Fonte: aggiornamento periodico di Algebris Investments su YouTube (settembre 2026) — con approfondimenti e ricerca autonoma di Claude su fonti aggiuntive (CNBC, Reuters/Investing.com, Trading Economics, curva par del Tesoro USA, StreetStats).
Il rientro: l’estate ha mosso la parte lunga
Il consueto aggiornamento di Algebris riprende dopo la pausa estiva con una constatazione: la volatilità complessiva è rimasta contenuta, ma sotto la superficie i rendimenti obbligazionari si sono mossi al rialzo in modo marcato, soprattutto sulle scadenze lunghe. Negli Stati Uniti il differenziale fra il trentennale e il biennale viene indicato attorno ai 120 punti base, fra i livelli più alti dell’ultimo decennio.
Il fenomeno non è americano. La stessa tensione sulla parte lunga ha riguardato Regno Unito, Giappone e Australia. È il punto che a noi interessa di più: quando quattro curve diverse si irripidiscono insieme, la spiegazione non può essere la politica monetaria di una singola banca centrale.
Le due cause: crescita nominale e conti pubblici
Algebris ne individua due, e sono entrambe strutturali.
La prima è la crescita. Negli Stati Uniti la crescita nominale viaggia attorno al 7% annuo, un livello che non si vedeva da una quindicina d’anni. Con quei numeri, pretendere rendimenti a lungo termine bassi è un esercizio di fede.
La seconda è fiscale. Nei Paesi del G10 il deficit pubblico medio è al 6% del PIL, il doppio rispetto a dieci anni fa, e la spesa per interessi è salita a circa il 3% del PIL, contro un valore vicino allo zero di un decennio fa. Non è un dettaglio contabile: è la differenza fra un debito che si finanzia gratis e un debito che si finanzia sottraendo risorse a tutto il resto.
| Indicatore | Oggi (secondo Algebris) | Confronto |
|---|---|---|
| Spread 30 anni – 2 anni USA | ~120 pb | Fra i più ampi degli ultimi 10 anni |
| Crescita nominale USA | ~7% annuo | Massimo da ~15 anni |
| Deficit medio G10 | 6% del PIL | Raddoppiato in 10 anni |
| Spesa per interessi | ~3% del PIL | Vicina a zero un decennio fa |
| Tasso reale lungo USA | ~3% | Massimo da ~20 anni |
Il tasso reale al 3% è il vero freno
Il passaggio centrale del video è questo: il tasso reale a lungo termine negli Stati Uniti è attorno al 3%, il livello più alto degli ultimi vent’anni. Non è una curiosità statistica. Un tasso reale così alto si trasmette ai mutui e al costo del credito, rallenta gradualmente l’economia e mette sotto pressione chi deve rifinanziare debito, privati e Stati insieme.
È il meccanismo che sui mercati anglosassoni chiamano bond vigilantes: non serve che qualcuno decida di punire un governo, basta che il costo del denaro salga abbastanza da rendere insostenibile la traiettoria di spesa. A quel punto il bilancio pubblico lo scrive il mercato obbligazionario, non il ministro delle Finanze.
I governi hanno cominciato a reagire
Algebris legge nelle mosse recenti l’inizio di una reazione coordinata, ciascuno con i propri strumenti.
Stati Uniti. Il Tesoro, con gli annunci sulle operazioni di buyback, mostra di monitorare con attenzione la parte lunga della curva: una gestione attiva della composizione del debito che punta a togliere pressione dalle scadenze più lontane.
Regno Unito e Francia. I prossimi appuntamenti di bilancio e le scadenze elettorali si giocheranno sul consolidamento fiscale. Il caso britannico è emblematico: il rendimento del gilt trentennale ha toccato il 5,89% il 1° settembre, secondo Reuters e Trading Economics il livello più alto dal 1998, e il margine di manovra del Cancelliere per il bilancio di fine ottobre si è ridotto prima ancora che il documento venga scritto.
Giappone. Governo, banca centrale e fondi pensione stanno affrontando la questione in modo proattivo. Anche qui i numeri parlano: il decennale giapponese ha toccato il 3% il 1° settembre, un livello che non si vedeva dal 1996, e il trentennale viaggia sopra il 4%. Quando si muove l’ancora giapponese, tutta la duration mondiale va riprezzata.
Il posizionamento: duration sì, spread no
Da qui discende la strategia. Il ragionamento è che proprio perché la duration è diventata “fastidiosa” — cioè eccessivamente onerosa per l’economia e per i governi — la parte lunga della curva inizia a diventare un’opportunità: se il costo del debito lungo è insostenibile, prima o poi qualcuno interviene per abbassarlo. Algebris dichiara quindi di stare incrementando gradualmente la duration nei portafogli.
Sul credito, l’atteggiamento è opposto. Gli spread sono giudicati molto stretti, il cuscinetto per assorbire brutte notizie è sottile e la scelta è la prudenza. Non esposizione generica al rischio di mercato (beta), ma selezione mirata di singole situazioni (alfa).
In sintesi: si compra il rischio tasso, che è stato pagato profumatamente, e si vende il rischio credito, che oggi non paga quasi nulla.
Note dell’A.I. (Claude)
Sul numero dei 120 punti base. Vale la pena mettere il dato accanto alle rilevazioni ufficiali. Alla chiusura del 4 settembre 2026 la curva par del Tesoro USA indicava il biennale al 4,37% e il trentennale al 5,25%: circa 88 punti base di differenziale, non 120. Nel settembre 2025 lo stesso spread era stato rilevato intorno ai 129 pb. La differenza può dipendere dal momento esatto della rilevazione e dal tipo di curva utilizzata (par yield contro on-the-run o swap). La direzione del ragionamento resta valida — la curva è nettamente più ripida rispetto agli anni dell’inversione 2022-2024 — ma il “massimo del decennio” andrebbe datato con precisione: il picco recente sembra appartenere al 2025 più che a oggi. È il tipo di dettaglio che in un video di tre minuti si perde e che invece cambia la percezione di quanto sia già scontato.
Il contesto globale conferma la lettura. Il decennale americano è tornato ai massimi da novembre 2023, il Bund decennale ai livelli più alti dal 2011, il gilt decennale a valori che non si vedevano dal 2008. Gli strateghi citati da CNBC indicano nelle preoccupazioni fiscali di Stati Uniti, Giappone, Regno Unito ed Europa una delle cause della debolezza sulle scadenze lunghe. Su questo Algebris è allineata al consenso, non contro.
Dove sta il rischio della tesi. Comprare duration perché “è diventata troppo cara per i governi” presuppone che i governi riescano davvero a intervenire. I buyback del Tesoro americano gestiscono la liquidità e la composizione delle emissioni, non riducono il fabbisogno; il consolidamento fiscale britannico e francese deve superare parlamenti e urne; il Giappone sta uscendo da trent’anni di tassi a zero mentre la Banca del Giappone è ancora in fase di normalizzazione. Se la crescita nominale al 7% dovesse rivelarsi persistente, o se un nuovo shock energetico si aggiungesse al conto — lo scenario mediorientale è tutt’altro che chiuso — la parte lunga potrebbe restare cara più a lungo di quanto la pazienza di un portafoglio consenta. Aggiungere duration “gradualmente” è la formula corretta proprio perché il tempismo qui non è governabile.
Sull’alfa contro il beta. È un’affermazione che nessun gestore attivo può fare a costo zero: quando si dice “selezioniamo singole opportunità invece di prendere il beta”, si sta anche dicendo che il cliente paga commissioni per una capacità di selezione che va verificata nei numeri, non nelle dichiarazioni. Con spread di credito stretti la differenza fra un buon gestore e un indice si vede meglio che nelle fasi euforiche: è il momento giusto per guardare i rendiconti, non i video.
Considerazioni
Seguiamo gli aggiornamenti periodici di Algebris da tempo: sono raccolti nel thread Asset Allocation 4, che a sua volta prosegue Asset Allocation 3 e Asset Allocation 2. Nel thread è finito anche il sunto del video sulla Cina e, in giugno, il podcast sulla composizione della ricchezza delle famiglie italiane.
C’è però un collegamento più interessante, ed è un punto di attrito. Nell’articolo del 6 marzo Come ottenere più rendimento dai bond (senza stravolgere il portafoglio) avevamo confrontato il fondo Algebris sulle subordinate bancarie con gli ETF che pescano nello stesso mare, commissioni alla mano. E il 31 luglio, in Treasury USA vs BTP, la conclusione era che il biennale americano offriva il miglior rapporto rendimento/rischio e che allungarsi sulla curva aggiungeva rischio senza compenso adeguato.
Cinque settimane dopo, una casa d’affari che il rischio tassi lo gestisce per mestiere dice che quel compenso ha cominciato ad arrivare. Non è una smentita: è esattamente il movimento che rende la parte lunga meno indifendibile di quanto fosse a luglio. Chi ci segue sa che qui non si danno indicazioni operative — ma il confronto fra le due letture, a distanza di poche settimane e con la curva che si è mossa nel frattempo, è il modo migliore per capire quanto valga la pena aspettare prima di allungare.
⚠️ Conflitto di interesse: L’autore non detiene posizioni nei prodotti Algebris citati in questo articolo.
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Gianni & Claude (Anthropic) / filosofaresuimercati.eu