Edward Chancellor, Reuters Breakingviews, 5 giugno 2026:
Passive investors actively pump up market bubble
Stamattina abbiamo scritto che chi governa gli indici governa $20.000 miliardi. Nel pomeriggio Edward Chancellor su Reuters Breakingviews ha pubblicato un’analisi che dice esattamente la stessa cosa — con dati accademici più precisi e una conclusione più netta. Vale la pena leggerla insieme.
La legge di Goodhart applicata agli indici
Chancellor apre con la Legge di Goodhart: quando una misura diventa un obiettivo, cessa di essere una buona misura. L’economista britannico Charles Goodhart la formulò a metà degli anni Settanta osservando come la relazione tra offerta di moneta e prezzi al consumo si rompesse nel momento in cui le autorità iniziavano a gestire gli aggregati monetari come strumento di politica. Chancellor applica la stessa logica all’investimento passivo: l’indice non riflette più semplicemente il mercato — lo plasma. E con SpaceX che si prepara alla più grande IPO della storia, scrive, “è un problema potenzialmente molto serio.”
Il sorpasso che cambia tutto
I numeri vengono da un paper di Rob Arnott (Research Affiliates) e Lillian Wu (MGI): alla fine del 2025, il 53% degli investimenti azionari americani era detenuto in fondi indicizzati ponderati per capitalizzazione. Era il 3% all’inizio del secolo.
Il successo è comprensibile: nel 2025, il 79% dei fondi azionari large-cap americani ha sottoperformato l’S&P 500. Il lungo periodo è anche peggio. Ma Arnott e Wu sostengono che il passivo è diventato così grande da distorcere il mercato stesso: “Una volta che gli indici sono evoluti da misure del mercato a meccanismi per investirvi, il loro ruolo si è fondamentalmente trasformato. L’atto di replicarli ha iniziato a plasmare il mercato che cercavano di descrivere.”
Il meccanismo perverso: comprare alto, vendere basso
Il punto tecnico è preciso e vale la pena capirlo. Quando gli indici vengono ribilanciati, i fondi passivi acquistano automaticamente più azioni dei titoli saliti di prezzo e vendono quelli caduti. In altre parole: comprano alto e vendono basso — l’esatto opposto di qualsiasi pratica di investimento conservativa. Questo rinforza il momentum recente invece di correggerlo. Arnott e Wu vanno oltre: il premio di valutazione delle megacap americane “è probabilmente una conseguenza diretta dell’indicizzazione ponderata per capitalizzazione, non una ricompensa per una crescita superiore.” Le 500 aziende più grandi hanno visto le proprie valutazioni salire rispetto alle successive 500 — anche se queste ultime hanno registrato una crescita fondamentale più forte.
L’ipotesi dei mercati anelastici
Cinque anni fa gli economisti Xavier Gabaix e Ralph Koijen proposero la “inelastic markets hypothesis”: contrariamente alla teoria finanziaria moderna, il mercato azionario è molto sensibile agli afflussi di capitali. Poiché l’offerta di azioni non aumenta immediatamente per soddisfare la domanda aggiuntiva, i prezzi salgono quando entra denaro nel mercato. In un mercato veramente efficiente, gli arbitraggisti interverrebbero per riportare i prezzi al valore equo — ma Gabaix e Koijen sostengono che le forze di arbitraggio non siano all’altezza del compito. Il passivo aggrava il problema.
Giocare con il bersaglio: il caso SpaceX
C’è un’altra caratteristica della Legge di Goodhart spesso trascurata, osserva Chancellor: quando una misura diventa un obiettivo, diventa anche profittevole manipolare l’obiettivo. Arnott e Wu notano che le aggiunte all’indice tendono a godere di significativa rivalutazione. Di conseguenza, “le inclusioni negli indici spesso cristallizzano valutazioni esaltate vicino al picco di una narrativa speculativa.” Questo potrebbe spiegare perché Musk ha spinto così forte per far entrare SpaceX negli indici il prima possibile. Il calcolo approssimativo di Arnott: assumendo regole più permissive, i fondi indicizzati avrebbero dovuto acquisire collettivamente fino al 40% delle azioni SpaceX offerte in IPO. Per evitare il tracking error, quegli indici avrebbero dovuto comprare a qualsiasi prezzo. Condizioni ideali per uno squeeze. Nasdaq ha ceduto: le grandi aziende possono ora entrare nel Nasdaq 100 dopo soli 15 giorni di trading (prima fino a un anno), ha eliminato il requisito del 10% di free float, e le aziende con float ridotto come SpaceX saranno pesate nell’indice fino a tre volte la dimensione delle azioni effettivamente in circolazione. S&P, come abbiamo scritto stamattina, ha resistito.
La lettura di FSM
Chancellor chiude con una frase che vale come sintesi dell’intera giornata: “Gli investitori passivi sembrano giocare un ruolo molto attivo in quella che appare sempre più come un’epica bolla del mercato azionario.” Noi aggiungiamo una nota per il lettore italiano. La concentrazione delle prime dieci posizioni nell’S&P 500 è ai massimi storici. Quasi la metà del mercato americano è esposta alla narrativa AI secondo Goldman Sachs. Un ETF sull’S&P 500 oggi non è diversificazione — è una scommessa concentrata su un numero ristretto di aziende, le cui valutazioni sono in parte sostenute dal meccanismo automatico del passivo stesso. Non è una ragione per vendere tutto. È una ragione per capire cosa si detiene davvero.
Questo articolo ha finalità esclusivamente informative ed educative e non costituisce consulenza finanziaria né sollecitazione all’investimento. I mercati finanziari comportano rischi significativi, inclusa la possibile perdita del capitale investito. Prima di prendere qualsiasi decisione di investimento, si raccomanda di consultare un professionista abilitato. Per ulteriori informazioni leggere il disclaimer. — Gianni & Claude (Anthropic) / filosofaresuimercati.eu