Nel 1688 un mercante ebreo sefardita di Amsterdam pubblicò il primo libro mai scritto su un mercato azionario. Si chiamava Joseph Penso de la Vega. Il libro si intitolava Confusion de Confusiones. L’aveva scritto dopo aver fatto e perso una fortuna per cinque volte.
In quelle pagine de la Vega descriveva i tori e gli orsi, le opzioni, i futures, le manipolazioni coordinate, il comportamento gregario degli investitori, l’incapacità di realizzare i guadagni al momento giusto. Descriveva, in sostanza, tutto ciò che Kahneman e Tversky avrebbero dimostrato sperimentalmente tre secoli dopo — e per cui Kahneman avrebbe ricevuto il Nobel nel 2002.
La seconda delle sue quattro regole d’oro recita: prendi ogni guadagno senza mostrare rimpianto per i profitti mancati, perché un’anguilla può sfuggirti più in fretta di quanto pensi. È la descrizione più bella mai scritta del disposition effect — il bias che ancora oggi distrugge più portafogli di qualsiasi crollo di mercato.
Abbiamo costruito una presentazione interattiva in undici slide per ripercorrere i temi principali del libro e confrontarli con quello che sappiamo oggi. Si naviga con le frecce o con i tasti della tastiera. È liberamente accessibile.
Per chi preferisce leggere invece che guardare le slide:
—–Un poeta sefardita alla Borsa di Amsterdam
Chi era Joseph Penso de la Vega? Un commerciante di successo, un poeta, un filantropo. Nato intorno al 1650 ad Amsterdam da una famiglia di ebrei sefarditi fuggiti dall’Inquisizione spagnola, a diciassette anni scriveva già drammi in ebraico. La famiglia lo destinava al rabbinato. Lui scelse la finanza — e sostiene di aver fatto e perso una fortuna per cinque volte prima di sedersi a scrivere.
Nel 1688 pubblicò Confusion de Confusiones, sottotitolo completo: Diálogos curiosos entre un Philósopho agudo, un Mercader discreto, y un Accionista erudito. Un dialogo tra tre personaggi — il Filosofo (curioso ma ignaro), il Mercante (pragmatico), l’Azionista (l’esperto) — strutturato in quattro conversazioni. La lingua è lo spagnolo. Il pubblico originale era la comunità sefardita portoghese di Amsterdam. L’unico titolo di cui si parla è la VOC — la Compagnia Olandese delle Indie Orientali, fondata nel 1602 e considerata il primo titolo azionario moderno della storia.
De la Vega morì nel 1692. Il libro rimase nell’oscurità per due secoli. Il Novecento — e il boom delle borse — lo riscoprì come un documento straordinario. Oggi è citato nei corsi di storia della finanza, nella letteratura sulla finanza comportamentale, e nelle sale d’asta di Sotheby’s, dove una prima edizione originale è stata stimata tra 200.000 e 300.000 dollari.
Tre tipologie di investitori — identiche oggi
Una delle intuizioni più fertili del libro è la classificazione dei partecipanti al mercato. De la Vega ne individua tre categorie, e chiunque abbia frequentato un broker, un forum finanziario o una chat Telegram di investitori le riconoscerà immediatamente.
I Signori Finanziari — i veri investitori — non si preoccupano delle fluttuazioni di prezzo. Il loro obiettivo è il dividendo. Il valore più alto del titolo è, per loro, un godimento puramente immaginario: sanno che potrebbero realizzarlo vendendo, ma non vogliono vendere. È la filosofia del cassettista portata alle estreme conseguenze — e descritta con precisione trecento anni prima che il termine esistesse.
I Mercanti cercano guadagni in conto capitale, osservano le notizie, tentano di anticipare i movimenti. Preferiscono guadagnare poco ma con relativa sicurezza. Oggi li chiameremmo investitori attivi moderati.
Gli Speculatori e i Giocatori sono la folla del “get rich quick”, con schemi elaborati per muovere i prezzi. Alcuni di questi schemi — de la Vega ne descrive dodici — sono illegali nei mercati regolati di oggi. Altri, camuffati in forme più sofisticate, sopravvivono perfettamente.
Le quattro regole dello speculatore
Il cuore del libro, almeno per chi legge con occhi moderni, sono le quattro regole che l’Azionista enuncia nel secondo dialogo. Sono state scritte nel 1688. Potrebbero essere pubblicate domani.
Prima regola: non dare mai a nessuno il consiglio di comprare o vendere azioni. Anche il consiglio più benevolo, quando l’acume si indebolisce, può andare a male. Chiunque abbia mai consigliato un amico su un titolo — e abbia vissuto poi la telefonata con cui l’amico comunica la perdita — capisce esattamente di cosa parla de la Vega. MiFID II esiste, tra le altre cose, per istituzionalizzare questa saggezza.
Seconda regola: prendi ogni guadagno senza mostrare rimpianto per i profitti mancati, perché un’anguilla può sfuggirti più in fretta di quanto pensi. È la regola più bella del libro, e la più difficile da applicare. Ci torniamo tra un momento.
Terza regola: i profitti in borsa sono i tesori dei folletti. A volte rubini, poi carbone, poi diamanti, poi pietra focaia, poi rugiada mattutina, poi lacrime. I guadagni non realizzati cambiano forma ogni giorno. L’unica cosa che conta è ciò che hai effettivamente incassato.
Quarta regola: chi vuole vincere in questo gioco deve avere pazienza e denaro. Chi sa sopportare i colpi senza spaventarsi somiglia al leone che risponde al tuono con un ruggito. La liquidità come arma strategica — non come segno di viltà — è una lezione che ogni generazione di investitori deve reimparare da zero, puntualmente durante ogni crollo.
I guadagni che sfuggono come anguille
La seconda regola merita un paragrafo a sé, perché descrive con precisione poetica il meccanismo psicologico che distrugge più portafogli di qualsiasi crollo di mercato: l’incapacità di realizzare il guadagno quando è disponibile.
Il problema non è l’avidità, anche se l’avidità contribuisce. È la struttura della mente umana: siamo programmati per sopravvivere, non per ottimizzare rendimenti. Siamo costruiti per posticipare le decisioni difficili, per sperare che la situazione migliorasse ancora un po’, per rimandare il momento in cui dobbiamo ammettere che il titolo non salirà ulteriormente.
Daniel Kahneman e Amos Tversky dimostrarono nel 1979 — con dati sperimentali rigorosi, e un successivo Nobel — che il dolore psicologico per una perdita è circa due volte più intenso del piacere per un guadagno equivalente. De la Vega lo aveva capito 291 anni prima, osservando i mercanti di Amsterdam che tenevano le posizioni aperte troppo a lungo, guardando i profitti dissolversi come rugiada mattutina.
La soluzione che il libro propone non è una formula. È un metodo: definire l’obiettivo di uscita prima di aprire la posizione. Un piano scritto prima dell’acquisto — “esco a +30%, esco se scende sotto questo livello” — vale più di qualsiasi analisi tecnica elaborata a posteriori, quando l’emozione ha già preso il controllo.
Il primo testo di finanza comportamentale
Un paper accademico pubblicato nel 2014 sul Journal of Behavioral Finance sostiene formalmente che de la Vega debba essere considerato il primo precursore della finanza comportamentale moderna. La tesi è difficile da contestare.
Il libro descrive con precisione l’herding — il comportamento gregario: quando la tendenza prevalente si afferma, un piccolo gruppo diventa rapidamente un esercito, con ciascuno convinto di seguire una propria analisi razionale mentre in realtà imita il vicino.
Descrive l’overconfidence: lo speculatore convinto di possedere informazioni migliori degli altri, che opera compulsivamente su questa convinzione illusoria, e che si stupirebbe di sapere che il mercato aveva già prezzato tutto ciò che lui credeva di sapere in esclusiva.
Descrive il disposition effect — vendere i vincitori troppo presto e tenere i perditori troppo a lungo — attraverso la metafora dell’anguilla. Hersh Shefrin e Meir Statman avrebbero formalmente identificato e nominato questo bias nel 1985. De la Vega lo aveva già illustrato trecento anni prima con un’immagine che nessun paper accademico ha mai eguagliato in efficacia comunicativa.
Descrive la regret aversion: il perdente che torna immediatamente a scommettere per recuperare, trascinato dall’emozione più che dalla ragione, ignorando qualsiasi avvertimento razionale.
E descrive, con disarmante chiarezza, la dissociazione psicologica dello speculatore: un essere che combatte il proprio buon senso, lotta contro la propria volontà, contrasta le proprie speranze, agisce contro il proprio comfort, ed è in conflitto con le proprie decisioni. Un essere che sembra avere due corpi, tanto che gli osservatori sgomenti vedono un essere umano combattere contro se stesso.
Kahneman avrebbe chiamato questo conflitto il sistema 1 contro il sistema 2. De la Vega lo aveva già visto, ad Amsterdam, guardando i mercanti sul ponte della Borsa.
Le notizie sono già nel prezzo
Trecento anni prima che Eugene Fama formulasse l’Efficient Market Hypothesis (1970), de la Vega aveva già intuito il meccanismo fondamentale: i mercati scontano le aspettative, non gli eventi. L’aspettativa di un evento — scrive — crea un’impressione molto più profonda sulla borsa dell’evento stesso. E le notizie, in quanto tali, sono spesso di poco valore, perché forze contrastanti possono operare nella direzione opposta.
Quante volte abbiamo visto un’azienda pubblicare utili magnifici e il titolo scendere del 10%? Quante volte un annuncio atteso da settimane ha provocato un rally fulmineo seguito da un crollo immediato? De la Vega lo sapeva già. Il mercato di Amsterdam del 1688 non era meno efficiente di quello attuale nel prezzare le aspettative collettive — e le notizie che circolavano, spesso false o deliberatamente manipolate, creavano movimenti di prezzo prima che l’evento accadesse. Quando l’evento si materializzava, la sorpresa era già esaurita.
Cosa è cambiato in 338 anni
La risposta onesta: la tecnologia è cambiata. La psicologia umana no.
Nel 1688 c’era un solo titolo su cui speculare. Oggi ci sono decine di migliaia di strumenti. Nel 1688 i tassi al 3% spingevano i ricchi verso le azioni per mancanza di alternative. Tra il 2010 e il 2022 la politica ZIRP ha prodotto esattamente lo stesso effetto su scala globale. Nel 1688 gruppi coordinati di speculatori muovevano i prezzi con schemi elaborati — de la Vega ne documenta dodici. Oggi si chiamano pump and dump sui social media, e funzionano con la stessa logica su scala esponenzialmente più ampia.
Le azioni ducaton — frazioni di azioni VOC create nel 1683 per rendere il titolo accessibile ai piccoli investitori — sono le fractional shares di Robinhood e Degiro, con tre secoli di anticipo. L’arbitraggio tra ducaton e azioni intere è il differenziale NAV degli ETF. I tori e gli orsi esistevano come categorie riconoscibili già allora, e de la Vega avvertiva: chi rimane rigidamente toro o rigidamente orso è destinato a perdere. Bisogna saper interpretare entrambi i ruoli secondo le circostanze.
De la Vega scrisse il suo libro dopo aver perso denaro nel crollo del 1688. Non per lamentarsi. Per capire. E per avvertire chi sarebbe venuto dopo di lui.
Siamo venuti dopo di lui. L’avvertimento vale ancora.
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