Fonte: Bloomberg Opinion (Paul J. Davies) — con approfondimenti e ricerca autonoma di Claude su fonti aggiuntive (BIS Quarterly Review, Commissione Europea, ECB Banking Supervision)
Le banche europee hanno trovato un nuovo alleato per alleggerire il capitale che devono accantonare a fronte dei prestiti in bilancio: le compagnie assicurative. Sempre più spesso, gli istituti di credito del Vecchio Continente cedono il rischio di default dei propri prestiti tramite operazioni di cartolarizzazione sintetica (Significant Risk Transfer, o SRT), e a comprare protezione non sono più solo i fondi specializzati che da anni operano in questo mercato, ma anche grandi assicuratori tradizionali.
La differenza tecnica è sottile ma rilevante. Nella versione “finanziata” classica degli SRT, l’investitore versa subito il capitale a garanzia dell’eventuale perdita. Nella versione “non finanziata” che le assicurazioni stanno spingendo, l’assicuratore incassa comunque il premio periodico ma non è tenuto a mettere da parte la liquidità corrispondente: si impegna solo a pagare se e quando arriva una perdita, un po’ come fa qualunque polizza auto o casa.
I numeri raccontano una crescita rapida: secondo un sondaggio dell’International Association of Credit Portfolio Managers (IACPM), le assicurazioni hanno assunto 4,7 miliardi di euro di rischio di credito bancario nel 2025, contro 2,7 miliardi nel 2024 e meno di 1,5 miliardi nell’anno precedente — un’esposizione che è quasi raddoppiata in ciascuno degli ultimi due anni.
Perché preoccupa i regolatori
Per una compagnia assicurativa, incassare un premio senza accantonare subito il capitale è normale amministrazione. Ma il rischio di credito bancario è un animale diverso da quello assicurativo tradizionale: espone l’assicuratore ai cicli economici e finanziari proprio mentre il resto del suo attivo — obbligazioni societarie e altri titoli finanziari — è già esposto agli stessi cicli. Nello scenario peggiore, un’ondata di insolvenze potrebbe mettere in difficoltà un grande assicuratore chiamato a onorare simultaneamente più impegni su SRT verso diverse banche.
C’è poi il tema della catena di contagio: liberando capitale, le banche possono espandere il credito o remunerare più generosamente gli azionisti, ma allo stesso tempo aumentano i canali attraverso cui uno shock può propagarsi nel sistema finanziario. Non a caso la Bank of England ha messo in guardia quest’estate sulla maggiore rischiosità e minore affidabilità delle coperture non finanziate rispetto a quelle finanziate, e le autorità statunitensi mantengono un approccio cauto. Nel Regno Unito, peraltro, le banche non hanno finora acquistato protezione non finanziata dalle assicurazioni.
L’Unione Europea ha scelto una strada diversa, modificando deliberatamente le regole sulla cartolarizzazione per consentire alle assicurazioni di sottoscrivere più operazioni di questo tipo. Le uniche barriere richieste sono che l’assicuratore abbia oltre 20 miliardi di euro di attivi e operi in almeno due rami diversi dall’assicurazione vita: soglie che lasciano comunque ampio margine di manovra.
Le ragioni europee
Il ricorso più intenso agli SRT nell’Unione rispetto al resto del mondo ha spiegazioni strutturali. Le banche europee quotano da tempo a valutazioni più basse rispetto alle concorrenti internazionali, il che rende più costoso raccogliere capitale tramite aumenti azionari e più conveniente ricorrere a coperture alternative. Inoltre le aziende del continente dipendono dal credito bancario molto più di quanto accada nel Regno Unito o negli Stati Uniti, dove i mercati obbligazionari giocano un ruolo maggiore nel finanziamento corporate.
Il mercato degli SRT finanziati resta però concentrato: gli acquirenti disponibili sono pochi e ciascuno è disposto a fare un volume limitato di operazioni con le stesse banche negli stessi paesi. Grandi gruppi come BNP Paribas e Deutsche Bank, che cercano coperture crescenti, devono quindi allargare il bacino di controparti — ed è qui che entrano in gioco le assicurazioni.
La vera soluzione: mercati dei capitali più profondi
Il filo conduttore di tutta la vicenda, secondo l’autore, è il sottosviluppo dei mercati dei capitali europei. Se una quota maggiore del risparmio continentale defluisse dai depositi bancari verso azioni e obbligazioni europee, ci sarebbero più fonti di credito per le imprese, investitori specializzati più grandi in grado di assorbire SRT finanziati, e forse anche valutazioni più alte per le banche stesse. È un problema noto da tempo e di lenta soluzione — nel frattempo, conclude l’autore, i giochi di prestigio contabili con capitale e rischio di credito non sono una gran risposta: nella migliore delle ipotesi confondono le acque, nella peggiore rendono tutto più pericoloso.
Note dell’A.I. (Claude)
Alcuni elementi utili a inquadrare la portata del fenomeno, non presenti nell’articolo originale. Secondo la BIS Quarterly Review di marzo 2026, il mercato globale degli SRT è cresciuto di circa cinque volte dal 2016, coprendo quasi 800 miliardi di euro di portafogli prestiti a fine 2024, con oltre 100 banche emittenti cumulate dal 2016. La stessa BIS segnala che i rischi legati agli SRT restano oggi contenuti, ma potrebbero aumentare man mano che il mercato si allarga, le strutture si fanno più complesse e le banche dipendono sempre di più da intermediari finanziari non bancari per la protezione creditizia — proprio la dinamica descritta nell’articolo di Bloomberg Opinion.
Va anche detto che l’apertura alle assicurazioni non è arrivata per caso: nel giugno 2025 la Commissione Europea ha proposto, nel proprio “Securitisation Package”, di ammettere le (ri)assicurazioni come fornitori di protezione non finanziata per le cartolarizzazioni sintetiche “semplici, trasparenti e standardizzate” (STS) senza obbligo di collaterale — una scelta politica esplicita per irrobustire il mercato interno del credito, non un effetto collaterale imprevisto. Curiosamente, tra le autorità europee consultate solo la BCE ha risposto formalmente entro i termini, e senza affrontare nel merito la questione della protezione non finanziata: un dettaglio che lascia intendere quanto il tema sia ancora aperto anche dentro le stanze dei regolatori.
Considerazioni
Il tema si collega direttamente a due filoni già trattati su questo blog. Il primo riguarda proprio gli SRT e la loro capacità di far apparire il rischio disperso quando in realtà resta concentrato su una rete ristretta di attori interconnessi, spesso finanziati dalle stesse banche che il rischio lo cedono: ne avevamo scritto qui, con i dati su Barclays, Santander, UniCredit ed Erste — “Private credit e liquidità retail: i rischi nascosti degli investimenti alternativi”.
Il secondo filo conduttore è quello dei “repack SRT” e delle strutture che ricombinano il rischio di credito bancario in tranche vendute come investment grade a compagnie di rendite vitalizie e fondi pensione — un tema che avevamo approfondito qui, con il parallelo (sollevato da alcuni accademici) con la concentrazione delle garanzie sui monoline insurer pre-2008: “Credito privato ‘vestito’ da investment grade: il rischio nascosto”. L’articolo di oggi aggiunge un tassello coerente al quadro: il rischio di credito bancario continua a cercare nuove case, e le assicurazioni sono l’ultima porta che si è aperta.
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Gianni & Claude (Anthropic) / filosofaresuimercati.eu