual è il caso di KLA?

Ahlsten: Mentre Applied Materials è più focalizzata sulla costruzione dei chip, KLA è specializzata nel controllo e nell’ispezione dei processi. Questo è circa il 12% del mercato delle attrezzature wafer-fab.

Il macchinario di KLA trova i difetti più piccoli in un wafer, con una precisione quasi inimmaginabile. Sarebbe come volare su un aereo a 30.000 piedi sopra Manhattan e trovare un errore di battitura nel menu di un ristorante italiano nell’Upper East Side. Se KLA non lo trova, il chip non funziona.

Man mano che i chip si miniaturizzano, questi difetti diventano sempre più difficili da trovare. Man mano che i chip diventano più complessi, la quantità di controllo del processo richiesto aumenta. Questo è ciò che rende l’azienda così preziosa. Abbiamo un obiettivo di prezzo quadriennale di 1.120 dollari, basato su 22 volte gli utili a termine. Il titolo ha chiuso venerdì [gen. 3] a 657 dollari.

Qual è la tua terza scelta per l’industria dei semiconduttori?

Ahlsten: Synopsys è nell’automazione della progettazione elettronica, o EDA, come parte di un quasi-duopolio con Cadence Design Systems. Mentre Applied Materials e KLA consentono ai loro clienti di costruire chip, Synopsys aiuta i clienti a progettarli. Si applicano molti degli stessi temi.

Oggi, l’industria semi spende circa 80 miliardi di dollari all’anno in ricerca e sviluppo, di cui circa il 10% va alle società EDA. Ma man mano che i chip diventano più complessi e più difficili da progettare, silicio personalizzato, nuove strutture termiche e così via, la spesa per ricerca e sviluppo sta aumentando. Questo è un vento in poppa per Synopsys.

Circa il 55% delle entrate dell’azienda proviene dalla progettazione di chip per le semi-aziende tradizionali. L’altro 45% è silicone personalizzato, una miniera d’oro. Che si riferisce a società come Meta Platforms, e Amazon.com, Google di Alphabet e Microsoft progettano il proprio silicio per i loro carichi di lavoro personalizzati. Entrambe le aziende stanno crescendo rapidamente, poiché i chip diventano più difficili da progettare e più aziende vengono coinvolte. Synopsys ha anche un’attraente attività di licenza di proprietà intellettuale, simile ad ARM, che ha alti margini di profitto.

Il kicker è l’accordo di Synopsys per acquistare una società chiamata Ansys, che si spera possa chiudere nella prima metà dell’anno. Ansys è un fornitore di software di simulazione, che consente alle aziende di chip di modellare i loro sistemi e processi. Mettendolo insieme al software di Synopsys integra un sacco di design di chip sotto un unico fornitore ed espande il fossato.

Abbiamo un obiettivo di prezzo triennale di 700 dollari per Synopsys, rispetto al prezzo di oggi di 493 dollari, con più rialzo a lungo termine dall’accordo Ansys. Ciò dovrebbe aiutare ad espandere i margini di profitto e aumentare i guadagni.

Spostiamoci in un altro settore.

Ahlsten: La mia prossima scelta è Workday, il leader globale nella gestione del capitale umano e nel software cloud di pianificazione delle risorse aziendali. Serve circa 70 milioni di utenti a 11.000 clienti, tra cui il 60% di Fortune 500.

Le azioni di Workday sono in ritardo l’anno scorso, sottoperformando il settore del 30%. Attualmente è a una valutazione relativa bassa di tutti i tempi rispetto all’indice, uno sconto dal 20% al 30%. Pensiamo ancora che i guadagni possano crescere di oltre il 20% all’anno dal 2024 al 2028, su una combinazione di crescita annuale delle vendite del 15% e espansione del margine di profitto.

Workday è una delle società di software più appiccicose in circolazione, con il 98% di ritenzione delle entrate. È anche meglio di Salesforce, un’altra delle nostre grandi partecipazioni. Non pensiamo che Workday dovrebbe fare trading con uno sconto.

Workday sta aumentando la quota di mercato in un mercato di 160 miliardi di dollari, soprattutto tra le medie imprese. L’azienda ha una storia di intelligenza artificiale che non si riflette nelle azioni. Nel terzo trimestre, Workday ha visto un aumento del 30% dei clienti che utilizzano una o più delle sue soluzioni di intelligenza artificiale, che includono cose come gli agenti di reclutamento e l’ottimizzazione dei talenti. L’intelligenza artificiale sta aiutando i clienti di Workday a ridurre il turnover dei dipendenti e a reclutare in modo più produttivo.

Con una forte crescita dei ricavi, l’espansione del margine e i prodotti di intelligenza artificiale sottovalutati, pensiamo che l’attività accelererà. Imposta una bella storia di battito e aumento [batti le stime degli utili e aumenta la guida agli utili] nel 2025. Abbiamo un obiettivo di prezzo biennale di 365 dollari per il titolo, che implica un multiplo di 25 volte il flusso di cassa libero a termine. Le azioni sono ora di 250 dollari.

Giroux: Workday ha un margine di profitto operativo di circa il 25%, mentre i colleghi hanno almeno il 35%. Dovrebbe avere margini operativi molto più alti. La spesa di compensazione basata su azioni è del 15% delle entrate. Dovrebbe essere molto più basso.

Ahlsten: La mia quinta raccomandazione è Linde, il titano del gas industriale. È un composto difensivo e di qualità di un’azienda che pensiamo possa generare solidi rendimenti a due cifre. Le azioni di Linde hanno sovraperformato in otto delle ultime 10 correzioni di mercato.

Una delle cose che amiamo dell’azienda è che oltre il 60% delle sue vendite sono fondamentalmente entrate ricorrenti. Ha collegato le sue linee di gas ai clienti che potrebbero avere un accordo di 15 anni take-or-pay. Linde è una delle prime tre società globali di gas industriale; sono essenzialmente servizi pubblici non regolamentati che operano in un mercato favorevole. Perché Linde rispetto agli altri? Ci piace la sua densità di rete leader, l’enorme disciplina del capitale e l’attenzione incessante all’eccellenza operativa e all’innovazione.

Le azioni Linde sono tipicamente scambiate a un grande premio per il mercato, ma in questo momento sono scambiate molto più vicino al multiplo medio del mercato. Questo perché l’economia industriale è stata debole ultimamente e i volumi di Linde sono stati piatti o in calo per otto trimestri consecutivi. Ma nello stesso periodo, Linde ha aumentato il suo margine di profitto operativo al 39% dal 31%. Questo è tutto grazie alla sua capacità di controllare prezzi e costi.

Nel momento in cui l’economia industriale vede un miglioramento ciclico, pensiamo che Linde sarà un grande beneficiario. Il titolo dovrebbe godere di un’espansione multipla. Abbiamo un obiettivo di prezzo di 553 dollari in tre anni, il che implica un alto multiplo di guadagni di 20 anni. Il titolo ha chiuso venerdì a 413,50 dollari.

E la tua ultima scelta?

Ahlsten: È uno dei miei preferiti: Deere. Il titolo era di 175 dollari quando l’ho scelto per la prima volta nel 2020. Ora sono 422 dollari e potrebbe passare a 600 dollari nei prossimi tre anni. I guadagni saranno guidati dalla continua crescita degli utili. È una configurazione attraente. I volumi delle attrezzature agricole sono in una depressione ciclica in questo momento, e Deere sta negoziando per un multiplo di guadagni inferiore alla media negli anni ’20 bassi. I redditi agricoli sono diminuiti del 31% dal 2022, poiché i prezzi del mais e della soia e di altre colture sono diminuiti. Ci sono rischi per gli agricoltori sia dalle tariffe che dalle deportazioni, ma le attrezzature agricole devono ancora essere aggiornate e pensiamo che il ciclo sia vicino al fondo.

Al di là dell’attuale ciclo agricolo, la storia a lungo termine ruota attorno alla cosiddetta tecnologia agricola di precisione di Deere, che ha visto una rapida adozione da parte dei clienti. Il numero di “acri impegnati” – acri in cui una delle macchine di Deere è attiva e invia i dati al John Deere Operations Center – è aumentato a un tasso annuo del 18% dal 2020. È passato da 230 milioni di acri allora a 455 milioni di oggi, su cui Deere sta utilizzando strumenti digitali per migliorare la semina, l’arriatura, l’irrigazione, l’applicazione chimica e molto altro. Secondo Goldman Sachs, le entrate annuali dell’ag di precisione di Deere sono passate da 1,6 miliardi di dollari a 5 miliardi di dollari in quell’arco di arco. Queste sono vendite ad alto margine di profitto. Ci aspettiamo che questa crescita continui. Deere ha speso quasi 10 miliardi di dollari in ricerca e sviluppo dal 2020, allargando il suo mossario.

Vediamo i guadagni salire a 35 dollari per azione entro il 2028. Con 17 volte i guadagni, ottieni un’azione di 600 dollari, rispetto a 422 dollari. Niente corre come un Deere.

Anche se stiamo correndo in tempo per la cena. Grazie, Todd, e tutti.

— Montaggio aggiuntivo di Nicholas Jasinski

Scrivi a Lauren R. Rublin a lauren.rublin@barrons.com

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18/01/25 Nvidia, Smucker, Muni Bonds e altre 31 idee di investimento dai nostri professionisti della tavola rotonda

Le azioni sono costose, ma ci sono valori da avere. Scopri di più sulle scelte dei nostri relatori nella puntata di questa settimana.

Così tante scelte di azioni, non abbastanza tempo.

Ho iniziato a sentirmi così circa a metà del Barron’sRoundtable di quest’anno, un gabfest di un giorno su tutto ciò che riguarda i mercati, tenutosi il 6 gennaio a New York. Nonostante la prospettiva generalmente ribassista dei nostri relatori della Tavola Rotonda sul 2025, il capitolo e il verso trasmessi nella funzione della Tavola Rotonda della scorsa settimana, questi 11 veggenti degli investimenti non riuscivano a smettere di parlare – e parlare un po’ di più – di tutte le azioni che trovano attraenti quest’anno (e anche di alcuni fondi obbligazionari). Le raccomandazioni continuavano ad arrivare, per le piccole e le grandi aziende, familiari e oscure, che beneficiano di intelligenza artificiale, fusioni e acquisizioni, nuovi prodotti e mercati ampliati, o semplicemente per bloccare e affrontare meglio gli affari quotidiani.

Nella puntata della tavola rotonda di questa settimana, la seconda di tre, abbiamo raccolto 34 scelte da cinque dei professionisti, oltre al loro commento di supporto. Il gruppo comprende Henry Ellenbogen, chief investment officer e managing partner di Durable Capital Partners; Sonal Desai, CIO e gestore di portafoglio presso Franklin Templeton Fixed Income; John W. Rogers Jr., fondatore, presidente, co-CEO e CIO di Ariel Investments; Rajiv Jain, presidente e CIO di GQG Partners e Mario J. Gabelli, presidente e CEO di Gabelli Funds.

Eclettici nelle loro specialità di investimento e nei loro approcci analitici, i cinque dimostrano che ci sono una miriade di modi per portare valore in un mercato altrimenti costoso. Di seguito troverai una versione modificata delle loro intuizioni.

Henry Ellenbogen

Barron’s: Henry, non vediamo l’ora di sentire le tue scelte azionarie oggi.

Henry Ellenbogen: Le mie scelte riflettono due temi: tre delle aziende sono leader di mercato in buoni settori che beneficiano dell’IA per aumentare le entrate e ridurre i costi. Le altre tre sono aziende di alta qualità in aree di debolezza del mercato che sono diventate più forti negli ultimi due anni e brilleranno man mano che i loro mercati finali migliorano.

Coupang è la società di e-commerce dominante in Corea. Ha interessanti opzioni di crescita e ha un prezzo ragionevole. L’azienda ha una quota di mercato del 30% nell’e-commerce in Corea e una quota del 10% del mercato totale al dettaglio. La Corea non ha aziende come Walmart e Costco Wholesale; i concorrenti di Coupang sono molto più deboli, il che dovrebbe consentirle di guadagnare più quote di mercato. Coupang è l’unica società di e-commerce in Corea con un modello completamente integrato: offre inventario di proprietà e di terze parti e gestisce l’adempimento per entrambi. Come abbiamo visto con Amazon.com e Mercado Libre, una volta che quel business prende piede, è durevole e ha una lunga pista per la crescita.

Ho investito in Coupang nella mia precedente azienda, quando era ancora una società privata, e ho incontrato per la prima volta il CEO, Bom Kim, nel 2014. Sono rimasto impressionato da come ha costruito l’azienda. Circa il 70% della popolazione coreana vive entro sette miglia da un centro logistico Coupang. A Seoul, che è densamente popolata, i conducenti aziendali spesso visitano un condominio da cinque a sei volte al giorno. Ciò consente al 99% degli ordini di essere consegnato lo stesso giorno o il giorno successivo. C’è una preoccupazione per i concorrenti cinesi che entrano nel mercato coreano, ma la rete di Coupang gli conferisce un livello di servizio che nessun altro fornitore di e-commerce ha, nemmeno Amazon.

Inoltre, Coupang sta entrando in attività a margine più elevato, dopo aver iniziato in alcuni dei segmenti a margine più basso come i materiali di consumo. La sua attività pubblicitaria sta crescendo e sta espandendo le sue offerte di terze parti e Coupang Fulfillment Services. Questi fattori insieme al suo programma fedeltà stanno spingendo i clienti a spendere di più sulla piattaforma. La crescita in tutte le fasce di clienti si sta aggravando a due cifre e le fasce più recenti si stanno compongendo più velocemente di quelle più vecchie. Ciò ha portato Coupang a vincere oltre il 50% di quota di mercato incrementale.

Cosa significa questo per la crescita delle entrate e degli utili?

Ellenbogen: Crediamo che Coupang potrebbe generare 3,3 miliardi di dollari di flusso di cassa libero nel 2027. Se ci metti un multiplo da 20 a 24 volte, potresti avere quasi un doppio da un titolo da 22 dollari.

Sono positivo sulla continua espansione di Coupang a Taiwan e sulla sua acquisizione l’anno scorso del rivenditore britannico Farfetch. Al prezzo attuale, non stai davvero pagando per quell’attività. I dati demografici della Corea sono un rischio, ma questa è una preoccupazione a lungo termine, e per allora l’azienda si sarà espansa in altri paesi asiatici.

Il titolo è diminuito drasticamente dalla sua offerta pubblica iniziale nel 2021. Cosa è successo?

Ellenbogen: Molte delle società collocate sul mercato nel 2021 sono in calo. Il prezzo potrebbe essere stato troppo alto. Da allora, Coupang è cresciuta, ha preso quote di mercato e ha ampliato il suo margine di profitto.

Affirm è il leader di mercato in BNPL, o acquista ora/paga dopo. Ha una quota di circa il 40% negli Stati Uniti. Il mercato sta crescendo di quasi il 30% all’anno. L’abilità tecnologica di Affirm gli sta permettendo di ridurre i costi. L’azienda tratta bene i suoi clienti e ha dimostrato capacità di sottoscrizione.

Affirm è guidato da Max Levchin, uno dei fondatori di PayPal. Lo conosco da 20 anni. Durable ha investito per la prima volta in Affirm come società privata nel 2020. Avevamo lasciato la posizione, ma abbiamo deciso di riacquistarla l’anno scorso perché alcune delle nostre preoccupazioni sulla valutazione e sulla capacità di sottoscrizione dell’azienda erano state risolte.

Il mercato sta sottovalutando il potenziale di crescita di Affirm. Pensiamo che l’azienda possa sostenere una crescita annuale del 30% del valore lordo della merce per i prossimi tre anni. È profondamente integrato come un prestatore acquista ora, paga dopo in Amazon.com, Walmart e Apple , proprio come è integrato in Shopify: Apple è particolarmente degna di nota perché consentirà ad Affirm di espandere il suo TAM [mercato totale indirizzabile]. Supponiamo che la partnership di Affirm con Apple lo porterà nel mondo offline, che è sette volte più grande del mondo online, e c’è meno concorrenza.

La Affirm Card aiuterà anche Affirm a sostenere la crescita. Ci sono solo 1,4 milioni di carte Affirm, contro circa 20 milioni di utenti attivi mensili. La carta aiuta l’azienda a coinvolgere i suoi migliori clienti e a guidare più transazioni con loro, e le transazioni incrementali dei clienti esistenti sono un margine più elevato.

L’IA consente un targeting pubblicitario altamente personalizzato. Ciò potrebbe portare al targeting con offerte di finanziamento personalizzate.

William Priest: Quali criteri utilizza l’azienda per personalizzare le offerte di finanziamento?

Ellenbogen: utilizza molte metriche tradizionali, inclusi i punteggi FICO, ma considera anche metriche alternative come se le persone hanno telefoni iOS o Android, se stanno usando i telefoni e software più recenti e così via. Le perdite sui prestiti sono state incredibilmente basse.

Scott Black: Qual è il catalizzatore per spingere le azioni verso l’alto quando la società continua a perdere denaro?

Ellenbogen: La redditività futura fa parte della nostra tesi. Affirm utilizza l’intelligenza artificiale per guidare l’efficienza, il che contribuisce a un’elevata leva operativa. Ci aspettiamo che la società guadagni 3 dollari per azione in guadagni GAAP [principi contabili generalmente accettati] nel 2028. Ho scoperto che il momento migliore per possedere un’azione è quando sai che la crescita incrementale del margine farà passare l’azienda dalla perdita al fare soldi. Questo è ciò che ha spinto Toast l’anno scorso, ed è ciò che si trova di fronte ad Affirm.

Quali sono i rischi? Affirm è una società di bilancio. Abbiamo un senso molto migliore della sua capacità di sottoscrizione in un ciclo di credito difficile. La società ha fatto bene nel ciclo di crescita dei tassi 2021-23, quando i costi di finanziamento sono aumentati drasticamente a causa dell’aumento dei tassi di interesse. I partner finanziari di Affirm lo considerano un esecutore blue-chip.

Ci aspettiamo che Affirm aumenti il valore lordo della merce, o GMV, del 30% all’anno per i prossimi tre anni. Le opportunità di espansione internazionale sembrano attraenti. Man mano che la crescita di GMV è sostenuta, il titolo potrebbe essere scambiato fino a 25-30 volte i guadagni GAAP.

Qual è il tuo prossimo giocatore nell’ intelligenza artificiale?

Ellenbogen: Come abbiamo discusso questa mattina, l’IA generativa accelererà la crescita dei ricavi e porterà efficienza a molte aziende. I fornitori di servizi cloud come Amazon e Microsoft stanno beneficiando poiché le aziende costruiscono agenti di intelligenza artificiale per se stesse e fornitori di software come Salesforce e HubSpot ne beneficiano fornendo agenti predefiniti. I maggiori beneficiari di questo cambiamento sistematico sono i fornitori di software che dominano i loro verticali aziendali, hanno un accesso privilegiato ai dati e possono creare funzionalità di potenza in cima a questi dati.

Atlassian controlla tutte queste caselle. Atlassian è l’attore dominante nel software di collaborazione in team per gli sviluppatori di software. Stimiamo che sia utilizzato da quasi 15 milioni di sviluppatori, o più del 50% di tutti gli sviluppatori globali. Più di 300.000 aziende lo usano.

Atlassian ha aumentato le entrate negli ultimi tre anni a un tasso annuo del 28% e il dibattito è se possa continuare a crescere di oltre il 20%. Il mercato è preoccupato che l’IA generativa ridurrà la necessità di sviluppatori di software, ma pensiamo che migliorerà il tasso di crescita dell’azienda e la durata della sua attività, il che consentirà al titolo di rivalutare più in alto.

Atlassian ha accesso privilegiato ai dati che tracciano lo sviluppo del software attraverso le sue attività Jira e Confluence. A ottobre, ha rilasciato Rovo, un agente di intelligenza artificiale che sostituisce molti compiti umani monotoni che si verificano nel processo di sviluppo del software. Un compito che prima richiedeva un giorno e mezzo ogni settimana ora può essere svolto in pochi minuti. Rovo potrebbe anche accelerare la transizione di Atlassian all’adozione del cloud, il che sarebbe positivo per la durata e la crescita dei ricavi.

L’azienda sta facendo soldi?

Ellenbogen: Senza Rovo, Atlassian potrebbe generare da 8 a 9 dollari per azione in flusso di cassa libero nel 2026. Rovo potrebbe aggiungere un dollaro o due alle nostre ipotesi di denaro libero. Se il titolo viene scambiato per 35 volte il flusso di cassa libero, uno sconto sostanziale sulla valutazione di ServiceNow, potrebbe raddoppiare.

Le mie prossime tre aziende hanno sfondi macro impegnativi ma hanno eseguito bene. RBC Bearings, che ho raccomandato alla tavola rotonda del 2023, è stata quotata in borsa nel 2005. Da allora ha aumentato la ricchezza del 17%-più all’anno. È un operatore di livello. L’amministratore delegato ha preso il timone nel 1992 e gestisce ancora l’azienda. È responsabile del rilancio di un’azienda vecchia di 100 anni.

RBC produce cuscinetti di precisione e componenti correlati per i mercati finali industriali e aerospaziali e della difesa. Circa il 70% dei suoi prodotti sono di fonte singola e fanno parte delle specifiche costruttive per i prodotti finali. L’azienda ha anche un’attraente attività di aftermarket. Il novanta per cento delle entrate proviene dal mercato statunitense.

Il segmento industriale, il 65% delle entrate, ha avuto venti contrari macro, con il PMI manifatturiero [Purchasing Managers’ Index] che è stato inferiore a 50 per più di 24 mesi consecutivi. L’aerospaziale commerciale rappresenta circa il 20% delle entrate totali dell’azienda e Boeing ha avuto problemi l’anno scorso a produrre aeromobili, sia per motivi interni che per motivi legati allo sciopero. Ci aspettiamo che il segmento industriale e Boeing diventino più forti nei prossimi due anni.

Nei prossimi anni, ci aspettiamo che RBC abbia una crescita annuale dei ricavi composti a una percentuale ad una cifra ad una superiore, che potrebbe guidare una crescita annuale composta degli utili dal 15% al 20%. Le fusioni sono state una parte importante dell’algoritmo degli utili, ma anche senza M&A, RBC potrebbe guadagnare 13 dollari per azione nel calendario 2026.

Alcuni anni fa, ho consigliato FirstService, che si era separato da Colliers International nel 2015. Quest’anno voglio consigliare Colliers International Group, che è stato gestito dallo stesso CEO per più di tre decenni. Da quando la società è stata quotata al Nasdaq nel 1995, è cresciuta in media al 19% all’anno.

Cosa fa Colliers?

Ellenbogen: il più grande business di Colliers, misurato dall’Ebitda [guadagni prima di interessi, tasse, deprezzamento e ammortamento] è la gestione degli investimenti immobiliari. L’intermediazione immobiliare commerciale è circa un terzo del business, in calo rispetto al 70% di cinque anni fa. Nel 2018, Colliers ha acquistato Harrison Street, un attore di primo piano nel settore immobiliare di nicchia, come gli alloggi per studenti. L’azienda è cresciuta organicamente a cifre singole.
L’altra grande attività di Colliers è l’ingegneria, che è raddoppiata di dimensioni nel 2024.

Colliers ha un modello di acquisizione unico. In genere acquisisce il 75% di un’azienda e lascia il 25% al team esecutivo originale. Questo crea una partnership in cui le persone sono altamente incentivate a guidare il futuro compounding.

Cosa rende il titolo attraente ora?

Ellenbogen: Questo è un momento interessante per acquistare agenti immobiliari commerciali perché il settore è ciclicamente depresso. L’attività di intermediazione di Colliers è inferiore del 40% nelle entrate rispetto al 2022, e anche al di sotto dei livelli del 2019. Inoltre, la società potrebbe scorporare l’attività di gestione degli investimenti nei prossimi anni. Le aziende comparabili vengono scambiate per quasi 20 volte l’Ebitda. Colliers scambia per 12 volte, probabilmente su numeri depressi. Crediamo che gli utili per azione potrebbero crescere del 15% nei prossimi tre anni e che il titolo potrebbe essere scambiato per 20 volte gli utili.

Infine, come hanno notato Abby [Cohen] e David [Giroux] [nella prima puntata della Tavola Rotonda], le azioni sanitarie hanno avuto una scarso anda andamento negli ultimi due anni. L’assistenza gestita è stata probabilmente il sottosettore più debole. Siamo investitori in Privia Health Group. Abbiamo condotto un’offerta secondaria in azienda nel gennaio 2023.

Cosa fa Privia?

Ellenbogen: Circa la metà dei medici negli Stati Uniti sono medici di base che lavorano in ambulatori con 10 o meno medici. Queste piccole entità non hanno la scala per negoziare le tariffe assicurative. Lottano con cose come la gestione dei processi e l’analisi clinica. Molte aziende hanno cercato di aiutarli e Privia è emerso come leader. L’azienda mette i clienti medici su una piattaforma tecnologica comune e in contratti assicurativi comuni. Questo aiuta a ridurre i costi del lavoro di supporto. Privia ha un tasso di ritenzione lordo del 98% tra i medici partecipanti.

Adoro le storie di lancio geografico. Privia opera in 14 stati e D.C. Hanno circa 4.600 medici come clienti, quindi c’è molta crescita in questi mercati. I loro mercati più maturi sono Washington, D.C., Maryland e Virginia, dove stanno crescendo a un ritmo sano. Una volta che sono in uno stato per alcuni anni, diventa più facile guadagnare quote di mercato e il costo della crescita diminuisce. Circa il 30% dell’attività è legata all’assistenza basata sul valore, una struttura di pagamento in cui la redditività è guidata dalle prestazioni del fornitore e dai risultati dei pazienti. Nonostante una scossa in quel settore, Privia ha soddisfatto le nostre aspettative negli ultimi due anni.

L’azienda converte l’80% dell’Ebitda in flusso di cassa libero. Non ha spese in conto capitale. Crediamo che Privia possa mantenere il suo multiplo Ebitda da 18 a 20 volte, per una crescita che ci aspettiamo superi il 20% all’anno. Ciò implica circa il 20% in più di rialzo nei prossimi tre anni.

Il mercato delle IPO è stato piuttosto morto, nonostante un forte mercato azionario. Quali sono le prospettive per il 2025?

Ellenbogen: Eravamo investitori privati in ServiceTitan, che è stato quotato a dicembre. Il collocamento è stato ben ricevuto. ServiceTitan è la società tecnologica dominante ERP [pianificazione delle risorse aziendali] per appaltatori HVAC, idraulici e ora, più in generale, servizio a domicilio. Mi aspetto di vedere più offerte quest’anno. ServiceTitan aveva già cercato di quotarsi all’inizio del 2022. Non aveva redditività o margini incrementali positivi. Anche se la redditività non è alta oggi per gli standard di nessuno, e certamente non per Scott, l’azienda genera Ebitda e ha interessanti margini incrementali.

Oggi, le aziende che vengono quotate in borsa devono dimostrare che c’è un percorso verso i guadagni per un periodo di tempo ragionevole. Se sei una società di intelligenza artificiale, potresti essere in grado di andare in borsa oggi senza profitti, ma questa è l’eccezione.

È un mondo nuovo; il denaro non è più gratis. E con questo, grazie, Henry, e rivolgiamoci a Sonal.

Desai Sonal

Sonal Desai: Parliamo di obbligazioni. Questa mattina c’è stata una discussione su quanto stretti gli spread siano diventati rispetto ai titoli del tesoro. Troviamo che i rendimenti siano ancora attraenti in diversi settori. Ancora più importante, nel fare il nostro caso, ci aspettiamo una crescita del prodotto interno lordo del 2,5% o più quest’anno. L’inflazione rimane alta, ma non troppo alta. I fondamentali aziendali non si sono deteriorati, suggerendo che le aziende sono state in grado di assorbire tassi di interesse più elevati, che potrebbero persistere più a lungo del previsto. A cosa si aggiunge? Ci aspettiamo che il reddito fisso fornisca rendimenti “noiosi”, essenzialmente cedole, ma con molta volatilità.

Le obbligazioni municipali, sia ad alto rendimento che investment grade, continuano a offrire un convincente mix di rischio e ricompensa. I fondamenti sottostanti, in particolare negli stati ad alta tassazione come la California e New York, sono decenti. [Gli incendi nell’area di Los Angeles sono iniziati subito dopo la tavola rotonda. Nei commenti di follow-up, Desai ha detto: “Da una prospettiva muni, i disastri naturali sono solo colpi temporanei ai valori valutati e quindi alle riscossioni fiscali, e ci aspetteremmo che il sostegno finanziario statale e federale entri in gioco”.] Molte persone pensano che i munis siano un investimento per le persone ad alto reddito, ma il fascino è più ampio. Quest’anno, la mia raccomandazione è FLMI, Franklin Dynamic Municipal Bond, un fondo negoziato in borsa.

Questa è una strategia obbligazionaria municipale orientata al credito “migliori idee” che può investire in tutti i settori, qualità del credito e scadenze, mantenendo una durata effettiva media da due a otto anni. Ha la flessibilità di adeguare la durata e l’allocazione settoriale, che sarà favorevole nell’anno prossimo. Ci aspettiamo che questa flessibilità consenta al fondo di essere agile, poiché la volatilità dovrebbe aumentare. Le valutazioni sembrano più favorevoli nel mercato municipale che nella maggior parte delle aree a reddito fisso. Man mano che più denaro esce dai margini, i munis ne trarranno beneficio.

Quanto rende il fondo?

Desai: l’attuale distribuzione al NAV [valore patrimoniale netto] è del 4,58%.

Successivamente, raccomando FRIAX, Franklin Income, che investe in un mix di azioni, titoli convertibili e obbligazioni. Possiede azioni che pagano dividendi che hanno azioni di crescita materialmente sottoperformate, ma generano costantemente alti livelli di reddito. Il fondo ha restituito circa il 7,3% l’anno scorso. La distribuzione attuale al NAV è del 5,77%.

Mentre le valutazioni del mercato azionario sembrano un po’ piene, l’ampia crescita degli utili prevista nel 2025 sostiene continui guadagni, portandoci ad avere una prospettiva più costruttiva per le azioni di dividendi nei settori dei beni di consumo di base e industriali. L’esposizione totale del fondo alle azioni si attesta a circa il 45%, rispetto al 34% all’inizio dello scorso anno. Il fondo sta anche vedendo interessanti opportunità in una serie di settori a reddito fisso, tra cui titoli garantiti da agenzie e mutui [MBS] e ad alto rendimento.

Successivamente, consiglio Putnam Core Bond. Questa strategia di base diversificata è di parte verso i prodotti cartolarizzati e il credito strutturato, dove le valutazioni rimangono più interessanti che nei settori del credito. L’accumulo di equità domestica, combinato con un mercato del lavoro ristretto, dovrebbe sostenere un sano credito ipotecario nei prossimi anni. I pagamenti anticipati MBS si sono stabilizzati a livelli bassi e, agli attuali tassi ipotecari, il 90% dell’universo delle agenzie non ha alcun incentivo economico per rifinanziare.

Spostandosi al di fuori degli Stati Uniti, mi piace EADOX, il fondo Eaton Vance Emerging Markets Debt Opportunities. L’anno scorso ha restituito più del 14%.

Qual è il caso di rimanere investiti?

Desai: con tassi più alti per più lungo negli Stati Uniti, il debito dei mercati emergenti potrebbe non essere un investimento ovvio. Ma un fondo gestito attivamente può avere senso. Questi mercati hanno vissuto il peggio del ciclo dei tassi degli Stati Uniti e molti l’hanno gestito bene. Il team di gestione di questo fondo ha dimostrato di poter navigare nei mercati volatili.

Per i mercati emergenti, in generale, c’è un compromesso come investitore: le tariffe saranno un vento contrario, ma la forte crescita economica e la domanda dei consumatori negli Stati Uniti saranno un vento in poppa.

Con la narrativa tasso più alti per più a lungo che prende piede, gli investitori dovrebbero anche considerare il debito a tasso variabile. La nostra scelta è il fondo Franklin Floating Rate Daily Access, o FDAAX. L’attuale tasso di distribuzione al NAV è dell’8,50%.

L’amministrazione Trump in arrivo fornirà venti favorevoli incrementali per la classe di attività di prestito attraverso politiche più favorevoli alle imprese. Ciò aiuterà gli emittenti aziendali di sottoinvestimento. Allo stesso tempo, ci aspettiamo che queste politiche si traducano in un ritmo più lento di tagli dei tassi negli Stati Uniti, che dovrebbe comportare la persistenza del beneficio di rendimento che i prestiti attualmente comportano.

Gli emittenti di prestiti continuano a mostrare un miglioramento nella copertura degli interessi e nell’accesso ai mercati dei capitali. Ci aspettiamo che i fondamentali del prestito migliorino, in media, guidati dalla crescita economica e da un leggero allentamento dei tassi. Ciò dovrebbe fornire agli emittenti una dispensa sugli interessi passivi e comportare insolvenze inferiori nei prossimi 12 mesi.

Cos’altro hai?

Desai: Mi piace l’ETF Janus Henderson AAA CLO, che si concentra su obblighi di prestito garantiti di alta qualità. Ci aspettiamo che la domanda di CLO rimanga forte e che l’emissione rimanga robusta. Le CLO offrono vantaggi di diversificazione, mentre le CLO di alta qualità hanno meno rischi di downgrade [credito] e meno volatilità. Il fondo è investito quasi interamente in maturità AAA-rated, con sede negli Stati Uniti e duration di sette anni o meno. L’ETF fornisce l’accesso a una classe di attività che storicamente era disponibile solo per gli investitori istituzionali.

Le mie ultime due raccomandazioni sono i REIT ipotecari [trust di investimento immobiliare]. Annaly Capital Management, l’opzione ad alto numero di ottani, è uno dei più grandi REIT di mutui residenziali al mondo, che gestisce circa 82 miliardi di dollari di attività. Il suo obiettivo principale è generare un reddito netto coerente per la distribuzione e ottimizzare i rendimenti attraverso una gestione prudente. Ha un rendimento lordo attuale indicato del 13,6% e punta a un rendimento da dividendi del 13%, coerente con la media storica dell’azienda. Annaly si concentra sui titoli garantiti da ipoteca dell’agenzia sia a livello nazionale che internazionale. Il rischio di pagamento anticipato rimane basso

I REIT ipotecari sono meno correlati con altre classi di attività, quindi possono fornire vantaggi di diversificazione. La presenza di leva finanziaria comporta alcuni rischi, quindi questo è consigliato per gli investitori con una maggiore tolleranza al rischio.

AGNC Investment, il mio altro nome, investe principalmente in MBS residenziali. Offre un rendimento a due cifre, che sembra sostenibile nell’anno a venire. AGNC gestisce circa 73,1 miliardi di dollari, prevalentemente in titoli a tasso fisso a 30 anni.

Quali sono alcuni dei rischi qui, oltre alla leva finanziaria?

Desai: L’amministrazione Trump potrebbe cercare di privatizzare le imprese sponsorizzate dal governo come Fannie Mae; mentre questo solleva una certa incertezza per il settore, credo che le GSE sarebbero ben capitalizzate. Non vediamo un grande rischio di inadempienze ipoteche, date le prospettive occupazionali.

Grazie, Sonal. Rajiv, è il tuo turno alla battuta.

Rajiv Jain: Abby ha raccomandato PetroChina oggi. Lo consiglio anche io. PetroChina è stata una delle prime società a capitalizzazione di mercato da un trilione di dollari, circa 15 o 16 anni fa. La Berkshire Hathaway di Warren Buffett la possedeva più di 20 anni fa. La vera storia qui è la liberalizzazione del gas naturale. Il governo cinese vuole rimuovere i sussidi al dettaglio per il gas naturale, e quando lo fa, la redditività di PetroChina dovrebbe migliorare e la crescita degli utili dovrebbe diventare più stabile. Il titolo è scambiato come una raffineria di petrolio, per sei volte gli utili, invece di una società di distribuzione del gas, che comanderebbe un multiplo più alto.

La direzione si concentra sul miglioramento del rapporto di pagamento. La società sta attualmente pagando almeno il 50% del flusso di cassa. PetroChina paga un dividendo di 0,46 dollari di Hong Kong per azione, per un rendimento del 7%. Le imprese statali cinesi si stanno riformando e ora sono più concentrate sul fornire valore agli azionisti. PetroChina dovrebbe commerciare come qualsiasi cosa tranne una raffiniera.

L’anno scorso ho parlato di diverse aziende indiane. Ne menzionerò altri due oggi. Abbiamo posseduto ITC di tanto in tanto per molto tempo. È la più grande azienda di tabacco in India, con una quota di mercato di circa il 73%. Ha operato in India per più di 100 anni ed è stato elencato [è diventato pubblico] negli anni ’50. La capitalizzazione di mercato è di circa 65 miliardi di dollari e le azioni vengono scambiate per 23 volte i guadagni di marzo 2026. Produce il 3,7%.

ITC ha due parti: una divisione di beni di consumo redditizi che contribuisce con circa il 15% delle entrate e l’attività alberghiera ITC che è stata scorporata il 1° gennaio.

Qual è il profilo di crescita del settore del tabacco?

Jain: circa l’80% del mercato indiano del tabacco è di contrabbando. Con l’aumento del reddito pro capite, le persone passano al mercato legale delle sigarette. L’India è uno dei pochi mercati in cui il consumo di sigarette è in crescita. ITC è un gioco sulla crescita del reddito pro capite. Per gli ultimi 10 anni, il reddito pro capite è cresciuto di oltre il 13%. Ci aspettiamo che il volume delle vendite cresci dal 2% al 3% e che gli utili per azione crescano di basse doppie cifre.

La tassazione delle sigarette è stata stabile perché la maggior parte dei governi ha iniziato a rendersi conto che se si aumentano troppo le tasse, le persone si rivolgono al commercio illecito. Inoltre, i prodotti del tabacco di nuova generazione, come lo svapo, non sono ammessi in India, quindi l’attività di ITC non è a rischio da prodotti alternativi. British American Tobacco è il più grande detentore esterno di ITC, con una partecipazione di circa il 25%.

La mia seconda idea in India è Bharti Airtel. Il business delle telecomunicazioni sta diventando più attraente a livello globale. L’industria si è consolidata drasticamente in quasi tutti i paesi e la spesa in conto capitale dovrebbe scendere a un’alta percentuale di entrate da oltre il 20%. In India, l’industria si è consolidata con tre attori che ora controllano quasi il 95% del mercato. I primi due hanno margini Ebitda di oltre il 50% e le entrate per utente sono poco meno di 3 dollari al mese. Il consumo di dati è quasi cinque volte quello degli Stati Uniti

Il governo indiano vuole che il terzo e un quarto giocatore marginale sopravvivano, e il governo sembra essersi adattatto all’aumento delle tariffe all’inflazione o superiore. Pensiamo che le tariffe dovrebbero aumentare di due cifre ogni anno per sostenere il terzo e il quarto giocatore. A proposito, tutti e quattro i giocatori hanno aumentato le tariffe di quasi il 20% solo pochi mesi fa. Un aumento tariffario a due cifre fluirebbe praticamente verso la linea di fondo perché non c’è un lancio 6G [tecnologia cellulare wireless] a questo punto, e il 5G è quasi finito. Il flusso di cassa libero è davanti all’utile netto di Bharti perché gli investimenti stanno iniziando a scendere.

Bharti sta vendendo per circa 21-22 volte il flusso di cassa libero. È probabile che la base di abbonati cresci dal 3% al 4% all’anno. L’azienda gestisce anche attività via cavo e satellitari. La capitalizzazione di mercato è di 110 miliardi di dollari. Non sarei sorpreso di vedere Bharti diventare la più grande società di telecomunicazioni al di fuori della Cina in cinque anni, con quasi 380 milioni di abbonati. Supponendo che le tariffe aumentino di basse doppie cifre, i guadagni dovrebbero crescere a un tasso superiore al 10%. Il fondatore e la sua famiglia possiedono ancora poco più del 40%, cosa che ci piace molto.

Cos’altro ti piace?

Jain: Novo Nordisk è leader nei farmaci GLP-1, usati per il diabete e la perdita di peso. Il titolo è stato tagliato di quasi la metà negli ultimi sei mesi. Il mercato è eccessivamente nervoso. L’azione è in calo in parte perché i dati sulla prossima versione del farmaco non erano così forti come previsto. Ma le barriere all’ingresso in questo settore sono insormontabili. Ci vogliono almeno quattro o cinque anni, e circa da 4 miliardi di dollari a 6 miliardi di dollari, per costruire nuove capacità.

Novo ha recentemente abbassato i prezzi. La riduzione dei prezzi è una buona cosa perché aumenterà il volume delle vendite. Meno del 5% delle vendite di Novo sono al mercato dell’obesità. L’azienda non è ancora in grado di soddisfare la domanda di GLP-1 nel mercato del diabete, che sta crescendo a cifre da singole a basse. Riteniamo che il mercato GLP-1 rimarrà un duopolio per molto tempo, dominato da Novo ed Eli Lilly. Novo scambia per 21 a 22 volte i guadagni stimati del 2025 e da 17 a 18 volte i guadagni del 2026.

Ogni pochi mesi apprendiamo altri benefici dei farmaci GLP-1. Sembrano trattare problemi cardiovascolari, problemi al fegato e ai reni, e ora ci sono alcune prove che possono funzionare nel trattamento dell’Alzheimer. Consideriamo Novo Nordisk  a basso rischio e il più vicino possibile a un prodotto di consumo di base nell’industria farmaceutica. L’attività esiste da più di 100 anni.

David Giroux: Una preoccupazione non è che Lilly abbia un farmaco migliore? Inoltre, il prodotto di nuova generazione di Novo non ha prodotto la perdita di peso prevista. E Lilly ha una versione orale in uscita presto. Più in generale, il tasso di crescita del mercato è rallentato negli ultimi tempi. Il fenomeno GLP-1 non sta scomparendo, ma sta rallentando.

Giain: La stessa legge dei grandi numeri costringerà a un rallentamento. Ci piace Lilly e abbiamo una posizione altrettanto grande nel titolo, anche se non è una navigazione chiara neanche per Lilly. Ci sono alcune domande su quanto sarebbe efficace il Mounjaro di Lilly per i problemi cardiovascolari. La giuria è fuori sulle versioni orali; ai medici non piace usare trattamenti orali per il diabete a causa della precisione richiesta nel dosaggio. Né Lilly ha una buona distribuzione al di fuori degli Stati Uniti. Non siamo sicuri che i medici passeranno al farmaco di Lilly su tutta la linea, poiché è un farmaco più recente e la differenza non è abbastanza significativa da provare sui pazienti esistenti. Quindi, sentiamo che c’è spazio per entrambi, come è stato il caso del diabete per decenni.

Novo sta aumentando i guadagni a doppia cifra, se non più velocemente, a lungo termine. I farmaci generici saranno probabilmente introdotti in Canada nel 2026 e i farmaci saranno fuori brevetto negli Stati Uniti nel 2032. Ma non ci aspettiamo che i generici siano un problema perché, ancora una volta, è difficile aggiungere in modo significativo alla capacità.

Black: in che modo il rimborso assicurativo influisce sul tuo tasso di crescita? Questi farmaci possono essere molto costosi.

Jain: Nel tempo, ci aspettiamo che tutti gli assicuratori approvino questi farmaci. I benefici per la società sono drammatici e i prezzi scenderanno.

Successivamente, ci piace Philip Morris International, che si sta allontanando dalle vendite di sigarette a combustione. Circa il 40% delle entrate ora proviene da IQOS, un prodotto di tabacco riscaldato. Le vendite di IQOS stanno crescendo a due cifre al di fuori degli Stati Uniti; il prodotto non è ancora venduto qui.

Philip Morris sta aumentando le entrate annuali totali da una cifra alta a doppia, nonostante debba essenzialmente chiudere la sua attività in Russia, precedentemente un grande mercato per loro. Recentemente ha aumentato la sua guida agli utili del 2024 alla crescita della metà degli anni. È scambiato per 17 volte i guadagni stimati del 2025 e 15 volte i guadagni del 2026. Produce più del 4,5% L’azienda mira a generare più di due terzi delle entrate nette da prodotti senza fumo entro il 2030. C’è il rischio del dollaro qui perché il dollaro è stato in lacrime.

Poi, ci piace ancora Nvidia  e Arm Holdings, che progetta la tecnologia per i chip. Come ho detto nella tavola rotonda di metà anno, avevamo ridotto la nostra detenzione di Arm a causa di problemi di valutazione, ma l’abbiamo acquistata di nuovo. Le entrate delle licenze di Arm stanno ancora crescendo di circa il 20% all’anno, ma il rialzo è nel settore delle royalty, dove alcuni nuovi prodotti stanno ottenendo royalties dall’8% al 9%. Pensiamo che potrebbe raddoppiare rispetto alla media del 2% di oggi. Arm non è a buon mercato a più di 55 volte i guadagni, ma il business non ha molta ciclicità e il mondo sta cambiando la sua strada.

Perché quella valutazione non ti riguarda?

Jain: Arm non ha concorrenza, tranne che dall’architettura aperta [tecnologia pubblicamente disponibile], e la maggior parte delle imprese non si sposterà a questo. Inoltre, solo il 10% del float è scambiato liberamente perché SoftBank possiede il 90%. Arm sta aumentando i guadagni annuali di oltre il 20% all’anno e potrebbe farlo per i prossimi cinque anni.

Nvidia è ben nota; non c’è molto da aggiungere. È ancora una potente storia di crescita scambiata per 30 volte i guadagni nell’anno che termina a gennaio 2026. Le stime delle entrate e degli utili, rispettivamente, per l’anno fiscale 2026 sono aumentate dell’80% e dell’85% negli ultimi quattro trimestri.

Henry ha spiegato eloquentemente oggi il lato positivo per l’IA. Nvidia è il produttore dominante di chip AI. Ci sono ancora molte tasche profonde che non sono ancora entrate in questo mercato. Stiamo prestando molta attenzione agli E.A.E. [Emirati Arabi Uniti]. Crediamo che gli Emirati Arabi Uniti, come sovrano, insieme ad altri sovrani e grandi imprese di questo tipo, possano spendere molti soldi per l’IA, al di là degli iperscaler [grandi società di cloud computing].

Todd Ahlsten: Vedi AMD [Advanced Micro Devices] fare delle incursioni?

Jain: Siamo scettici. Non hanno davvero lo stack software. Inoltre non riescono a tenere il passo con il ritmo dell’innovazione in Nvidia.

Meta Platforms è scambiato a circa 20 volte i guadagni stimati del 2026, eppure il titolo è aumentato di oltre il 50% nell’ultimo anno. Le piattaforme di social media di Meta, tra cui Facebook, hanno 3,3 miliardi di utenti. L’azienda è probabilmente uno dei maggiori beneficiari dell’IA in termini di miglioramento dei prezzi e del posizionamento degli annunci.

Meta sta ancora guadagnando quote di mercato. Il rischio qui è la spesa in conto capitale e i dollari probabilmente continueranno a salire. Meta sta spendendo il 20% delle entrate, ma questo è inferiore al 23% al 24% di Microsoft. Le entrate stano crescendo a un tasso medio-alto, intorno al 18%-19% nell’ultimo trimestre. Un divieto di TikTok sarebbe positivo per Meta se accadesse. Inoltre, Meta è guidato dal fondatore, un aspetto positivo per noi. Mark Zuckerberg ha dimostrato di essere molto più agile di alcuni altri leader della Silicon Valley.

Questa è un’azienda dominante a livello globale, con entrate per utente in crescita in quasi tutte le regioni. Pensiamo che sia ragionevolmente valutato.

Il mio ultimo nome è AT&T Il mercato delle telecomunicazioni degli Stati Uniti si è consolidato, come quello dell’India, in tre attori. Il flusso di cassa gratuito di AT&T è stato maggiore degli utili l’anno scorso. Il capex sta iniziando a scendere in modo significativo. La società probabilmente ha generato circa 20 miliardi di dollari di flusso di cassa libero nel 2024 su una capitalizzazione di mercato di 157 miliardi di dollari. Il rendimento da dividendi è del 5% e il rendimento del flusso di cassa libero, dall’11% al 13%.

C’è sempre il rischio di acquisizione. AT&T è stata notoriamente cattiva in quel dipartimento, anche se l’attuale CEO, John Stankey, ha fatto un buon lavoro nel semplificare il business negli ultimi quattro anni. La fiducia degli investitori sta tornando. L’azienda ha già speso soldi per la posa di cavi in fibra ottica, quindi c’è meno rischio di fibre capex.

Ho detto che ci piacciono le telecomunicazioni a livello globale. Con il consolidamento, i prezzi stanno salendo. In AT&T, pensiamo che un aumento di un dollaro dei prezzi si traduca in una crescita del flusso di cassa libero di quasi il 4%.

L’anno scorso, hai consigliato due società della famiglia Adani, Adani Enterprises e Adani Ports e Special Economic Zone. La Securities and Exchange Commission ha accusato tre alti dirigenti di Adani, accusando di corruzione. Questo ha un impatto sulle aziende?

Jain: La nostra visione delle aziende non è cambiata. Gli individui sono stati incriminati, non le aziende, e l’accusa riguarda la divulgazione. Ci aspettiamo che sia risolto nel tempo. Il modello di business del gruppo è forte. Il profilo di rischio è aumentato un po’. Possediamo le azioni e stiamo aspettando e guardando.

Grazie, Rajiv. Fermo che ci rivolgiamo a John.

John W. Rogers Jr.

Giovanni W. Rogers Jr.: La difensiva è un tema comune in alcuni dei nomi di cui abbiamo discusso oggi. Ho alcune aziende che pensiamo faranno bene se è un ambiente più difficile. Recentemente abbiamo avuto la possibilità di andare alla giornata degli investitori di uno dei nostri titoli preferiti, J.M. Smucker. Tutti conoscono il nome Smucker.

Cohen: deve essere buono.

Rogers: Giusto, questo è il loro slogan. Il presidente e amministratore delegato è Mark Smucker, l’ultimo dei molti Smucker che hanno gestito l’azienda, che ha sede a Strawberry Lane a Orrville, Ohio. Abbastanza affascinante.

Smucker ha una serie di marchi forti e riconoscibili. Ci sono i prodotti spalmabili Smucker, e anni fa hanno comprato Jif per portare insieme burro di arachidi e gelatina. Questi due sono il nucleo di un altro prodotto di successo, i panini Uncrustables. Vendono anche caffè Folgers e Dunkin’ e prodotti per animali domestici come Milk-Bone e Meow Mix. Folgers e Dunkin’ sono entrambi venduti nei supermercati e nei punti vendita.

L’acquisizione più recente di Smucker è stata Hostess nel 2023, che è ben nota per alcuni dei miei prodotti preferiti: DingDongs, HoHos, Twinkies e simili. Ha ristrutturato e riorganizzato le attività.

L’attuale prezzo delle azioni di Smucker è di circa 111 dollari, circa uno sconto del 30% rispetto a quello che pensiamo sia il valore del mercato privato e circa 10,5 volte i guadagni dei prossimi 12 mesi. Ci sembra economico.

Cosa ha pesato sul prezzo delle azioni?

Rogers: C’è così tanta attenzione su Ozempic e trattamenti simili che stanno aiutando le persone con la loro salute e la perdita di peso. C’è la sensazione che le persone vogliano mangiare più sano, e questa è stata una sfida per il titolo. Il multiplo è così economico perché le persone hanno vere paure. Inoltre, Robert F. Kennedy Jr. potrebbe potenzialmente diventare il prossimo segretario del Dipartimento della Salute e dei Servizi Umani. Non è un fan di questo tipo di alimenti, quindi il mercato è preoccupato per questo.

Infine, alcune persone pensano che Smucker possa aver pagato troppo per Hostess, poco prima che questo movimento per la salute prendesse piede.

A parte un titolo a buon mercato, cosa vedi in Smucker?

Rogers: L’azienda ha parlato alla giornata degli investitori di come intendono crescere e ampliare la distribuzione di tutti i loro prodotti. Ciò significa vari canali di vendita al dettaglio, nonché i mercati governativi e dell’istruzione. Erano stati un po’ pigri lì e saranno più aggressivi nell’ottenere prodotti in più e diversi tipi di negozi e altre forme di distribuzione.

Smucker vuole creare nuove e innovative estensioni di marca e più dimensioni, che dovrebbero essere ben accolte dal mercato. E sta raddoppiando il marchio Uncrustables, che sta crescendo di quasi il 20% all’anno. Pensiamo che possa raggiungere più di 900 milioni di dollari di vendite nel 2025.

Smucker sta anche lavorando per migliorare il suo bilancio, che è stato allungato con l’acquisizione di Hostess. La società intende pagare 500 milioni di dollari di debito all’anno per i prossimi tre anni. Metti tutto insieme ed è un nome di alta qualità a un prezzo economico.

Qual è la tua prossima scelta?

Rogers: Questo potrebbe essere un grande anno per le transazioni, e stiamo già vedendo molto movimento nello spazio a piccola capitalizzazione. Pensiamo che Lina Khan che lascia la Federal Trade Commission sia positiva. [Khan ha presieduto la FTC durante l’amministrazione Biden.]

Lazard, la società globale di servizi finanziari, sarebbe un beneficiario di più accordi. È principalmente noto per il suo investment banking. Le origini dell’azienda risalgono al 1848. Lazard ha sede qui a New York, al Rockefeller Center, e opera in 22 paesi con oltre 3.000 dipendenti. L’attuale CEO è Peter Orszag. Ray McGuire è il presidente. L’azienda ha un solido team di gestione.

Il prezzo delle azioni di Lazard è di 51 dollari; viene scambiato per circa 12 volte i guadagni attesi del prossimo anno. Pensiamo che stia vendendo con uno sconto di quasi il 30% rispetto al suo valore di mercato privato.

Lazard è ben diversificato oltre il tradizionale investment banking. Ha una forte attività di consulenza di ristrutturazione, un buon equilibrio per quando le cose non vanno bene nell’economia. E ha una grande attività di gestione patrimoniale con quasi 250 miliardi di dollari di attività in gestione, il che diversifica ulteriormente le fonti di reddito.

Quali sfide deve affrontare Lazard?

Rogers: Uno è stato grande. Poiché è cresciuta in un’azienda più grande ma ancora boutique, a volte viene colpita in entrambe le direzioni. Ci sono grandi aziende [come JPMorgan Chase o Goldman Sachs] che hanno enormi bilanci e sono disposte a usarli per realizzare accordi. Ma ci sono anche negozi ancora più piccoli che potrebbero crescere più velocemente e stanno cercando di scegliere i migliori talenti di Lazard.

Alcune di quelle aziende più piccole potrebbero aver raggiunto il picco man mano che i loro noti fondatori si avvicinano all’età pensionabile. Quindi, potrebbero anche esserci opportunità per Lazard di beneficiare e portare alcuni di quei migliori talenti.

In conclusione, il vento sarà alle loro spalle con gli accordi in corso. Lazard è ben posizionato per trarne vantaggio.

Lo scopriremo. Quali sono le tue altre raccomandazioni?

Rogers: Le mie ultime due raccomandazioni sono nello stesso settore: l’assistenza sanitaria.

Charles River Laboratories è un leader nello spazio non clinico con un focus sullo sviluppo precoce e sulla tossicologia, principalmente per lo sviluppo di farmaci. È fondamentale per il processo di ricerca. Inoltre, l’azienda produce prodotti brevettati che aiutano i produttori farmaceutici a testare i loro trattamenti in fase iniziale. Sono conosciuti come modelli; fondamentalmente, l’azienda fornisce topi, porcellini d’India, conigli e altri animali con tratti specifici per i test. Usa le scimmie in misura minore in questo ambiente.

Crediamo che ci sarà una forte domanda per i prodotti di Charles River per molto tempo man mano che le persone svilupperanno i farmaci e la tecnologia necessari per un futuro più sano. Le aziende farmaceutiche e di dispositivi medici si affidano a loro per ottenere i processi di sviluppo iniziale più efficienti e accurati. Ogni giorno che un farmaco viene ritardato è costoso per i produttori.

Con sede in Massachusetts, Charles River ha un solido bilancio e una gestione esperta. Il presidente e amministratore delegato Jim Foster è in carica dal 1992. Il titolo a 182 dollari è scambiato per 17 volte i guadagni stimati del 2025. Pensiamo che stia vendendo con uno sconto del 34%.

Ci piacciono anche i laboratori Bio-Rad, con sede in California. Norman Schwartz è il presidente e amministratore delegato di lunga data. Il titolo è scambiato intorno ai 326 dollari, di nuovo, con uno sconto di circa il 35%. Sembra più costoso a 27 volte i guadagni di quanto non sia.

Cosa sfugge agli investitori?

Rogers: Bio-Rad ha una grande partecipazione in una società chiamata Sartorius. Bio-Rad possiede il 38% delle azioni ordinarie in circolazione e il 28% delle azioni privilegiate. Questo lo rende complicato e non ben compreso dalla comunità degli investitori.

Dato che il trust [della famiglia Sartorius] detiene una partecipazione di maggioranza delle azioni ordinarie in circolazione di Sartorius e non scade fino al 2028, riteniamo che la società avrà diverse opportunità di beneficiare del valore degli azionisti. Bio-Rad potrebbe vendere le sue azioni in Sartorius. La società potrebbe utilizzare i proventi per riacquistare azioni o completare una transazione accreativa. Inoltre, date le attività di valore di Sartorius, non sarebbe irragionevole avere più società interessate ad acquisire diversi segmenti di business in futuro.

Bio-Rad è un’azienda globale diversificata con due segmenti, ciascuno con prodotti leader. Il business delle scienze della vita si concentra sugli agenti patogeni alimentari, sui test dell’acqua e sullo sviluppo e la produzione farmaceutica. Nella diagnostica clinica, Bio-Rad ha prodotti per il controllo della qualità, test del virus del sangue, disturbi genetici e monitoraggio del diabete e di altre malattie.

Pensiamo che l’azienda trarrà beneficio da ricerche rivoluzionarie provenienti da diversi studi in corso incentrati su terapie cellulari, geniche e a RNA. Questa è una specialità per Bio-Rad. Hanno anche prodotti per le industrie biotecnologiche, farmaceutiche e alimentari e delle bevande.

Le recenti sfide di Bio-Rad sono state come azienda di medie dimensioni che deve essere in grado di supportare le più grandi aziende farmaceutiche del mondo e sta aumentando la scala per farlo. Ci sono anche alcune preoccupazioni sulle tariffe.

Giroux: Quando quel trust si scioglierà, quella parte dell’azienda potrebbe essere venduta. Bio-Rad potrebbe essere un acquirente per la maggioranza che non possiede già? Sartorius è una risorsa trofeo: non sono rimaste molte risorse di bioelaborazione e le altre sono già state acquisite. Quindi, Sartorius avrebbe probabilmente un prezzo elevato.

Rogers: Non credo che Bio-Rad lo comprerebbe. Sarebbe deludente se uscissero e pagassero più del dovuto per Sartorius. C’è molto valore lì, e pensiamo che troveranno un modo per realizzarlo.

Grazie, John. Mario, cosa c’è nella tua lista quest’anno?

Mario Gabelli

Mario Gabelli: alle squadre sportive è stato permesso di vendere partecipazioni a fondi di private equity. Gli estranei come il private equity possono possedere fino al 30% di una squadra della Major League Baseball, il 30% di una squadra della National Hockey League o della National Basketball Association e il 10% di una squadra della National Football League. C’è un numero limitato di squadre professionistiche negli Stati Uniti, attualmente 32 nella NFL, 30 nella NBA e 30 nel baseball. L’orologio del pitch ha accelerato il baseball e il gioco d’azzardo sportivo, che è diventato legale nel 2018, ha portato a un miglioramento degli spettatori e della pubblicità. Gli Atlanta Braves sono l’unica squadra di baseball quotata in borsa.

Ci sono 62 milioni di azioni, di cui 10,3 milioni di azioni A hanno il 50% dei voti. John Malone controlla la maggior parte delle azioni B, il che gli dà il 48% dei voti. Il territorio più grande dei Braves comprende circa 30 milioni di persone. L’attuale capitalizzazione di mercato è di circa 2,4 miliardi di dollari e l’azienda ha 500 milioni di dollari di debito netto. Il campo da baseball e gli immobili circostanti valgono più di questo.

Pensiamo che il titolo valga a metà degli anni ’50 dollari. È scambiato intorno ai 40 dollari. Preferiamo possedere le azioni votanti, ticker BATRA. Le squadre di baseball sono aumentate di valore negli ultimi 24 mesi.

Mi piace anche il Madison Square Garden Sports, controllato dalla famiglia Dolan. Ci sono 19,4 azioni di classe A con un voto e 4,5 milioni di azioni di classe B con 10 voti. Il titolo ha chiuso intorno ai 220 dollari per azione venerdì [3 gennaio]. La holding possiede la squadra di hockey su ghiaccio dei New York Rangers e la squadra di basket dei New York Knicks. Data l’attuale capitalizzazione di mercato azionario di circa 5,2 miliardi di dollari, stai ottenendo i Knicks con uno sconto sul loro valore e i Rangers gratuitamente. Diamo il valore attuale delle azioni a circa 350 dollari.

Qual è il catalizzatore per colmare il divario di valutazione? Jim Dolan, presidente esecutivo e CEO di Madison Square Garden Sports, non venderà le squadre.

Gabelli: Potrebbe vendere un pezzo di entrambe le squadre a entità che ricevono l’approvazione. Ci sono 4,5 milioni di azioni con diritto di voto e la famiglia Dolan le possiede tutte. Possiedono anche alcune delle azioni senza voto. Ci sono stati molti accordi per le squadre sportive.

Successivamente, abbiamo comprato Vivendi. Fondata da Napoleone III nel 1853 come servizio idrico, l’azienda è conosciuta dal 1997 come Vivendi. Si è diversificato in modo aggressivo nelle telecomunicazioni e nei media prima di colpire buche finanziarie nel 2002. Nel 2014, l’investitore Vincent Bolloré è diventato capo del consiglio di sorveglianza di Vivendi, con la sua società di famiglia che detiene attualmente poco meno del 30% delle azioni di Vivendi. Il 13 dicembre, Vivendi ha distribuito azioni, ciascuna su base one-for-one, delle controllate Canal+, Havas e Louis Hachette Group.

Le azioni sono scambiate per 2,50 euro [2,56 dollari]. Ci sono circa un miliardo di azioni. Vivendi possiede il 10% di Universal Music Group, che viene scambiato per 24 € per azione e rappresenta la maggior parte del valore di Vivendi. Vivendi ha anche una partecipazione in Telecom Italia. Il valore di mercato privato di Vivendi è di circa 4,80 euro per azione.

Successivamente, come ho accennato, nel maggio 2018 la Corte Suprema ha annullato il Professional and Amateur Sports Protection Act, consentendo così le scommesse sportive. Alcuni stati, tra cui Georgia e Texas, non lo consentono, ma entrambi potrebbero prepararsi a farlo. Mi piacciono i Wynn Resorts. Il titolo sta vendendo circa 84 dollari e la capitalizzazione di mercato è di 9 miliardi di dollari. Wynn possiede circa il 71% di Wynn Macau. Ad un certo punto, questa potrebbe essere una preoccupazione a causa della politica cinese, ma non è una preoccupazione in questo momento.

[CEO di Landry] Tilman Fertitta possiede 10,7 milioni di azioni di Wynn. Elaine Wynn, l’ex moglie dell’ex CEO Steve Wynn, possiede 9,5 milioni di azioni. Sembra che stiano progettando un casinò a Houston se il gioco d’azzardo è approvato in Texas. Il debito netto dell’azienda, ex-Macau, è di 3,7 miliardi di dollari. Wynn ha un significativo flusso di cassa e potenza degli utili. La società si è assicurata una licenza di gioco negli Emirati Arabi Uniti e possederà una partecipazione nell’Al Marjan Resort lì. Siamo concentrati su quel progetto e sull’investimento di Fertitta.

Di cos’altro sei entusiasta?

Gabelli: Golden Entertainment ha ridimensionato la sua attività in Nevada. Gestisci oltre 72 taverne, principalmente nella valle di Las Vegas. Il titolo è scambiato a 31,25 dollari e la capitalizzazione di mercato è di circa 850 milioni di dollari. Stimiamo che la società abbia guadagnato 1,70 dollari per azione l’anno scorso. Potrebbe guadagnare 0,90 dollari quest’anno e 1,30 dollari l’anno prossimo.

Golden ha appaltato le slot machine nelle sue taverne a J&J Gaming, che le gestisce. Golden riceve pagamenti di royalty. Golden possiede lo Strat hotel casino sulla Strip. È un lavoro in corso. Ma l’azienda ha nove acri extra di terreno di fronte alla Strat, che sono estremamente preziosi.

National Fuel Gas serve 755.000 clienti di servizi pubblici a Buffalo, N.Y., e Erie e Sharon, Pa., e oleodotti e strutture di stoccaggio a New York e Pennsylvania. La sua attività di esplorazione e produzione, Seneca Resources, opera in Appalachia, principalmente negli scisti Marcellus e Utica. Le comprovate riserve di gas di Seneca alla fine dell’anno erano di 4,753 miliardi di piedi cubi.

Ci aspettiamo che le riserve di gas naturale e la rete midstream diventeranno sempre più preziose nell’alere alla crescente domanda di elettricità. Il nostro valore di mercato privato del 2025 è di circa 100 dollari per azione. Valutiamo l’utilità a 17 dollari per azione, l’attività midstream a 51 dollari per azione, l’attività E&P a 67 dollari per azione e il debito netto e le spese aziendali a 35 dollari per azione. Ci aspettiamo che la società guadagni 5,75-6 dollari per azione quest’anno fiscale, che termina a settembre, e 6,50 dollari per azione nell’anno fiscale 2026. Le azioni vengono scambiate a 60,71 dollari e rendono il 3,4%. Il dividendo, ora 2,06 dollari per azione, è stato aumentato per 54 anni consecutivi. National Fuel Gas ha riacquistato azioni.

Fox, la mia ultima scelta, produce e distribuisce contenuti principalmente negli Stati Uniti, attraverso i marchi Fox News, Fox Sports e Fox Entertainment. La società [che condivide la proprietà comune con la società madre di Barron, News Corp,] possiede anche 29 stazioni TV locali in 18 mercati e il servizio di streaming gratuito supportato da pubblicità Tubi. Fox ha anche interessi nelle scommesse sportive, tra cui un’opzione per acquistare il 18,6% di FanDuel Group, e possiede il 2,4% della società di scommesse sportive online Flutter Entertainment. Fox ha 221 milioni di azioni di classe A in circolazione e 236 milioni di azioni con diritto di voto di classe B. Le azioni di classe A sono scambiate per più di 48 dollari e la classe B, circa 46 dollari.

Stai comprando le azioni con voto?

Gabelli: Sì. Ci aspettiamo che Fox generi entrate di oltre 15,5 miliardi di dollari nell’anno fiscale che termina il 30 giugno e guadagni rettificati per azione di circa 4,15 dollari. Fox ospiterà il Super Bowl a febbraio e di nuovo la Coppa del Mondo nel 2026. Beneficerà della pubblicità politica, stimata in circa 400 milioni di dollari nell’anno fiscale in corso. Tubi dovrebbe superare la soglia delle entrate di 1 miliardo di dollari quest’anno fiscale.

Grazie, Mario.

— Montaggio aggiuntivo di Nicholas Jasinski

Scrivi a Lauren R. Rublin a lauren.rublin@barrons.com

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12/01/25 Il nuovo anno del mercato azionario è iniziato in modo difficile. Cosa ci aspetta, secondo i nostri professionisti della tavola rotonda.

La Tavola Rotonda di Barron del 2025 ha caratterizzato un grande gruppo di relatori ribassisti e un gruppo di tori più piccolo ma altrettanto impegnato.

Una tavola rotonda, due sfere di cristallo.

Questa è la nostra valutazione della tavola rotonda di Barron del 2025, che ha caratterizzato un grande gruppo di relatori ribassisti e un gruppo di tori più piccolo ma ugualmente impegnato. È difficile ricordare un anno in cui le opinioni dei nostri relatori erano così ordinatamente divise, ma poi, è difficile ricordare un gennaio colpito da così tante correnti incrociate economiche.

In primo luogo, agli orsi, che si aspettano che il 2025 sia molto più impegnativo per i mercati rispetto al 2024, che ha visto l’S&P 500 l’indice guadagna più del 20%. Perché la loro tristezza? Guarda ai rendimenti obbligazionari levitanti, che riflettono i timori di un’inflazione inauta, e alle valutazioni azionarie levitate, che hanno lasciato il mercato azionario al prezzo della perfezione. I pessimisti si preoccupano anche della crescita inesorabile del debito pubblico e dell’incertezza politica che si occupa di qualsiasi cambiamento a Washington, D.C., in particolare del cambiamento di mare promesso dal presidente entrante Donald Trump.

Gli ottimisti, d’altra parte, si aspettano che le azioni continuino a salire, alimentate da un’economia forte, una crescita degli utili a due cifre, la deregolamentazione del governo, una conseguente ondata di fusioni e acquisizioni e la diffusa adozione dell’intelligenza artificiale da parte di aziende non solo grandi ma di medie dimensioni e piccole. L’azione dei prezzi può essere instabile, dicono, ma gli ingredienti per maggiori guadagni sono, o presto saranno, a posto.

La tavola rotonda si è riunita il 6 gennaio a New York, con la giornata divisa, come al solito, tra la discussione dei nostri 11 relatori sullo sfondo macroeconomico e le loro idee di investimento preferite. Ironia della sorte, per tutta la negatività alla sessione mattutina, la maggior parte di questi professionisti degli investimenti ha offerto più scelte azionarie del solito, il che suggerisce che il “mercato” potrebbe essere troppo caro, ma molte azioni sono a buon mercato.

La puntata della tavola rotonda di questa settimana, la prima delle tre, include una versione modificata del dibattito macro e le raccomandazioni di investimento di Abby Joseph Cohen e Scott Black. Abby, ex stratega di Goldman Sachs e attuale professore di economia alla Columbia University Graduate School of Business, mette in evidenza due occasioni in Giappone e tre negli Stati Uniti, mentre Scott, fondatore e presidente di Delphi Management, setaccia il mercato a piccola capitalizzazione per una manciata di gemme non amate.

Barron’s: le prospettive di investimento sembrano estrate di contraddizioni. Da un lato, l’economia è forte e gli utili aziendali stanno crescendo. D’altra parte, il mercato azionario ha un prezzo ricco e i rendimenti obbligazionari sono in aumento. David, aiutaci a dare un senso a questa immagine.

David Giroux: Non intendo iniziare questa conversazione con una nota negativa, ma probabilmente siamo negativi sull’S&P 500 come lo siamo stati da molto tempo. Sulla base della nostra analisi azienda per società di dove le azioni saranno scambiate entro il 2030, la nostra stima del rendimento totale a cinque anni per l’S&P 500 è inferiore al 5% all’anno.

Il mercato è scambiato per 22 volte i guadagni stimati del 2025 e 26 volte il flusso di cassa libero del 2025. Se scommuovi i componenti dell’indice, scopri che il mercato non è solo costoso, ma lo è in generale. Ad esempio, le azioni di crescita tradizionali, circa il 44% dell’indice, vengono scambiate per 32 volte gli utili, rispetto a una media storica di 28 volte. Il resto del mercato, anche le azioni di crescita ex tradizionali e la rimozione di Tesla e Nvidia, viene scambiato per 18 volte, contro 15 storicamente. I ciclici pesanti, tra cui banche, industriali e prodotti chimici, sono scambiati per 17 volte gli utili, un massimo di 10 anni, rispetto a 12 o 13 storicamente.

L’IA e i derivati dell’IA sono stati grandi titoli nel 2024 e le aspettative e i multipli rimangono alti. I giochi di espansione economica hanno avuto un grande boom da quando Trump è stato eletto presidente. Rockwell Automation è scambiato per 28 volte i guadagni. Poi ci sono quelli che chiamo i Nifty 20, coltivatori a due cifre basse le cui valutazioni sono fuori controllo. Costco è scambiato a 49 volte i guadagni e Cintas a 40 volte. E poi ci sono i nomi più speculativi, i Tesla e i Palantirs.

Per quanto riguardo a dove vediamo valore, che si tratti di parti dell’assistenza sanitaria, del software o di parti del settore delle utility, le opportunità sono le più ristrette in probabilmente 10 anni. E le aspettative su ciò che Trump può e farà per la crescita dei guadagni sembrano alte. I tagli fiscali di Trump del 2017 hanno portato a una crescita del 3% del prodotto interno lordo e hanno aggiunto nove punti alla crescita degli utili dell’S&P 500 nel 2018. Questa volta, sarà un compito monumentale semplicemente estendere quei tagli fiscali, per non parlare di ottenere tagli incrementali. Il deficit è a nord del 6% del PIL, contro il 3,5% di otto anni fa. Le nostre tasse societarie sono più o meno alla pari con il resto del mondo e i repubblicani hanno solo una maggioranza esigua al Congresso.

Per tutti questi motivi, ci aspettiamo che l’S&P 500 sia scambiato per circa 18 volte i guadagni stimati del 2026 di 293 dollari. Il nostro obiettivo di prezzo per la fine dell’anno è di circa 5300. [L’S&P 500 ha chiuso nel 2024 a 5881,63.]

Quale sarebbe il catalizzatore per una svendita?

Giroux: le aspettative per la crescita degli utili del 13%, o del 14% del cambio ex valuta, sembrano troppo alte. Ci sono preoccupazioni per il deficit e punti di infiammabilità geopolitica, e i cambiamenti politici possono deludere.

Rajiv, sospettiamo che tu sia meno cupo.

Rajiv Jain: Sono più ottimista. Negli Stati Uniti, le valutazioni su larga scala sono al lato. Chi se lo sarebbe aspettato, con i tassi di interesse che salgono da circa l’1% al 4,5%? Ma la spesa in conto capitale è stata forte. C’è ottimismo sulle prospettive di deregolamentazione sotto la seconda amministrazione Trump. E se guardi alla storia della prima amministrazione Trump, si è parlato molto di tariffe, ma molte tariffe sono state diluite o negoziate.

Al di fuori degli Stati Uniti, le valutazioni sono abbastanza interessanti. Le valute non statunitensi sono state vendute. I fondamentali non sono così male. Ci sono alcune situazioni di deficit fiscale in luoghi come la Francia e il Brasile, ma gli utili aziendali sono stati migliori del previsto. Se guardi solo ai dati macroeconomici in Europa, penseresti che i guadagni aziendali siano nel serbatoio, ma difficilmente è così.

In tutto il mondo, guardiamo alle banche. Sono un buon indicatore della salute economica e sono in buona forma in paesi come Giappone, Corea, Indonesia e India. La Cina è un po’ più complicata, ma le grandi banche cinesi sembrano stare bene. Non so come interpretare il crollo dei rendimenti obbligazionari in Cina; è qualcosa da guardare. La crescita in Cina non è così male come sembrava. Siamo passati da ribassista sulla Cina a meno ribassista.

I mercati non statunitensi sono rimasti delusi l’anno scorso. Cosa inducerebbe gli investitori a trasferirsi fuori dagli Stati Uniti e in altri mercati?

Jain: un lento riequilibrio avviene di tanto in tanto. È difficile prevedere il perché, perché i mercati possono rimanere fuori sincrono per molto tempo e adattarsi piuttosto rapidamente. A proposito, non siamo ribassisti sugli Stati Uniti. Gli utili aziendali sono stati forti qui. Mentre le valutazioni sono un po’ alte, le società che dominano l’S&P 500 oggi sono molto meno ad alta intensità di capitale rispetto alle principali azioni di 20, 30 o 40 anni fa. Nvidia  a 30 volte i guadagni non sono paragonabili al trading di Exxon Mobil a 12 o 13 volte i guadagni nel 2007 e nel 2008.

Bill, dacci i tuoi due centesimi.

William Priest: Non mi ero reso conto che avrei avuto un partner nel pessimismo, ma mi aspetto che il ’25 sarà un anno negativo per i mercati. Molte misure di valutazione, compresi i rapporti prezzo-vendite e i rapporti prezzo/utili, suggerirebbero che siamo al picco. Anche le pressioni inflazionistiche sono un problema. Potrebbero mettere sotto pressione i rapporti P/E.

Il libro di Francis Fukuyama The End of History and the Last Ma n è stato pubblicato nel 1992, pochi anni dopo la caduta del muro di Berlino. In esso, ha sostenuto che il mondo aveva raggiunto un consenso a favore della democrazia liberale. I paesi hanno abbracciato il globalismo e la legge del vantaggio comparato come articolato da David Ricardo. I paesi traggono vantaggio dal commercio tra loro concentrandosi sulla produzione delle cose che sono migliori nel fare, mentre acquistano da altri paesi le cose che non sono così bravi a fare.

Nell’era che seguì, abbiamo creato la catena di approvvigionamento più efficiente che il mondo avesse mai conosciuto. Ma le cose non sono andate come previsto da Fukuyama. Nel 2008, abbiamo avuto una crisi finanziaria globale e oggi viviamo in un’era di deglobalizzazione in cui la sicurezza delle catene di approvvigionamento è ritenuta più importante dell’efficienza delle catene di approvvigionamento. È impossibile per gli Stati Uniti abbracciare questa tendenza di onshoring senza avere prezzi più alti e meno unità. Anche le tariffe aumentano i prezzi e limitano le unità.

Inoltre, in tutto l’Occidente c’è un’ampia irresponsabilità fiscale. Ciò creerà emissioni in termini di rendimenti obbligazionari più elevati. Inoltre, per gestire una grande organizzazione come il governo degli Stati Uniti, hai bisogno di processi. La giuria è fuori su quali siano le capacità della prossima amministrazione a questo proposito. Tutto questo metterà pressione sul mercato.

Sul lato positivo, se puoi sostituire la tecnologia con il lavoro e le risorse fisiche e mantenere costanti le tue entrate, i tuoi margini di profitto e i rendimenti delle attività saltano. Questa tendenza non cambierà e l’IA ne fa parte.

Abby, dove sei?

Abby Cohen: Mi aspetto che il 2025 sarà un anno difficile per l’economia, negli Stati Uniti e a livello globale. Ma le mie principali preoccupazioni riguardano i mercati finanziari che hanno un prezzo per la perfezione e la maggiore incertezza riguardo alla politica del governo. La volatilità del mercato aumenterà e potrebbero esserci alcuni cali di prezzo. David ha discusso a fondo le valutazioni del mercato azionario, ma anche altre valutazioni sembrano fuori controllo.

Nei mercati a reddito fisso, gli spread di credito sono straordinariamente stretti. L’ultima volta che sono stati così stretti, [l’ex presidente della Federal Reserve] Alan Greenspan ha tenuto un famoso discorso sull'”esuberanza irrazionale”. Molte persone pensavano che stesse parlando principalmente del mercato azionario. Ma il discorso ha discusso le obbligazioni ad alto rendimento e i mercati globali a reddito fisso. Ora c’è una limitata trasparenza nel mercato del credito privato, che sta ancora ricevendo grandi afflussi. Non capisco le valutazioni delle criptovalute, quindi non le affronterò nemmeno qui.

Che dire delle valutazioni delle banane?

[Mario Gabelli ha incollato una banana al muro, una “replica” della banana con nastro ne nastro dell’artista Maurizio Cattelan che è stata recentemente venduta per 6,2 milioni di dollari da Sotheby’s.]

 

Cohen: Esattamente. Sono d’accordo con Rajiv sul fatto che alcuni altri mercati in tutto il mondo non hanno un prezzo per la perfezione, e potrebbero esserci opportunità. Ci sono anche alcuni titoli negli Stati Uniti che offrono un buon valore relativo o assoluto.

Stiamo iniziando l’anno con una tela fantastica. L’amministrazione in entrata ha un’economia che cresce vicino al 3%. L’inflazione è scesa. I profitti e i margini aziendali sono a livelli record. Abbiamo una disoccupazione bassa e i tassi di compensazione reali stanno aumentando. Mi preoccupo di applicare politiche che potrebbero danneggiare questa situazione o non riuscire a migliorarla.

Bill ha discusso delle tariffe, che possono essere inflazionistiche e anche deprimere la crescita economica tra alcuni dei nostri partner commerciali. Sarei particolarmente preoccupato per l’Europa, che ha già una crescita lenta, e per il Canada e il Messico. Sono anche preoccupato per alcuni dei cambiamenti normativi che potremmo vedere qui, tra cui la proposta di ripristino dell’Allegato F, che consentirebbe all’amministrazione di riclassificare decine di migliaia di funzionari pubblici di alto livello come incaricati politici, il che significa che potrebbero essere facilmente licenziati e sostituiti da altri senza la competenza in materia. E ci sono alcuni vincoli antitrust a cui dobbiamo prestare attenzione. Gli approcci senza restrizioni alle fusioni e acquisizioni non sono ragionevoli.

Nessuno ha ancora menzionato l’immigrazione. Nel decennio precedente alla pandemia di Covid-19, gli immigrati hanno ristito più della metà dell’aumento della forza lavoro statunitense. Bisogna fare qualcosa per l’immigrazione illegale, ma dobbiamo anche incoraggiare l’immigrazione legale, che è rallentata. Circa il 65% dei dottori di ricerca che lavorano negli Stati Uniti in scienza e medicina sono immigrati.

Un ultimo punto: tre atti legislativi approvati durante l’amministrazione Biden miravano a migliorare la crescita economica a medio e lungo termine; la crescita è necessaria per migliorare il tenore di vita e ridurre il rapporto debito/PIL della nazione. Questi sono il disegno di legge bipartisan sulle infrastrutture, il Chips and Science Act e il cosiddetto Inflation Reduction Act. Queste tre iniziative hanno tutte bisogno di finanziamenti nei prossimi anni.

Sentiamo John.

Giovanni W. Rogers Jr.: Il mercato azionario è stato una storia di due città. L’S&P 500, dominato da azioni di crescita a grande capitalizzazione, è costoso, mentre le azioni a piccola capitalizzazione sono economiche. L’S&P 500 è scambiato per 22 volte i guadagni attesi dei prossimi 12 mesi, rispetto a una media storica di quasi 19. Il valore a piccola capitalizzazione viene scambiato per 17 volte gli utili del prossimo anno, rispetto a una media di circa 10 anni di 17. Le discrepanze mi ricordano la fine del secolo, quando tutti dovevano possedere le stesse azioni di Internet e il valore a piccola capitalizzazione veniva lasciato per morto.

Ci sono pochissimi rapporti sugli analisti della qualità scritti sul settore del valore a piccola capitalizzazione. Nessuno sta uscendo dalla business school volendo lavorare come manager attivo di azioni di valore a piccola capitalizzazione. Nei 42 anni in cui abbiamo gestito denaro ad Ariel, ogni volta che le persone inseguivano le stesse azioni per paura di perderle, indipendentemente dai fondamentali sottostanti, era un segno che il mercato era vicino a un massimo.

Questo è aneddotico, ma ultimamente più persone parlano di quanti soldi hanno fatto sul mercato. Recentemente sono andato a una partita dei Chicago Bears e un papà orgoglioso mi stava dicendo che suo figlio aveva fatto un milione di dollari nel giro di pochi mesi nelle opzioni MicroStrategy. Il mio fattorino di pizza sta parlando di quanti soldi ha fatto in criptovalute. Sembra molto simile all’era delle dot-com.

Mi aspetto che l’S&P 500 scenda sostanzialmente quest’anno, di quasi il 20%. Ma le azioni a piccola capitalizzazione potrebbero tornare indietro e ottenere il riconoscimento che meritano. Questo è quello che è successo quando è scoppiata la bolla di Internet.

Priest: John, gran parte delle aziende nell’indice Russell 2000 small-cap non ha profitti. La composizione dell’indice è cambiata molto nel corso degli anni. Questo fatto ti riguarda?

Mario Gabelli: John non sta comprando l’indice. Sta comprando azioni specifiche.

Priest: C’è una lotta incorporata nella classe di attività di valore a piccola capitalizzazione a causa di questa parte senza scopo di lucro della sua circoscrizione

Rogers: crea opportunità per una gestione attiva. Ci rechiamo aziende con un flusso di cassa positivo, un’elevata redditività e alti rendimenti su attività e azioni. Forse molte piccole capitali non stanno facendo soldi, ma ci sono anche meravigliose piccole imprese che sono state trascurate.

Scott Black: se si adegua il rapporto prezzo/utili di Russell 2000 per il 40% dei componenti che non fanno soldi, il P/E è 26,2 volte i guadagni a termine di 12 mesi, non 17, Ironia della sorte, è più o meno lo stesso rapporto P/E del Nasdaq  e superiore a quello dell’S&P 500.

Todd Ahlsten: John, sei preoccupato che alcune small-cap non abbiano la capacità di adottare nuove tecnologie come i loro colleghi a media capitalizzazione e grande capitalizzazione?

Rogers: Vogliamo assicurarci che le società in cui investiamo abbiano vantaggi competitivi e quello che Warren [Buffett, CEO di Berkshire Hathaway] chiamerebbe un vero e proprio fosso. Alcune piccole aziende hanno la capacità di avere un vantaggio tecnologico.

Todd, le persone stanno davvero pagando troppo per le azioni in più crescita?

Ahlsten: Non la pensiamo così. Siamo ancora piuttosto ottimisti sul mercato. Un rendimento a due cifre è il nostro caso base per l’anno a venire. Il nostro intervallo obiettivo di fine anno per l’S&P 500 è da 6500 a 6800, o da 21 a 22 volte la nostra stima degli utili del 2026 di 310 dollari.

Ogni anno guardiamo a tre cose: come appare l’S&P 500 come classe di attività? Com’è l’economia? Che aspetto sono la liquidità e la politica monetaria? Ieri stavo facendo jogging a Central Park alle 8 del mattino. C’erano 29 gradi. Fondamentalmente, investire nell’S&P 500 è come correre in discesa. Queste sono le migliori aziende del mondo. I loro TAM [mercati indirizzabili totali] stanno crescendo, i loro vassati si stanno allargando e la loro rilevanza sta aumentando. Le aziende S&P 500, che si tratti di iperscalatori, produttori di semiconduttori o software, specialisti in automazione industriale, elettrificazione o guida autonoma, stanno sbloccando la produttività. Ciò porta a margini, multipli e rendimenti del capitale ampliati.

Mentre i multipli sono alti, gli Stati Uniti stanno succhiando molto capitale dai mercati globali. A livello globale, la crescita è anemica. I dati demografici in tutto il mondo sono difficili, con poche eccezioni.

I deficit sono alti, il che è preoccupante, ma se si guarda al rapporto prestito/valore degli Stati Uniti, è meno preoccupante. La produttività è il valore. Inoltre, abbiamo indipendenza energetica e leadership nell’IA. Le società statunitensi stanno generando un flusso di cassa sostenibile sufficiente per sostenere la leva che abbiamo messo sull’economia. Ad un certo punto, il nostro debito sarà un problema, ma al momento, il prestito-valore non sta salendo su questa casa.

L’anno scorso, la maggior parte dei guadagni sono maturati ai Magnifici Sette e ad alcune altre azioni. Ti aspetti che il rally si allargherà quest’anno?

Ahlsten: Potrebbe allargarsi un po’. A partire dal terzo trimestre del 2024, i Mag 7 stavano aumentando i guadagni del 30%. Il resto dell’S&P 500 stava aumentando gli utili del 4%. Quest’anno, i guadagni di Mag 7 potrebbero crescere a un tasso medio-alto. I guadagni per il resto del mercato potrebbero crescere a due cifre. Sarebbe più difficile avere un grande ribasso in azioni con guadagni in crescita.

Stiamo guardando una crescita dal 2% al 3% nell’economia degli Stati Uniti e una bassa disoccupazione. A parte qualche tipo di shock, l’economia sembra navigare relativamente bene a tassi più alti. C’è la creazione di posti di lavoro.

L’inflazione è ancora elevata, il che è preoccupante, ma abbiamo superato il picco dell’inflazione e sta scendendo. E vedremo la debassazione monetaria in tutto il mondo, sia in Cina che in Europa o in altri paesi che faticano a crescere. Questo aggiungerà più liquidità.

Quali sono i rischi? Tariffe, uno shock geopolitico, un problema con i guadagni. L’economia potrebbe crollare. C’è molta esuberanza. In genere, il rischio viene dal campo sinistro. Il nostro consiglio è di investire in grandi aziende americane con ampi drosati.

Nell’IA, l’innovazione è stata al centro dell’attenzione negli ultimi due anni. Abbiamo sentito molto meno parlare dell’impatto della tecnologia sul business. Quando inizieranno a presentarsi i vantaggi della produttività dell’IA?

Ahlsten: Stai appena iniziando a vederli nel software e negli iperscalatori. Guarda cosa sta facendo Marc Benioff a Salesforce, una delle mie scelte Midyear Roundtable. L’azienda ha lanciato Agentforce, uno dei maggiori fornitori di lavoro digitale al mondo. Consente alle aziende di creare e distribuire agenti di intelligenza artificiale in una varietà di attività e flussi di lavoro aziendali. Vedrai i vantaggi nel tempo nell’agricoltura di precisione, nelle società industriali e nei servizi finanziari, ad esempio, nell’aiutare Mastercard a ridurre le frodi. C’è un ciclo di hype, di sicuro, e il lancio potrebbe essere accidentato. Ma guarda il capitale in dispiegamento: 2 trilioni di dollari in hyperscaler cloud capex potrebbero essere distribuiti nei prossimi cinque anni.

Henry Ellenbogen: Recentemente ho finito il mio tour di fine anno delle aziende in cui abbiamo investito. Ciò che mi ha sorpreso e colpito di più è stata la quantità di produttività basata sull’intelligenza artificiale che questa economia vedrà, non su base da tre a cinque anni, ma in uno a tre anni. Guardando i cicli tecnologici precedenti, come il mobile e il cloud, non hai ottenuto un’enorme produttività misurata nel PIL. Dal cellulare, hai i social media e applichi nuovi modelli di business come Uber Technologies e Airbnb. Il cloud ha fondamentalmente aiutato le aziende ad aggiornare la loro infrastruttura per ottenere una migliore visibilità, ma non ha fatto fuori i dipendenti. Quello che stiamo vedendo nell’IA è sbalorditivo.

Tre delle mie precedenti scelte, HubSpot, Toast e Duolingo, sfruttavano davvero l’intelligenza artificiale. Salesforce è lo standard CRM [gestione delle relazioni con i clienti] per le più grandi aziende globali. Per le aziende di medie dimensioni, lo standard CRM emergente è HubSpot. Le aziende di medie dimensioni hanno bisogno di un database centralizzato delle attività dei clienti che sia alla base dei flussi di lavoro mission-critical tanto quanto le grandi aziende, ma questo era fuori portata dal punto di vista dei costi. Ora, con l’intelligenza artificiale, HubSpot può fornire un valore molto migliore ai suoi utenti mentre si appoggia alla propria struttura dei costi [rendendola più snella].

Cosa vuoi dire?

Ellenbogen: Ad esempio, il 30% delle richieste del servizio clienti di HubSpot sono gestite con l’intelligenza artificiale, il che significa che i dipendenti possono dedicare più tempo a problemi più complessi. Nelle vendite e nel marketing, l’80% dell’attività di chat in entrata è gestita dall’intelligenza artificiale. Di conseguenza, le entrate di HubSpot per dipendente sta crescendo negli adolescenti bassi, rispetto alle cifre singole a metà storico. Toast, il principale sistema di lavoro per ristoranti di piccole e medie dimensioni, è una storia simile. Utilizzando l’intelligenza artificiale per aumentare la sua struttura dei costi, Toast ha aggiunto quasi 30.000 ristoranti alla sua piattaforma e ha aumentato i profitti lordi del 30%, aumentando solo modestamente il numero di dipendenti anno su anno.

Duolingo è uno strumento di apprendimento di lingua straniera che utilizzava gli esseri umani per creare contenuti. Ora utilizza LLM [modelli linguistici di grandi dimensioni] ed è quindi 50 volte più produttivo in termini di creazione di contenuti. Sweetgreen, la catena di insalate in cui siamo investiti, è un altro esempio di guadagni di produttività. Utilizzando macchine per preparare insalate con maggiore velocità e precisione rispetto agli esseri umani, Sweetgreen può ridurre il numero di capi del negozio del 50%.

David ha raccomandato Aurora Innovation nella tavola rotonda di metà anno. L’azienda produce tecnologia di autotrasporto autonomo. Ciò consente ai proprietari di camion di utilizzare le loro risorse 24 ore su 24, 7 giorni su 7 contro gli esseri umani che hanno bisogno di fare delle pause. Questo riduce il costo e il tempo per spedire le merci. Quest’anno vedremo l’autotrasporto autonomo negli Stati Uniti. Aurora è un ottimo esempio di come l’IA aiuti le aziende ad aspinare i costi (driver umani) e a generare maggiori entrate (prendendo quote). Oltre ai soli guadagni di efficienza, l’IA ha creato società di legge sul potere e le ha separate da società non di diritto di potere.

Cos’è una società di legge sul potere?

Ellenbogen: Una società di diritto del potere è quella i cui vantaggi si aggravano. Nel caso dei veicoli autonomi, più miglia guida Aurora, più dati proprietari raccoglie, il che poi migliora i suoi algoritmi di guida. Questo attira più compagnie di autotrasporti e spedizionieri a diventare clienti Aurora. Nella vendita al dettaglio, quasi tutta la crescita negli ultimi 10 anni è andata ad Amazon.com, Walmart e Costco perché sono stati in grado di investire nella tecnologia, il che ha dato loro dati e vantaggi operativi. Vedrai questo tipo di ristrutturazione in tutto il settore. Il tema dei prossimi 10 anni sarà la produttività.

Sul fronte macro, Abby ha fatto alcuni punti ragionevoli per quanto riguarda i rischi del governo Trump, ma se parli con i dirigenti, il regolamento era soffocante e applicato in modo incoerente. La deregolamentazione avrà più impatto dei tagli fiscali e sta arrivando in un momento importante. Gli Stati Uniti sono leader mondiali nei miglioramenti della produttività di livello successivo che guideranno queste imprese di legge sul potere. Le aziende devono smettere di preoccuparsi che il governo si metta in mezzo.

Non per essere pedonale, ma qual è la tua previsione di mercato per quest’anno?

Ellenbogen: la performance del mercato sarà un referendum sull’inflazione. Se il rendimento del Tesoro a 10 anni rimane intorno ai livelli attuali, il mercato crescerà in linea con gli utili. Se i rendimenti superano il 5%, probabilmente avremo un mercato in calo.

Le prospettive potrebbero essere determinate da ciò che accade con la riconciliazione del bilancio e l’estensione dei tagli fiscali nei primi 100 giorni di Trump. Il Congresso tenta di pagarli o usa la contabilità a mano? Se li paghiamo in qualche modo reale, l’inflazione sarà ragionevole quest’anno e i mercati saranno forti. Se non lo facciamo, per qualsiasi motivo, il mercato obbligazionario sarà la polizia sulla spazzata repubblicana, e questo sarà difficile per il mercato azionario.

Sonal Desai: Sono da qualche parte tra il punto di vista di Todd e le opinioni più pessimistiche al tavolo. Ma sono più vicino a Todd da una prospettiva macro.

Come persona sul reddito fisso qui, menzionerò diversi temi, alcuni dei punti che ho fatto l’anno scorso. In primo luogo, ancora una volta, potrebbe esserci un controllo della realtà sulla politica fiscale, con implicazioni per l’inflazione e i rendimenti obbligazionari. Dalla crisi finanziaria del 2008-09, lo stock di debito è aumentato in tutto il G-7 [Canada, Francia, Germania, Italia, Giappone, Regno Unito e Stati Uniti]. Il debito supera il 100% del PIL in ogni paese ad parte la Germania, che ha un limite costituzionale. In Europa, questo sta iniziando a vincolare ciò che i governi hanno promesso alle popolazioni in termini di transizione climatica. Gli Stati Uniti hanno gestito un deficit di bilancio di quasi 2 trilioni di dollari l’anno scorso in un’economia in piena espansione con qualsiasi misura. L’ultimo deficit pre-Covid era inferiore a 1 trilione di dollari. In questo momento, non c’è una ragionevole aspettativa che il deficit diminuisca per più anni.

Witmer: Non pensi che l’amministrazione Trump farà progressi tagliando la spesa pubblica?

Desai: A meno che non affrontino il cuore della spesa pubblica, la previdenza sociale e l’assistenza sanitaria, non possono fare progressi sostanziali. Non c’è abbastanza spesa discrezionale da tagliare. Sono d’accordo con Henry: se possiamo ottenere i tagli fiscali finanziati, oltre alla deregolamentazione, sarebbe fantastico per il paese.

Non credo che le tariffe porteranno a una grande accelerazione dell’inflazione perché le tariffe incidono sui prezzi relativi. Non sono una buona politica, ma sono solo un’altra tassa su un sottoinsieme di beni. E sono una tassa inefficiente perché i consumatori possono cambiare le loro preferenze di acquisto, i tassi di cambio fluttuano e così via.

Tornando alla politica fiscale, è importante ricordare che il deficit fiscale ha conseguenze inflazionistiche. L’accumulo di inflazione nel 2022 non è stato tutto dovuto alle interruzioni della catena di approvvigionamento. Era anche la festa che il governo aveva dopo il Covid. L’espansione dei deficit fiscali ha alimentato la domanda dei consumatori e l’economia è esplosa. Non vedo l’inflazione scendere molto. L’inflazione di base è più vicina al 3% rispetto al 2%. Non è una quantità terribilmente alta.

L’inflazione aumenterà molto da qui?

Desai: Sarà difficile ridurre ulteriormente l’inflazione. È gratificante vedere il mercato arrivare a presumere che la Fed taglierà i tassi solo due volte quest’anno. Potrebbe essere solo una volta, o meno, a seconda di ciò che accade con la politica fiscale nei prossimi mesi. La ragione è la questione del tasso neutrale [il tasso di interesse teorico che non stimola né limita la crescita economica]. L’anno scorso, ho detto che pensavo che il tasso neutro fosse di circa il 4%. Mi attengo a quella visione.

Ho anche detto che mi aspettavo che il rendimento del Tesoro a 10 anni finisse l’anno tra il 4,5% e il 5%. Direi lo stesso quest’anno, con il 5% probabilmente soggetto a pressioni verso l’alto se vediamo un’espansione significativa sul fronte fiscale nei primi 90 giorni dell’amministrazione Trump.

Il mio prossimo punto riguarda la produttività. La crescita della produttività dall’IA generativa è stata esagerata, ma la crescita della produttività della tecnologia, ad esempio i robot di Amazon e Walmart, è reale. Negli ultimi cinque trimestri, la crescita della produttività è stata in media di circa il 2,5%, rispetto all’1,5% dei 10 anni precedenti.

Il guadagno dell’IA nel prossimo anno o due verrà più dalla riduzione dei costi o dalla generazione di entrate?

Ellenbogen: verrà da entrambi. Siamo investiti in una società privata, Podium, che vende “dipendenti di intelligenza artificiale” a clienti come concessionari di auto e spa. Sono progettati per replicare la persona che gestisce le e-mail in entrata e le telefonate e la fissazione degli appuntamenti. Ci vogliono circa 90 giorni per formare un dipendente di intelligenza artificiale, ma una volta che lo addestri, è più produttivo di un essere umano. Queste sono in genere posizioni ad alto fatturato, quindi il dipendente AI riduce le risorse spese per formare i nuovi dipendenti. Ti consente anche di aumentare le tue risorse rivolte al cliente a un costo incrementale minimo. La tecnologia di Podium sta guidando una significativa crescita dei ricavi e della produttività per i clienti.

Questo non porta a un mercato più concentrato?

Ellenbogen: No. Inizialmente, le attività degli iperscalatori, tra cui Meta Platforms, Google di Alphabet e Amazon, sono più immediatamente avvantaggiate dall’IA di generazione. Tuttavia, l’anno scorso, le aziende G2K [Global 2000] hanno iniziato a investirlo e a testarlo.

Ora stiamo vedendo aziende più piccole, del tipo in cui siamo investiti, utilizzare l’intelligenza artificiale per guidare la crescita. Prima abbiamo investito nel livello infrastrutturale, i fornitori di servizi cloud e Nvidia, e ora ci aspettiamo che il livello applicativo inizi a mostrare una crescita significativa.

Negli esempi che ho menzionato, stiamo vedendo i piccoli passi degli agenti di intelligenza artificiale, una parola di fantasia per la tecnologia che sostituisce un flusso di lavoro umano specifico, fornire un servizio migliore e costi inferiori. Ciò significa che le aziende con dati o prodotti differenziati possono muoversi più velocemente, guadagnare quote e scalare per aggravare ulteriormente il loro vantaggio. Aspettatevi che l’ampiezza dei beneficiari dell’IA si amplii nei prossimi anni.

Cohen: Sonal ha fatto diversi punti importanti. Voglio tornare al suo punto sulla produttività, che è aumentata negli Stati Uniti principalmente a causa di un sostanziale aumento della spesa in conto capitale, anche per l’hardware e il software. Allo stesso tempo, la produttività è diminuita nell’area dell’euro, nel Regno Unito e in Canada. In Europa, i guadagni di produttività sono diminuiti da circa lo 0,7% all’anno nel 2015 fino al 2019 allo 0,3% nel 2020 fino al 2024, anche se la produttività degli Stati Uniti è aumentata dall’1,3% all’1,8%. Gli Stati Uniti sono una calamita per gli investimenti diretti esteri e gli afflussi di portafoglio a causa degli investimenti fatti per migliorare la nostra economia e i nostri grandi mercati finali per prodotti e servizi.

Mario, sei stato troppo tranquillo. Qual è la tua intea sul mercato e sul mondo?

Gabelli: Per impostare il terreno, abbiamo un’economia globale da 115 trilioni di dollari. Gli Stati Uniti sono il numero 1, con una quota del 26%. La quota dell’Unione europea è scesa al 17,6% e la Cina al 16,9%. Quindi, come facciamo a far crescere il mondo? Negli Stati Uniti, il consumatore rappresenta circa il 70% dell’attività economica, con le auto un importante sottoinsieme della spesa dei consumatori e degli alloggi nel gruppo industriale. Oggi abbiamo parlato molto di governo. Dobbiamo frenare la spesa pubblica e aumentare le entrate governative attraverso la crescita del PIL, dei salari e del settore aziendale. Il mio obiettivo è il settore aziendale.

Come saranno le entrate e i profitti? La manodopera è inferiore al 10% del costo delle merci vendute per la maggior parte delle aziende manifatturiere che seguiamo. Non è una grande sfida per i margini lordi complessivi. Nel mio mondo, i profitti e i margini di profitto saranno ragionevolmente buoni quest’anno, esclusa la conversione di valuta. Sono nel campo del tasso di interesse del 4% sul tasso di del Tesoro al 5% dei titoli di Stato a 10 anni. E credo che vedrai migliorare la fiducia nel mondo degli affari nei prossimi 90 giorni.

Per quanto riguarda l’amore aziendale [fusioni e acquisizioni], Lina Khan, la presidente usciente della Federal Trade Commission, è stata una sfida. Ha deciso contro così tanti accordi. Sotto l’incaricato di Trump, Andrew Ferguson, vedremo molte più transazioni. Mi piace questa idea. Vedremo anche più IPO [offerte pubbliche iniziali], in particolare se la regolamentazione viene annullata. Il mercato del credito privato potrebbe affrontare sfide e buche, in quanto non è regolamentato.

Ora, darò a Trump un consiglio sulle tasse.

È proprio quello che vuole sentire.

Gabelli: Vuole che i repubblicani si rieleggano nel 2026 [nelle elezioni di metà anno]. Se una società spende 1 miliardo di dollari in capitale, la società era in grado di cancellare come ammortamento del bonus al 100% nel primo anno. Ora può cancellare solo il 40%, e questo scenderà al 20% nel 2026. Se Trump vuole incoraggiare il capitale, dovrebbe ripristinare il deprezzamento del bonus del 100%.

In secondo luogo, vuoi dare un credito d’imposta sul reddito da lavoro alle persone che guadagnano meno di X dollari, e aumenterei l’importo per i percettori W-2 a basso reddito. In terzo luogo, aumentare il limite alle detrazioni delle tasse statali e locali ed eliminare gli interessi riportati. L’aliquota dell’imposta sulle società del 21% va bene. Non ha molto senso farlo scendere al 15%. L’anno scorso, gli Stati Uniti hanno raccolto 525 miliardi di dollari complessivi in imposte sulle società su quasi 5 trilioni di dollari di entrate fiscali.

Sulle tariffe, vedo una merce di scambio. Gli Stati Uniti hanno gestito un deficit commerciale netto di 855 miliardi di dollari per i 12 mesi fino al 30 settembre 2024, inclusi 253 miliardi di dollari con la Cina. Se voglio negoziare con Messico e Canada, sulle spedizioni di fentanil, sull’immigrazione e sui trasbordo, le trattative tariffarie sono un modo per far sì che Canada e Messico si concentrino su queste questioni.

Dal punto di vista degli investimenti, allaccia la cintura di sicurezza. Il mercato avrà molti movimenti e tu avrai delle opportunità. Il mercato potrebbe avere un calo piuttosto forte quest’anno, ma si riprenderà e finirà l’anno in modo piatto.

Meryl, qual è la tua mente?

Witmer: Questa è una discussione solida, ma una cosa che nessuno ha menzionato è la possibilità di un nuovo presidente della Federal Reserve.

Jerome Powell ha intenzione di servire come presidente fino alla fine del suo mandato a maggio 2026.

Witmer: Può, ma a volte le cose si svolgono in modo diverso. Una nuova persona può avere una nuova interpretazione delle cose. Potrebbe danneggiare il mercato a breve termine, ma aiutare il paese e il mercato a lungo termine. Qualcuno meno dovish potrebbe ridurre l’offerta di moneta e non tagliare i tassi al più presto, se non del tutto. Questo, insieme a una minore spesa pubblica, se dovesse succedere, dovrebbe ridurre ulteriormente l’inflazione. Avrebbe posti le basi per tassi di interesse più bassi nel 2026, il che sarebbe utile per il deficit e il mercato. Ma più determinazione, da parte di Powell o di una nuova sedia, potrebbe creare un mercato meno robusto quest’anno, almeno a breve termine. Ci sono molte azioni molto apprezzate e alcune con valutazioni fantastiche. Mi aspetterei una certa volatilità, ma al ribasso all’inizio.

Scott, il palcoscenico è ora tuo.

Black: Grazie. Economicamente, gli Stati Uniti sono in buona forma. Mi aspetto che il PIL reale cresci tra il 2% e il 2,5% quest’anno. L’inflazione di base sarà di circa il 2,4% misurato dall’indice dei prezzi al consumo e del 2,5% in base all’indice dei prezzi della spesa per consumi personali, quindi il PIL nominale sarà appena inferiore al 5%.

Jay Powell era in ritardo al partito nel riconoscere l’inflazione, ma ha fatto un buon lavoro nel controllare l’offerta di moneta. Il bilancio della Fed era di 750 miliardi di dollari al momento in cui Lehman Brothers è crollato nel 2008. In seguito si è espanso a 9 trilioni di dollari, e ora è di circa 6,92 trilioni di dollari. Sul versante monetario, siamo diretti nella giusta direzione.

Fiscalmente, tuttavia, siamo su un percorso pericoloso. Il debito degli Stati Uniti è ora di 36,3 trilioni di dollari, contro il PIL di 29,4 dollari. Il rapporto debito/PIL è al livello più alto dall’era Truman, e Truman ha ereditato un casino perché abbiamo dovuto finanziare le guerre in Europa e nel Pacifico.

Secondo il Congressional Budget Office, il deficit è stato di 1,8 trilioni di dollari l’anno scorso. Quest’anno, si stima che siano 1,89 trilioni di dollari. Gli interessi passivi sul debito sono ora più alti del bilancio della difesa. L’anno scorso, ha superato 1 trilione di dollari, contro 822 miliardi di dollari per la difesa. Possiamo tagliare 1 trilione di dollari dal bilancio? Non proprio, perché i benefici sociali e la spesa per la difesa sono più dell’80% del budget.

Se non si può fare nulla, perché preoccuparsi?

Nero: non possiamo stampare denaro in perpetuo.

Le cose non sembrano fantastiche per il consumatore statunitense. Il debito della carta di credito è al massimo storico di 1,36 trilioni di dollari. Il debito del prestito studentesco è di 1,74 trilioni di dollari. I default delle carte di credito sono in aumento del 50% anno su anno. Il terzo inferiore delle famiglie statunitensi non ha risparmi e più di due terzi degli americani vivono da stipendio a stipendio. Le persone non hanno soldi per sostenere l’economia.

Sul lato positivo, la disoccupazione principale è del 4,2%, la più bassa dall’amministrazione Johnson. La crescita dei salari è aumenta di circa il 3,9% anno su anno, prima dell’inflazione.

Passando alle valutazioni di mercato, gli analisti sono sempre troppo esuberanti all’inizio dell’anno. L’attuale stima di consenso per gli utili S&P 500 è di 271,27 dollari, rispetto ai 233,31 dollari dell’anno scorso, il che implica una crescita del 16,2%. L’aumento del 16,2% deriva dal calcolo interno di S&P degli utili del 2025, 271,27 dollari. La mia stima è di 261,00 dollari, in aumento dell’11,8% anno su anno.

Su questa base, l’S&P scambierebbe per circa 22,8 volte i guadagni stimati del 2025, rispetto a un P/E storico di circa 17. È troppo caro, così come il Nasdaq Composite e il Russell 2000.

I 10 maggiori titoli dell’S&P 500 hanno una ponderazione del 34,75%. La top 10 del Nasdaq ha una ponderazione del 51,08%. Questi indici sono fortemente concentrati. La maggior parte delle azioni non sono nella ionosfera in base al prezzo degli utili attesi di quest’anno; sono da 21 a 30 volte i guadagni. Non sto dicendo che sia economico: il mio limite è un 14 P/E. Ma alcuni meritano multipli elevati a causa della loro crescita prevista. Non mi aspetto un’espansione multipla quest’anno, ma la crescita degli utili potrebbe spingere il mercato. Sono leggermente costruttivo.

I Magnifici Sette diventeranno ancora più magnifici o gli investitori diffonderanno la ricchezza? O entrambi?

Nero: molti dei soldi continuano a fluire in QQQ e SPY [Invesco QQQ Trust 

QQQ

-1,57%, che tiene traccia delle 100 più grandi azioni Nasdaq e del SPDR S&P 500 ETF TrustSPIA-1,53%]. Per definizione, spingerà quelle azioni verso l’alto, insieme a tutto il resto.

Ahlsten: Pensiamo che il mercato possa allargarsi. Diverse industrie sono state soppresse a causa dei tassi più elevati e delle scosse di assestamento pandemiche. Pensa alle scienze della vita e all’edilizia abitativa, finanziaria, industriale, persino ai trasporti. A partire dal trimestre di settembre, i non Magnificent Seven stavano aumentando i guadagni del 4% all’anno. Quest’anno, i loro guadagni potrebbero crescere del 12%, 13%, 14%. Il Mag 7 potrebbe vedere una crescita degli utili decelerata. Il Mag 7 potrebbe ancora mostrare buoni rendimenti, ma il nostro obiettivo di prezzo presuppone un ampliamento del mercato.

Black: Voglio rispondere ai commenti di John. Ogni anno, la speranza salta eterna per i titoli a piccola e media capitalizzazione. Sono sistematicamente in ritardo dal 1° gennaio 2007. Dall’inizio del 2007 fino al 31 dicembre 2024, l’indice Russell 1000 Growth è stato il miglior performer, in aumento del 13,2% all’anno, compoundato. Il valore Russell 2000 si è aggravato al 6,3%. Stiamo parlando di un’enorme disparità.

Cosa è successo? In parte, dopo la seconda guerra mondiale, molte piccole aziende hanno avuto successo e sono diventate più grandi. Numerose aziende nell’indice small-cap oggi, al di fuori delle biotecnologie e delle preoccupazioni legate all’IA, sono aziende più vecchie e più mature che non avevano un piano strategico di successo per crescere. Possiamo acquistare una tantum con buoni bilanci e guadagni crescenti, ma come classe di rischio omogenea, le small cap sono cambiate drasticamente.

Ahlsten: Però voglio lanciare un osso a John. Il valore a piccola capitalizzazione potrebbe beneficiare di una ripresa ciclica e ottenere un bel vento in poppa da un’ondata di fusioni e acquisizioni. L’S&P 500 e le small-cap potrebbero entrambi salire.

Gabelli: le società di investimento con dipartimenti sell-side non vogliono che i loro analisti coprano le azioni a piccola capitalizzazione. Devono coprire le big-cap. Possono coprire solo da 20 a 30 aziende. L’attenzione alla ricerca sulle small-cap deve venire dal lato dell’acquisto. Puoi trovare alcune gemme reali nel mercato a piccola capitalizzazione. Devi solo usare le piccole maiuscole come surrogato per il picking azionario.

Cohen: Se posso riassumere ciò che sto sentendo oggi, i mercati finanziari finora sono stati guidati dallo slancio e hanno beneficiato di una bassa volatilità e di bassi tassi di interesse. L’ambiente in cui ci stiamo dirigendo può favorire un mercato “anti-momentum”, vale a dire, azioni con un buon valore assoluto o un valore relativo attraente e società che possono operare bene con un ambiente di tasso di interesse un po’ più elevato. Circa la metà del rendimento dell’S&P 500 negli ultimi anni proviene dall’espansione della valutazione, che è stata collegata a bassi tassi di interesse. In futuro, probabilmente verrà dalla crescita degli utili e dalle tasche di buon valore. Sospetto che la nostra discussione sulla selezione delle azioni enfatizzerà questi fondamenti e la diversificazione, non lo slancio.

Perché aspettare? Abby, diamo il via alle tue scelte.

Cohen: Negli Stati Uniti, le azioni sono salite in gran parte a causa dell’espansione della valutazione. In alcuni altri paesi, i guadagni sono stati guidati dalla crescita dei guadagni. Quest’anno voglio prendere in considerazione i mercati al di fuori degli Stati Uniti. Inizierò con due raccomandazioni in Asia.

Il primo sembra tempestivo, dato che i prezzi di congestione è iniziato a New York City, con il denaro raccolto che va all’autorità di trasporto pubblico. La mia raccomandazione è la metropolitana di Tokyo, in Giappone. La società gestisce le linee ferroviarie pendolari a Tokyo e tre prefetture circostanti, che rappresentano la parte più popolosa del Giappone. Circa il 30% della popolazione del paese vive in quest’area.

La crescita economica del Giappone è stata deludente l’anno scorso, ma si prevede che migliorerà nel 2025, il che dovrebbe tradursi in più affari per la metropolitana di Tokyo. Inoltre, c’è la tendenza al ritorno in ufficio in corso, che è più robusta a Tokyo che in molte altre città globali. Le persone lì tendono a fare il pendolare sui mezzi di massa molto più che in auto. In effetti, la proprietà dell’auto per famiglia è diminuita di circa il 30% negli ultimi due decenni, mentre l’uso ferroviario è in aumento. Anche l’aumento del turismo aiuta, con le persone che visitano Tokyo che tendono a prendere la metropolitana.

Gestire quella rete è la maggior parte dell’attività, ma l’azienda possiede anche alcuni immobili nell’area di Tokyo e ottiene entrate dalla pubblicità su e vicino alle loro linee ferroviarie. Tokyo Metro si aspetta di vedere livelli di circa il 90% al 93% del loro traffico prepandemico nei prossimi due anni, con margini di profitto che si ampliano con l’aumento dell’utilizzo.

Che aspetto hanno la valutazione e i dati finanziari?

Cohen: il multiplo prezzo/guadagni di Tokyo Metro per l’anno fiscale in corso, che termina a marzo, è 17,8. Si stima che siano circa 15 per l’anno successivo. Il titolo si vende per un modesto premio sul valore contabile, circa 1,3 volte, in base ai numeri per questo anno fiscale e il prossimo.

Questa è un’azienda con un alto margine Ebitda [guadagni prima di interessi, tasse, deprezzamento e ammortamento] di circa il 39%. Si prevede che la crescita degli utili di quest’anno fiscale sarà di circa il 13% ed è probabile che sia negli alti adolescenti l’anno prossimo. Inizierà a pagare un dividendo a marzo, per un rendimento del 2%.

Ci sono rischi significativi?

Cohen: le azioni della metropolitana di Tokyo sono diventate disponibili quando i governi locali e nazionali hanno venduto metà dei loro interessi al pubblico lo scorso ottobre. I rischi di cui la direzione avverte sono legati a disastri naturali: terremoti e tsunami e così via, ma anche un’altra epidemia di malattie infettive che influenzerebbe l’uso ferroviario. Altri potenziali rischi hanno a che fare con l’aumento dei costi per l’elettricità e il lavoro e con tassi di interesse più elevati. Ma nel complesso, l’azienda ha guadagni stabili a lungo termine.

Il mio secondo titolo è PetroChina. Il mercato cinese è stato uno dei peggiori risultati degli ultimi anni, e ora l’aspettativa è che ci possa essere una ripresa della valutazione. Ma c’è ancora molto nervosismo nei confronti della Cina, data la sua continua debolezza economica e con l’amministrazione Trump in arrivo. Le tariffe e altre forme di politica commerciale potrebbero essere dannose. La valutazione di PetroChina è attraente e sembra prendere in considerazione queste preoccupazioni.

Ci sono alcuni segni di miglioramento delle condizioni economiche in Cina. Ad esempio, i prezzi degli immobili nelle grandi città sembrano aver toccato il fondo. C’è stata una certa ripresa nell’attività industriale. E ci sono aspettative in arrivo di ulteriori stimoli politici governativi. Inoltre, per quanto riguarda il commercio, la Cina è stata aggressiva nel costruire alleanze con paesi diversi dagli Stati Uniti.

La storia qui ha molto a che fare con l’attraente flusso di cassa libero. Il rendimento del flusso di cassa libero del titolo è del 10,4% e il suo rendimento da dividendi è del 7,8%. Questi rendimenti sono interessanti rispetto ad altri produttori di energia in tutto il mondo.

E, nonostante un aumento del prezzo del 17% nell’ultimo anno, il titolo sta ancora vendendo ben al di sotto del valore contabile, circa 0,7 volte, e con un rapporto prezzo-2025-utili di appena 7,2 volte.

Gabelli: Abby, quale prezzo del petrolio presumi per il 2025?

Cohen: Sto usando i numeri di Goldman Sachs, che sono generalmente piatti per il prossimo anno. Ciò che conta per PetroChina è anche il gas naturale, dove i prezzi sembrano anche essere stabili a medio termine.

Jain: Anche a noi piace molto PetroChina. L’azienda acquistava gas costoso e poi lo vendeva a prezzi più bassi a rivenditori e clienti commerciali. Ora, il governo sta comprimendo i due prezzi in modo che le perdite sul lato del gas stiano praticamente scomparendo. PetroChina è tra i maggiori beneficiari del gas russo a basso costo, che non può davvero essere venduto in Europa.

Cohen: Ora ho tre suggerimenti negli Stati Uniti. L’assistenza sanitaria è stata il secondo settore con le peggiori prestazioni nell’S&P 500 nel 2024, con un aumento solo del 3%. Per il 2025, consiglierò gli iShares U.S. Fondo negoziato in borsa sanitaria. Ha un rapporto di spesa dello 0,39%.

Un approccio diversificato è sensato perché ci sono molti investitori che stanno sottosoppesandando l’intera categoria sanitaria. Questo ETF ha una quota del 31% nel settore farmaceutico, il 21% nelle attrezzature, il 18% nelle biotecnologie, il 12% nell’assistenza sanitaria gestita e circa l’11% in strumenti e servizi di scienze della vita.

Il rendimento da dividendi su questo ETF è dell’1,1%. Per coloro che sono preoccupati per il mercato complessivo, questo settore difensivo può essere un modo più sicuro per partecipare.

Il titolo mediano del settore è scambiato a circa 16 volte gli utili a termine, uno sconto del 15% sull’S&P 500.

Abby, la recente effusione pubblica di rabbia intorno al sistema sanitario ti riguarda da un punto di vista politico?

Cohen: In questo momento, c’è incertezza politica, come sempre quando una nuova amministrazione entra in carica. Questo è già il prezzo.

La recente rabbia [espressa dopo la sparatoria del dirigente di UnitedHealthcare Brian Thompson] si concentra sul settore dell’assistenza gestita, e sì, questo è un problema. Ma questo è circa il 12% della ponderazione totale nell’ETF. Il settore è dominato dalle attrezzature farmaceutiche e sanitarie.

La mia prossima scelta è esposta all’enorme e crescente domanda di elettricità in questo paese. Parte di questo è legato ai veicoli elettrici, e molto proviene dall’intelligenza artificiale e da altri usi.

Stiamo vivendo un boom dei data center negli Stati Uniti, che non è ancora particolarmente evidente nei dati nazionali, ma alcune regioni hanno visto aumenti significativi della domanda di energia. Includono la Virginia settentrionale, Atlanta, il Texas e lo stato di New York. Oggi, i data center rappresentano circa il 3% del consumo totale di energia. Entro la fine del decennio, probabilmente sarà dall’8% al 10%, potenzialmente una triplicazione.

La mia raccomandazione è First Solar, che è stato un titolo volatile nell’ultimo anno. L’azienda ha un’opportunità significativa da progetti su scala di utilità, per gli utenti che generano grandi quantità di energia, non la roba che va sul tetto di una casa. First Solar collabora anche direttamente con aziende che possiedono data center, come Microsoft.

È importante sottolineare che è principalmente un produttore nazionale di pannelli, quindi questo riduce le preoccupazioni commerciali. L’amministrazione Trump in arrivo potrebbe ancora negare alcuni degli incentivi all’energia solare ai sensi dell’Inflation Reduction Act. Ma le azioni First Solar sono ora scambiate alla stessa valutazione che avevano prima dell’introduzione di tale legislazione, quindi potrebbe già essere valutata. Beneficia di altri articoli, tra cui il Solar Investment Tax Credit e il Section 45X Advanced Manufacturing Production Credit.

Il titolo è scambiato a circa 10 volte gli utili previsti di quest’anno, con una crescita sostanziale prevista. Si prevede che le entrate aumenteranno di circa il 30% il prossimo anno e gli utili potrebbero aumentare del 40%.

Qual è la tua ultima scelta?

Cohen: La mia selezione finale è CrowdStrike Holdings. La sicurezza informatica è un settore in crescita e una priorità ovvia per la spesa IT [tecnologia dell’informazione] da parte della maggior parte delle aziende. Le recenti violazioni hanno scatenato ancora più interesse in questa categoria, compresi gli hack dei sistemi di telecomunicazione statunitensi e degli Stati Uniti. Tesoro.

CrowdStrike è stato nelle notizie la scorsa estate quando era al centro di una grande interruzione che ha ringhiato le compagnie aeree e molte altre società. Ha colpito il prezzo delle azioni, ma CrowdStrike è ancora visto come una piattaforma di alta qualità e ha adottato misure per ricostruire l’avviamento con i clienti.

Hanno introdotto l’approvvigionamento flessibile, che mira a legare i loro clienti a molti dei loro prodotti e a costruire la fedeltà al marchio. Sembra funzionare perché le aziende si attengono a loro: i clienti Flex hanno un tasso di rinnovo del 95%, suggerendo che mentre non tutto è perdonato, molto è stato.

Molte persone guardano alle nuove entrate annuali ricorrenti nette, che sono essenzialmente la crescita dei nuovi clienti. Quei numeri sono scesi un po’. Ma la crescita degli utili è sostanziale: nell’anno fiscale che termina a gennaio, si stima che gli utili siano in aumento di circa il 20%. Per l’anno che termina a gennaio 2026, si prevede che aumenteranno di circa il 22%.

La valutazione è estremamente alta, come ci si potrebbe aspettare per il settore: circa 80 volte i guadagni.

Perché le aziende continuano a usare CrowdStrike quando gli attacchi continuano a passare?

Cohen: Quanti attacchi sono stati sventati? Le aziende mirate riferiscono di poter essere cyberattaccate milioni di volte al giorno. Quanto sarebbe brutto senza i sistemi di CrowdStrike e dei loro colleghi? Niente sarà efficace al 100%.

Grazie, Abby. Andiamo a Scott.

Nero: ho una lista eclettica, orientata verso le piccole maiuscole.AdvanSix è un’azienda chimica che è stata spin-off da Honeywell. Ha sede a Parsippany, N.J. Il titolo ha chiuso venerdì [gen. 3] a 27,60 dollari. La capitalizzazione di mercato è di 737 milioni di dollari. La società paga un dividendo annuale di 64 centesimi, per un rendimento del 2,3%.

Come sai, costruisco i miei modelli finanziari. Gli analisti di Wall Street si aspettano che AdvanSix guadagni 4,11 dollari quest’anno. La nostra stima dei guadagni è di 4,06 dollari. Le entrate sono state di circa 1,56 miliardi di dollari l’anno scorso; lo vediamo crescere dal 5% al 7%. I margini operativi potrebbero aumentare dal 9% al 9,6%. Ciò implica un reddito operativo da 147 milioni di dollari a 160 milioni di dollari. Supponendo interessi passivi netti da 11 a 12 milioni di dollari, gli utili al lordo delle imposte potrebbero essere da 135,8 milioni di dollari a 149,2 milioni di dollari. Tassata al 24%, AdvanSix potrebbe netti da 103,2 milioni a 113,4 milioni di dollari, o 3,87 dollari per azione sul lato basso e 4,25 dollari sul lato alto. Usando il punto medio, l’azienda è scambiata per 6,8 volte i guadagni.

Se si esclude la compensazione basata sulle azioni, cosa che ci piace fare, il multiplo P/E pro forma sale a 7,2. Il rendimento del patrimonio netto sarà del 14% al netto delle imposte e del rendimento del capitale dell’11,1%. Il valore contabile è di 28,67 dollari per azione, quindi sta vendendo per 0,96 volte il libro.

Quest’anno il capitale sarà elevato, a 150 milioni di dollari, ma AdvanSix genererà 21 milioni di dollari di flusso di cassa libero. Nel 2023, hanno generato un flusso di cassa libero di 185 milioni di dollari su 172 milioni di dollari di reddito netto. I guadagni stanno crescendo bene, cosa che ci piace. Gli ultimi due trimestri hanno visto un’inversione di tendenza negli utili e nei margini operativi. Il rapporto debito/equità netto è di 0,26.

Cosa produce AdvanSix?

Nero: il nylon 6, un materiale sintetico utilizzato in tappeti, componenti automobilistici ed elettrici, abbigliamento sportivo e imballaggi alimentari, rappresenta il 24% delle vendite. Il caprolactam, la principale materia prima nella produzione di fibra di nylon, è di circa il 19%. Il solfato di ammonio è del 27%; questo è un nome di fantasia per il fertilizzante. Man mano che la produzione passa dalla forma liquida a pellet, i margini operativi stanno salendo. La quarta attività sono gli intermedi chimici. Questi sottoprodotti di produzione sono utilizzati in adesivi, vernici, solventi e simili.

Gli Stati Uniti rappresentano l’82% delle entrate; l’America Latina e il Canada circa l’11,9%; l’Europa e il Medio Oriente, il 4%; e l’Asia, il 2%. È una grande azienda, come le aziende di intelligenza artificiale di cui Henry ha parlato? No. Ma l’attività sta migliorando, il bilancio è forte e sta vendendo per circa un terzo del multiplo dell’S&P 500.

Prenderemo un altro.

Black: Unity Bancorp ha sede a Clinton, N.J. Ha 21 filiali e circa 220 dipendenti a tempo pieno. I guadagni sono aumentati direttamente dal 2017. Unity ha concluso il 2024 con un patrimonio di circa 2,59 miliardi di dollari. Stimiamo che aumenteranno quest’anno a 2,66 miliardi di dollari a 2,68 miliardi di dollari. Il margine di interesse netto, o il costo delle attività meno il costo delle passività, è stato di circa il 4,16% nel terzo trimestre, che è in sospeso. L’interesse netto dovrebbe essere compreso tra 110,4 milioni di dollari e 111,5 milioni di dollari quest’anno.

Unity è sensibile alle passività [le passività rivalutano più velocemente delle attività in risposta alle variazioni dei tassi di interesse]. Per ogni aumento di un punto percentuale dei tassi, la banca perde circa 2,5 milioni di dollari di interessi netti. I tassi sono sosti sostenuti di circa 56 punti base dal terzo trimestre, quindi ciò ridurrebbe circa 1,4 milioni di dollari dall’interesse netto, lasciando il totale nel 2025 tra 109 milioni di dollari e 110,1 milioni di dollari. [Un punto base è un centesimo di punto percentuale.]

L’accantonamento per le perdite di prestito è di soli 3,3 milioni di dollari. La spesa non interessi è di circa 8 milioni di dollari. Il rapporto di efficienza [spese divise per le entrate] è di circa il 44,2%, in sospeso per una piccola banca.

Ci aspettiamo che Unity guadagni tra 4,65 e 4,68 dollari per azione quest’anno. La stima della strada è di 4,56 dollari. Il rendimento del capitale proprio nel 2025 dovrebbe essere del 15%. Il rendimento delle attività è sensazionale dell’1,77% e il rapporto P/E è di 9,1, sulla base degli utili attesi di quest’anno.

Priest: Unity paga un dividendo?

Nero: il titolo è di 42,46 dollari. Ci sono 10 milioni di azioni in circolazione e la capitalizzazione di mercato è di 425 milioni di dollari. Il dividendo è di 52 centesimi per azione, per un rendimento dell’1,2%.

La riserva di Unity per le perdite sui prestiti è 1,7 volte, quindi c’è un margine di sicurezza. Il rapporto patrimonio netto è 9,3 volte, indicando che non è fortemente indebitato.

Unity serve il New Jersey settentrionale e centrale. I prestiti immobiliari commerciali sono il 60,8% del portafoglio prestiti. I mutui residenziali sono circa il 29%. Le costruzioni residenziali sono il 4,6% e i consumatori solo il 3,3%. Il tasso di interesse medio sul portafoglio è di circa il 6,53%. Solo il 7% dei prestiti immobiliari commerciali è dovuto nei prossimi cinque anni e il prestito medio in essere è di circa 5 milioni di dollari.

Unity è stata fondata nel 1991. Ha una liquidità disponibile di 569 milioni di dollari, quindi non fallirà se avremo un’altra crisi.

Ti aspetti un’ondata di fusioni e acquisizioni bancarie o banche più piccole che vengono arrotolate da banche più grandi?

Nero: Questa è una buona domanda, ma non compriamo mai sulla base di un’acquisizione. Compriamo per possedere l’attività esistente.

Potresti ricordare che l’indice azionario delle banche regionali è decollato l’anno scorso quando la Fed ha indicato che i tassi di interesse sarebbero scesi. Ora che i rendimenti obbligazionari sono aumentati, facendo pressione sui margini di interesse netti, le azioni sono scese. Ma Unity è un buon affare. Guadagnava oltre il 15% sul capitale proprio anno dopo anno, quando la maggior parte delle banche regionali guadagnava dall’8% al 10%.

Successivamente, Ultra Clean Holdings ha sede a Hayward, in California. È uno sviluppatore e fornitore di sottosistemi critici, componenti, parti e servizi di pulizia ad alta purezza per le industrie delle attrezzature di capitale dei semiconduttori e dei semiconduttori. L’azienda progetta prodotti per Lam Researchand Applied Materials, inclusi moduli di consegna chimica, assemblaggi di telai e moduli di processo. Nei servizi, esegue una pulizia ad alta purezza degli strumenti, la ricostatura degli strumenti di processo e l’analisi della microcontaminazione.

Il titolo è di 37,57 dollari e la capitalizzazione di mercato è di 1,69 miliardi di dollari. Non ci sono dividendi. Ultra Clean ha chiuso l’anno scorso con circa 2,09 miliardi di dollari di entrate. Ci aspettiamo che le entrate aumentino di circa il 13% quest’anno, a circa 2,362 miliardi di dollari. Oltre i 2 miliardi di dollari, i margini operativi dovrebbero avvicinarsi al 10%. Ciò implica 236,2 milioni di dollari di reddito operativo.

Dopo gli interessi passivi di 48 milioni di dollari, gli interessi attivi di circa 5 milioni di dollari e le tasse pagate a un tasso del 24%, ottieniamo tra 129 e 147 milioni di dollari di reddito netto, o da 2,86 a 3,26 dollari per azione. Il nostro punto medio è di 3,06 dollari, rispetto alla stima di Street di 2,77 dollari. Le azioni sono scambiate per 12,3 volte la nostra stima. Torna indietro il compenso basato su azioni di 38 centesimi per azione e il multiplo è 14 volte. Pro forma 2025 il rendimento del patrimonio netto è del 14,6%; il rendimento del capitale totale, 12,3%; e il rapporto prezzo/valore contabile, 1,97.

In termini di business, la memoria è stata di circa il 27% delle entrate l’anno scorso. Fonderia e logica erano del 56%, le entrate dei non semiconduttori erano del 6% e le entrate dei servizi erano dell’11%. Nei prossimi anni, l’azienda pensa che la memoria crescerà più velocemente della fonderia e della logica. Ultra Clean ha una piccola presenza in Cina, ma una capacità produttiva sufficiente negli Stati Uniti che non sarà danneggiato dalle tariffe. Le operazioni hanno sede principalmente negli Stati Uniti occidentali, nel Maine, nel Regno Unito, nella Repubblica Ceca, in Israele, in Corea, a Taiwan e altrove in Asia. Il mercato indirizzabile è di circa da 25 miliardi di dollari a 30 miliardi di dollari. L’azienda si aspetta di beneficiare della crescente complessità dei chip.

Ultra Clean probabilmente non comanderà mai i multipli P/E di Lam o materiali appliati, che ci capita di possedere. Fanno trading per circa 18 volte i guadagni. Ma questo è un buon gioco surrogato con il vento alle spalle.

Cos’altro stai consigliando?

Nero: SS&C Technologies Holdings ha sede a Windsor, Conn. Il fondatore, William Stone, la gestisce ancora. Delphi è un cliente. SS&C è il più grande amministratore di hedge fund e private equity e agente di trasferimento di fondi comuni di investimento. Fornisce competenze end-to-end nelle operazioni di servizi finanziari, con software e soluzioni. Opera attraverso contratti e accordi di licenza. I clienti sono gestori patrimoniali, compagnie assicurative, gestori patrimoniali, banche e società di intermediazione. L’azienda ha anche una divisione sanitaria che gestisce l’elaborazione dei reclami, l’analisi, il coinvolgimento dei membri e simili.

Le azioni sono scambiate per 76,05 dollari. Ha una capitalizzazione di mercato di 18,8 miliardi di dollari e un rendimento da dividendi dell’1,3%. La crescita della linea superiore è solo di circa il 5% o il 6%, ma la linea di fondo cresce costantemente del 10% o dell’11%. Dal 2018 al 2023, il rendimento del patrimonio netto è stato costantemente superiore al 19%. L’azienda ha avuto solo un anno in calo nella crescita degli utili dal 2015. Nel 2022, ha guadagnato 4,65 dollari per azione, al di sotto dei 5,2 dollari del 2021.

La base di entrate è di circa 5,84 miliardi di dollari. Potrebbe crescere dal 5,5% al 6% quest’anno. Abbiamo fissato un utile operativo di 2,33 miliardi di dollari nella fascia bassa e 2,36 miliardi di dollari nella fascia alta e un utile netto di 1,42 miliardi di dollari a 1,44 dollari. Dopo aver contabilizzato i riacquisti di azioni, dividili per 245,3 milioni di azioni e ottieni guadagni rettificati per azione da 5,77 a 5,86 dollari. Il mio punto medio è di 5,81 dollari e la stima di Street è di 5,75 dollari.

Ci aspettiamo che SS&C generi circa 1,63 miliardi di dollari di flusso di cassa libero quest’anno. Il rendimento del patrimonio netto sarà di circa il 18,2% per l’anno e il rendimento sul capitale totale, il 9,4%. Il P/E è 13.1. Dopo aver rimosso 84 centesimi per azione in compenso basato su azioni, otteniamo guadagni di 4,97 dollari e un P/E di circa 15,3.

Qualche dettaglio in più: SS&C ha 27.000 dipendenti e 114 uffici in 90 città. L’azienda spende circa 500 milioni di dollari all’anno nello sviluppo di software interno. Il mix di entrate è dell’82% di software e del 18% di licenze e manutenzione. SS&C cresce costantemente e genera molto denaro.

Grazie, Scott.

Editing aggiuntivo di Nicholas Jasinski

Scrivi a Lauren R. Rublin a lauren.rublin@barro

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07/12/24 Con il boom del mercato azionario statunitense, è tempo di guardare all’estero. 12 scelte dai nostri esperti.

Gli investitori sono concentrati sulle azioni statunitensi, creando un pericoloso punto cieco. Ignorare il resto del mondo comporta rischi crescenti per il nuovo anno e opportunità mancate di investire a prezzi più bassi nei tipi di società che hanno alimentato il mercato rialzista statunitense.

Investire all’estero è stato difficile da vendere. L’economia cinese sta andando male e gli sforzi di Pechino per rilanciarla sono deludenti. La Cina si sta appoggiando alle esportazioni per la crescita, innescando un’ondata di protezionismo e un rimescolamento dei flussi commerciali mentre i paesi cercano di proteggere le industrie nazionali. E i mercati internazionali sono stati in una profonda confusione: l’ Indice S&P 500 nell’ultimo decennio ha registrato un rendimento medio annuo del 13%, più del doppio rispetto all’indice MSCI EAFE e superando il 2,6% dell’indice MSCI Emerging Markets.

Ma lo spostamento delle forze geopolitiche ed economiche all’estero, tra cui il logoramento le relazioni tra Stati Uniti e Cina, i cambiamenti nell’economia cinese che scatenano nuove minacce tariffarie e le ricadute delle guerre in Ucraina e in Medio Oriente creano sfide per i giganti globali. La buona notizia è che le sfide arrivano con una nuova serie di vincitori.

Il 21 novembre, Barron’s ha convocato quattro osservatori del mercato globale per un viaggio virtuale intorno al mondo e ha riscontrato prospettive relativamente ottimistiche per gli stockpicker che girano il mondo. Guardarono attraverso la  Nube di incertezza creata dalle proposte del presidente eletto Donald Trump di imporre dazi del 60% sulle importazioni cinesi e fino al 20% su altre, fino alle domande sulla traiettoria dell’economia cinese. Il risultato: una dozzina di azioni e notevoli cambiamenti che influenzeranno tutti i tipi di portafogli.

I nostri esperti internazionali includono Tom Slater, partner, gestore globale di public e private equity e gestore dello Scottish Mortgage Investment Trust presso Baillie Gifford; Christine Phillpotts, gestore delle strategie Ariel Emerging Markets Value e Ariel Emerging Markets Value ex-China; Rory Green, capo economista cinese e responsabile della ricerca sull’Asia, GlobalData TS Lombard, e Alberto Fassinotti, amministratore delegato di RockCreek Group, responsabile dei mercati emergenti.

Segue una versione modificata della discussione.

Barron’s: Cominciamo con l’elefante nella stanza. Alla luce della performance dell’ultimo decennio, perché gli investitori dovrebbero preoccuparsi delle azioni estere?

Christine Phillpotts: All’interno dei mercati emergenti, le azioni sono state a buon mercato per un po’ di tempo. In qualità di investitori value, questo è intrigante, ma è anche necessario vedere i segnali di un catalizzatore per il miglioramento.

E stiamo cominciando a vederne un paio: paesi con bilanci solidi per la prima volta da decenni con la capacità di sfruttare la politica fiscale per guidare la crescita interna. Le aziende stanno anche accelerando la loro crescita con opportunità interne, tra cui l’aumento delle quote di mercato, la restituzione di più capitale agli azionisti e un’attività di fusioni e acquisizioni più oculata, in modo tale che la crescita degli utili per azione potrebbe iniziare a superare la crescita del prodotto interno lordo. Inoltre, le azioni sono ancora scambiate a multipli a una cifra.

Alberto Fassinotti: La crescita dell’EPS che supera la crescita del PIL è fondamentale. Per molto tempo è stato il contrario e la crescita del PIL spesso non si è tradotta in performance del mercato azionario, come abbiamo visto in Cina.

Da un punto di vista dell’asset allocation, stiamo dicendo ai clienti: avete fatto molto bene con la vostra [esposizione] azionaria statunitense. Wall Street prevede che i rendimenti dell’S&P 500 nei prossimi 10 anni saranno una frazione dei rendimenti dell’ultimo decennio, quindi è nel tuo interesse cercare di diversificare. Ma c’è esitazione ad essere i primi a tirare il cordone su un cambiamento.

Rory Green: Gli Stati Uniti hanno dominato la “tecnologia”, in particolare il software, nell’ultimo decennio. Questo, a sua volta, ha favorito la sovraperformance dell’azionario statunitense. In futuro, la Cina e, in misura minore, il nord-est asiatico assumeranno il ruolo di leader nell’innovazione dell’hardware tecnologico. Questa transizione, insieme a cambiamenti più ampi nella società, come il passaggio all’energia pulita e all’Internet of Things, rappresenta un’opportunità significativa per i mercati emergenti.

Qual è l’impatto dei cambiamenti geopolitici sulle opportunità di investimento?

Tom Slater: Collego questo al motivo per cui il sentimento nei confronti della Cina è così terribile. Il mercato si concentra sul giocare al gioco sbagliato e perdere il quadro generale. Tutti si concentrano sul Prospettive di stimolo in Cina per rilanciare il mercato immobiliare e i consumi, ma si tratta di congetture. Il vero gioco è riconoscere ciò che [la Cina] sta facendo a lungo termine: far crescere la sua economia high-tech nelle aree di importanza nazionale.

I cinesi stanno facendo enormi progressi nei veicoli elettrici, nelle catene di approvvigionamento, nei semiconduttori e nella produzione avanzata. Il progresso e l’avanzamento a lungo termine nelle industrie high-tech sono la ragione convincente per guardare alla Cina. Alcuni degli sviluppi politici nel mondo sono stati una risposta diretta a questi progressi.

Come sta reagendo il resto del mondo?

Green: Alcuni dei cambiamenti strutturali interni della Cina sono un fattore importante nel spingere la risposta politica e tariffaria nel resto del mondo. Questo non farà che aumentare. La Cina detiene già una quota del 30% della produzione globale e ora ha sviluppato capacità tecnologiche a livello di mercati e costi a livello di mercati emergenti. E c’è un enorme sostegno statale per queste industrie.

Se leggete i discorsi di Xi Jinping, sembra un nerd della tecnologia: è tutta tecnologia, tecnologia, tecnologia. La quantità di denaro che viene gettata in questi settori è enorme. Stiamo assistendo a un rialzo della catena del valore da parte della Cina. I veicoli elettrici sono solo la punta dell’iceberg.

La Cina è troppo competitiva. La sua quota di commercio globale ha raggiunto il livello record del 17%, al di sopra di quando Trump è stato eletto per la prima volta.

La risposta [negli Stati Uniti e altrove] è un aumento dei dazi e più in arrivo in termini di maggiori problemi di sicurezza nazionale. Questo, a sua volta, spingerà a una ristrutturazione del commercio e della produzione.

Cosa significa questo per i portafogli?

Phillpotts: La conversazione sui dazi raggruppa i mercati emergenti nello stesso secchio ed è percepita come un netto negativo. Ma l’impulso [tra le aziende] non è la deglobalizzazione, ma la deconcentrazione, che offre ai mercati emergenti l’opportunità di guadagnare quote.

Samsung Electronics produce circa il 50% dei suoi telefoni ora in Vietnam, che sta seguendo le esportazioni guidate dalla produzione come un playbook di crescita che ha funzionato per la Corea del Sud e Taiwan. Che si tratti di Vietnam, Messico o Marocco, questi [paesi e alcune aziende] fanno parte della soluzione mentre gli Stati Uniti e l’Unione Europea cercano di localizzare le loro catene di approvvigionamento. Ecco perché Taiwan Semiconductor Manufacturing è stata incentivata a costruire uno stabilimento in Arizona, i produttori di batterie coreani si stanno espandendo negli Stati Uniti e l’UE sta invitando le aziende cinesi a costruire impianti locali.

In che modo queste tendenze potrebbero influenzare la politica commerciale?

Fassinotti: La Cina ha un playbook della prima amministrazione Trump: Consoliderà ulteriormente la sua catena di approvvigionamento globale con partner al di fuori degli Stati Uniti e dell’UE. I mercati cinesi hanno registrato buoni risultati durante la prima amministrazione Trump e il Brasile ha avuto periodi di boom con le esportazioni di materie prime verso la Cina. Le persone che hanno sofferto sono stati gli agricoltori statunitensi.

[Queste tendenze] saranno più pronunciate in base alla differenza nelle tariffe tariffarie per la Cina rispetto al resto del mondo, se la Cina riuscirà ad aggirare tali tariffe e cosa succede con il Messico. Trump è stato un grande sostenitore dell’accordo commerciale tra Stati Uniti, Messico e Canada. Ora, sta facendo rumore che minerebbe effettivamente alcuni aspetti di quell’accordo. Consideriamo una spacconata per sperare di raggiungere un accordo nel mezzo. L’economia globale dipende ancora da questa proposta di valore cinese. È nell’interesse di tutti trovare un accordo.

Phillpotts: Ci concentriamo sempre su ciò che i governi stanno cercando di ottenere e su come possiamo allinearci a questo.

In termini di tariffe, possediamo la casa automobilistica cinese Great Wall Motor. La preoccupazione immediata è se il 40% del suo volume internazionale, principalmente verso il Sud del mondo o altri mercati emergenti, verrà tagliato a causa di questo discorso sui dazi. Ma stanno esportando in paesi con tariffe minime o nulle sulle auto perché quei paesi non hanno un’industria automobilistica nazionale da difendere e con margini estremamente elevati. Gli Stati Uniti e l’UE sono mercati estremamente grandi, ma puoi ancora esportare nel resto del mondo e fare abbastanza bene.

E il Sud del mondo ha sempre più un impulso a prendere in considerazione la rimappatura delle relazioni commerciali e geopolitiche. Ci sono più conversazioni bilaterali e multilaterali, escludendo gli Stati Uniti e l’UE. Pensare ai vincitori e ai perdenti di questa rimappatura sarà molto importante.

Green: Poiché la Cina diventa così competitiva sul prezzo di questi prodotti fabbricati avanzati, come i veicoli elettrici, il prezzo diventa abbastanza basso da sbloccare un nuovo tipo di consumo come la Ford Model T come la prima auto che gli operai potrebbero acquistare. Questo [si traduce] in telefoni cellulari a basso costo, compagnie aeree a basso costo e così via.

In termini di ristrutturazione delle relazioni commerciali e di investimento, la prima fase è stata la Belt and Road Initiative con la Cina che esporta infrastrutture e capacità di costruzione in eccesso. La fase attuale è più incentrata sulla produzione, in parte per aggirare i dazi. Per le aziende cinesi, la crescita in patria sta rallentando e la concorrenza è intensa, quindi se si può guardare all’estero per la crescita, è fantastico, e il governo è favorevole a questo. Il tasso di crescita è molto più elevato nelle economie meno sviluppate che nei mercati sviluppati, e questo accelererà sotto una seconda amministrazione Trump.

Slater: La Cina è passata dall’essere un importatore netto di veicoli finiti a un esportatore. Rimanere con i veicoli elettrici: il mercato in Cina si sta muovendo molto più rapidamente che altrove, con circa il 50% delle vendite di auto nuove ora veicoli elettrici. Il livello di concorrenza e sofisticazione è molto più avanti e i prezzi molto al di sotto.

Ciò si manifesta nel drammatico calo della quota di mercato [per le case automobilistiche straniere] come Volkswagen, che ha dichiarato che i profitti sono diminuiti del 42% nell’ultimo trimestre. E le case automobilistiche cinesi stanno conquistando una quota crescente dei loro mercati nazionali e del Sud del mondo.

Questo si estende ad altri settori?

Slater: Nella tecnologia, il mondo è stato diviso nelle sfere di influenza degli Stati Uniti e della Cina. Rimane la domanda su quale sfera di influenza rientrino gli altri paesi: Amazon.com avrà successo in India o sarà Alibaba Group Holding?

La leadership tecnologica e l’influenza delle Big Tech sono il motivo per cui la Cina è importante. Pochissimi paesi sono riusciti a sviluppare il proprio ecosistema tecnologico e a far crescere le aziende. La Cina è l’unico posto, oltre agli Stati Uniti, in cui si sono visti imprenditori privati di successo operare su scala reale.

Pechino ha dato un giro di vite alle Big Tech un paio di anni fa, dimezzando il valore dei giganti di Internet come Alibaba e facendo tremare gli investitori. È finita?

Slater: È l’azione del governo e delle autorità di regolamentazione in Cina che ha reso le cose difficili. Ma [le grandi aziende] sono una parte importante della strategia cinese.

Un numero crescente di dati suggerisce che stiamo superando il peggio di questa sfida normativa. Il grande segnale da tenere d’occhio è se l’offerta pubblica iniziale internazionale di Ant Group tornerà. [Pechino ha annullato l’IPO della fintech fondata da Jack Ma di  Alibaba, affondando quella che doveva essere la più grande IPO del mondo nel 2020].

Fassinotti: La Cina non tornerà nemmeno un minimo del suo precedente tassi di crescita se non capisce l’economia interna e il consumatore. Parte del motivo per cui avete visto le aziende tecnologiche incontrare Xi nel mezzo è perché c’è un riconoscimento reciproco che è nell’interesse di tutti che le piattaforme tecnologiche continuino a prosperare.

Possediamo Atour Lifestyle Holdings, una catena di hotel a prezzi accessibili che ha aumentato i ricavi del 47% e ha aperto 140 nuovi hotel nell’ultimo trimestre. Trasformano le camere d’albergo in showroom immersivi, utilizzando una tecnologia proprietaria per personalizzare prodotti e servizi.

Questi tipi di aziende abilitate alla tecnologia saranno il fulcro di una ripresa perché la Cina non sarà in grado di esportare per uscire dai suoi problemi.

Torniamo alle Sfide di fronte all’economia cinese. Quanto è grave la situazione?

Green: Strutturalmente stiamo parlando di debito, disaccoppiamento e demografia. Dal 2021, è il debito/ proprietà che è stato il principale freno alla crescita. Al suo apice, il settore immobiliare cinese rappresentava circa il 28% del PIL, la principale fonte di ricchezza delle famiglie, il principale motore delle entrate del governo locale e la maggiore esposizione nei bilanci bancari. Quando Xi Jinping ha iniziato a reprimere in modo più aggressivo il settore immobiliare, innescando l’attuale contrazione, ciò ha avuto enormi ricadute in tutta l’economia.

Se a ciò si aggiungono i lockdown per il Covid, l’economia è in recessione di bilancio, con una riluttanza delle persone a prendere in prestito, spendere o investire. Siamo a circa cinque anni dall’obiettivo a lungo termine di Xi di ristrutturare l’economia [verso la domanda interna]. Si tratta di una transizione economica gestita, molto dolorosa ma non un collasso. Prevediamo una crescita del PIL del 4,5% per il prossimo anno.

Gli investitori sono stati titubanti riguardo alla Cina. Cosa sta cambiando su questo fronte?

Phillpotts: Abbiamo iniziato ad aprile, spinti dall’evidenza che le cose non andavano così male come si temeva, osservando gli indicatori anticipatori della domanda immobiliare: visite, tassi di conversione, spread tra i prezzi bid e ask. Pur rimanendo negativo, il ritmo dei cali stava rallentando. Sebbene la domanda sia crollata, anche le nuove partenze, in calo del 65% rispetto al picco del 2021. Le scorte hanno già iniziato a diminuire.

I mercati stanno scontando l’idea che ci sarà un crollo, creando un rischio sistemico per China Inc. Non crediamo che sia così, in gran parte perché la Cina è un conto capitale chiuso. Confrontarlo con altre crisi immobiliari è come paragonare le mele con le arance. Diverse differenze aiuteranno [Pechino] a gestire il ritmo di declino che non è catturato dal mercato. Ad esempio, i rapporti prestito/valore, in media, si aggirano intorno al 50%, rispetto al 100% o più di altri mercati che hanno avuto crisi.

Sul fronte aziendale, stiamo assistendo a un miglioramento del comportamento del management e a una migliore allocazione del capitale. Anche le aziende leader stanno aumentando la quota di mercato mentre [i rivali si agitano] in questo contesto macroeconomico più debole. Stiamo assistendo a molti catalizzatori idiosincratici che ci spingono a essere più rialzisti.

Slater: Il rischio di investire in Cina è cambiato. Ci sono i rischi geopolitici e commerciali e i rischi derivanti dalle azioni normative o governative cinesi. Se ho intenzione di correre il rischio, allora voglio avere l’opportunità di guadagnare più volte i miei soldi. Questo non ci porta verso i beni di consumo di base, perché per recuperare i miei soldi faccio affidamento su una crescita costante per un lungo periodo di tempo, e non so cosa accadrà in quell’orizzonte. Invece, sto guardando alle aziende che possono crescere in modo esplosivo.

Ed essere un papavero alto o una grande azienda cinese – Alibaba e Tencent – è stato difficile. Entrambi sono più grandi di 10 anni fa e sono sottoposti a un maggiore controllo normativo. È più difficile vedere come si ottengono quei grandi guadagni.

Cosa vuoi possedere?

Slater: Possediamo PDD Holdings. La piattaforma di e-commerce ha recentemente registrato una crescita dei ricavi dell’80% e il management ha dimostrato di essere un operatore efficace che punta a un’opportunità molto ampia. Collegano fabbriche e aziende agricole che hanno inventario ai consumatori in un formato di vendita flash di offerte limitate nel tempo a costi molto bassi. Hanno usurpato [il rivale] Taobao per diventare la piattaforma più economica per gli oggetti di uso quotidiano, un risultato notevole. Hanno un grande business redditizio e saranno una componente importante per far funzionare l’economia nazionale. Hanno anche ampliato la loro attività di esportazione, Temu, in una serie di mercati internazionali.

Temu è sotto esame negli Stati Uniti a causa del modo in cui spedisce i pacchi attraverso una scappatoia commerciale. Che rischio comporta?

Onisco: Questo potrebbe essere un rischio, ma per quanto riguarda la loro attività nei mercati del Sud del mondo, del Sud-Est asiatico o dell’Europa? Inoltre, tutti i profitti sono realizzati in Cina.

Fassinotti: Per gli investitori istituzionali statunitensi, il sentimento anti-cinese è ancora presente, con alcuni investitori che hanno rimosso la Cina dai loro benchmark. Non stanno limitando completamente gli investimenti in Cina, ma pongono l’onere sull’investitore di assicurarsi che i tipi di aziende che stanno investendo in Cina sovraperformino profumatamente. L’asticella è stata posta molto in alto e la liquidità è più bassa.

Cosa supera questo alto ostacolo?

Fassinotti: China Yangtze Power, un’azienda idroelettrica, è ben gestita con un basso debito e genera un costante ritorno sul capitale investito. Devi comunque mantenere le luci accese e fornire alimentazione alla base di produzione. Sono nomi come questi che [i governi o gli investitori] non hanno intenzione di sollevare un polverone come potrebbero fare per le aziende che hanno applicazioni per la difesa o che fanno parte di guerre culturali come ByteDance e TikTok.

Slater: Meituan, una società di servizi locali che fornisce cibo e altri prodotti, sta aumentando [le entrate] di circa il 20% nella Cina nazionale e ha dimostrato di poter operare su larga scala, fornendo una proposta economicamente molto attraente per i consumatori. Con ciò che hanno imparato, li vedi sempre più cercare di implementare quel set di competenze al di fuori della Cina. BYD sta crescendo [le entrate] del 40%, ma continua a realizzare oltre il 20% di ritorno sul capitale. Ha un prodotto competitivo con cui i produttori di altri paesi non possono competere, il che significa un enorme mercato indirizzabile prima ancora di toccare il tema dei veicoli autonomi. La guida autonoma si svilupperà molto più rapidamente in Cina che altrove, motivo per cui si vede Tesla in Cina.

Cosa significa lo stretto rapporto del CEO di Tesla Elon Musk con Trump per le relazioni tra Stati Uniti e Cina e per Tesla stessa?

Slater: Tesla ha fatto bene a sviluppare prodotti che le persone amano, a produrli su larga scala e a migliorarli continuamente, muovendosi più velocemente di tutti gli altri. Molte aziende occidentali erano nervose all’idea di entrare in Cina e [preoccupate] che le loro proprietà intellettuali sarebbero state rubate. Tesla [che possediamo] ha adottato un approccio diverso e ha deciso che questo sarà un Mercato competitivo; È il più grande mercato automobilistico del mondo e dobbiamo andare lì e vincere avendo prezzi migliori e prodotti migliori. Questo vale per la prossima generazione di prodotti come i robo-taxi, le cybercar o queste piattaforme autonome. In questo modo Tesla è in grado di competere meglio nel resto del mondo. È una strategia commerciale piuttosto che politica.

Phillpotts: Mi dimostra solo che la politica sarà molto più basata sulle transazioni. Ci saranno vincitori e vinti da questo, e porterà a una più ampia dispersione dei rendimenti e a una più ampia dispersione dei risultati per società e settori specifici.

In passato, gli investitori hanno sfruttato le opportunità cinesi attraverso le multinazionali globali.

Slater: La percezione dei consumatori cinesi è cambiata. C’è più affinità con i marchi nazionali, poiché vediamo un aumento della qualità che non c’era cinque anni fa.

Un’eccezione è il lusso perché l’eredità del marchio contraddistingue questi prodotti. Prendi Hermès International. Negli ultimi 20 anni, fino alla fine del 2023, Hermès ha aumentato di 21 volte gli utili e di 11 volte i ricavi, con una parte significativa di tale crescita da parte dei consumatori asiatici. La spesa di lusso pro capite in Cina è solo un quinto di quella degli Stati Uniti, quindi per Hermès la Cina sarà la prossima Cina.

Phillpotts: Questo potrebbe essere il caso di Hermès e del suo posizionamento, ma abbiamo visto multinazionali usare la stessa logica per prevedere il loro continuo successo in Cina e fallire. L’esempio più chiaro è quello delle auto, che si tratti di Porsche, Mercedes-Benz o BMW, che per molto tempo si sono affidate a quella percezione di marchio premium mentre gli operatori nazionali stavano crescendo. Molto rapidamente, hanno visto la loro quota enormemente erosa. Abbiamo visto marchi nazionali con rapporto qualità-prezzo, design e innovazione stroncare la percezione che il marchio premium straniero sia inattaccabile.

Green: Gli smartphone sono un altro ottimo esempio di ciò. Samsung era il 20% del mercato cinese. Ora è meno dell’1%. Bisogna stare molto attenti, in particolare per quanto riguarda la produzione o il consumo di beni di consumo.

Passiamo ai conflitti caldi che dominano i titoli dei giornali. Qual è l’impatto sul mercato di una pace tra Russia e Ucraina?

Fassinotti: Si riduce ai dettagli. Probabilmente ci saranno alcune concessioni territoriali, ma in cambio i russi vorranno molto probabilmente la rimozione delle sanzioni. Probabilmente si assisterebbe a una sorta di reintegrazione della Russia con l’Europa, ma è una grande richiesta [revocare le sanzioni].

A breve termine, un accordo sarebbe probabilmente positivo per la propensione al rischio e per i mercati, in particolare per le materie prime. Potrebbe non essere altrettanto buono per l’India, che è stata il cliente numero 1 della Russia [per il petrolio e il minerale di ferro scontati] negli ultimi due anni.

Phillpotts: Siamo proprietari di OTP Bank, una delle più grandi banche commerciali e al dettaglio dell’Europa centrale e orientale, che beneficerebbe dell’attività di ricostruzione, in particolare in Ucraina

Fassinotti: Non si tratta solo di ciò che accadrà con la Russia, l’Europa e gli Stati Uniti, ma anche delle conseguenze derivate, che saranno più importanti per l’economia globale e per i mercati.

Se i cinesi vedono che si può raggiungere un accordo dopo le sanzioni, potrebbero pensare di premere il grilletto su Taiwan.

Green: Vediamo il Rischio di invasione di Taiwan molto basso su un orizzonte di 10 anni. Pechino crede che l’Oriente stia crescendo e l’Occidente sia in declino, e se aspetta 20 anni, la Cina sarà un attore ancora più dominante, quindi non c’è motivo di affrettarsi. Qualsiasi invasione, secondo i documenti dell’Esercito Popolare di Liberazione, sarebbe eccezionalmente difficile dal punto di vista militare ed economico e comporterebbe un rischio enorme per il Partito Comunista Cinese.

Cosa significa tutto questo per l’Europa?

Slater: Sarebbe bello se la guerra in Europa scomparisse. Ma la sfida in Europa è stata quella di fondare, scalare e avere mercati dei capitali sufficientemente profondi da sostenere le nuove grandi imprese. Ci sono otto società con valore di mercato pari o superiore a 1 trilione di dollari negli Stati Uniti e nessuna in Europa. È l’incapacità di costruire l’ambiente giusto per quel tipo di successo che è stata davvero la sfida più grande. Troviamo che sia un luogo difficile per generare nuove idee.

Dove trovi nuove idee?

Green: Nell’ambito delle azioni cinesi, la nostra prima scelta è l’infrastruttura. La Cina ha segnalato che farà tutto il necessario, alla fine, per stabilizzare la crescita. Gli indicatori anticipatori per la spesa per le infrastrutture sono tra i più solidi che abbiamo visto. Riteniamo che le infrastrutture giocheranno un ruolo più importante l’anno prossimo e che le azioni correlate ne trarranno beneficio.

A lungo termine, abbiamo parlato molto di tecnologia, con i veicoli elettrici come punta dell’iceberg. Due aree in cui la concorrenza cinese diventerà globale: la robotica e l’aviazione, quindi gli ETF settoriali sono un gioco su un orizzonte di tre o quattro anni.

Phillpotts: Mobile World Investment è un rivenditore vietnamita da 3,5 miliardi di dollari che riteniamo genererà una forte crescita dell’EPS a due cifre. Hanno due parti della loro attività: elettronica e vendita al dettaglio di generi alimentari, di cui stanno cercando di vendere una partecipazione. Solo il 20% della vendita al dettaglio di prodotti alimentari in Vietnam è stata formalizzata e stanno crescendo enormemente.

Un’altra è Emaar Properties, una società immobiliare degli Emirati Arabi Uniti che beneficia della crescita di Dubai. Molte persone pensavano che la crescita fosse dovuta ai russi che si trasferivano a Dubai a causa della guerra. Ma è più strutturale. Stiamo assistendo a una crescita della popolazione trainata non solo dagli espatriati, ma anche da sempre più famiglie, il che lascia più spazio all’aumento dei consumi. Emaar è uno dei principali proprietari di centri commerciali.

Fassinotti: Possediamo Promotora y Operadora de Infraestructure in Messico che sta andando bene grazie a questa tendenza al reshoring e al nearshoring, poiché coreane, cinesi e altre multinazionali hanno stabilito basi di produzione lungo quel corridoio di confine con gli Stati Uniti.

In India, il mercato è andato bene. Siamo passati dai finanziari, che sono stati popolari, a società più di consumo come Mrs. Bectors Food Specialties, un produttore di biscotti e pane legato al modello di ristorazione rapida. Questo è il classico reddito disponibile, la storia dei consumatori in aumento, e pensiamo che il consumatore in India sia in una posizione migliore quest’anno e il prossimo.

Qual è un tema nei mercati internazionali che non riceve abbastanza attenzione?

Slater: C’è l’emergere di una classe media in una serie di mercati emergenti, che traina i consumi. Le aspettative di questi clienti sono guidate interamente dalle offerte online perché non esiste un’infrastruttura di vendita al dettaglio fisica consolidata e queste piattaforme: MercadoLibre in Brasile, Coupang in Corea del Sud e Taiwan, Sea Ltd. nel sud-est asiatico, offrono ai consumatori l’accesso a una gamma molto più ampia di prodotti a prezzi molto più bassi di quanto si potesse immaginare in precedenza. E tutte queste aziende hanno operato con successo in condizioni economiche e geopolitiche difficili. Si tratta di grandi team di gestione e grandi opportunità a tempo indeterminato.

Grazie a tutti.

Scrivi a Reshma Kapadia all’indirizzo reshma.kapadia@barrons.com